零跑開盤即破發(fā)，二線造車新勢力大逃殺正式開始

對于二線造車新勢力來說，上市的最佳時間，就是越快越好。

作者 ｜ 萬博

就在剛剛，零跑汽車在港交所正式敲鐘，公開發(fā)行130819100股，每股定價48港元，募資60．57億港元（折合人民幣56億元），IPO市值548．64億港元（折合人民幣503億元）。

好的消息是，至此，零跑也成為繼蔚小理三家之后，第四個成功上市的造車新勢力。

不好的消息是，零跑開盤即破發(fā)，報41港元／股，開盤十分鐘股價已跌到36．7港元／股，市值蒸發(fā)近130億港元，跌去23．5％。不管是前期配售情況，還是市值表現(xiàn)，零跑汽車與頭部三家首次IPO相比，都差了一個量級。

市場的冷靜、殘酷程度如此，不知道此刻零跑的高管和投資人們是何種心境。

而除了零跑之外，眾多二線造車新勢力，包括哪吒、威馬、愛馳等也都在最近密集傳出謀求上市的消息。

里里外外透露出來的信息是，二線新勢力們對于上市融資這件事，已經(jīng)把“著急”倆字兒寫到臉上了。

01

開盤即破發(fā)，零跑慘淡IPO

零跑沖擊IPO的消息，自去年7月份獲得45億元戰(zhàn)略融資之后就一直在坊間流傳，此后便在今年3月17日正式向港交所提交招股書。

從提交招股書算起，到今年8月19日零跑IPO在證監(jiān)會過會，再到通過港交所聆訊預(yù)備敲鐘，半年時間一蹴而就，對比隔壁沖擊科創(chuàng)版不成旋即轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股的威馬，零跑沖擊港股似乎是一路坦途。

但從9月20日后公開配售的結(jié)果來看，市場對零跑好像并不買賬。

就在零跑股票在聯(lián)交所敲鐘公開買賣的前一天，零跑提交港交所文件，公布了發(fā)售價和前期配發(fā)結(jié)果。

公告顯示，零跑計劃分配給香港發(fā)售的1308200股H股，只有2146400股獲得認(rèn)購，有效認(rèn)購倍數(shù)僅有0．16。

而國際發(fā)售部分則出現(xiàn)超額認(rèn)購，但超額認(rèn)購倍數(shù)僅有2．33。

（PS：認(rèn)購倍數(shù)，證券市場發(fā)行股票或債券時投資者實(shí)際參與購買該公司的股票或債券金額與預(yù)先確定發(fā)行金額的比率，認(rèn)購倍數(shù)越高，則說明市場對于這只新股的認(rèn)可度就越高，開盤大漲的可能性也越高。）

最終，零跑將原計劃香港發(fā)售但未得到認(rèn)購的10935600股，最終被重新分配到國際發(fā)售，國際發(fā)售H股數(shù)目由原計劃的117737100股增加至128672700股。

股票發(fā)售價也最終確定為48港元／股，相比原定的48－62港元的發(fā)售區(qū)間，直接拉到了底線。按照發(fā)售價來算，零跑此次IPO募集的資金，較原計劃最高募集金額，出現(xiàn)了較大程度的縮水。

從認(rèn)購倍數(shù)和最終的發(fā)售價來看，市場對于零跑的態(tài)度，顯得比較理性和冷淡。要知道，當(dāng)初理想登陸港股時，香港發(fā)售認(rèn)購倍數(shù)5．5倍，國際發(fā)售認(rèn)購倍數(shù)7．9倍，在遠(yuǎn)超零跑表現(xiàn)得情況下，依然被認(rèn)為市場反應(yīng)冷淡。

同樣是造車新勢力，零跑與頭部三家登陸港交所時受到的市場待遇，高下立現(xiàn)。

這其中緣由，有大盤整體遇冷的原因，但更深層的原因，還是要在招股書中去找。

02

零跑招股書，數(shù)據(jù)背后疑點(diǎn)重重

從此前披露的招股書來看，零跑雖然與蔚小理一樣，屬于2015年前后成立的第一波造車新勢力，但在成長速度和擴(kuò)張步調(diào)上，都慢了一個身位。

招股書顯示，2019－2021年，零跑的營收規(guī)模分別是1．17億元、6．31億元和31．32億元，而今年第一季度，營收規(guī)模達(dá)到19．92億元，超過上一年全年?duì)I收的一半以上。

