鋰電設備行業(yè)深度報告（一、新能源產業(yè)擴張強勁，由政策驅動轉變?yōu)橄M驅動）

　　我們認為新能源汽車行業(yè)將逐漸由政策驅動轉變?yōu)樾枨篁寗?。首先，伴隨更多廠商加入新能源大軍，市場競爭加劇將導致整車廠下調銷售價格；其次，廠家通過擴產實現規(guī)模效應以降低成本。根據UBS的預測，中國將在2023年實現電動車與燃油車在EBIT層面的盈虧平衡，若考慮我國對新能源汽車的高額補貼，則這一時間點有望提前到來。多重因素影響下，新能源汽車價格將持續(xù)下降，需求驅動將成為行業(yè)發(fā)展的主要驅動力。

　　動力鋰電結構性產能過剩，行業(yè)格局兩級分化

　　我們認為鋰電行業(yè)有效產能依然不足，未來行業(yè)集中度將持續(xù)上升，強者恒強的趨勢不可逆轉。從供給角度看，2016年主要動力鋰電池廠商合計產能為69.35Gwh，到2020年將有望升至360.55Gwh，期間增速高達51%。假設前五家（松下、三星、LG、比亞迪、CATL）龍頭電池廠產能將按照50%的平均行業(yè)增速增長，則2020年前五大公司的產能供給有望達180Gwh。從需求角度看，2020年全球新能源汽車銷量有望達到373.4萬輛，需要配置的有效產能至少為324Gwh。在鋰電廠商低端產能退出、集中度提升的背景下，我們假設前五家龍頭電池廠出貨量將在2020年上升到行業(yè)的70%，屆時其產能至少需要達到226.84Gwh，有效產能依然不足。值得注意的是，車企和鋰電企業(yè)已逐步形成聯盟關系，未來鋰電企業(yè)和整車企業(yè)的綁定將進一步發(fā)展和強化，行業(yè)集中度將進一步提升。

　　鋰電設備加快進口替代，產業(yè)鏈龍頭相互抱團

　　未來幾年鋰電企業(yè)的產能擴張與生產線改造將對鋰電生產設備和自動化生產線形成持續(xù)的需求。根據我們的測算，2017-2020年，全球動力鋰電設備投資總規(guī)模分別達到503億、754億、1004億和1361億，CAGR為39%。按照生產工藝細分來看，2020年，攪拌涂布、輥壓分切、卷繞、制片模切、檢測、物流自動化和PACK對應的市場空間分別為340億、68億、272億、136億、272億、136億和136億。

　　伴隨國產電芯廠的崛起，國內企業(yè)立足于部分高端產品，帶動整體設備技術水平不斷提高，在涂布機、卷繞機、分切機等高端設備領域，逐步趕超國外巨頭。據高工鋰電預計，到2020年鋰電設備的國產率將達到80%，國產設備替代空間巨大。

　　未來鋰電池生產設備的發(fā)展規(guī)劃包括國內和國外兩個主線，全球來看，松下、LG化學、三星SDI、CATL、比亞迪等龍頭（潛在）大規(guī)模擴產，以先導智能為代表的中國企業(yè)有望進一步與更多龍頭廠商建立合作關系，實現全球供貨；國內市場來看，鋰電池設備非標準特征明顯，客戶粘性極強，電池龍頭與生產裝備龍頭強強聯合趨勢愈發(fā)明顯，未來鋰電池設備行業(yè)龍頭和電池企業(yè)龍頭將齊頭并進。

　　目前，先導智能、科恒股份、贏合科技等優(yōu)質企業(yè)已搶先與優(yōu)質電芯廠家達成合作，未來鋰電裝備行業(yè)有望進一步分化，一方面，客戶資源不同導致不同裝備廠商對應市場空間不同；另一方面，大客戶與小客戶的自下而上傳導的資金壓力不同，規(guī)模較小的新能源車企更依賴補貼，對設備企業(yè)的賒款問題更為嚴重，設備企業(yè)應收賬款承壓。

