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這篇做空蔚來的報告,可以再走心一些!

來源:新能源汽車網(wǎng)
時間:2022-06-30 16:11:31
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這篇做空蔚來的報告,可以再走心一些!這次灰熊對$蔚來汽車.US的做空報告核心指控主要兩點:一、充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的資本投入轉(zhuǎn)表外:至少少計了34%,導(dǎo)致一年虧損減少8.6個億:主要是兩點

這次灰熊對$蔚來汽車.US的做空報告核心指控主要兩點:

一、充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的資本投入轉(zhuǎn)表外:

至少少計了34%,導(dǎo)致一年虧損減少8.6個億:主要是兩點論據(jù)支撐:

a. 按照公司每個季度披露的自己超充站、目的地充電和換電站,和對應(yīng)公司披露的充電/換電設(shè)備的資產(chǎn)與設(shè)備投入額(折舊前)不一致。

b. 暗藏水下的資產(chǎn)表外轉(zhuǎn)移網(wǎng)絡(luò):$蔚來-SW.HK 所謂的換電網(wǎng)絡(luò)實際是蔚能電池網(wǎng)絡(luò),但之前新聞里蔚來在河南某處充換一體站拆除引爭議的時候,顯示這個站點的實控人就是兩個跟蔚來無關(guān)的個人,說明除了蔚能電池網(wǎng)絡(luò)之外,還有水下無數(shù)的公司再幫它把資產(chǎn)隱藏到表外。

背景:4Q21電話會上,$蔚來汽車.SG 對外公布,自己在190個城市有866家換電站、711個超充站和3786個目的地充電點。

二. 關(guān)聯(lián)交易問題:

a.相比理想和小鵬,它的關(guān)聯(lián)交易太多,可疑;

b. 電池包供應(yīng)商蘇州正力——蔚來的參股公司:蔚來的銷量翻倍,但付給正力的付款額增長很慢甚至還在減少.

其中第二點的結(jié)論是:

a. 要么魔術(shù)級別的科技創(chuàng)新,要么只是會計騙局而已;

b. 蔚來實際交付的汽車量非常低;

三、其他無關(guān)痛癢的指責(zé):

比如蔚來銷量疲軟,車輛交付周期快、百度指數(shù)顯示蔚來熱度不足等等,這些基本都不重要。

在以上這三類指控當(dāng)中,海豚君雖然沒有深入研究蔚來充電樁的建設(shè)模式,但基本概念上,充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)各個建站點時候涉及各個地方的用地審批,電網(wǎng)接入等等,蔚來全部自建基本不太現(xiàn)實。租賃或者引入合作伙伴應(yīng)該是非常合理的做法,資本投入不在表內(nèi)并不意外。

關(guān)于蔚能這部分:根據(jù)蔚來年報披露,蔚能是蔚來的參股公司,當(dāng)用戶以電池租賃方案來買車的時候,收入會計三部分:a. 裸車部分;b,BaaS部分電池租賃的折現(xiàn)值;c,BaaS部分電池服務(wù)的月服務(wù)費。具體來看:

1.蔚能按照與蔚來之間的協(xié)議,同時向蔚來購買蔚來這輛裸車對應(yīng)的電池,相當(dāng)于蔚來在計入裸車收入的同期也會計入賣電池的收入;

2.同時,用戶與蔚能簽訂協(xié)議,使用蔚能的BaaS電池服務(wù),向蔚能按月付使用費;

3.接著,蔚來與蔚能簽署電池服務(wù)協(xié)議,來給蔚能提供電池監(jiān)管、維護、升級、換新、IT支持等等,這個費用是蔚來向蔚能按月收取服務(wù)費;

通過以上(1)-(3)三個步驟,相當(dāng)于用戶的BaaS服務(wù)分為了電池租賃式銷售的硬件收入和電池維護性質(zhì)的軟服務(wù)兩部分:

1.一個是電池硬件按照一定利率,折現(xiàn)到當(dāng)前現(xiàn)值的電池銷售現(xiàn)值價格;

2.電池賣出以后后續(xù)使用當(dāng)中的服務(wù)費用,這部分是按每個月提供服務(wù)之后,按月計收入,而不是像第一部分電池硬件部分的折現(xiàn)銷售額。