營收規(guī)模的快速增長，得益于交付水平的上升。由于首款車型S01打了啞炮，所以零跑真正開啟大規(guī)模交付實(shí)際上是在2020年。

招股書數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)年零跑累計交付8050輛，到2021年，這個數(shù)字大幅增加到43748輛，今年前8個月，已經(jīng)累計交付76563輛，較去年全年交付量增加超過7成。

兩個基本數(shù)據(jù)能夠看出，零跑真正實(shí)現(xiàn)規(guī)模上的大幅躍遷實(shí)際上是在2021年，到了今年，擴(kuò)張速度繼續(xù)加快。

但同時也能看出，與幾乎同期成立的蔚小理相比，零跑的這個拐點(diǎn)來的有點(diǎn)晚。單從交付來說，同樣是2021年，新勢力頭部三家的交付普遍都是超過9萬奔10萬的水平，零跑不及一半。

除了規(guī)模上的步調(diào)慢于頭部三家，深挖零跑的招股書，還有幾個疑點(diǎn)：

招股書披露，2019－2021年間，零跑毛利率分別為－95．7％、－50．6％和－44．4％，到今年第一季度，毛利率為－25．21％，有所改善，但仍然處于負(fù)值。

而蔚小理三家，毛利率早在2020年第三季度之前，全部實(shí)現(xiàn)正值，理想甚至還在當(dāng)年第四季度短暫盈利。

再深度剖析發(fā)現(xiàn)，零跑毛利率遲遲無法突破那個“0”的最大原因，并非研發(fā)、三費(fèi)這類經(jīng)營支出，而是在車輛制造的材料成本上。

從官方披露的銷售成本結(jié)構(gòu)上看，2019－2021年，零跑銷售成本中，所用原材料及耗材項(xiàng)目分別支出1．55億、7．42億和41．13億元人民幣，分別占銷售成本整體的67．6％、91．3％和82．9％。

到了今年第一季度，這個所用原材料及耗材項(xiàng)目占銷售成本的比重還維持在90．1％。

原材料成本分到每輛車上，單車原材料成本從2020年的92000元上升的2021年的94000元，再到2022年第一季度，增加至105000元。

但是零跑同期的單車平均價格，分別是76499元、69910元和92235元。

長期均售價無法抹平材料成本，說明零跑汽車在生產(chǎn)、銷售過程中可能存在的兩個問題：

要么是零跑在供應(yīng)鏈管控和工廠生產(chǎn)效率方面，可能存在一些問題，沒有得到很好的解決；

要么則是零跑為了快速擴(kuò)大交付和營收規(guī)模，存在壓價走量的水分。

零跑招股書中的疑點(diǎn)還不止如此。

零跑給市場講的是一個硬核科技、全棧自研的故事。零跑也在招股書中表示，自身的優(yōu)勢之一，就是“自研”。

而從研發(fā)支出來看，零跑3年多來累計才16．3億元，這種水平如何能做到全棧自研？

需要注意的是，這里的自研比蔚小理所標(biāo)榜的自研要更加寬泛。

零跑的自研是，從三電到智能化，從智能駕駛到座艙OS，甚至連智能駕駛所用AI芯片，統(tǒng)統(tǒng)自己搞。

按照這樣的口徑來看，能和零跑標(biāo)榜一致的，業(yè)內(nèi)恐怕也只有特斯拉。

其實(shí)，零跑的野心更大，曾表示過“要在智能化領(lǐng)域3年內(nèi)趕超特斯拉”。

但與標(biāo)榜自研相悖的是，招股書中披露的數(shù)據(jù)，從2019年到今年第一季度，零跑累計研發(fā)支出僅有16．3億元。相比之下，同期蔚小理的累計研發(fā)支出，分別是132．71億元、91．3億元和68．43億元。

