新能源車(chē)行業(yè)高景氣度延續(xù) 各產(chǎn)業(yè)鏈投資價(jià)值成色幾何?

隨著2021年年報(bào)及2022年一季度報(bào)陸續(xù)披露，新能源作為近兩年來(lái)最火熱的賽道之一，吸引了資本市場(chǎng)和廣大投資者的大量注意力。

新能源車(chē)銷(xiāo)量不斷創(chuàng)新高，2021全年優(yōu)質(zhì)車(chē)型持續(xù)投放，疊加向好的政策和經(jīng)濟(jì)環(huán)境，拉動(dòng)需求快速增長(zhǎng)。2021年和2022第一季度國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量分別為352萬(wàn)輛、126萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)166%、139%。

新能源車(chē)在供需格局偏緊的情況下量?jī)r(jià)齊升，新能源產(chǎn)業(yè)鏈板塊上市公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)同比顯著高增。民生證券研報(bào)顯示，95家上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5856.44億元，同比增長(zhǎng)61.9%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)323億元，同比高增145.33%。

新能源產(chǎn)業(yè)鏈分布廣泛，其中涉及電池、三元正極、LFP正極((磷酸鐵鋰正極材料)、負(fù)極、隔膜、電解液、結(jié)構(gòu)件、零部件等板塊。值得注意的是，2022年第一季度，各板塊業(yè)績(jī)延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但受上游原材料漲價(jià)影響，電池板塊歸母凈利增速為-24.65%。

業(yè)績(jī)整體保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)

整體來(lái)看，2021年，新能源車(chē)需求爆發(fā)，新能源產(chǎn)業(yè)鏈板塊業(yè)績(jī)顯著增長(zhǎng)。民生證券研報(bào)顯示，95家新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈板塊上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5856.44億元，同比增長(zhǎng)61.9%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)323億元，同比高增145.33%。

2021年及2022年第一季度新能源車(chē)板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)

資料來(lái)源：民生證券　　

分季度來(lái)看，新能源車(chē)板塊2021年全年?duì)I收逐季攀升，其中2021年第一季度、第二季度、第三季度，同比增速分別為70.79%、65.45%、51.45%，2021第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2667.44億元，同比增速超81%。

細(xì)分領(lǐng)域看，2021年，營(yíng)收增速最高的兩個(gè)板塊依次為銅箔、負(fù)極，營(yíng)收分別實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)115.97%、124.94%;歸母凈利潤(rùn)同比皆實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，其中銅箔、電解液、負(fù)極增速居前，全年增幅均超三倍。

受益于下游需求持續(xù)景氣，進(jìn)入2022年，新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈板塊仍持續(xù)高增長(zhǎng)。2022年第一季度，其中95家上市公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2680.93億元，同比增長(zhǎng)86.42%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)315.72億元，同比高增129.13%。

細(xì)分領(lǐng)域中，2022年第一季度，LFP正極、三元正極、電池的營(yíng)業(yè)收入表現(xiàn)突出，分別同比增長(zhǎng)107.92%、104.27%、104.64%。歸母凈利方面，電解液與負(fù)極依舊維持高增速，同比增速高達(dá)261.70%和108.88%，受上游原材料漲價(jià)影響，電池環(huán)節(jié)歸母凈利增速為-24.65%。

寧德時(shí)代占據(jù)動(dòng)力電池半壁江山

新能源產(chǎn)業(yè)鏈中，動(dòng)力電池是新能源純電動(dòng)汽車(chē)必要的組成部分，按照正級(jí)材料可分為三元電池和磷酸鐵鋰電池。2021年動(dòng)力電池上市公司的營(yíng)業(yè)收入同比大幅增加，2022第一季度營(yíng)收增速不減，盈利能力略有下滑。

在95家上市公司中，從事動(dòng)力電池業(yè)務(wù)的主要有寧德時(shí)代(300750.SZ)、孚能科技(688567.SH)、欣旺達(dá)(300207.SZ)、鵬輝能源(300438.SZ)、國(guó)軒高科(002074.SZ)、科力遠(yuǎn)(600478.SH)、德賽電池(000049.SZ)、珠海冠宇(688772.SH)、蔚藍(lán)鋰芯(002245.SZ)、億緯鋰能(300014.SZ)10家上市公司。

　　2021年，10家上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2437.13億元，同比增長(zhǎng)83.50%。其中寧德時(shí)代、孚能科技和億緯鋰能的營(yíng)收均實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，2021年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1303.56億元、35.00億元、169.00億元，分別同比增長(zhǎng)159.06%、212.60%、107.06%;從歸母凈利來(lái)看，2021年10家公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利215.36億元，同比增長(zhǎng)121.35%。