　　建議重點關注：（1）先導智能：國內鋰電裝備龍頭，劍指全球市場；（2）科恒股份：收購浩能科技布局鋰電設備，涂布機優(yōu)勢突出，新增訂單充盈；（3）贏合科技：國內唯一整線設備供應商，客戶資源有望不斷升級；（4）星云股份：領先的鋰電檢測系統(tǒng)供應商，產品線向上游拓展；（5）金銀河：主業(yè)向鋰電設備擴展，在手訂單充足，IPO募資擴產能，業(yè)績增長可期。

　　風險提示：新能源汽車銷量不及預期，電芯廠家產能擴張不及預期。

新能源產業(yè)擴張強勁，由政策驅動轉變?yōu)橄M驅動

　　新能源汽車蓬勃發(fā)展，消費需求將成最大驅動力

　　政策規(guī)范日趨成熟，新能源車推廣節(jié)奏穩(wěn)定

　　2010年9月國務院常務會議審議通過《國務院關于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產業(yè)的決定》，新能源汽車被納入戰(zhàn)略新興產業(yè)范疇，同年我國開始對新能源汽車實施補貼政策，新能源汽車與其他六大產業(yè)成為國家重點發(fā)展方向。

　　2016年1月工信部、發(fā)改委、財政部、科技部聯合發(fā)布《關于開展新能源汽車推廣核查工作的通知》，同時啟動騙補核查，全面核查財政資金使用及管理情況、新能源汽車生產與使用情況。經過此輪調查整改，行業(yè)得到凈化，未來將更健康發(fā)展。

　　2017年工信部陸續(xù)頒布了7批《新能源汽車推廣應用推薦車型目錄》，目前該目錄正以每月一批的節(jié)奏穩(wěn)定發(fā)布。截止2017年7月31日，七批推薦車型目錄共包括178戶企業(yè)的2265個車型。

　　補貼政策持續(xù)升級，雙積分制理清行業(yè)發(fā)展思路

　　2010年我國開始對新能源汽車進行補貼，2013年9月國務院發(fā)布的《關于繼續(xù)開展新能源汽車推廣應用工作的通知》要求，在2013-2015年對消費者購買新能源汽車繼續(xù)給予補貼。同時，全國多地推出地方性的補貼政策，“國家+地方”雙層補貼有效激勵了我國新能源汽車消費。

　　根據2017年最新新能源汽車補貼政策，純電動車和插電式混合動力車不同純電續(xù)航里程補貼額度均有不同程度的下降，但仍然保持較高水平的補貼額度，續(xù)航里程超過250公里的純電動車補貼額度為4.4萬元/輛。

　　根據最新的新能源車補貼標準，客車補貼出現較大幅度的下滑，并首次引入系統(tǒng)能量密度作為補貼指標，系統(tǒng)能量密度分為95-95wh/kg、95-115wh/kg和11wh/kg以上三個檔次，對應中央財政補貼調整系數為0.8、1和1.2。

　　乘用車方面同樣引入系統(tǒng)能量密度作為財政補貼指標，動力電池系統(tǒng)能量密度為90-120wh/kg時對應的調整系數為1，能量密度大于120wh/kg時的調整系數為1.1倍。目前國內新能源乘用車電池以磷酸鐵鋰和三元為主，三元電池能量密度較高，基本在90wh/kg以上，符合財政補貼要求。未來，三元材料電池在新能源車中所占的比例將進一步提升，高能量密度的NCA和高鎳NCM三元電池應用空間有望進一步加大，研發(fā)高能量密度的鋰電池也將成為更多企業(yè)的主要攻克目標。

　　2017年6月13日，工信部頒布了新版的《乘用車企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法（征求意見稿）》，對去年9月頒布的積分制進行了更新與改革。雙積分其一是平均燃料消耗量積分（CAFC），其二是新能源汽車積分（NEV積分），考核的都是車企，但計算方法都是先計算車型，再加總為車企的分數。在車型的層面，計算思路都是差值考核，即計算該車型的實際值與考核標準的差距，超出標準越多越能形成正積分，其中新能源車也要計算CAFC，將電量轉換為傳統(tǒng)的燃料消耗量。

