各懷鬼胎：“沙俄”減產(chǎn)共識背后的博弈

12月5-6日，第177屆歐佩克（OPEC）及第7屆歐佩克與非歐佩克（OPEC+）部長級會議決定將繼續(xù)深化減產(chǎn)50萬桶/日——其中OPEC額外減產(chǎn)37.2萬桶/日，非OPEC成員國額外減產(chǎn)13.1萬桶/日，將減產(chǎn)總額調(diào)整到170萬桶/日。

此外一些主要石油生產(chǎn)國（主要是沙特），將繼續(xù)提供額外的自愿減產(chǎn)，減產(chǎn)總額可能調(diào)整到210萬桶/日，減產(chǎn)2020年1月開始，2020年3月，OPEC+將再次開會決定后續(xù)減產(chǎn)政策。

不管是深化減產(chǎn)還是延長減產(chǎn)期，數(shù)字不是最重要，最終很多國家實(shí)際并不能遵守或完成減產(chǎn)，但需要配合觀察的是，各減產(chǎn)國的態(tài)度以及實(shí)際的庫存反應(yīng)。

此次減產(chǎn)有兩點(diǎn)出乎意料的地方。第一，并沒有延長減產(chǎn)期到明年6月；第二，對明年1季度深化減產(chǎn)50-90萬桶/日，此前大部分認(rèn)為會延長減產(chǎn)而非深化減產(chǎn)。

筆者認(rèn)為有兩方面原因。一方面，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）國家商業(yè)庫存依然偏高，油價(jià)低位震蕩，沙特阿美上市后希望抬高油價(jià)，是以沙特愿意配合超額減產(chǎn)，以鼓勵其他盟友按要求減產(chǎn)；另一方面，隨著IMO2020對低硫燃料油需求以及對全球貨幣寬松后需求復(fù)蘇的預(yù)期，沒必要一下延長減產(chǎn)到明年6月，隨著需求復(fù)蘇油價(jià)可能提前回升到合理區(qū)間，可以在明年3月舉行的OPEC+會議上決定下一步減產(chǎn)計(jì)劃。

非歐佩克的減產(chǎn)意圖——降低庫存

OPEC在11月份公布的月度市場報(bào)告顯示到，當(dāng)前OECD的庫存依然偏高，高出5年均值。假如OPEC+的意圖在于維持市場供應(yīng)穩(wěn)定，顯然需要將OECD陸上商業(yè)原油庫存達(dá)到2010-2014年水平，按照2010年6月份庫存27.7億桶計(jì)算，當(dāng)前還有接近1.8億桶庫存下降空間，這或許是OPEC+持續(xù)深化減產(chǎn)的根本原因。

OPEC公布截至3季度OECD陸上商業(yè)石油庫存

此次減產(chǎn)額度分配主力依然在沙特、俄羅斯，兩國分別承諾在2018年10月基礎(chǔ)上增加減產(chǎn)16.7萬桶/日和7萬桶/日，剩下的減產(chǎn)主力是阿聯(lián)酋、科威特與伊拉克，分別增加減產(chǎn)6萬桶/日，5.5萬桶/日和5萬桶/日，第三梯隊(duì)減產(chǎn)國主要是傳統(tǒng)OPEC國家尼日利亞與阿爾及利亞，增加減產(chǎn)2.1萬桶/日和1.2萬桶/日，以及墨西哥與哈薩克斯坦，增加減產(chǎn)1.8萬桶/天和1.7萬桶/天。

減產(chǎn)博弈主要在沙特與俄羅斯

毋庸置疑，減產(chǎn)主要看沙特與俄羅斯臉色，其他國家一方面減產(chǎn)配額比較小沒有影響力，另一方面其是否減產(chǎn)受國內(nèi)經(jīng)濟(jì)影響，非OPEC+說了算。減產(chǎn)聯(lián)盟只是為應(yīng)對油價(jià)下行而成立的一個松散聯(lián)合，起源于2015年油價(jià)暴跌的囚徒困境。

