美科太陽(yáng)能IPO：左手牽亞洲硅業(yè)，右手簽通威股份

01公司多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)異常，涉嫌虛增收入

公司2021年?duì)I業(yè)收入同比上漲316.57%，2022年同比上漲257.10%，2023年上半年折合全年同比下跌0.13%。公司收入增長(zhǎng)主要來(lái)自于2020年12月完成收購(gòu)包頭美科100%股權(quán)，包頭美科2021年至2023年上半年分別實(shí)現(xiàn)收入37.63億元、116.35億元和50.21億元，分別占公司當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比率為104.18%、90.19%和77.95%。由此可見(jiàn)，公司收入增長(zhǎng)主要來(lái)自于子公司包頭美科，出現(xiàn)了子公司收入遠(yuǎn)大于母公司收入的蛇吞象境況，而且2023年上半年折合全年收入同比出現(xiàn)頹勢(shì)，不但沒(méi)能狂飆突進(jìn)，反而呈強(qiáng)弩之末的下跌趨勢(shì)。

公司實(shí)控人環(huán)太開(kāi)發(fā)當(dāng)初未選擇以包頭美科作為上市主體是在規(guī)避明股實(shí)債這一致命的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，即包頭美科28.38%的股權(quán)是由昆都五號(hào)所持有，但昆都五號(hào)入股條件是有權(quán)以1.85%每年的固定收益率享受包頭美科的分紅，同時(shí)后者須在2024年4月以“投資款+固定收益金額”回購(gòu)昆都伍號(hào)所持有其全部股權(quán)。這是典型的買(mǎi)斷式股權(quán)回購(gòu)融資即明股實(shí)債結(jié)構(gòu)性安排，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)是無(wú)法作為發(fā)行主體上市的。

公司報(bào)告期研發(fā)費(fèi)用率分別為2.68%、1.16%、0.87%和0.85%，逐期遞減，而同期同行業(yè)上市企業(yè)平均的研發(fā)費(fèi)用率為2.61%、2.71%、2.55%和2.58%，可以看出公司在與同行業(yè)上市企業(yè)研發(fā)費(fèi)用率差距拉大，結(jié)果就是產(chǎn)品質(zhì)量變差，競(jìng)爭(zhēng)力減弱。

公司報(bào)告期流動(dòng)比率分別為0.93、1.08、0.88和0.65，自2021年以來(lái)，逐期下移，而同期同行業(yè)上市企業(yè)平均的流動(dòng)比率分別為1.20、1.22、1.25和1.26，逐期遞增，說(shuō)明公司短期償債能力不足，營(yíng)運(yùn)資金短缺，隨時(shí)可能因無(wú)法償還短期負(fù)債而猝死。

公司報(bào)告期經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流分別為3.41億元、-5.28億元、3.49億元和-15.63億元，合計(jì)凈虧空14.01億元，這與公司報(bào)告期合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)19.65億元大相徑庭，總差異33.66億元，形成越賺錢(qián)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流越短缺的狀況。以2023年上半年為例，2023年6月30日流動(dòng)資產(chǎn)相比2022年12月31日減少3.27億元，流動(dòng)負(fù)債增加21.23億元，2023年上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.12億元，但經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流卻為-15.63億元，公司在問(wèn)詢函中解釋說(shuō)2023年上半年銀行承兌匯票收款64.51億元，占當(dāng)期含稅營(yíng)業(yè)收入的比率為88.66%，但實(shí)際上2023年6月30日應(yīng)收票據(jù)余額相比2022年12月31日卻是減少了0.85億元，即便全部背書(shū)去支付采購(gòu)貨款，2023年6月30日應(yīng)付賬款加應(yīng)付票據(jù)相比2022年12月31日應(yīng)該減少很多才對(duì)，但實(shí)際上僅減少0.8億元，這種自相矛盾的數(shù)據(jù)難以自圓其說(shuō)，其真相只有一個(gè)虛增收入和利潤(rùn)！