　　兩類考核值都分別給出了規(guī)定，需要注意的是NEV積分比例不是數量比例，以2018年的8%為例，對一家年產10萬輛燃油車的車企來講，當年必須要產生10萬輛x8%=8000分，這是整個機制中的一個重要分-量轉換的橋梁。在車企層面，就是每一輛車的達標情況的總和。

　　積分制頒布之后，對于車企而言其受到硬性的NEV積分比例和CAFC的要求壓力，中小型的新能源汽車企業(yè)迫于積分壓力將會積極擴產或者需求同大的車企進行合并、抱團取暖。碳配額、雙積分的消息首先直接推動大眾加速與江淮的合作落地，同時，豐田、本田登車企都宣布將純電動汽車加入終極目標，軸心發(fā)生轉移。這種轉向、加大投入、盡早投放將促進系能源汽車市場更快地成熟。

　　消費需求將成最大驅動力，預計2020年新能源汽車銷量突破200萬臺

　　當前我國的新能源汽車發(fā)展主要由政策扶持，得到了飛速的發(fā)展。2016年，我國新能源汽車銷量為50.7萬輛，同比增長53%，截止2017年7月我國當年新能源汽車銷量為26.8萬輛，同比增長10.34%，三四季度有望持續(xù)放量，全年銷量超過70萬輛。

　　我們認為新能源汽車行業(yè)將逐漸由政策驅動轉變?yōu)樾枨篁寗?。根據尼爾森聯合中國汽車工業(yè)協(xié)會聯合發(fā)布的《中國汽車消費者白皮書》顯示我國新能源汽車行業(yè)還處于個人消費的起步階段，消費者在購買新能源汽車時的主要出發(fā)點還是基于政策扶持與購買新能源汽車的補貼政策。伴隨更多廠商加入新能源大軍，一方面，市場競爭加劇倒導致整車廠下調銷售價格，另一方面，廠家通過擴產實現規(guī)模效應以降低成本，雙重因素影響下，新能源汽車價格將持續(xù)下降，需求驅動將成為行業(yè)發(fā)展的主要驅動力。

　　根據國務院發(fā)布的《“十三五”國家戰(zhàn)略性新興產業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，到2020年，新能源汽車實現當年產銷200萬輛以上，累計產銷超過500萬輛，CAGR達到41%，市場前景廣闊。根據天風證券汽車行業(yè)研究團隊的測算，預計2020年我國新能源汽車產量將達到242萬輛，CAGR達到46.88%。其中，乘用車是主力車型，銷量將突破200萬輛。

　　新能源車性能提升顯著，盈虧平衡有望提前實現

　　通過對主流車型的性能進行梳理可以發(fā)現，新能源車性能提升顯著，正逐漸向國際一流電動汽車看齊。根據天風汽車組的統(tǒng)計，2016年全年銷量排名靠前的新能源汽車品牌分別是比亞迪唐、比亞迪秦、比亞迪E6、眾泰云100、帝豪EV、比亞迪e5、榮威550等。目前國內自主品牌中，純電動車占據主導地位，新車型的電池容量和續(xù)航里程均有所提升，電池正極材料也逐漸由磷酸鐵鋰向三元材料過渡，積極向國際高端品牌看齊。目前比亞迪E6電池容量82kwh，續(xù)航里程可達400千米，與特斯拉model X性能相當，但電池慢充充滿時間低于特斯拉model X 2.5個小時，且售價不足特斯拉的一半，性價比優(yōu)勢明顯。

　　根據UBS Evidence Lab的《電動車拆解報告》,新能源汽車與傳統(tǒng)燃油汽車的成本差距將在未來幾年大幅縮小。以雪佛蘭Bolt為例，當前電池組是Bolt的最大成本項，約1.25萬美元，是可比燃油車大眾高爾夫成本的兩倍左右。伴隨技術升級和擴產實現的規(guī)模效應，到2025年，Bolt電池組成本有望下降36%達到8000美元左右，與高爾夫的差距縮小至2300美元?？偝钟谐杀痉矫?，根據UBS的預測，中國將在2023年實現電動車與燃油車在EBIT層面的盈虧平衡，若考慮我國對新能源汽車的高額補貼，則這一時間點有望大幅提前到來。