2022第一季度，上述10家動(dòng)力電池上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收834.29億元，同比增長(zhǎng)104.6%;從歸母凈利來(lái)看，10家企業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利24.24億元，同比下降24.66%。

從毛利率來(lái)看，以10家上市公司對(duì)比來(lái)看，2021年，寧德時(shí)代的毛利率最高，為26.28%，其次是珠海冠宇，毛利率為25.15%;億緯鋰能毛利率為21.57%，;2022第一季度，珠海冠宇毛利率最高，為18.98%，寧德時(shí)代的毛利率降至14.48%。

民生證券認(rèn)為，動(dòng)力電池上市公司的毛利率趨于平穩(wěn)，自2016年開(kāi)始，行業(yè)毛利率呈下滑趨勢(shì)，主要原因在于價(jià)格端和成本端的雙重壓力。2022第一季度，受上游原材料波動(dòng)影響，毛利率下滑嚴(yán)重，行業(yè)平均毛利率為13.97%，較2021年全年下滑2.39個(gè)百分點(diǎn)。

10家動(dòng)力電池企業(yè)的毛利率變動(dòng)情況

資料來(lái)源：民生證券　　

近兩年，市場(chǎng)需求熱度不減，動(dòng)力電池裝車(chē)量呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。2022年第一季度，動(dòng)力電池產(chǎn)量累計(jì)100.6GWh。其中，三元電池累計(jì)產(chǎn)量累計(jì)38.0GWh，占總產(chǎn)量37.8%，同比增長(zhǎng)113.7%;磷酸鐵鋰電池產(chǎn)量累計(jì)62.4GWh，占總產(chǎn)量62.0%，同比累計(jì)增長(zhǎng)317.2%。

動(dòng)力電池裝車(chē)量層面，2022年3月我國(guó)動(dòng)力電池裝車(chē)量共計(jì)21.4GWh，同比上升138%，環(huán)比上升56.6%，同比大幅增長(zhǎng)。其中三元電池共計(jì)裝車(chē)量8.2GWh，同比上升38.3%，環(huán)比上升40.5%;磷酸鐵鋰裝車(chē)量達(dá)13.2GWh，同比增長(zhǎng)238.8%，環(huán)比上升69.4%。

2021年及2022年第一季度動(dòng)力電池市場(chǎng)格局

資料來(lái)源：民生證券　　

值得一提的是，寧德時(shí)代占據(jù)半壁江山，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。根據(jù)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟數(shù)據(jù)，2021年，TOP10企業(yè)裝車(chē)量合計(jì)為142.54GWh，累計(jì)市場(chǎng)占比高達(dá)90.3%。

其中，寧德時(shí)代裝機(jī)量超過(guò)其他9家的總和，市場(chǎng)份額破半，占比52.1%;比亞迪(002594.SZ)裝機(jī)量達(dá)25.06GWh，市場(chǎng)占比為16.2%;TOP3中創(chuàng)新航裝車(chē)量為9.05GWh，市場(chǎng)占比達(dá)5.9%。其他二線(xiàn)廠(chǎng)商動(dòng)力電池裝車(chē)量正在加速蓄勢(shì)，差異較小，市場(chǎng)占有率均低于10%，動(dòng)力電池行業(yè)集中度較高。

產(chǎn)業(yè)鏈各板塊規(guī)模效應(yīng)明顯

在新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈中，其他各板塊的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也較為顯著。

在正極材料中，主要涉及三元正極和LFP正極，上市公司主要有當(dāng)升科技(300073.SZ)、容百科技(688005.SH)、長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科(688779.SH)等9家企業(yè)，2021年，三元正極企業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1238.19億元，同比增長(zhǎng)104.27%;歸母凈利潤(rùn)83.16億元，同比增長(zhǎng)134.1%。

其中，當(dāng)升科技2022第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.42億元，同比增長(zhǎng)204%，環(huán)比增長(zhǎng)24%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.87億元，同比增長(zhǎng)159%，環(huán)比增長(zhǎng)6%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)3.51億元，同比增長(zhǎng)206%，環(huán)比增長(zhǎng)14%。華創(chuàng)證券認(rèn)為當(dāng)升科技2022年第一季度業(yè)績(jī)落于預(yù)告中值偏上區(qū)間，略超預(yù)期。

LFP正極方面，上市公司主要為德方納米(300769.SZ)、龍?bào)纯萍?603906.SH)等8家企業(yè)，2021年LFP企業(yè)總計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收711.11億元，同比增長(zhǎng)112.43%，其中德方納米實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.01億元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

