正和生態(tài)：運營效率不斷下滑 客戶依賴卻在提高

中國資本觀察

從新三板退市后，積極沖擊上交所A股的北京正和恒基濱水生態(tài)環(huán)境治理股份有限公司（下稱“正和生態(tài)”、“公司”）日前已經(jīng)進(jìn)入信息預(yù)披露階段。公司主營業(yè)務(wù)涵蓋生態(tài)保護(hù)、生態(tài)修復(fù)、水環(huán)境治理、生態(tài)景觀建設(shè)及規(guī)劃設(shè)計服務(wù)，其中，以生態(tài)景觀建設(shè)和修復(fù)為主。

因行業(yè)內(nèi)中小企業(yè)眾多、競爭優(yōu)勢不突出，近幾年正和生態(tài)的資金壓力不斷增加，與此同時，施工工程結(jié)束后，還有較大的回款壓力。在信披中有大量的未決訴訟，涉案金額較大，且2020年新增的訴訟案件就有9起，是近幾年訴訟案件最多的一年。

運營效率不斷下滑 客戶依賴卻在提高

2017年－2019年，公司的存貨周轉(zhuǎn)率（次）分別為，9．12、7．73、3．46，呈快速下滑的趨勢?？杀壬鲜泄镜拇尕浿苻D(zhuǎn)率的均值比較低，但相比之下要穩(wěn)定的多。面對“優(yōu)異”存貨周轉(zhuǎn)水平，公司解釋稱，中標(biāo)的項目主要為國家、省市級重點項目，業(yè)主對項目的管理較為規(guī)范，重視項目過程計量和進(jìn)度管理；公司存貨規(guī)模較小。

公司存貨主要組成部分為已完工未結(jié)算資產(chǎn)，報告期內(nèi)，公司存貨規(guī)模較各期總資產(chǎn)的比例分別為4．60％、6．53％ 及7．27％，存貨規(guī)模占比也在快速上漲。因大部分客戶為政府相關(guān)部門、政府授權(quán)的投資主體或國有性質(zhì)企事業(yè)單位，公司未對存貨計提跌價準(zhǔn)備。

正和生態(tài)對自身的經(jīng)營管理水平很有信心，但不斷提高的負(fù)債水平卻敲醒了警鐘。

報告期內(nèi)，正和生態(tài)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為，44．56％、54．63％、59．08％，比可比上市公司的負(fù)債率均值要低一些，但其年度漲幅偏大，表明公司的負(fù)債規(guī)模增速較快；財務(wù)費用中利息支出分別為402．42萬元、1，082．12萬元、3，341．64萬元，其增加主要系公司銀行貸款增加所致。期間，融資擔(dān)保服務(wù)費也在快速增加，2017年為94．31萬元，2019年已經(jīng)達(dá)到544．41萬元。

截至2019年12月31日，本公司合并報表的負(fù)債總額為163，508．02萬元，主要為流動負(fù)債，包括短期借款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、應(yīng)交稅費和其他應(yīng)收款等，而期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額僅為8，895．18萬元，為報告期內(nèi)最少的年份。

與負(fù)債率不斷提高相比，凈資產(chǎn)收益率的下降更令人擔(dān)憂。報告期內(nèi)，公司加權(quán)平均歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益的凈資產(chǎn)收益率分別為，19．28％、16．77％、8．91％。該財務(wù)指標(biāo)的驟降，表明公司的運營能力并非招股書中所言的那般美好。

因公司的行業(yè)特點，承接項目的體量比較大，容易形成客戶集中度高的狀況。

報告期內(nèi)，正和生態(tài)前5名客戶合計的營業(yè)收入占當(dāng)期營業(yè)收入總額的比例分別為68．22％、73．21％及 82．02％?？蛻艏卸绕邥斐奢^大程度的客戶依賴，加之該行業(yè)集中度低，在未來的定價能力可能會降低。公司則表示，主要客戶的重大項目具有良好的資金保障和可持續(xù)性，同時大型項目利潤水平相對較高，公司未來將繼續(xù)拓展大型項目業(yè)務(wù)。

大型項目有建設(shè)周期長、回款速度較慢的特點。在“去杠桿”、“緊信用”的金融環(huán)境下，融資環(huán)境趨緊，市場競爭將更加激烈，正和生態(tài)又表示，將業(yè)務(wù)重心聚焦在京津冀等幾個區(qū)域，控制業(yè)務(wù)規(guī)模、優(yōu)先選擇回款速度快的項目。從公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額來看，此舉也是勢在必行。

報告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為，7，014．54萬元、－48，804．89萬元、－22，272．22萬元，同時疊加資產(chǎn)負(fù)債率等財務(wù)指標(biāo)不難發(fā)現(xiàn)，正和生態(tài)的資金流趨于緊張。為緩解銀行借貸資金等方面的壓力，上市融資倒是很好的補血途徑。

融資用途實操性難以跟蹤和考量

正和生態(tài)擬上市融資的這四個項目都無需備案。戰(zhàn)略及管理提升項目是，公司擬與戰(zhàn)略咨詢機構(gòu)合作，通過定制咨詢服務(wù)的方式，為公司提供市場布局、產(chǎn)品開發(fā)等方面的執(zhí)行方案；生態(tài)保護(hù)與環(huán)境治理研發(fā)能力提升項目是，對現(xiàn)有研發(fā)場地進(jìn)行升級改造，合理布局；信息化建設(shè)項目是，通過對財務(wù)管理體統(tǒng)、門戶網(wǎng)站等應(yīng)用系統(tǒng)的建設(shè)、提升，優(yōu)化組織架構(gòu)和工作流程。

這四個項目都在著力提升公司的運營效率，操作上還存在一定程度的交叉重疊，以公司當(dāng)前較為收縮的經(jīng)營模式來看，募集資金可能難以發(fā)揮最大效益。與此同時，14．5億的在此四個項目中如何使用和規(guī)范，外界很難跟蹤和有效評估。也因此，募集資金的用途缺乏說服力，可能最重要的目的還是補充現(xiàn)金流。

未來，生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理項目的利潤水平會持續(xù)穩(wěn)定，對準(zhǔn)入企業(yè)的門檻、服務(wù)質(zhì)量、技術(shù)等方面的要求將不斷提高。正和生態(tài)擬沖擊IPO來補充流動資金也無可厚非，上市也是提升品牌價值、樹立企業(yè)形象的重要途徑。于此，商業(yè)觀察對公司持肯定態(tài)度，但在處理客戶依賴、規(guī)模擴張等方面還欠缺更高層次的戰(zhàn)略規(guī)劃。

編輯：王小陌

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