小鵬汽車：輸了上半場，下半場怎么打？

本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

造車圈又迎來新劇情。當(dāng)年造車新勢力中“最慘的男人”（李斌）要換成何小鵬了。不過后者不是因為缺錢，而是因為KPI。

自7月份以來，小鵬汽車（HK：09868）銷量持續(xù)下滑，到了10月份，甚至出現(xiàn)斷崖式下跌，勉強(qiáng)超過5000輛，僅有去年同期一半的水平。

在資本市場，小鵬汽車的港股股價從6月底開始進(jìn)入下行通道——從高點的140港元跌到10月底的30港元左右，過去4個月跌幅接近80％。簡直和遭遇股市和車市雙殺的零跑汽車（HK：09863）成了患難兄弟。

與之形成鮮明對比的是，那些曾經(jīng)不被看好的二線造車新勢力和傳統(tǒng)車企顯得格外耀眼。銷量排名靠前的廣汽埃安、賽力斯均呈直線上升趨勢，吉利旗下極氪也在10月份突破了萬輛大關(guān)。

小鵬汽車出道之時曾被比作中國版“特斯拉”，旗下P7車型直接對標(biāo)Model 3。馬斯克有擎天柱、Space X，何小鵬也有機(jī)器馬和飛行汽車，兩者互不相讓。在2021年，小鵬汽車拿下國內(nèi)造車新勢力銷冠，一時間風(fēng)光無兩。

正所謂“木秀于林，風(fēng)必摧之，鋒芒畢露，人必非之”。行業(yè)地位反轉(zhuǎn)之下，小鵬汽車一下子成了造車新勢力失速的“活靶子”，小鵬汽車“不行了”的論調(diào)甚囂塵上。

如今小鵬和特斯拉的差距逐漸拉大，特斯拉一騎絕塵，小鵬卻陷入困局。這樣的變化不免令人感嘆，失速的小鵬汽車拿什么來對標(biāo)特斯拉？

圖1：10月國內(nèi)電動車企銷量排名（部分），資料來源：界面新聞

01小鵬失速，遭遇估值與邏輯雙殺

【1】銷量下滑，歸咎小鵬P7老矣？

作為當(dāng)年對標(biāo)Model 3的年度車型，小鵬P7集轎跑外觀、4秒級零百加速性能、智能車載和智能輔助駕駛系統(tǒng)于一身，一經(jīng)推出就廣受贊譽，很快成為小鵬汽車的頂梁柱。

如今小鵬汽車銷量遭遇滑鐵盧，有人說，“小鵬P7太老了，新車型剛開始交付，這很正?！?。事實果真如此嗎，明星車型小鵬P7為什么不能打了？

作為對比，Model 3于2017年上市，一直保持熱銷。再比如，燃油車領(lǐng)域的豐田、大眾，他們旗下哪一款熱銷車型不是比P7更老。

看到小鵬汽車最近幾個月略顯慘淡的交付表現(xiàn)，表面上看是新車型帶來的陣痛期，實則基本盤不夠穩(wěn)固——主力車型小鵬P7撐不起公司的銷量。一旦新車型不及預(yù)期，就容易遭受銷量和估值的雙殺。

小鵬的失速不光給自己也同樣給行業(yè)敲響了警鐘，缺少熱銷的主力車型作為基石，很難說已經(jīng)具備良好的抗風(fēng)險能力。為了在激烈的競爭中存活下來，一方面，車企必須不斷強(qiáng)化現(xiàn)有車型的競爭力；另一方面，需要提前充分理解客戶的需求變化，以便在正確的時間提供正確的產(chǎn)品。同時，產(chǎn)能不能拖了后腿。

今年年中，理想汽車同樣遇到新車型上市帶來的銷量波動情況，不過理想很快就恢復(fù)了元氣——8月30日，理想汽車L9開啟交付，整個9月份，L9交付量達(dá)到10123輛，延續(xù)了理想ONE的爆款態(tài)勢。

圖2：小鵬P7與特斯拉Model 3對比，資料來源：天風(fēng)證券

【2】成于自動駕駛，困于自動駕駛

在眾多國內(nèi)造車新勢力中，小鵬汽車是最像特斯拉的車企，或者說，是模仿得最多的一家。從最早的第一款車G3開始，小鵬就投入大量精力在自動駕駛技術(shù)領(lǐng)域，跟特斯拉一樣走技術(shù)驅(qū)動路線。

何小鵬曾說，“自動駕駛是使我們的智能電動汽車與競爭產(chǎn)品區(qū)分開來的關(guān)鍵因素。”而且他不止一次公開闡述過自動駕駛是小鵬汽車安身立命的根本。

為了打造自動駕駛頂尖團(tuán)隊，起步之處何小鵬不惜代價，四處挖人，包括英特爾前高級視覺算法工程師DongdongFu，特斯拉前Autopilot的視覺科學(xué)家曹光植，高通自動駕駛負(fù)責(zé)人吳新宙等人。

如果將幾家頭部車企的研發(fā)投入對比，可以明顯的看出，無論是研發(fā)費用率還是研發(fā)人員占比，小鵬都超過其他車企。

圖3：2021年頭部電動車企研發(fā)投入一覽，資料來源：公司年報，浙商證券

事實證明，小鵬汽車的“智能化路線”確實是其立足于國產(chǎn)造車新勢力的一張王牌。從最開始以智能泊車為賣點的G3，到智能輔助駕駛為特色的P7，再到搭載激光雷達(dá)的P5，小鵬汽車無時無刻都在強(qiáng)調(diào)智能化的標(biāo)簽。

