全球產(chǎn)業(yè)格局重構(gòu)開啟 鋰電中游崛起時(shí)點(diǎn)已至

在經(jīng)歷了2017年補(bǔ)貼政策大調(diào)整后，2018年行業(yè)再次迎來(lái)補(bǔ)貼調(diào)整，包含補(bǔ)貼金額進(jìn)一步下降，技術(shù)門檻進(jìn)一步提升。我們從全球角度出發(fā)，認(rèn)為新能源汽車已經(jīng)在2017年啟動(dòng)十年大變革周期，電動(dòng)化趨勢(shì)正在加速到來(lái)。而鋰電中游承載了我國(guó)新能源汽車“彎道超車”戰(zhàn)略的重任，也是最有希望突破全球汽車舊格局的“破壁器”。在寧德時(shí)代等優(yōu)質(zhì)企業(yè)的帶領(lǐng)下，中國(guó)鋰電中游龍頭企業(yè)也將從2018年開始參與全球競(jìng)爭(zhēng)，最終實(shí)現(xiàn)中游崛起。

1. 鋰電中游崛起正在此時(shí)

圖1 2017年3季度至今新能源汽車板塊漲跌幅統(tǒng)計(jì)

2. 中游崛起是新能源汽車“彎道超車”戰(zhàn)略的必須

國(guó)家大力支持新能源汽車行業(yè)發(fā)展，希望借此實(shí)現(xiàn)我國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)的“彎道超車”，而中游鋰電制造環(huán)節(jié)承載我國(guó)能源轉(zhuǎn)型和汽車產(chǎn)業(yè)升級(jí)的多方重任，其重要性需要重估。

2.1. 中游崛起承載中國(guó)新能源汽車希望

新能源汽車承載著中國(guó)能源轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的重任。根據(jù)中國(guó)石油集團(tuán)經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院發(fā)布的《2017年國(guó)內(nèi)外油氣行業(yè)發(fā)展報(bào)告》，中國(guó)2017年石油凈進(jìn)口量為3.96億噸，同比增長(zhǎng)10.8%，石油對(duì)外依存度高達(dá)67.4%。從能源安全的角度考慮，推廣新能源汽車能有效降低石油使用量從而減少石油對(duì)外依賴度。另一方面，中國(guó)汽車工業(yè)長(zhǎng)期處于落后狀態(tài)，而構(gòu)造相對(duì)簡(jiǎn)單的電動(dòng)汽車則為中國(guó)汽車行業(yè)提供了“彎道超車”的契機(jī)。

新能源汽車最核心的就是三電技術(shù)，而其中動(dòng)力電池成本最高。根據(jù)我們測(cè)算，純電動(dòng)汽車中動(dòng)力電池占整車成本的約50%。其技術(shù)進(jìn)步對(duì)整車性能(續(xù)航里程、安全性等)影響巨大，且其成本下降對(duì)于新能源汽車平價(jià)化推廣至關(guān)重要。

圖2 動(dòng)力電池占據(jù)純電動(dòng)汽車近半成本(以300km續(xù)航A級(jí)車測(cè)算)

得益于數(shù)碼電池時(shí)代的積累，中國(guó)具有完善的電池產(chǎn)業(yè)鏈。包括ATL、比亞迪、力神、比克在內(nèi)，國(guó)內(nèi)多家電池企業(yè)具有豐富的數(shù)碼電池生產(chǎn)制造的經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)也有完備的鋰電供應(yīng)鏈體系。得益于此，國(guó)內(nèi)電池企業(yè)切入動(dòng)力電池行業(yè)十分順暢，2017年全球動(dòng)力電池銷量前十的企業(yè)中，中國(guó)占了7席。

表1 2017年全球動(dòng)力電池企業(yè)銷量排行榜

綜上，新能源汽車行業(yè)承載著中國(guó)能源轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的多方重任，而憑借數(shù)碼電池時(shí)代積累的生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)和完善產(chǎn)業(yè)鏈的鋰電中游產(chǎn)業(yè)是中國(guó)新能源汽車產(chǎn)業(yè)的突破口。掌握成本占比高、對(duì)整車性能影響極大的動(dòng)力電池的核心技術(shù)與生產(chǎn)能力，是中國(guó)在汽車制造行業(yè)“彎道超車”的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

