特變電工 ：輸變電主業(yè)盈利將好轉(zhuǎn) 硅料受益于行業(yè)集中度提升

:公司發(fā)布2019年年報，報告期內(nèi)，收入、歸上凈利潤、扣非后歸上凈利潤分別為370.30、20.18、15.96億元，分別同比下降6.62%、1.44%、16.29%，業(yè)績符合預(yù)期。公司以變壓器為代表的電力設(shè)備業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的競爭力，市占率排名前列，收入端有望受益于特高壓等電網(wǎng)投資加速，盈利能力也有望隨原材料降價得到提升。此外，2020年公司多晶硅料產(chǎn)能有望達(dá)到8萬噸，成本、技術(shù)水平領(lǐng)先，有望受益于硅料行業(yè)格局集中。維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級，目標(biāo)價9-9.5元。

摘要

業(yè)績符合預(yù)期。公司發(fā)布2019年年報，報告期內(nèi)，收入、歸上凈利潤、扣非后歸上凈利潤分別為370.30、20.18、15.96億元，分別同比下降6.62%、1.44%、16.29%。其中，2019年4季度收入、歸上凈利潤、扣非后歸上凈利潤分別為115.82、3.51、2.16億元，分別同比增長 1.31%、221.04%、392.13%。業(yè)績符合預(yù)期。

分項業(yè)務(wù)。2019年公司 變壓器、電線電纜、新能源產(chǎn)業(yè)及配套工程、輸變電成套工程、貿(mào)易、電費、煤炭分別實現(xiàn)收入91.0、67.5、75.8、38.7、16.0、20.0億元，分別同比增長-7.5%、-1.7%、-27.7%、-10.4%、-11.8%、8.2%。其中，電線電纜、煤炭毛利率分別提升4.81、5.16個百分點，拉動公司綜合毛利率上升1.05個百分點。

高壓等電網(wǎng)投資加速有望拉動公司電力設(shè)備業(yè)務(wù)快速增長。公司以變壓器為代表的電力設(shè)備業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的競爭力，變壓器市占率排名前列，收入端有望受益于特高壓等電網(wǎng)投資加速。此外，2017-2018年由于總投資縮減以及原材料價格暴漲，公司電力設(shè)備業(yè)務(wù)盈利能力有所下降，2019-2020年，上游原材料價格開始陸續(xù)下跌，同時，隨國網(wǎng)對產(chǎn)品品質(zhì)、可靠性要求提升，產(chǎn)品招標(biāo)價格可能上漲，公司電力設(shè)備業(yè)務(wù)盈利能力有望得提升。

硅料受益于行業(yè)格局集中，成本優(yōu)勢明顯。2019年公司多晶硅料產(chǎn)能為3萬噸/年，實際產(chǎn)量達(dá)3.7萬噸，隨3.6萬噸新產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)后公司多晶硅產(chǎn)能將提升至8萬噸/年。公司多晶硅業(yè)務(wù)具備很強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)，同時，通過自備電廠提升了成本優(yōu)勢。目前，多晶硅料國產(chǎn)化接近尾聲，國內(nèi)二三線多晶硅料產(chǎn)能也在加快退出，公司有望受益于行業(yè)格局集中。

投資建議：維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級，目標(biāo)價9-9.5元。

風(fēng)險提示：電網(wǎng)投資力度低于預(yù)期；海外、國內(nèi)二線硅料產(chǎn)能退出低于預(yù)期。

1、年報要點與分析

業(yè)績符合預(yù)期。公司發(fā)布2019年年報，報告期內(nèi)，收入、歸上凈利潤、扣非后歸上凈利潤分別為370.30、20.18、15.96億元，分別同比下降6.62%、1.44%、16.29%。其中，2019年4季度收入、歸上凈利潤、扣非后歸上凈利潤分別為115.82、3.51、2.16億元，分別同比增長 1.31%、221.04%、392.13%。業(yè)績符合預(yù)期。

盈利能力分析。2019年公司綜合毛利率為20.72%，較2018年上升1.05個百分點。2019年公司銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費用率分別為5.78%、4.61%、1.51%、1.90%，分別同比上升0.78、0.77、0.08、0.48個百分點。綜合影響下，公司歸上凈利率達(dá)5.45%，較2018年上升0.29個百分點。