綜上，公司報(bào)告期一直通過(guò)加大杠桿即增加負(fù)債的形式推動(dòng)收入快速上漲，造成短期負(fù)債急劇增加，總資產(chǎn)負(fù)債率一直高居不下，同時(shí)未能提升研發(fā)費(fèi)用率，疑似通過(guò)虛開(kāi)票據(jù)的形式形成資金空轉(zhuǎn)，同時(shí)虛增收入，報(bào)告期造成凈現(xiàn)金流大幅虧空，營(yíng)運(yùn)資金短缺，持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力后繼乏力，競(jìng)爭(zhēng)力缺失。

02公司實(shí)控人與“光伏教父”施正榮交集甚密，疑似施正榮的代言人

上圖是公司變更為股份有限公司時(shí)股權(quán)架構(gòu)圖，公司控股股東為環(huán)太開(kāi)發(fā)，王祿寶、吳美蓉夫婦夫婦和王藝澄、卞曉晨夫婦為公司共同實(shí)際控制人。王藝澄是王祿寶、吳美蓉夫婦的兒子。

王祿寶與中國(guó)前首富、光伏教父施正榮同為江蘇揚(yáng)中人，早在2006年，輝煌硅能源（鎮(zhèn)江）有限公司成立（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“鎮(zhèn)江輝煌”），上表為鎮(zhèn)江輝煌成立時(shí)高管人員名單，顯示吳美蓉為董事長(zhǎng)，王祿堡（彼時(shí)稱(chēng)）為總經(jīng)理，施正榮為董事，即展開(kāi)合作。后王祿堡改稱(chēng)王祿寶。

招股說(shuō)明書(shū)顯示王藝澄2007年6月至2008年5月，就職于無(wú)錫尚德太陽(yáng)能電力有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“無(wú)錫尚德”），任投資助理；卞曉晨2007年5月至2008年4月，就職于無(wú)錫尚德任市場(chǎng)分析師。無(wú)錫尚德是施正榮控制的企業(yè)。

鎮(zhèn)江輝煌成立時(shí)注冊(cè)資本9500萬(wàn)美元，是德懿香港有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“德懿香港”）的全資子公司，德懿香港是輝煌硅科技投資（香港）有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“輝煌硅科技”）的全資子公司，而彼時(shí)的輝煌硅科技是受施正榮直接控制的企業(yè)，同期施正榮控制的亞洲硅業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“亞洲硅業(yè)”）亦在英屬維京群島成立。

2008年，無(wú)錫尚德以2,140萬(wàn)美元從施正榮手里買(mǎi)下鎮(zhèn)江輝煌18%的股權(quán)。2013年，施正榮被指控通過(guò)鎮(zhèn)江輝煌和亞洲硅業(yè)掏空無(wú)錫尚德，并稱(chēng)無(wú)錫尚德對(duì)鎮(zhèn)江輝煌早自2007年就以向其提供存款現(xiàn)金、支付大額預(yù)付款等進(jìn)行利益輸送。

據(jù)指控稱(chēng)，在鎮(zhèn)江輝煌成立之初，董事會(huì)成員由吳美蓉（兼董事局主席）、王藝澄、李仲盈三人構(gòu)成；吳美蓉和李仲盈是施正榮老鄉(xiāng)，王藝澄是吳美蓉之子，三人被指是施正榮在鎮(zhèn)江輝煌的代理人，而施正榮正是通過(guò)這三人全盤(pán)掌控鎮(zhèn)江輝煌。

亞洲硅業(yè)（青海）的招股書(shū)顯示，2009年鎮(zhèn)江輝煌被鎮(zhèn)江環(huán)太硅科技有限公司（現(xiàn)“環(huán)太開(kāi)發(fā)”）吸收合并后注銷(xiāo)，而鎮(zhèn)江輝煌的所有債權(quán)債務(wù)、合同履行等事宜皆由合并后存續(xù)的環(huán)太開(kāi)發(fā)繼承。合并后的環(huán)太開(kāi)發(fā)由施正榮控制大約65%的股份，剩下的股份由王祿寶以及無(wú)錫尚德?lián)碛?。之后環(huán)太開(kāi)發(fā)解體，再成立后最終由吳美蓉通過(guò)德懿香港和照耀香港對(duì)環(huán)太開(kāi)發(fā)實(shí)施控制。施正榮及其配偶張唯通過(guò)信托基金Power Surge Trust 持有亞洲硅業(yè)（青海）發(fā)行后58.9350%的股份，是其實(shí)際控制人。