2.2. 中游未來(lái)將是中國(guó)企業(yè)的天下

“降成本”動(dòng)力電池行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的根本，而這恰恰是中國(guó)制造業(yè)所擅長(zhǎng)的。目前來(lái)看，電動(dòng)車相較于燃油車還不具有經(jīng)濟(jì)性，成本還需繼續(xù)大幅下降，而成本占比近半動(dòng)力電池降價(jià)對(duì)于整車成本的下降尤其重要。即使當(dāng)前考慮補(bǔ)貼，新能源汽車與吉利等生產(chǎn)的極具性價(jià)比的傳統(tǒng)燃油車有價(jià)差，這也是當(dāng)前新能源乘用車銷量集中在限牌限購(gòu)城市的重要原因。

基于中國(guó)制造企業(yè)卓越的降成本能力、從數(shù)碼電池時(shí)代開始積累的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)、市場(chǎng)容量巨大以及先發(fā)優(yōu)勢(shì)，中國(guó)動(dòng)力鋰電行業(yè)優(yōu)勢(shì)顯著。從2009年的“十城千輛”計(jì)劃開始至今，我國(guó)的新能源汽車行業(yè)在政策推動(dòng)下，行業(yè)進(jìn)步迅速。憑借在數(shù)碼電池領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，我國(guó)動(dòng)力電池行業(yè)也取得了顯著進(jìn)步，出貨量飛速上漲，電池能量密度、循環(huán)次數(shù)、安全性、一致性得到了明顯提升，一批優(yōu)秀的電企業(yè)、電池材料企業(yè)也隨之誕生。

新能源最核心的矛盾是降成本，與光伏行業(yè)類似，以成本為導(dǎo)向的鋰電中游制造環(huán)節(jié)將由國(guó)內(nèi)企業(yè)主導(dǎo)。目前光伏行業(yè)硅料之后的制造環(huán)節(jié)大部分產(chǎn)能位于國(guó)內(nèi)，根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)國(guó)內(nèi)組件、硅片產(chǎn)能占全球產(chǎn)能已經(jīng)超過(guò)70%，電池片略低于70%，只有硅料環(huán)節(jié)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能占比尚不足一半。光伏中游和鋰電中游制造環(huán)節(jié)類似，不受資源限制、壁壘相對(duì)較低、資金回收期相對(duì)較短，在補(bǔ)貼政策的刺激下，不少國(guó)內(nèi)企業(yè)開始涉足。憑借國(guó)產(chǎn)化設(shè)備、人力資源、產(chǎn)能的優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)企業(yè)的降成本優(yōu)勢(shì)凸顯，疊加政策持續(xù)刺激下技術(shù)的積累，國(guó)內(nèi)中游企業(yè)逐漸占領(lǐng)全球市場(chǎng)。而鋰電中游目前也正在復(fù)制光伏中游制霸全球的模式。因此，我們堅(jiān)信，未來(lái)中國(guó)將成為“全球動(dòng)力電池生產(chǎn)基地”。

圖3 2017年上半年光伏制造環(huán)節(jié)國(guó)內(nèi)產(chǎn)能全球占比

2.3. 寧德時(shí)代帶動(dòng)中游產(chǎn)業(yè)鏈走向全球

3月6日，澎湃新聞報(bào)道，CATL成為大眾汽車集團(tuán)最核心的MEB電動(dòng)車平臺(tái)中國(guó)境內(nèi)唯一、全球內(nèi)優(yōu)先采購(gòu)的動(dòng)力電池供應(yīng)商。隨后，戴姆勒全球總裁蔡澈也表示，未來(lái)無(wú)論是在中國(guó)還是全球，奔馳的電動(dòng)車都會(huì)使用中國(guó)電芯，而上述電池供應(yīng)商也正是寧德時(shí)代。

根據(jù)大眾計(jì)劃，到2025年，旗下各品牌將推出共計(jì)超過(guò)80款全新的電動(dòng)車型，全球銷量達(dá)300萬(wàn)輛，到2030年，車型陣容將實(shí)現(xiàn)全面電動(dòng)化。針對(duì)中國(guó)市場(chǎng)，大眾計(jì)劃到2020年實(shí)現(xiàn)40萬(wàn)輛新能源汽車銷量，2025年實(shí)現(xiàn)150萬(wàn)輛新能源汽車銷量。假設(shè)單車帶電量為50kWh，則到2025年大眾的動(dòng)力電池需求將達(dá)150GWh，其中中國(guó)市場(chǎng)約75GWh。

據(jù)我們?cè)瓉?lái)的測(cè)算，2018年全國(guó)新能源汽車銷量超100萬(wàn)輛，對(duì)應(yīng)動(dòng)力電池需求約50GWh;2020年全國(guó)新能源汽車銷量超200萬(wàn)輛，對(duì)應(yīng)動(dòng)力電池需求約110GWh。而2018年全球新能源汽車銷量將超過(guò)200萬(wàn)輛，對(duì)應(yīng)動(dòng)力電池需求約79.8GWh;2020年全球銷量近450萬(wàn)輛，對(duì)應(yīng)動(dòng)力電池總需求約195GWh。現(xiàn)在寧德時(shí)代進(jìn)軍全球動(dòng)力電池市場(chǎng)，帶動(dòng)鋰電產(chǎn)業(yè)鏈潛在市場(chǎng)空間倍增。