分項業(yè)務(wù)。2019年，公司變壓器收入下降7.49%，毛利率減少2.17個百分點，主要系市場競爭加劇、毛利率水平較高的直流變壓器產(chǎn)品收入下降所致；電線電纜收入下降1.74%，主要系市場競爭加劇所致，毛利率增長4.81個百分點，系公司加強(qiáng)市場訂單管理及加強(qiáng)成本管控所致；新能源產(chǎn)業(yè)及配套工程收入下降27.67%，毛利率減少1.89個百分點，主要系多晶硅降價以及公司新能源EPC工程規(guī)模下降所致；輸變電成套工程收入下降10.39%，毛利率增加1.02個百分點，主要系公司輸變電成套項目新開工項目處于前期階段，完工進(jìn)度較少以及繼續(xù)加強(qiáng)工程成本管控所致；電費收入增長8.21%，毛利率減少0.95個百分點，主要系公司新疆準(zhǔn)東五彩灣北一電廠2×660MW項目2019年四季度投運所致；煤炭產(chǎn)品收入增長31.87%，毛利率增加5.16個百分點，系公司積極開拓市場及煤炭價格上漲所致。

異常項分析。2019年公司投資收益增長398%，主要系公司聯(lián)營企業(yè)深圳市鑫陽資本管理合伙企業(yè)投資的廣東嘉元科技股份有限公司股票上市，按照年末收盤價確認(rèn)產(chǎn)生的投資收益所致；公允價值變動收益增長607%，主要系公司為防控匯率波動風(fēng)險開展的外匯遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)未交割部分產(chǎn)生收益所致。

2、特高壓等電網(wǎng)投資加速有望拉動公司電力設(shè)備業(yè)務(wù)快速增長

電網(wǎng)公司可能展開新一輪投資刺激。國家電網(wǎng)公司在2016年之后調(diào)低電網(wǎng)投資規(guī)模，2019年電網(wǎng)投資更是降低到了4473億元，創(chuàng)近五年最低水平。目前電網(wǎng)公司負(fù)債比較低，國家電網(wǎng)公司目前負(fù)債率56%左右，帶息負(fù)債率20%左右，有較強(qiáng)的投資支撐能力。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，電網(wǎng)公司將展開逆周期調(diào)節(jié)，加強(qiáng)電網(wǎng)投資力度。

特高壓等重點工程、配網(wǎng)與用戶側(cè)、信息化建設(shè)將加速。過往幾次逆周期調(diào)節(jié)，一般也是特高壓、重大聯(lián)網(wǎng)/送電重點工程先行，而根據(jù)國網(wǎng)公司的工作計劃，2020年將加快青海-河南特高壓直流、張北柔直、蒙西-晉中、駐馬店~南陽、張北~雄安特高壓交流等項目建設(shè)，并推動白鶴灘-江蘇特高壓直流、華中特高壓交流環(huán)網(wǎng)核準(zhǔn)和開工。而長周期來看，配網(wǎng)與用戶側(cè)，信息化建設(shè)應(yīng)該是未來的主旋律和方向。

公司電力設(shè)備業(yè)務(wù)收入、盈利能力均有望得到提升。公司以變壓器為代表的電力設(shè)備業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的競爭力，變壓器市占率排名前列，收入端有望受益于特高壓等電網(wǎng)投資加速。此外，2017-2018年由于總投資縮減以及原材料價格暴漲，公司電力設(shè)備業(yè)務(wù)盈利能力有所下降，2019-2020年，上游原材料價格開始陸續(xù)下跌，同時，隨國網(wǎng)對產(chǎn)品品質(zhì)、可靠性要求提升，產(chǎn)品招標(biāo)價格可能上漲，公司電力設(shè)備業(yè)務(wù)盈利能力有望得提升。

3、硅料受益于行業(yè)格局集中，成本優(yōu)勢明顯

硅料受益于行業(yè)格局集中，成本優(yōu)勢明顯。2019年公司多晶硅料產(chǎn)能為3萬噸/年，實際產(chǎn)量達(dá)3.7萬噸，同時，公司3.6萬噸/年高純多晶硅產(chǎn)業(yè)升級項目處于試生產(chǎn)、達(dá)產(chǎn)、達(dá)質(zhì)階段，達(dá)產(chǎn)后公司多晶硅產(chǎn)能將提升至8萬噸/年。公司多晶硅料業(yè)務(wù)生產(chǎn)技術(shù)和產(chǎn)品質(zhì)量居行業(yè)領(lǐng)先水平，同時，公司多晶硅生產(chǎn)擁有2×350MW自備電廠，電力成本較低，具有較強(qiáng)的規(guī)模及成本優(yōu)勢。

行業(yè)格局看，多晶硅料國產(chǎn)化開始接近尾聲，OCI和韓華等多晶硅料產(chǎn)能有望逐步退出，國內(nèi)二三線多晶硅料產(chǎn)能也在加快退出。多晶硅料行業(yè)正在向頭部企業(yè)集中，2019年，通威、特變、大全、中能、東方希望合計出貨在國內(nèi)占比約78%，2020年有可能提升到近90%。

附：財務(wù)預(yù)測表

原標(biāo)題:特變電工 ：輸變電主業(yè)盈利將好轉(zhuǎn)，硅料受益于行業(yè)集中度提升