華能國際(600011)：電力龍頭厚積薄發(fā) 綠色轉(zhuǎn)型行穩(wěn)致遠(yuǎn)

報告摘要：

華能旗艦上市平臺 ，以火為主全面發(fā)展。公司為我國最大的上市發(fā)電公司之一，資產(chǎn)總額、營業(yè)收入及裝機(jī)容量均高居全國第一。截至2022年3 月底，公司擁有可控發(fā)電裝機(jī)容量1.21 億千瓦，其中火電占比84.5%，新能源占比13.4%。海外業(yè)務(wù)方面，新加坡公司總裝機(jī)200.94萬千瓦，負(fù)責(zé)運(yùn)營巴基斯坦132 萬千瓦煤機(jī)，近年來穩(wěn)定貢獻(xiàn)歸母凈利潤約4.3 億元。

保供穩(wěn)價成效初顯，電改深化電價上浮。一方面，為保障我國能源安全、促使煤價回歸合理區(qū)間，國家近期密集出臺了一系列針對性政策，電煤中長期合同占比快速提升，火電廠綜合燃料采購價格持續(xù)下降，燃料成本逐步降低。另一方面，隨著電改加速推進(jìn)，市場化交易電量占比大幅提升，在發(fā)電成本處于高位且電力供需緊張環(huán)境下，煤電電價普遍上浮近20%，盈利能力改善明顯。

成本邊際大幅改善，火電有望困境反轉(zhuǎn)。主要受2021 年四季度煤價過快過高上漲影響，公司煤電板塊21Q4 大幅虧損176 億元，是Q1-3累計(jì)虧損額的3.9 倍。今年以來煤炭長協(xié)價持續(xù)下降，22Q1、Q2 分別環(huán)比下降2.82%、0.55%，公司22Q1 單位燃料成本同比降低17.8%，疊加平均電價同比上浮19.47%，毛利率、ROE 等主要財務(wù)指標(biāo)降幅均較去年降幅收窄。隨著煤炭長協(xié)換改簽工作持續(xù)推進(jìn)，公司火電業(yè)務(wù)盈利能力有望逐季改善，在全年電價同比上浮15%、煤價同比持平的情形下可實(shí)現(xiàn)盈利約42 億元。

綠電占比快速提升，打造第二成長曲線。公司計(jì)劃“十四五”新增新能源裝機(jī)40GW，其中2022 年新增8GW，22Q1 已新增并網(wǎng)2.34GW。

預(yù)計(jì)新能源裝機(jī)及利潤占比將快速提升，2022 年預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)利潤超68億元，2025 年裝機(jī)占比將達(dá)33.6%。公司有望從傳統(tǒng)火電企業(yè)逐步轉(zhuǎn)型為新能源發(fā)電企業(yè)，估值中樞有望穩(wěn)步提升。

盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)2022-2024 年公司營業(yè)收入2395.80/2500.86/2619.80億元，歸母凈利潤90.93/105.66/120.50 億元，EPS 0.58/0.67/0.77 元，對應(yīng)PE 分別為13.88/11.95/10.47 倍，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：燃料成本回落不及預(yù)期，新能源項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期