華寶新能高發(fā)行價受質(zhì)疑，充電寶也算儲能？

文 ｜ 荊玉

儲能行業(yè)正處在高度景氣的周期之中。

一級市場上，儲能項目被瘋搶，不少天使輪項目估值動輒數(shù)億元；二級市場上，自今年4月行情低點以來，股價翻兩倍、三倍的儲能上市公司不在少數(shù)，市盈率百倍以上成了常態(tài)。

每當有熱門賽道爆發(fā)，難免出現(xiàn)其他玩家以各種方式跳出來“蹭賽道”博取資本紅利的情況，儲能賽道自然也沒能例外。近期將登陸創(chuàng)業(yè)板的華寶新能就打了一個模糊的“擦邊球”。

華寶新能的主營業(yè)務(wù)是便攜式儲能，又被叫做“大號充電寶”。根據(jù)招股書，其2020年在便攜儲能產(chǎn)品的出貨量和銷售規(guī)模均排名全球第一，市場份額達到21％。

但在上市發(fā)行公告中，華寶新能卻和券商機構(gòu)一起，參照海外戶用儲能龍頭派能科技的估值水平發(fā)售股份，將發(fā)行價定在了237．5元／股，對應(yīng)2021年扣非凈利潤的發(fā)行市盈率達到了84．6倍。

由于高發(fā)行價，華寶新能原計劃募資6．76億元，最終募資凈額卻高達55．95億元，超出了擬募資額7．28倍。同時華寶新能的高發(fā)行價和超額募資也受到了外界的質(zhì)疑充電寶也能算儲能？

部分潛在投資者也開始用腳投票。9月12日晚的發(fā)行結(jié)果顯示，華寶新能的網(wǎng)上棄購率達到18．58％，合計棄購股份數(shù)量占總發(fā)行股數(shù)的比例達到了9．01％。這也為華寶新能這只今年以來的最貴新股蒙上了一層陰影。

01

To C Vs TO B

戶用儲能指帶電量3度以上的大型戶用儲能設(shè)備。

便攜式儲能設(shè)備，又被稱為“大號充電寶”和“戶外電源”。嚴格意義上來說，它與手機電池、普通充電寶一樣都屬于小型的儲能產(chǎn)品。但其與戶用儲能卻并非是同一“物種”，兩者的產(chǎn)品類別、應(yīng)用場景和商業(yè)模式都有著顯著的差異。

便攜儲能的容量普遍在1000－3000Wh區(qū)間，即存儲1－3度電，只能供一個功率2000W左右的電磁爐使用1．5個小時，其主要應(yīng)用于露營、攝影、垂釣等戶外活動和地震、火災(zāi)等應(yīng)急場景。

戶用儲能指帶電量3度以上的大型戶用儲能設(shè)備，主要應(yīng)用于離網(wǎng)家庭自發(fā)電、儲電備用和峰谷電價套利。

更高的容量自然意味著更高的售價。根據(jù)華寶新能的招股書，其便攜儲能產(chǎn)品的平均單價為2759元，容量最大（≥1000Wh）的產(chǎn)品系列平均售價為5738元；而戶用儲能，如特斯拉家用電池組Powerwall的售價高達約4．86萬元（7500美元）。

由于產(chǎn)品類別不同，便攜儲能和戶用儲能的商業(yè)模式有著顯著的差別。

便攜儲能售價便宜，更偏消費電子屬性，可以更方便地通過電商銷售；但戶用儲能不僅售價高，對于安全性的要求也更高，因此需要本地分銷商和安裝商的配合，這就要求相關(guān)廠商進行線下渠道的布局。

以華寶新能和派能科技為例，華寶新能主要通過互聯(lián)網(wǎng)線上平臺以B2C方式銷售戶外電源，2021年該渠道占總收入約70％。而派能科技主要通過線下方式以B2B形式進行銷售，由下游集成商負責終端銷售和安裝服務(wù)等。

兩家企業(yè)的商業(yè)模式迥然不同。華寶新能的零售模式下，銷售價格為對終端消費者的零售價，其需要推廣產(chǎn)品、吸引C端消費者，因此呈現(xiàn)出“高毛利率、高銷售費用率”。而派能科技的to B大客戶模式下，毛利率不高但凈利率可觀，銷售費用率極低。