2011-2014年，傳統(tǒng)產(chǎn)油國一直沉浸在油價(jià)110美元/桶左右高價(jià)的舒服日子里，直到2014年市場還沉浸在日本福島核事故與北非顏色革命帶來的供不應(yīng)求的市場環(huán)境中，沒有注意到美國頁巖油革命帶來的供給沖擊——美國原油產(chǎn)量從2011年565萬桶/日一下增加到2014年底876萬桶/日，2012-2014年同比增速分別為15%、15%和17%。頁巖油革命對原油供應(yīng)市場和資本市場來講，都是一個非常大的變化，將直接沖擊以沙特與俄羅斯為首的產(chǎn)油國。

而以沙特為首的OPEC減產(chǎn)動作卻讓市場一再失望。2014年11月OPEC第166屆部長級會議上，OPEC繼續(xù)宣布凍產(chǎn)，維持3000萬桶/日的產(chǎn)量目標(biāo)不變，油價(jià)應(yīng)聲而下，從77美元/桶一路跌破50美元/桶。

OPEC的戰(zhàn)略是不愿意為平衡市場而損失市場份額，希望以低油價(jià)來搶奪美國頁巖油市場份額，擊退美國頁巖油產(chǎn)量，但實(shí)際美國頁巖油韌性遠(yuǎn)超沙特預(yù)期。

經(jīng)過2015年上半年短暫的油價(jià)反彈后，OECD陸上商業(yè)石油庫存的持續(xù)上升打消了油價(jià)持續(xù)上漲的空間，庫存從2014年12月份以來同比增速持續(xù)上升，疊加全球經(jīng)濟(jì)不振，貿(mào)易下滑，油價(jià)2015年下半年開始繼續(xù)下探，一路跌破30美元/桶。直至此時(shí)，OPEC才開始調(diào)整戰(zhàn)略，聯(lián)合俄羅斯為首的非歐佩克國家達(dá)成15年來首個聯(lián)合減產(chǎn)協(xié)議。

2016年11月，OPEC第171次會議結(jié)束維持8年的凍產(chǎn)協(xié)議，同意減產(chǎn)120萬桶/日，減產(chǎn)基準(zhǔn)線是2016年10月實(shí)際產(chǎn)量，減產(chǎn)期限2017年1-6月，產(chǎn)量減至3250萬桶/日。同時(shí)，以俄羅斯為首的非OPEC國家同意減產(chǎn)55.8萬桶/日。

2014-2018年聯(lián)合減產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，是油價(jià)回升主邏輯

2016年底聯(lián)合減產(chǎn)背后，實(shí)質(zhì)是以沙特、俄羅斯為主的產(chǎn)油國對抗美國頁巖油策略轉(zhuǎn)變——由之前的跟頁巖油低價(jià)搶奪市場份額，到致力于建立穩(wěn)定的市場、生產(chǎn)國的共同利益、向消費(fèi)者提供高效、經(jīng)濟(jì)和安全的供應(yīng)以及投資資本的公平回報(bào)。

事實(shí)上，這相當(dāng)于沙特、俄羅斯在與美國求和，共同維護(hù)生產(chǎn)國利益。

而在2016年4月，沙特薩勒曼王儲提出“沙特2030愿景”后在石油戰(zhàn)略上的轉(zhuǎn)變——到2030年，沙特將不再依賴石油。沙特此次不計(jì)市場份額的減產(chǎn)目的，在于其戰(zhàn)略的調(diào)整改變——放棄跟頁巖油搶奪市場份額，轉(zhuǎn)而在穩(wěn)定油價(jià)，穩(wěn)定沙特阿美估值，加快沙特2030轉(zhuǎn)型。這是一個非常大的背景變化，讓出市場份額，穩(wěn)定油價(jià)，對于原油生產(chǎn)方沙特俄羅斯美國都有利。

沙特戰(zhàn)略意圖轉(zhuǎn)變——穩(wěn)定油價(jià)

沙特接受市場份額丟失，以減產(chǎn)穩(wěn)定油價(jià)，目的在穩(wěn)定沙特阿美估值，或許這一戰(zhàn)略能夠得到另兩大原油生產(chǎn)國俄羅斯與美國認(rèn)可。因?yàn)樯程胤艞壱徊糠衷褪袌龇蓊~以換取估值和美元資本，而俄羅斯與美國則獲得較高油價(jià)，誰也不虧。