圖4 全球新能源汽車銷量預(yù)測(cè)

圖5 全球電動(dòng)汽車對(duì)應(yīng)動(dòng)力電池需求量預(yù)測(cè)

2017年，美國(guó)和歐洲的新能源乘用車銷量分別為20、30萬(wàn)輛，同比增速達(dá)51%和63%，銷量增長(zhǎng)十分迅猛。由于海外基本不存在補(bǔ)貼因素的影響，銷量真實(shí)反映消費(fèi)者對(duì)新能源汽車的認(rèn)可度，單月銷量有明確的增長(zhǎng)趨勢(shì)。CATL董事長(zhǎng)曾毓群表示，公司正在考慮在德國(guó)、匈牙利、波蘭三國(guó)中擇址建廠，已配套歐洲車企。因而，我們認(rèn)為，全球鋰電巨頭中CATL的產(chǎn)能規(guī)劃能夠與海外整車企業(yè)的需求相匹配，未來(lái)中國(guó)鋰電產(chǎn)業(yè)鏈將跟隨寧德時(shí)代走向全球市場(chǎng)。

圖6 美國(guó)與歐洲新能源乘用車銷量(單位：輛)

3. 大眾加速電動(dòng)車戰(zhàn)略，將引爆新一輪“軍備競(jìng)賽”

路透社報(bào)道，大眾計(jì)劃到2022年年底之前將電動(dòng)汽車生產(chǎn)推廣到全球16家工廠，為其電動(dòng)汽車項(xiàng)目提供價(jià)值200億歐元的電池和相關(guān)技術(shù)。作為汽車行業(yè)全球龍頭，大眾電動(dòng)化進(jìn)程加速將給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手帶來(lái)巨大壓力，或?qū)⒁l(fā)全球車企新一輪“軍備競(jìng)賽”。

在大眾汽車集團(tuán)2016年發(fā)布的“TOGETHER-Strategy 2025”戰(zhàn)略中，將電動(dòng)化作為未來(lái)10年里最核心的戰(zhàn)略基石之一。大眾對(duì)新能源汽車寄予厚望，也提出了相應(yīng)的目標(biāo)。

表3 大眾”Together-strategy 2025”規(guī)劃

圖7 基于MEB平臺(tái)的3款概念車

隨后，根據(jù)華爾街見聞報(bào)道，戴姆勒全球總裁蔡澈在3月26日中國(guó)發(fā)展高層論壇上表示，中國(guó)已成為全球汽車行業(yè)轉(zhuǎn)型過(guò)程中的重要驅(qū)動(dòng)力，戴姆勒正聯(lián)合中國(guó)新老伙伴共同推進(jìn)新能源車產(chǎn)業(yè)布局。3月8日，戴勒姆大中華區(qū)投資有限公司出資6.3億，完成了對(duì)北汽新能源汽車3.93%股份的收購(gòu);戴姆勒還與比亞迪共同為雙方合資成立的純電動(dòng)品牌——騰勢(shì)增資10億元。

圖8 2017年至今Wind新能源汽車指數(shù)

回顧去年新能源汽車板塊走勢(shì)，大行情啟動(dòng)于銷量的改善。而后行情于7月徹底爆發(fā)，主要得益于特斯拉帶來(lái)的“囚徒困境”，全球電動(dòng)化大趨勢(shì)成型。隨著去年7月3日Musk宣布Model 3(有望真正對(duì)傳統(tǒng)汽車行業(yè)造成沖擊)開始量產(chǎn)后，多國(guó)政府和車企紛紛表態(tài)，明顯加快了汽車電動(dòng)化進(jìn)程。對(duì)于國(guó)家和政府來(lái)說(shuō)，投資新能源汽車失敗的損失有限，而錯(cuò)失電動(dòng)化大浪潮損失巨大。

表4 2017年特斯拉Model 3引發(fā)的囚徒困境

我們相信，隨著今年大眾宣布加速電動(dòng)車龐大布局，其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也極有可能跟進(jìn)，帶來(lái)新一輪“軍備競(jìng)賽”，引爆下一輪行情。