德方納米2021年磷酸鐵鋰出貨量為9.1萬(wàn)噸，同比大增198%，其中第四季度磷酸鐵鋰正極出貨3.8萬(wàn)噸左右，環(huán)比增長(zhǎng)超70%，主要由于公司3萬(wàn)噸技改增量已于第四季度陸續(xù)投產(chǎn)貢獻(xiàn)增量，截至2021年底，公司產(chǎn)能已達(dá)到15.5萬(wàn)噸。東吳證券預(yù)計(jì)德方納米2022年盈利水平有望維持0.8萬(wàn)/噸，同比基本持平。

在負(fù)極材料方面，上市公司主要為璞泰來(lái)(603659.SH)、中科電氣(300035.SZ)、貝特瑞(835185.BJ)、翔豐華(300890.SZ)、杉杉股份(600884.SH)5家企業(yè)，2021年這5家負(fù)極企業(yè)總計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收434.99億元，同比增長(zhǎng)124.94%;歸母凈利潤(rùn)69.95億元，同比增長(zhǎng)363.41%。

其中，杉杉股份2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入206.99億元，同比增長(zhǎng)151.94%;貝特瑞實(shí)現(xiàn)營(yíng)收104.91億元，同比增長(zhǎng)135.7%;與之百億營(yíng)收形成鮮明對(duì)比的是，璞泰來(lái)2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.49億元，同比高增161.83%;翔豐華實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.18億元，同比增長(zhǎng)168.78%;中科電氣實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.65億元，同比增長(zhǎng)122.56%。

2022年第一季度，5家負(fù)極材料的業(yè)績(jī)不減，總計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收135.48億元，同比增長(zhǎng)67.76%;歸母凈利潤(rùn)20.61億元，同比增長(zhǎng)108.98%。

從負(fù)極材料市場(chǎng)格局來(lái)看，市場(chǎng)集中度高，格局較為穩(wěn)定。負(fù)極材料市場(chǎng)市占率前三(CR3)、前五(CR5)的企業(yè)，分別占據(jù)了45%和65%的市場(chǎng)份額。

2021年，國(guó)內(nèi)負(fù)極材料的主要供應(yīng)商有貝特瑞、江西紫宸、杉杉科技、東莞凱金等，年度出貨量均突破8萬(wàn)噸。其中，貝特瑞穩(wěn)居國(guó)內(nèi)負(fù)極龍頭地位，市占率約21%，同比提升2個(gè)百分點(diǎn);上海杉杉與江西紫宸并列第二，市場(chǎng)份額均為12%。

2021年負(fù)極材料市場(chǎng)格局

資料來(lái)源：民生證券　　

再來(lái)看2021年國(guó)內(nèi)隔膜市場(chǎng)格局，濕法隔膜呈現(xiàn)龍頭壟斷局面，干法隔膜呈現(xiàn)“三足鼎立”態(tài)勢(shì)。其中在濕法隔膜中，恩捷股份(002812.SZ)霸據(jù)市場(chǎng)50%份額，CR3和CR5分別占據(jù)了76%和89%的市場(chǎng)份額;在干法隔膜中，TOP3企業(yè)分別為中興新材、星源材質(zhì)(22.570, -0.52, -2.25%)(300568.SZ)以及惠強(qiáng)新材，市占率分別為29%、21%、20%。

2021年國(guó)內(nèi)濕法、干法隔膜市場(chǎng)格局

資料來(lái)源：民生證券　　

2021年，恩捷股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)收79.82億元，同比增長(zhǎng)86.36%;星源材質(zhì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.61億元，同比增長(zhǎng)92.76%。2022年第一季度，隔膜頭部企業(yè)仍保持高速增長(zhǎng)。其中星源材質(zhì)2022第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.64億元，同比增長(zhǎng)57.35%，恩捷股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.92億元，同比增長(zhǎng)79.63%。

民生證券預(yù)計(jì)，未來(lái)隔膜市場(chǎng)份額將繼續(xù)向頭部企業(yè)集中，其原因?yàn)樾袠I(yè)設(shè)備與技術(shù)壁壘過(guò)高，產(chǎn)線(xiàn)周期長(zhǎng)，新玩家難以進(jìn)入賽道。龍頭企業(yè)已具備產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)，規(guī)模效應(yīng)明顯，對(duì)成本控制能力強(qiáng)，客戶(hù)粘性高，未來(lái)成長(zhǎng)性確定。因此，二三線(xiàn)廠(chǎng)商將被逐步出清，龍頭市場(chǎng)份額持續(xù)擴(kuò)大。