　　當前，雪佛蘭Bolt尚未實現盈虧平衡，每銷售一輛Bolt，在EBIT層面損失約7400美元，但邊際利潤為正值，約3200美元，到2025年，每輛車EBIT有望升至1300美元，EBIT利潤率也將升至5%。若按平均增速計算，則6.5年后Bolt將在EBIT層面實現盈虧平衡。

　　龍頭引領+政策護航，新能源成為汽車廠家必爭之地

　　特斯拉引領全球風潮，Model 3 盈利指日可待

　　作為全球新能源汽車領航者，特斯拉自2012年推出第一款四門純電動豪華轎跑車Model S迅速點燃市場消費熱情?；谔厮估璏odel系列造價等原因，特斯拉一直處于虧損狀態(tài)但是截止到2017Q1，特斯拉虧損收窄。目前，首批30輛Model 3已交付到用戶手中。特斯拉CEO Elon Musk此前表示，首批30輛交付后，Model 3生產將呈指數增長，預計8月份產量100輛，9月份超過1500輛，到12月份時達到2萬輛，目標是2018年年產50萬輛，2020年年產100萬輛，屆時特斯拉總體銷量有望實現跨越式增長。同時特斯拉落地中國的預期帶來一定的產業(yè)溢出，對全球新能源汽車領域發(fā)展都將帶來極大地推動。

　　從微觀數據來看，特斯拉model3實現盈虧平衡指日可待。根據UBS Evidence Lab《電動車拆解報告》，當前每輛特斯拉model3的基礎售價（base price）為35000美元，其中動力系統(tǒng)成本（powertrain costs）為13578美元，其他直接成本（other direct costs）為16300美元，其他運營成本（other opex）為5122美元，則每銷售一輛model 3虧損EBIT（息稅前利潤）2830美元。若選裝功能的毛利率為50%，則售價再提升5700美元可在EBIT層面實現盈虧平衡。當前特斯拉model 3基本續(xù)航版售價35000美元，長續(xù)航版售價44000美元，選裝功能包括解鎖自動輔助駕駛5000美元、高級選裝包5000美元、特殊油漆1000美元、全自動駕駛軟件3000美元等，多樣化的選擇使得4.1萬美元的售價門檻并非難以跨越，特斯拉model 3 實現盈利為期不遠。

　　傳統(tǒng)車企紛紛布局新能源，2020年全球銷量有望達400萬輛

　　2015年以來，全球多個國家和地區(qū)對新能源汽車發(fā)展提出多項規(guī)定和保障條款，如減免稅收、環(huán)保獎勵、采購退稅等，極大地促進了全球各國對于新能源發(fā)展的熱情。

　　短期內新能源產業(yè)支持政策對行業(yè)發(fā)展有推動作用，但未來必然走向市場化推廣和消費需求驅動。尤其在雙積分等政策的推動下，各大主流汽車廠商也均已發(fā)布新能源汽車的產品規(guī)劃，各自進行了產業(yè)布局。自主品牌中，東風集團宣布到2020年新能源汽車銷量達到80萬量，占東風當年產銷560萬輛目標的14.28%；比亞迪、北汽新能源等相繼宣布擴產計劃，同時江淮、江鈴、奇瑞、長安等業(yè)逐步涉及新能源汽車產業(yè)。國外品牌方面，沃爾沃宣布，到2019年新推出的每一款汽車車型都將配備電動發(fā)動機，到2024年將全面終止內燃機或柴油機汽車業(yè)務；寶馬集團已經宣布，除了已有的燃油車型以外，未來所有品牌和型號系列都可以實現電氣化（純電動或插電式混合動力），到2020年以后制造的下一代汽車產品中將出現更多的純電動車，新款寶馬MINI純電動車將在2019年正式投入生產。

　　根據天風證券汽車行業(yè)研究團隊統(tǒng)計數據顯示，2016年全球新能源汽車銷量為75.32萬輛，同比增長37.66%，預計到2020年全球新能源汽車銷量將達到373.39萬輛，CAGR達到49.22%，前景廣闊。