對比之下，雖然大家都在講自研的故事，蔚小理的自研邊界可比零跑小太多了，尤其是以全棧自研標(biāo)榜的小鵬，也主要集中在自動駕駛軟件層面做事。

零跑用這一點(diǎn)研發(fā)支出，如何覆蓋如此龐大的自研地圖？

如果按照成果說話，零跑倒是也有，就在昨晚，似乎是為今天的敲鐘預(yù)熱打氣，零跑正式發(fā)布零跑C01。

這輛起售價19．38萬元的C級轎車，作為零跑至今售價最貴的旗艦車型，集成了這家新勢力成立以來的幾乎所有自研技術(shù)。

AI芯片凌芯01、 智能駕駛算法、CTC電池底盤一體化技術(shù)，都將在零跑最新車型C01上得到量產(chǎn)。

單從發(fā)布信息來看，C01的性價比無疑有一定吸引力，但真實(shí)的產(chǎn)品力如何，還需市場驗(yàn)證。而且這款車會不會繼續(xù)加重零跑的財務(wù)負(fù)擔(dān)，也是一個問題。

綜上所述，一份招股書給市場投資者留下了諸多疑點(diǎn)和不確定性，這也是零跑前期配售價格和融資金額不及預(yù)期的主要原因。

再加上全球證券市場最近一段時間來的萎靡，此時上市對于零跑來說，或許并非最好的時間選擇。

但問題在于，零跑也沒有再等下去的資本。

03

零跑之困，二線新勢力之困

從招股書看，零跑目前面臨的最大困局，實(shí)際上是資金鏈安全問題。

零跑現(xiàn)金流量表顯示，截止到今年第一季度末，零跑賬目上剩下的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物，只有42．77億元。還不及蔚小理的十分之一。

同時，2021年零跑用于經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為－10．19億元，到今年第一季度，這個數(shù)字為－3．85億元，這表明，此時，正處于零跑加速擴(kuò)張放量，加大燒錢力度的關(guān)鍵時刻。

到了2022年，零跑投資活動現(xiàn)金流凈額由負(fù)轉(zhuǎn)正，同時融資活動現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)，一般來看，這種變化也表示著今年以來，零跑在快速擴(kuò)張的關(guān)鍵期，資金鏈很可能出現(xiàn)了一些短缺。

要知道，就在去年，零跑兩輪融資累計獲得88億元的輸血，僅一年時間，賬目上就只剩下42．77億元。燒錢的烈度由此可見。

按照零跑目前的速度來看，未來燒錢只會越來越多，越來越快。

在市場遇冷的當(dāng)下，造車新勢力從一級市場獲取融資的難度，遠(yuǎn)超當(dāng)年蔚小理。

所以當(dāng)下上市融資，顯然就成了性價比最高，也不得不選的一條路。

而且整體來看，零跑資金之困，儼然已經(jīng)成為二線新勢力們共同面對的一個問題。這也是為什么，今年以來，零跑之外的其他二線新勢力玩家，都紛紛將上市擺在臺面上。

以威馬為例，去年折戟科創(chuàng)板之后，旋即轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，到目前也沒有新的進(jìn)展傳出。和零跑一樣，威馬的賬面也越來越局促。其招股書顯示，截至到2021年底，賬上資金僅剩下41．56億元，而當(dāng)年的凈虧損，超過80億元。

同樣著急的還有哪吒汽車，距離其官方公布啟動科創(chuàng)板上市已有兩年時間，目前上市進(jìn)展依然懸而未決。

更慌亂的恐怕要屬愛馳汽車，幾天前有報道稱，愛馳竟計劃選擇“反向借殼”的方式謀求快速上市。

競爭壓力不僅僅來自同一梯隊(duì)的造車新勢力選手，傳統(tǒng)汽車打造的新品牌也表現(xiàn)出強(qiáng)勁的上升勢頭。

單從銷量角度來看，自今年以來，出自傳統(tǒng)車企的新品牌，已經(jīng)與造車新勢力形成對攻之勢。以廣汽埃安為例，今年8月銷量達(dá)到2．7萬輛，今年以來的累計銷量超過15萬輛。而埃安之外，問界、極氪等品牌，都在銷量上顯示出不俗的潛力。

另外在智能化上，傳統(tǒng)車企與第三方供應(yīng)商的合作，在產(chǎn)品層面已經(jīng)有了和造車新勢力掰手腕的能力。

可以說，內(nèi)外交困下，二線新勢力的上市壓力，只會越來越大。對于他們來說，最好的上市時間，就是越快越好。

零跑這次IPO的遇冷已經(jīng)能夠說明，資本市場的耐心也沒剩下多少了。

而零跑成功IPO，也在此宣告了另一個時代來臨：二線造車新勢力大逃殺，正式開始。

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