表5 外資車企新能源汽車規(guī)劃

4. 銷量持續(xù)超預(yù)期

對(duì)于新能源汽車行業(yè)來(lái)說(shuō)，“量”除新能源汽車產(chǎn)銷量之外還包括中游電池及電池材料的產(chǎn)銷量。

4.1. 淡季不淡，上半年銷量大概率超預(yù)期

年初通常是新能源汽車銷售淡季，而今年淡季不淡，銷量大超預(yù)期。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，今年1-2月新能源汽車銷量累計(jì)達(dá)7.28萬(wàn)輛，同比大幅增長(zhǎng)約212%。因補(bǔ)貼緩沖期的設(shè)置，新能源汽車銷量開年表現(xiàn)強(qiáng)勁，也預(yù)示著上半年銷量的高增長(zhǎng)。根據(jù)我們預(yù)測(cè)，在補(bǔ)貼調(diào)整政策落地，車企快速應(yīng)對(duì)后，行業(yè)將迅速進(jìn)入上升通道，3-5月份的新能源汽車銷量有望持續(xù)超預(yù)期。

圖9 中汽協(xié)新能源汽車銷量(單位：千輛)

今年1-2月新能源汽車的銷量結(jié)構(gòu)：乘用車占比84.7%、專用車占8.4%、客車占6.9%。相比于去年同期，客車銷量提升最為顯著，專用車還未發(fā)力。在乘用車領(lǐng)域，銷量依舊由A00級(jí)小車主導(dǎo)，純電動(dòng)A級(jí)乘用車銷量低迷，預(yù)計(jì)下半年開始發(fā)力，而插電混乘用車由于比亞迪等車企沖量，銷量表現(xiàn)尤其引人注目，1-2月銷量總占比達(dá)31.4%，顯著高于往常。

在整車銷量的拉動(dòng)下，動(dòng)力電池的裝機(jī)量也同樣高速增長(zhǎng)。根據(jù)真鋰研究的數(shù)據(jù)，今年1-2月，動(dòng)力電池裝機(jī)量分別達(dá)1.32GWh和1.04GWh，明顯好于去年同期，達(dá)到去年4-5月的水平。

圖10 動(dòng)力電池裝機(jī)量(單位：GWh)

4.2. 透過(guò)目錄看未來(lái)：車企應(yīng)對(duì)得當(dāng)，補(bǔ)貼調(diào)整影響將快速抵消

通過(guò)對(duì)工信部今年發(fā)布的兩批《新能源汽車推廣應(yīng)用推薦目錄》來(lái)看，車企調(diào)整應(yīng)對(duì)速度非?？?，能量密度、續(xù)航里程等參數(shù)提升明顯，車型設(shè)計(jì)以補(bǔ)貼為導(dǎo)向。

1) 能量密度提升顯著，基本都能達(dá)到最高檔補(bǔ)貼要求。客車的電池能量密度基本都能達(dá)到135Wh/kg以上，獲取1.1倍補(bǔ)貼;乘用車能量密度也迅速提升到140Wh/kg以上，獲得1.1倍補(bǔ)貼;專用車全部車型均滿足115Wh/kg的要求。

圖11 乘用車能量密度統(tǒng)計(jì)(單位：Wh/kg)

圖12 客車能量密度統(tǒng)計(jì)(單位：Wh/kg)

圖13 專用車能量密度統(tǒng)計(jì)(單位：Wh/kg)

圖14 乘用車?yán)m(xù)航里程統(tǒng)計(jì)(單位：公里)

2) 高續(xù)航里程乘用車占比提升，第二批《目錄》中的乘用車基本超過(guò)300公里。

3) 磷酸鐵鋰開始在專用車領(lǐng)域反攻。專用車補(bǔ)貼能量密度一刀切，只有115Wh/kg一條分界線，磷酸鐵鋰電池性價(jià)比極高。2018年兩批《目錄》中，專用車磷酸鐵鋰電池占比分別為58.62%和61.54%，占比提升迅速。

圖15 專用車電池種類占比統(tǒng)計(jì)

4.3. 車型結(jié)構(gòu)變化的啟示

春節(jié)后，新能源汽車產(chǎn)業(yè)開始進(jìn)入傳統(tǒng)旺季， 3月份訂單和出貨量開始增長(zhǎng)。今年行業(yè)會(huì)受到補(bǔ)貼調(diào)整政策和緩沖期的影響，節(jié)奏上略有不同。

緩沖期內(nèi)(2月12日-6月11日)： A00乘用車和客車將成為銷量主力。就總銷量而言，由于去年1-5月基數(shù)較低，緩沖期的整體銷量將在A00的拉動(dòng)下高速增長(zhǎng)。根據(jù)去年的銷量結(jié)構(gòu)來(lái)看，銷量占比最高的一直都是A00級(jí)乘用車，且上半年A00占比更高，而受補(bǔ)貼政策影響，高占比的A00和客車更是著重發(fā)力，整體銷量與電池裝機(jī)量將快速增長(zhǎng)。

