光伏銀漿雙雄，帝科股份和蘇州固锝，為何難以獲得資本的青睞？

在整個(gè)光伏電池片的生產(chǎn)過(guò)程中，銀漿是核心關(guān)鍵，它不僅是成本占比僅次于硅片的核心耗材，而且也直接決定了電池片的導(dǎo)電性能。

電池片是由硅片制成，經(jīng)過(guò)制絨、擴(kuò)散及 PECVD 等工序后，硅片生成能夠光照發(fā)電的 PN 結(jié)，由此形成了電勢(shì)，但光有電勢(shì)是不夠的，想要實(shí)現(xiàn)光電轉(zhuǎn)化還需要有電流形成，而這些電流就是通過(guò)柵線(xiàn)來(lái)實(shí)現(xiàn)的。

柵線(xiàn)猶如骨骼，支撐起整個(gè)光伏電池片完成發(fā)電。

將柵線(xiàn)添加到硅片上的過(guò)程被稱(chēng)為金屬化，通過(guò)絲網(wǎng)印刷技術(shù)，在刮刀的作用下，把設(shè)計(jì)好的圖形轉(zhuǎn)移到硅片上。利用絲網(wǎng)印刷機(jī)和印刷電極模板將銀漿印制在硅片的正面和背面，再經(jīng)低溫烘烤、高溫?zé)Y(jié)，形成歐姆接觸電極。

這一過(guò)程中，銀漿是核心主料，成分由銀粉、玻璃氧化物、有機(jī)樹(shù)脂有機(jī)溶劑三部分構(gòu)成，其中銀粉的成本占銀漿總成本的95％以上，意味著銀漿的價(jià)格與銀價(jià)高度相關(guān)。

得益于早期先發(fā)優(yōu)勢(shì)，杜邦、賀利氏、三星SDI等海外龍頭一度搶得絕大部分的光伏銀漿市場(chǎng)份額。然而，隨著帝科股份和蘇州固锝為代表國(guó)產(chǎn)企業(yè)的崛起，在突破技術(shù)封鎖后，光伏銀漿的國(guó)產(chǎn)替代率持續(xù)提升，如今自主產(chǎn)品已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)的主流。

光伏概念火熱的當(dāng)下，自主替代率不斷提升的銀漿企業(yè)本應(yīng)是資本的寵兒，但在2021年光伏ETF指數(shù)大漲50．7％的情況下，銀漿雙雄帝科股份和蘇州固锝的漲幅卻僅為15．6％和31．7％，股價(jià)走勢(shì)明顯弱于整個(gè)光伏版塊。

聚焦基本面，帝科股份和蘇州固锝的業(yè)績(jī)紛紛大漲，并不存在因“內(nèi)卷”而虧損的情況，那么究竟為何A股銀漿雙雄難以獲得資本的青睞？

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高景氣度的銀漿

2021年前三季度，帝科股份和蘇州固锝營(yíng)收分別同比增長(zhǎng)120％和60％，業(yè)績(jī)?nèi)嫦蚝米阋员砻?，中?guó)銀漿行業(yè)景氣度十足。

進(jìn)一步剖析，不難發(fā)現(xiàn)銀漿雙雄業(yè)績(jī)向好主要受三方面因素提振。

首先是光伏崛起的大勢(shì)所趨。

過(guò)去十年，中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)由無(wú)到有，從完全依賴(lài)進(jìn)口到引領(lǐng)世界潮流。目前，中國(guó)已經(jīng)成為全球最主要的光伏新增裝機(jī)市場(chǎng)之一，每年的裝機(jī)量占全球的40％左右。

據(jù)浙商證券測(cè)算，預(yù)計(jì)2030年中國(guó)光伏新增裝機(jī)需求達(dá)416－537GW，年化復(fù)合增長(zhǎng)率為24％－26％，全球新增裝機(jī)需求達(dá)1246－1491GW，年化復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 25％－27％，光伏將有可能在未來(lái)十年繼續(xù)迎來(lái)接近十倍的增長(zhǎng)。

隨著中國(guó)光伏企業(yè)在全球競(jìng)爭(zhēng)力的提升，來(lái)自于行業(yè)規(guī)模絕對(duì)值的增長(zhǎng)將是推升整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值提升的最核心因素，這其中當(dāng)然包括對(duì)于銀漿的需求。

其次是國(guó)產(chǎn)銀漿替代率的不斷提升。

光伏發(fā)展早期，全球銀漿市場(chǎng)主要被杜邦、賀利氏、三星SDI等海外企業(yè)壟斷，當(dāng)時(shí)銀漿只能依賴(lài)于海外進(jìn)口。

在傳統(tǒng)PERC電池片的組成中，銀漿的成本約占電池片總成本的10％，是僅次于硅片的核心耗材。當(dāng)時(shí)光伏組件面臨極大的降本壓力，而將成本占比不低的銀漿進(jìn)行國(guó)產(chǎn)化無(wú)疑是降本最快的選擇。

從2016年開(kāi)始，國(guó)產(chǎn)銀漿企業(yè)逐漸開(kāi)始具備供貨能力，至2017年國(guó)產(chǎn)銀漿的市場(chǎng)份額已經(jīng)提升至30％，2020年銀漿的自主替代率已經(jīng)達(dá)到50％。

聚焦當(dāng)下，銀漿國(guó)產(chǎn)替代率仍在持續(xù)提升中，不斷提升的滲透率也是推升銀漿雙雄業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的關(guān)鍵因素。

最后，新型電池片中銀漿成本的占比也在提升。

隨著PERC電池片逐漸達(dá)到理論效率的天花板，TOPCON電池片和HJT電池片等新型電池片逐漸小規(guī)模進(jìn)入市場(chǎng)。

傳統(tǒng)雙面PERC電池大約單片銀漿用量為85mg，而新一代TOPCON的單片銀漿用量達(dá)140mg左右，銀漿成本在TOPCON電池片中的總成本也上升至15．8％。

在另一種HJT電池中，由于采用非晶硅薄膜全程需要低溫制備，因此所采用的銀漿也必須是低溫的。與傳統(tǒng)高溫銀漿相比，低溫銀漿難度更高，目前技術(shù)主要被日本京都電子KEM獨(dú)家壟斷；售價(jià)更高，每公斤約6600元，較高溫銀漿要高2000元左右。

此外，HJT的銀漿需求量也進(jìn)一步提升至250mg每片，在HJT電池片總成本的比例也提升至驚人的24．3％。

伴隨電池片技術(shù)進(jìn)步，銀漿的需求量也顯著增多，在市場(chǎng)環(huán)境不發(fā)生劇變的情況下，這保證了銀漿雙雄未來(lái)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。

綜合而言，銀漿短期內(nèi)的需求必將持續(xù)增加，國(guó)產(chǎn)銀漿企業(yè)的業(yè)績(jī)有望得到保障，但為何難以獲得資本認(rèn)可呢？