與此同時(shí)，受益于全球新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，鋰電池需求爆發(fā)，鋰電池電解液需求激增。數(shù)據(jù)顯示，2015-2021年全球電解液產(chǎn)量從11.08萬(wàn)噸增至56.8萬(wàn)噸，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)31.2%，其中2021年同比增幅達(dá)68.6%。

資料來(lái)源：民生證券　　

目前來(lái)看，電解液的全球市場(chǎng)格局相對(duì)集中，2021年CR3、CR5的市場(chǎng)份額分別為52%、63%，天賜材料(002709.SZ)與新宙邦(300037.SZ)的雙龍頭效應(yīng)明顯，2021年的市占率分別為26%、14%，為全球市占率前兩名。

具體來(lái)看，天賜材料2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收97.33億元，同比增長(zhǎng)265.92%。公司持續(xù)推進(jìn)高能量密度配方的配套原材料研發(fā)和生產(chǎn)，新型電解質(zhì)和添加劑繼續(xù)放量，同時(shí)對(duì)客戶(hù)服務(wù)水平提出了更高的要求。隨著2021年子公司浙江天碩VC項(xiàng)目、九江天賜15萬(wàn)噸鋰電材料項(xiàng)目相繼完工，電解液原材料六氟磷酸鋰、VC等材料的供應(yīng)能力繼續(xù)上一個(gè)臺(tái)階，為公司維持行業(yè)龍頭地位提供了堅(jiān)實(shí)的物質(zhì)基礎(chǔ)。

新宙邦2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)69.51億元、13.07億元，分別同比增長(zhǎng)134.76%、、152.36%，主要是受益于鋰電行業(yè)需求爆發(fā)，公司鋰電池化學(xué)品業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，同時(shí)電容化學(xué)品、醫(yī)藥中間體、半導(dǎo)體化學(xué)品等業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)也實(shí)現(xiàn)良好增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)持續(xù)創(chuàng)歷史新高。

新能源產(chǎn)業(yè)鏈鋪陳較廣，也是一條長(zhǎng)坡厚雪的投資賽道。中信證券認(rèn)為，2021年行業(yè)高景氣度延續(xù)，需求與供給匹配不足的結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配持續(xù)，鋰鈷資源、電解液、正極材料等中上游產(chǎn)業(yè)受益下游高景氣的旺盛需求營(yíng)收及利潤(rùn)高增，電池廠(chǎng)和整車(chē)廠(chǎng)利潤(rùn)承壓，并進(jìn)行一定程度的提價(jià)。

中信證券進(jìn)一步指出，隨著國(guó)內(nèi)新車(chē)型加速投放、歐洲政策的持續(xù)推動(dòng)和美國(guó)電動(dòng)車(chē)政策預(yù)期持續(xù)向好，同時(shí)，疫情緩解之后生產(chǎn)和銷(xiāo)量端有望復(fù)蘇，2022年全球新能源汽車(chē)有望延續(xù)高增長(zhǎng)。從全球視野看，中國(guó)電動(dòng)化供應(yīng)鏈快速發(fā)展、最為完善，龍頭企業(yè)已經(jīng)供應(yīng)海外，作為全球優(yōu)質(zhì)制造資產(chǎn)的價(jià)值凸顯。

東方證券也持有相同的觀點(diǎn)，其認(rèn)為，后疫情時(shí)代，電動(dòng)車(chē)、儲(chǔ)能、其他消費(fèi)等主要鋰電池市場(chǎng)都將進(jìn)入一個(gè)新的加速成長(zhǎng)期;產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)“供應(yīng)鏈管理利潤(rùn)+加工費(fèi)利潤(rùn)+產(chǎn)業(yè)溢價(jià)利潤(rùn)”模式，各企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力又會(huì)有新的體現(xiàn)，行業(yè)合理的盈利水平與部分企業(yè)較高的盈利水平會(huì)成為價(jià)值的錨;供應(yīng)鏈穩(wěn)定會(huì)是長(zhǎng)期需求，產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟將逐步形成。

不過(guò)，民生證券認(rèn)為，若全球疫情反復(fù)，影響供需兩端，新能源行業(yè)增長(zhǎng)可能受限;各主要國(guó)家對(duì)新能源行業(yè)的支持力度若不及預(yù)期，則新興產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)將放緩;若行業(yè)“玩家”數(shù)量增多，競(jìng)爭(zhēng)加劇下，價(jià)格可能超預(yù)期下降。(思維財(cái)經(jīng)出品)■