緩沖期結(jié)束后(6月11日以后)：在緩沖期內(nèi)被壓抑的物流車、高續(xù)航EV、PHEV銷量會(huì)集中釋放，疊加半年度業(yè)績(jī)沖量影響，6月份將是新能源汽車銷售的重要節(jié)點(diǎn)，隨后行業(yè)進(jìn)入正常節(jié)奏，并隨著年底銷售旺季到來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)。

圖16 2017至今車型銷量占比

4.4. 維持2018年新能源汽車銷量超100萬(wàn)，動(dòng)力電池50GWh以上的預(yù)測(cè)

從政策層面看，2020年200萬(wàn)輛的銷量目標(biāo)從未改變。過(guò)去3年提出的30、50、70萬(wàn)輛的目標(biāo)也均順利實(shí)現(xiàn)。在1.20-1.21日舉行的電動(dòng)汽車百人會(huì)上，科技部部長(zhǎng)萬(wàn)鋼表示：將繼續(xù)支持新能源汽車發(fā)展，保持政策連續(xù)性，2018-2020年目標(biāo)銷量分別為：100、140和200萬(wàn)輛，為行業(yè)發(fā)展提供指引。銷量是新能源汽車行業(yè)基礎(chǔ)，根據(jù)我們測(cè)算，2018年國(guó)內(nèi)新能源汽車總銷量超100萬(wàn)輛，對(duì)應(yīng)的動(dòng)力電池需求量超過(guò)44GWh，若算上更新和庫(kù)存需求，總需求將超過(guò)50GWh，同比增長(zhǎng)約40%。

圖17 萬(wàn)鋼百人會(huì)論壇PPT中的歷年銷量及目標(biāo)

5. 競(jìng)爭(zhēng)格局正在好轉(zhuǎn)

新能源汽車行業(yè)在保持量增的同時(shí)，在政策引導(dǎo)下銷量結(jié)構(gòu)將發(fā)生改變，市場(chǎng)會(huì)向優(yōu)質(zhì)企業(yè)傾斜，市場(chǎng)集中度將迅速提升。2018年補(bǔ)貼政策再度調(diào)整，補(bǔ)貼向高端乘用車傾斜，因此，電池企業(yè)龍頭的集中度將進(jìn)一步得到提升，綁定優(yōu)質(zhì)電池企業(yè)的電池材料企業(yè)的市占率也會(huì)進(jìn)一步上升。我們依據(jù)高工鋰電的產(chǎn)量數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算，2017年，電池材料前五企業(yè)產(chǎn)量總占比均有所提升，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局正不斷好轉(zhuǎn)。2016年，正極材料、負(fù)極材料、電解液、隔膜環(huán)節(jié)前三企業(yè)的產(chǎn)量占比分別為18.4%、56.4%、49.7%和31.1%，而2017年則分別上升至18.4%、63.7%、54.5%和35.5%。我們認(rèn)為，2018年，行業(yè)將繼續(xù)洗牌，各環(huán)節(jié)龍頭企業(yè)的市占率還會(huì)不斷提升。

圖18 動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈前三名企業(yè)產(chǎn)量占比

而電芯行業(yè)的集中度也在不斷提升，CATL與其他電池企業(yè)的出貨量差距不斷拉大。根據(jù)高工鋰電的出貨量數(shù)據(jù)，2015-2017年動(dòng)力電池總出貨量分別為15.7、28.3和36.4GWh，前三名市占率CR3(CATL、比亞迪、沃特瑪)分別為48%、60%和51%。動(dòng)力電池制造行業(yè)需要較深的技術(shù)積累、大規(guī)模資本投入與長(zhǎng)周期的客戶驗(yàn)證，進(jìn)入門檻相對(duì)較高，短期內(nèi)很難有媲美國(guó)內(nèi)現(xiàn)有電池龍頭的企業(yè)誕生。2017-2018年補(bǔ)貼退坡疊加技術(shù)指標(biāo)提升帶來(lái)行業(yè)加速洗牌，近期部分電池企業(yè)出現(xiàn)的債務(wù)問(wèn)題是其集中體現(xiàn)，我們認(rèn)為行業(yè)洗牌已經(jīng)加速開始，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)將在未來(lái)幾年出現(xiàn)明顯優(yōu)化。

表6 2015-2017年動(dòng)力電池裝機(jī)量TOP10(單位：GWh)