明陽(yáng)智能(601615)點(diǎn)評(píng)：風(fēng)電成長(zhǎng)無(wú)虞 且看龍頭亮劍

需求：長(zhǎng)短期需求有支撐，行業(yè)成長(zhǎng)無(wú)虞。風(fēng)電裝機(jī)本身在年內(nèi)呈現(xiàn)一定的季節(jié)性，2022H1 受疫情、物流及建設(shè)進(jìn)度等因素影響，風(fēng)電開(kāi)工裝機(jī)不及預(yù)期;當(dāng)前從需求端來(lái)看，我們依然維持全年裝機(jī)55-60GW 的判斷，預(yù)計(jì)22H1 新增裝機(jī)12-15GW，則70-80%裝機(jī)量在下半年實(shí)現(xiàn)。長(zhǎng)期看，風(fēng)電已具備較好的經(jīng)濟(jì)性，國(guó)內(nèi)能源轉(zhuǎn)型路徑清晰，資源和項(xiàng)目量充足，海上風(fēng)電需求接棒;減排目標(biāo)和能源安全推高海外能源轉(zhuǎn)型速度，潛在需求可觀;綜上行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)無(wú)虞。

量：龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)，市占率持續(xù)提升。根據(jù)公司公告，截至2022Q1 末公司風(fēng)機(jī)在手訂單約20.01GW，其中Q1 新增風(fēng)機(jī)訂單2.54GW、在公開(kāi)市場(chǎng)招標(biāo)中占比約13%。參考風(fēng)芒能源不完全統(tǒng)計(jì)，22H1 中標(biāo)量TOP3 主機(jī)廠分別為金風(fēng)(8.06GW)、遠(yuǎn)景(7.92GW)、明陽(yáng)(7.82GW);TOP3 合計(jì)占比約60%(+13Pcts)，市場(chǎng)集中度進(jìn)一步上升。從中標(biāo)結(jié)構(gòu)上看，公司海上風(fēng)電領(lǐng)先地位穩(wěn)固，上半年在海上風(fēng)電領(lǐng)域中標(biāo)量超2GW，約占海風(fēng)總量的30%以上。

利：多舉措降本路徑清晰，盈利優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)凸顯。1)風(fēng)機(jī)大型化：公司大型化迭代進(jìn)度行業(yè)領(lǐng)先，22Q1 交付機(jī)型容量全部為3MW 及以上，6.XMW及以上占比超36%，8.XMW機(jī)型進(jìn)入規(guī)模交付周期、占比約5%;21 年率先推出了陸上MySE7.0-200 和海上MySE16.0-242 大容量機(jī)組。2)設(shè)計(jì)方案優(yōu)化：

公司MySE 風(fēng)機(jī)采用在體積、重量、效率等方面具有一定比較優(yōu)勢(shì)的超緊湊半直驅(qū)技術(shù)路線，同時(shí)也不斷優(yōu)化調(diào)整技術(shù)方案，用更具性?xún)r(jià)比的產(chǎn)品應(yīng)對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

3)供應(yīng)鏈方面，公司具備葉片、變頻器、變槳控制系統(tǒng)、電氣控制系統(tǒng)等各核心零部件的自主研發(fā)設(shè)計(jì)、制造能力;同時(shí)推進(jìn)供應(yīng)鏈垂直一體化，可向供應(yīng)商輸出關(guān)鍵零部件的技術(shù)，整合其生產(chǎn)能力深度綁定或自我配套生產(chǎn)能力。從價(jià)格端來(lái)看，21 年海陸搶裝結(jié)束之后，受平價(jià)壓力和競(jìng)爭(zhēng)等因素影響，新增海陸主機(jī)招標(biāo)價(jià)格均有較大幅度的下降，綜合考慮訂單交付周期、近期招標(biāo)價(jià)格有企穩(wěn)回升的跡象等因素，預(yù)計(jì)明年起公司盈利水平有望改善。

電站業(yè)務(wù)：發(fā)電貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流，滾動(dòng)開(kāi)發(fā)增厚業(yè)績(jī)。公司電站業(yè)務(wù)的“滾動(dòng)開(kāi)發(fā)”運(yùn)營(yíng)模式逐漸成熟，2021 年轉(zhuǎn)讓7 個(gè)風(fēng)電場(chǎng)、約380MW，截至2022Q1在手新能源電站約1.25GW，在建約1.73GW;開(kāi)發(fā)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，一方面發(fā)電收入和電站轉(zhuǎn)讓可以作為經(jīng)常性業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，同時(shí)也能形成潛在風(fēng)機(jī)需求。

投資建議：我們預(yù)計(jì)公司 2022-2024 年?duì)I收分別為309.72、373.90、433.93 億元，增速為14%/21%/16%;歸母凈利潤(rùn)分別為39.87、47.43、54.67億元，增速為29%/19%/15%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)22-24 年P(guān)E 為18x/15x/13x。考慮到公司風(fēng)機(jī)市占率持續(xù)提升、盈利水平領(lǐng)先且有望持續(xù)改善，因此我們維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期;下游需求不及預(yù)期。