事實(shí)上，在2030愿景出臺之前，沙特對市場份額與油價(jià)看的同等重要。不僅是2016年11月以來，沙特不愿減產(chǎn)試圖以低油價(jià)驅(qū)散頁巖油市場份額，1998年沙特堅(jiān)持不減產(chǎn)的表態(tài)也讓市場記憶深刻。

1998年油價(jià)下跌后，最核心的關(guān)注點(diǎn)落在了OPEC減產(chǎn)，但OPEC遲遲不減產(chǎn)，即便1997年底雅加達(dá)會議后OPEC決定減產(chǎn)，但沙特不減反增。沙特給出理由是：“僅讓我們部分成員國減產(chǎn)，而讓另外一部分不遵守生產(chǎn)限額的成員國把原油消費(fèi)客戶奪走，那是妄想”，這一表述是針對委內(nèi)瑞拉、尼日利亞等超限生產(chǎn)國，后者在1994-1998年通過超限增產(chǎn)搶奪了沙特市場份額，沙特將原油下跌時(shí)采取報(bào)復(fù)性增產(chǎn)措施稱為“發(fā)汗療法”，以警戒委內(nèi)瑞拉、尼日利亞等超限增產(chǎn)國。

沙特的強(qiáng)硬表態(tài)讓一度表示“一桶也不減產(chǎn)”的委內(nèi)瑞拉開始考慮減產(chǎn)，并在1998年12月查韋斯加入了減產(chǎn)聯(lián)盟，到1999年4月份，能夠觀察到委內(nèi)瑞拉、伊拉克按計(jì)劃減產(chǎn)，庫存開始下降，疊加需求復(fù)蘇，油價(jià)開始快速回升。

1996-2000年油價(jià)波動與庫存

不難看出，沙特對市場份額的態(tài)度一向非常強(qiáng)硬，而沙特瓦哈比派的狂熱信徒之所以現(xiàn)在接受市場份額的丟失，根本原因在于其戰(zhàn)略意圖的轉(zhuǎn)變，丟失的份額可以從其他方面來彌補(bǔ)。

其他OPEC成員國方面，伊朗和委內(nèi)瑞拉受美國制裁，不需要再減產(chǎn)，同時(shí)要警惕美國對伊朗制裁的寬松，將會增加市場原油供應(yīng)。

阿聯(lián)酋要增加減產(chǎn)6萬桶/日，其當(dāng)前戰(zhàn)略會逐漸弱化減產(chǎn)目標(biāo)。當(dāng)前阿聯(lián)酋主要交割油種是Murban和Upper Zakum，而阿布扎比國家石油公司（ADNOC）最近決定在新的阿布扎比石油交易所上市Murban原油期貨合約，改變Murban原油官網(wǎng)定價(jià)機(jī)制為期貨合約定價(jià)。

這對Murban原油流動性提出了要求，包括取消ADNOC對Murban原油銷售的目的地限制，當(dāng)然對Murban原油產(chǎn)量也會有要求，這樣阿聯(lián)酋在建立自身金融市場影響力方面，可能會放棄OPEC減產(chǎn)份額限制。（阿聯(lián)酋在2018年10月327萬桶/日基礎(chǔ)上，截至到2019年10月產(chǎn)量是310萬桶/天，減產(chǎn)并沒有達(dá)標(biāo)。）

伊拉克要增加承擔(dān)5萬桶/日的減產(chǎn)份額，顯然也很難。伊拉克目前滿目瘡痍，90%石油產(chǎn)量來自國際石油公司合作油田，如果減產(chǎn)，國際石油公司會按照合同向政府提出賠償或罰金，伊拉克政府自身難保，無力交出罰金，所以要求伊拉克承擔(dān)減產(chǎn)任務(wù)很難。（2018年10月份伊拉克產(chǎn)量是465萬桶/日，2019年10月份，其產(chǎn)量在469萬桶/日，基本也沒有減產(chǎn)。）

所以在OPEC當(dāng)中，沙特減產(chǎn)最為賣力，原因主要來自于其國家戰(zhàn)略方針的轉(zhuǎn)變：包括增加其煉油產(chǎn)能、增加非石油業(yè)政府收入、非石油業(yè)收入占經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出比由6%提高到20%，公債與GDP比由7.7%增加到20%、以及啟動沙特阿美石油公司IPO等。