3.其中,電池硬件資產(chǎn)的一次性付款壓力是由蔚能來承擔(dān),相當(dāng)于蔚能從蔚來買電池,買來了之后,向用戶提供電池租賃服務(wù),賺取折現(xiàn)的差價。

這個在海豚君看的很多重資產(chǎn)公司都有類似的做法:

比如京東物流,由于物流倉庫涉及土地、倉庫建設(shè)、甚至設(shè)備等等,京東物流很多物業(yè)的地皮其實很多產(chǎn)權(quán)是京東產(chǎn)發(fā)集團,而京東產(chǎn)權(quán)集團通常是引入外部資金,這里蔚能也是同樣道理。

這么做是可以幫助本體公司——蔚來減輕現(xiàn)金流壓力,或者是說將資產(chǎn)負(fù)債表上本來的“應(yīng)收賬款”變成實在的現(xiàn)金,去做大生意,自己不運營重資產(chǎn),而專注去做換電服務(wù)性質(zhì)的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)。

而電池只是換電站建設(shè)中一個生產(chǎn)資料,換電站的建設(shè)除了電池,還需要其他設(shè)備、地皮、建筑等等,這么大的投入,沒有完全自建,也就是不完全放在表內(nèi),在海豚君看來非常正常,不能說因為不放表內(nèi)、費用就不體現(xiàn)了,畢竟折舊費用沒有了,大概率會以租賃費用,或者合作伙伴費用的形式來體現(xiàn)出來,但體量上和空間上,是否有折騰,海豚君沒有研究,也沒有發(fā)言權(quán)。

關(guān)于關(guān)聯(lián)交易指責(zé)基本就是沒有深入的線性思考,或者是為了扣帽子而扣帽子:

1.關(guān)聯(lián)交易比另外兩家新能源車公司大。蔚來相比小鵬和理想提供了BaaS服務(wù),涉及大量充電和換電網(wǎng)絡(luò)的建設(shè),與合作伙伴共建,合作伙伴是參股公司,不大才不正常。

2.電池包部分,關(guān)聯(lián)公司交易的質(zhì)疑方式,無法描述——把蔚來銷量與電池包的供應(yīng)商的采購金額做線性相關(guān)的關(guān)聯(lián)。

思考的bug再簡單不過,萬一蔚來后面用了不止正力新能源一家供應(yīng)商,畢竟大多數(shù)整車廠的零部件都有二供?

而海豚君網(wǎng)上隨便查了一下,發(fā)現(xiàn)即使是同型號的車,蔚來在后面的批次當(dāng)中也用了新的供應(yīng)商江蘇時代。做空報告的基本原則,是要窮盡其他可能,才做推斷和結(jié)論。

這個指責(zé)基本是無腦的線性思考,主要對應(yīng)扣的帽子還非常大——說蔚來虛增汽車銷量了。

在海豚君看來,汽車銷售公司虛增汽車銷量這種帽子不是能隨便扣的,畢竟乘聯(lián)會按月公布各家汽車銷量,即使說現(xiàn)在沒有汽車上牌量數(shù)據(jù)了,還有上保險量的數(shù)據(jù)來做印證,銷量數(shù)據(jù)市場上基本是半透明了??勖弊忧安蝗迹驳蒙晕⑺伎純上掳?!

總體而言,海豚君還沒有深入研究蔚來的整個換充電站網(wǎng)絡(luò)全面的商業(yè)運營模式,所以蔚來這個網(wǎng)絡(luò)投入全要素的投入方式和會計計入是不是有問題,海豚君不是很清楚,不敢也不會去做擔(dān)保。

關(guān)于電站運營的電池資產(chǎn)投入這部分,最多可以說會計計法不保守,但至少從換電網(wǎng)絡(luò)的其中一項生產(chǎn)資料——電池,以及電池包的供應(yīng)關(guān)系上,不覺得這篇做空報告是一篇精致的報告,所以其中結(jié)論,大家自行判斷。

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本文為長橋海豚投研原創(chuàng)文章

       原文標(biāo)題 : 這篇做空蔚來的報告,可以再走心一些!