從財報數(shù)據(jù)來看，派能科技的毛利率雖然遠低于華寶新能，但凈利率比華寶新能更高。而華寶新能“高毛利率、高銷售費用率”的特點，與涉及便攜儲能業(yè)務(wù)的跨境電商玩家安克創(chuàng)新、星徽股份更為相似，它們都需要大量的營銷推廣和品牌投放。

但在上市發(fā)行公告中，華寶新能卻選擇了派能科技和安克創(chuàng)新兩家作為可比上市公司。并據(jù)此得出，華寶新能84．6倍的發(fā)行市盈率低于可比上市公司的靜態(tài)市盈率的結(jié)論。

實際情況是，安克創(chuàng)新2021年扣非前后的凈利潤對應(yīng)的市盈率分別為25．44倍和35．3倍，而派能科技2021年扣非前后的凈利潤對應(yīng)的市盈率則均高達200多倍。華寶新能可比公司的平均市盈率主要是被派能科技所抬高的。

對于這一定價方式的合理性，有部分投資者表示了質(zhì)疑——雖然同屬于儲能大行業(yè)，但便攜儲能和戶用儲能既不是同一種產(chǎn)品，在商業(yè)模式上也有著顯著差別，參照戶用儲能的高估值合理嗎？

02

市場差異巨大

便攜儲能和家用儲能有著顯著的差異。

在幾乎所有的商業(yè)模式模型里，行業(yè)賽道都是第一步，它是一切后續(xù)變現(xiàn)的基礎(chǔ)。企業(yè)處在什么賽道，通常決定了企業(yè)的天花板高度。從下游市場來看，便攜儲能和家用儲能在市場規(guī)模方面有著顯著的差異。

如前文所言，便攜儲能主要應(yīng)用于戶外活動和應(yīng)急場景，因而其主力消費市場位于美日歐，消費群體分散且小眾，尤其是戶外活動滲透率高的美國占據(jù)了接近一半的市場份額。

戶用儲能的發(fā)展則主要得益于各國政府補貼支持，以及高電價帶來的（峰谷套利）經(jīng)濟性提升，尤其是歐洲市場，由于電價逐年攀升、俄烏戰(zhàn)爭、能源危機的影響，今年的戶用儲能市場實現(xiàn)了超預(yù)期的爆發(fā)。

由于需求更加剛性，應(yīng)用面更加廣泛，戶用儲能的市場規(guī)模也要更大。方正證券預(yù)計，按儲能系統(tǒng)年均5％的成本下降測算，預(yù)計2025年全球戶用儲能行業(yè)規(guī)模約為1117億元。

便攜儲能市場的發(fā)展則始終要面對需求小眾的問題。其未來的市場空間主要來自于戶外運動和輕量級應(yīng)急備災(zāi)的需求。

目前市場對于便攜儲能的發(fā)展存在不小的爭議。樂觀的觀點如中國化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會預(yù)計，到2026年便攜儲能全球出貨量將超3000萬臺，市場規(guī)模超800億元。

但也有機構(gòu)認為便攜式儲能將始終是一個規(guī)模受限的“利基市場”，不熱衷于戶外運動的國家對于便攜式儲能的需求將一直非常有限。

雖然不少國家的戶外市場發(fā)展尚處于起步階段，如我國參與戶外活動的人口比例僅為9．5％，遠低于美國的約50％，看似有不小的提升空間，但國內(nèi)居民的生活方式卻未必能夠像歐美市場一樣演變。

此外，便攜儲能近兩年的快速爆發(fā)很大程度上得益于疫情下戶外活動需求的增長——自駕游、露營、野餐、攝影等。隨著疫情逐漸消退，這一需求能否持續(xù)存疑。華寶新能的增長也出現(xiàn)了明顯的減速。今年上半年，其營收同比增長35．77％，凈利潤同比增長2．2％；相比過去兩年動輒翻倍的增速已經(jīng)明顯放緩。

以充電寶起家的華寶新能也有進入家用儲能賽道的計劃。招股書顯示，其已成立家庭儲能研究部門，未來也將積極引進掌握行業(yè)前瞻技術(shù)的家庭儲能技術(shù)人才，不斷加強家庭儲能團隊的建設(shè)。

不過家用儲能的帶電量更大，對于安全的要求更高，其家用儲能系統(tǒng)在電芯、PCS、電源模塊等零部件上都具有一定的技術(shù)門檻。想要切入這一賽道，無論是在技術(shù)上，還是渠道建設(shè)上，難度都不小。