按照最新的規(guī)劃，小鵬計劃2023年上半年開放全國范圍識別紅綠燈并直行通過路口能力；2023年下半年實現(xiàn)大部分無圖城市開放變道、超車、左右轉(zhuǎn)能力；在2024年實現(xiàn)全場景打通，實現(xiàn)點對點的智能導(dǎo)航輔助駕駛能力。最終，從2025年開始向全面自動駕駛、無人駕駛進(jìn)發(fā)。

圖4：小鵬智能輔助駕駛未來發(fā)展規(guī)格，資料來源：小鵬官網(wǎng)

作為汽車智能化的圣杯，自動駕駛對所有車企而言都具有足夠的誘惑力。但是冷靜下來想想，這個周期無疑是漫長的，而且當(dāng)中會有很對變數(shù)。在2021年10月，小鵬曾計劃在2022上半年推送城市NGP智能導(dǎo)航輔助駕駛，但實際的落地時間大約推遲了半年；即使是自動駕駛領(lǐng)導(dǎo)者特斯拉，也是經(jīng)常推遲新一代的FSD系統(tǒng)。

而且如果沒有足夠的市場存量，如何進(jìn)行自動駕駛的數(shù)據(jù)積累和算法迭代？當(dāng)前特斯拉已經(jīng)在沖擊150萬年銷量目標(biāo)，小鵬目前只有前者的十分之一。無論目標(biāo)多么遠(yuǎn)大，小鵬仍需要實打?qū)嵉脑落N量來支撐。

其實對于消費者，大家對于高階自動駕駛的信任度和付費意愿仍然較低，自動駕駛功能無法作為購車的充分條件。所以小鵬汽車專注于自動駕駛，中短期內(nèi)勢必存在與主流需求不一致的風(fēng)險。簡單說就是，錢花了，用戶不一定買賬。

為了提升自動駕駛使用率，積累更多數(shù)據(jù)，小鵬被迫改變自動駕駛付費模式。從2022年5月9日起，下訂小鵬P5或P7搭載XPilot 3．0硬件以上的車型，對應(yīng)版本的智能輔助駕駛系統(tǒng)軟件及升級服務(wù)調(diào)整為標(biāo)配。與其說是降價，讓利消費者，不如說是對銷量的無奈妥協(xié)。

一直以來，小鵬汽車對外宣稱堅持飽和式研發(fā)投入，構(gòu)建全棧自研的核心能力。但這否得以構(gòu)成公司向前發(fā)展的護(hù)城河。我們的觀點是：有一定先發(fā)優(yōu)勢，但不足以抵御后來者，尤其是面對華為、蘋果這樣的消費電子玩家。

回歸現(xiàn)實，自動駕駛的拐點還沒有到來，需要持續(xù)不斷燒錢，拿什么來支撐？總而言之，一旦把握不好，以自動駕駛為核心有時候會是把雙刃劍，首先傷了自己元氣。

【3】寒意來襲，小鵬G9能夠成為Molel Y嗎？

今年9月21日，小鵬G9正式上市，作為小鵬旗下首款高端SUV車型，公司寄期G9推動品牌向上，同時改善公司毛利，并擺脫增收不增利的困境。

用何小鵬的話講，隨著G9和后續(xù)新平臺以及新車型的推出，公司將結(jié)構(gòu)性的改善車型毛利率，中長期目標(biāo)是將公司整體的毛利率提升到25％以上?？傊珿9對小鵬的意義非凡。

可結(jié)果令人大跌眼鏡。剛上市的小鵬G9因為配置分配不合理的問題飽受詬病。比如前期宣傳的部分配置只有頂配才有，有些配置中低配車型也無法選裝，導(dǎo)致低配車型堪比很多乞丐版燃油車。除此之外，G9車型和配置眾多，疊加配置和選裝包互斥的情況，比雙11的規(guī)則都要繁雜。

9月23日，也就是新車發(fā)布兩天后，小鵬不得不重新調(diào)整了產(chǎn)品命名邏輯和價格配置，將許多選擇率高的功能直接進(jìn)行標(biāo)配。雖然“認(rèn)錯”和反應(yīng)速度不錯，但還是引來不少意向客戶吐槽——這么關(guān)鍵的新車型怎么能掉鏈子？

令人不解的是，這種類似的事情發(fā)生在小鵬身上已經(jīng)不是第一次了。

時間回到2019年，在小鵬的首款車型小鵬G3開始交付后，不到半年時間，新款緊跟著上市了。本來車型更新是件稀疏平常的事，但是新款小鵬G3的配置更高、續(xù)航更長、關(guān)鍵價格還比老款便宜。小鵬新款上市的消息一出，網(wǎng)絡(luò)上立刻出現(xiàn)了大量聲討之聲，老車主和準(zhǔn)備提車的“新車主”急著找何小鵬要說法。

兩天后，何小鵬公開發(fā)長文道歉，并提出補償方案。但老車主們并不買賬，事態(tài)反而更嚴(yán)重了，大量小鵬車主來到北京、上海、廣州等地的小鵬汽車服務(wù)中心拉橫幅維權(quán)，強(qiáng)烈要求退車。為了平息眾怒，小鵬汽車再次提出更有誠意的補償方案，持續(xù)一周的維權(quán)風(fēng)波才算告一段落。

言歸正傳，小鵬G9能否成為Molel Y一樣的爆款，還有待時間的檢驗。但需要注意的是，相較小鵬G3、P7上市之初，現(xiàn)在小鵬G9的競品車型逐漸變多，可謂諸侯四起。且不說其他造車新勢力，作為后知后覺的傳統(tǒng)車企，他們的獨立電動車品牌正在進(jìn)入快速成長期，吉利極氪和廣汽埃安就是實力不俗的對手。

圖5：小鵬G9部分競品對比，資料來源：汽車之家，招商證券