三方博弈決定減產(chǎn)效果

對于減產(chǎn)，沙特態(tài)度最明確也最賣力，其意圖在于將OECD商業(yè)石油庫存降下來，維持供給與價(jià)格穩(wěn)定，增加沙特阿美IPO估值。自2018年12月份減產(chǎn)以來，沙特石油產(chǎn)量已從2018年11月份1102萬桶/天縮減到2019年10月份的989萬桶/日，單沙特減產(chǎn)就接近120萬桶/日，帶動OPEC總產(chǎn)量從2018年10月3236萬桶/日，縮減到2019年10月2965萬桶/日，接近2013-2014年底部產(chǎn)量。

然而OPEC+的俄羅斯態(tài)度就沒那么明確了。

對于俄羅斯石油公司而言，其考慮的是減產(chǎn)后原油市場份額下降的問題。俄羅斯石油公司有理由擔(dān)心，以沙特與美國的關(guān)系，OPEC與非OPEC減產(chǎn)行動可能控制在美國手上，減產(chǎn)可能被美國公司占了便宜，最終美國頁巖油被大量送到歐洲市場，搶占俄羅斯傳統(tǒng)市場份額，其自身再從中東進(jìn)口重油，美國與沙特穿一條褲子，俄羅斯石油公司最終吃虧。

此外，隨著中俄天然氣管道投產(chǎn)，俄羅斯顯然不愿意將凝析油包含在減產(chǎn)目標(biāo)里面，這樣會進(jìn)一步侵蝕其原來市場份額，所以俄羅斯石油公司顯然不愿增加原油減產(chǎn)份額。

然而俄羅斯政府可能希望維持與OPEC共同進(jìn)退的同盟關(guān)系，以共同抵抗來勢洶洶的美國，何況美國一向視俄羅斯為眼中釘，如果不與OPEC抱團(tuán)取暖，最后恐怕沙特與美國聯(lián)盟，俄羅斯市場份額下降更快。

對美國而言，減與不減都很難實(shí)質(zhì)性降低美國頁巖油產(chǎn)量。以2014-2016年為例，過低油價(jià)反而進(jìn)一步提升了美國頁巖油開采的運(yùn)營與供應(yīng)鏈管理效率，而且低油價(jià)除了華爾街資金會較快退出外，國外權(quán)益資金退出慢，增加了美國頁巖油產(chǎn)量的韌性，頁巖油的供應(yīng)對于油價(jià)中長期有很強(qiáng)的平抑作用。

當(dāng)然低油價(jià)對石油生產(chǎn)商來講，一個是降低了投資收益率，另一個影響了勞動工人收入水平，同時(shí)也不利于刺激石化產(chǎn)業(yè)鏈效率的持續(xù)提升，因而在當(dāng)前油價(jià)下，美國原油產(chǎn)量以及鉆機(jī)數(shù)增速也在持續(xù)下降，以消化當(dāng)前依然偏高的API庫存。當(dāng)前美國、沙特、俄羅斯對油價(jià)偏低基本是一個共識，分歧在于市場份額的分配，俄羅斯愿不愿意拿出一定市場份額。

OPEC+減產(chǎn)背后實(shí)際主導(dǎo)力量是美沙俄三國的政治博弈，將庫存維持在合理水平。OPEC+減產(chǎn)決定并不依賴于未來需求復(fù)蘇的判斷，就像2016年11月OPEC+聯(lián)合減產(chǎn)，雖然能夠從宏觀經(jīng)濟(jì)上清晰看到全球需求復(fù)蘇，油價(jià)回升趨勢，但OPEC+目標(biāo)顯然并非聚焦于油價(jià)，而在于整個市場的供應(yīng)平衡，建立穩(wěn)定市場以及維護(hù)生產(chǎn)國共同利益，油價(jià)只是維護(hù)市場平衡的一個結(jié)果。

2019年底是否會同2016年底一樣，伴隨著全球央行貨幣寬松刺激需求復(fù)蘇，美沙俄三國原油產(chǎn)量回落后帶動庫存回落，油價(jià)隨需求復(fù)蘇庫存走弱而見底反彈，全年石油均價(jià)能否回升到70美元/桶，讓我們拭目以待。

來源：能源雜志