亞洲硅業(yè)及其關(guān)聯(lián)方是公司2021年第4大、2022年第3大及2023年上半年第2大供應(yīng)商，采購(gòu)金額分別為23718萬(wàn)元、72537萬(wàn)元和77803萬(wàn)元，占比分別為6.14%、6.89%和14.86%，金額及占比均逐期提升，2020年度公司自亞洲硅業(yè)采購(gòu)金額僅為2649萬(wàn)元，2021年同比暴增795%，2022年同比又增206%，2023年上半年同比增338%，通過(guò)我們上述分析，雖然名義上公司和亞洲硅業(yè)沒(méi)有關(guān)聯(lián)方關(guān)系，但實(shí)際上仍不能排除同受施正榮控制的懷疑，涉嫌存在利益輸送和不公平交易。

03公司與通威股份的合作疑似通過(guò)長(zhǎng)單鎖定的形式進(jìn)行代理加工從而虛增收入

通威股份是光伏界一體化企業(yè)，從上游硅料，到中游電池片、再到下游光伏組件，甚至光伏電站均有涉及而且規(guī)模均不小，其中硅料、電池片產(chǎn)銷(xiāo)均為世界第一，組件2022年全世界第十，2023年要進(jìn)入世界前五的行列。

通威股份均位列公司報(bào)告期前五大客戶，分列第五、第四、第一和第一，銷(xiāo)售額分別為1117萬(wàn)元、40102萬(wàn)元、384783萬(wàn)元和153364萬(wàn)元，占比分別為1.29%、11.10%、29.83%和23.81%，2021年對(duì)通威股份銷(xiāo)售額同比增3491%，2022年同比增860%，銷(xiāo)售內(nèi)容均為單晶硅片、單晶方棒的受托加工等。公司報(bào)告期銷(xiāo)售給通威股份金額合計(jì)為579366萬(wàn)元。占公司報(bào)告期銷(xiāo)售收入總額2382180.29萬(wàn)元的比率為24.32%。

同時(shí)通威股份均位列公司報(bào)告期第一大供應(yīng)商，采購(gòu)額分別為21143萬(wàn)元、131508萬(wàn)元、491054萬(wàn)元和83519萬(wàn)元，占比分別為30.20%、34.04%、46.63%和15.95%，采購(gòu)內(nèi)容多晶硅料。公司報(bào)告期自通威股份采購(gòu)多晶硅金額合計(jì)為727224萬(wàn)元，比銷(xiāo)售金額多出147858萬(wàn)元，占公司報(bào)告期采購(gòu)總金額2027052萬(wàn)元的比率為35.88%。

公司一方面與通威股份簽訂長(zhǎng)單多晶硅采購(gòu)合同，并支付預(yù)付款，另一方面又與通威股份簽訂硅片銷(xiāo)售長(zhǎng)單合同，實(shí)際上對(duì)于通威來(lái)說(shuō)，就是要通過(guò)長(zhǎng)單鎖定的形式銷(xiāo)售其多晶硅料，另外通威是硅片電池世界第一廠家，而公司所生產(chǎn)的單晶硅片，就是來(lái)料加工，通威供應(yīng)其多晶硅，公司替其加工生產(chǎn)為單晶硅片后，通威又用于加工生產(chǎn)為硅片電池，在光伏前端產(chǎn)業(yè)鏈上，通威是強(qiáng)勢(shì)的一方，以公司2022年12月31日往來(lái)余額為例，應(yīng)收通威5089萬(wàn)元，預(yù)付通威為27813萬(wàn)元，而應(yīng)付通威余額為零，可以看出，截止2022年12月31日，通威占用公司資金凈額合計(jì)為32902萬(wàn)元，誰(shuí)強(qiáng)誰(shuí)弱一目了然，所以我們判斷，公司以弱者身份出現(xiàn)在通威股份上下游產(chǎn)業(yè)鏈中間環(huán)節(jié)，辛苦賺到一些微薄的加工費(fèi)，涉嫌由此虛增收入49.6億元（按照公司報(bào)告期綜合毛利率14.38%并以凈額法計(jì)算對(duì)通威股份銷(xiāo)售收入）。

原文標(biāo)題:美科太陽(yáng)能IPO左手牽亞洲硅業(yè)，右手簽通威股份