光伏板塊投資邏輯分析

我們于2014年12月25日發(fā)布光伏板塊觀點(diǎn)《利空出盡，后期行業(yè)利好將逐步釋放，強(qiáng)烈建議布局光伏板塊投資機(jī)會(huì)》，半個(gè)月來(lái)光伏板塊內(nèi)外盤(pán)有漲有跌，個(gè)股表現(xiàn)亦分化明顯。當(dāng)前，我們認(rèn)為：（1）由資金面推動(dòng)的股價(jià)劇烈波動(dòng)期已經(jīng)過(guò)去，板塊和個(gè)股表現(xiàn)將趨于理性；（2）內(nèi)、外部利空以及油價(jià)下跌的影響已經(jīng)得到消化，而政策催化、基本面利好逐漸兌現(xiàn)等因素將帶來(lái)投資機(jī)會(huì)；（3）全球需求特別是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍有充分發(fā)掘潛力，行業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期邏輯依然堅(jiān)定。因此我們重申光伏板塊投資機(jī)會(huì)，建議重點(diǎn)布局光伏制造與電站龍頭企業(yè)，具體觀點(diǎn)如下：

　　1、成品油消費(fèi)稅持續(xù)上調(diào)，打破油價(jià)下跌利空國(guó)內(nèi)光伏發(fā)展邏輯，同時(shí)利好國(guó)內(nèi)新能源持續(xù)發(fā)展。

　　去年4季度以來(lái)，原油價(jià)格的大幅下跌一直壓制光伏板塊投資情緒，市場(chǎng)擔(dān)憂傳統(tǒng)能源下跌影響國(guó)內(nèi)新能源政策方向。

　　從實(shí)際情況來(lái)看，國(guó)家利用原油大幅下跌持續(xù)上調(diào)成品油消費(fèi)稅，相當(dāng)于提高傳統(tǒng)石化能源環(huán)保成本，進(jìn)而推動(dòng)國(guó)內(nèi)節(jié)能減排工作，利好國(guó)內(nèi)光伏、風(fēng)電等新能源發(fā)展（間接推動(dòng)新能源平價(jià)、稅收增加直接支持新能源發(fā)展），這點(diǎn)與國(guó)家利用煤價(jià)下跌帶來(lái)的火電盈利空間提高可再生能源附加稅同出一轍。

　　2、從行業(yè)自身來(lái)看，14年光伏實(shí)際裝機(jī)或超市場(chǎng)悲觀預(yù)期，15年裝機(jī)規(guī)劃出臺(tái)有望進(jìn)一步刺激板塊表現(xiàn)。

　　近期江蘇經(jīng)信委發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2014年江蘇省新增太陽(yáng)能發(fā)電1.36GW，作為東部少有的未出臺(tái)地方光伏政策的省份，我們認(rèn)為該數(shù)據(jù)已超出了此前市場(chǎng)預(yù)期，從這一點(diǎn)來(lái)看，我們認(rèn)為2014年全國(guó)光伏裝機(jī)大概率超出此前10GW的悲觀預(yù)期。

　　2015年光伏規(guī)劃目標(biāo)缺席全國(guó)能源工作會(huì)議，但從2014年情況來(lái)看，雖然2013年的能源工作會(huì)議提出了新增光伏發(fā)電裝機(jī)14GW，但真正的規(guī)劃是在2014年1月17日發(fā)布的《國(guó)家能源局關(guān)于下達(dá)2014年光伏發(fā)電年度新增建設(shè)規(guī)模的通知》（國(guó)能規(guī)劃33號(hào)文）中給出的，因此我們認(rèn)為2015年光伏具體規(guī)劃將于近期出臺(tái)。

　　根據(jù)我們的了解，國(guó)家能源局將繼續(xù)控制2015年光伏地面配額，但規(guī)模相比2014年會(huì)穩(wěn)步增長(zhǎng)，同時(shí)完全放開(kāi)分布式配額指標(biāo)（包括地面分布式），并且能源局將在2015年中期進(jìn)行指標(biāo)完成情況核查，上半年裝機(jī)完成率超過(guò)50%的省份將可以額外申請(qǐng)配額，從而刺激各地光伏建設(shè)積極性與力度。政策如此調(diào)整，一是為了展現(xiàn)大力發(fā)展分布式的決心，二是通過(guò)激勵(lì)和考核來(lái)刺激各地政府努力完成目標(biāo)，因此2015年的分布式落地更具政策基礎(chǔ)。

　　3、可再生能源配額制有望正式發(fā)布，保證光伏、風(fēng)電等可再生能源持續(xù)發(fā)展。去年4季度討論熱烈的可再生能源配額制有望正式發(fā)布，配額要求將高于行業(yè)規(guī)劃又具備可行性，這將從上層約束的角度促進(jìn)國(guó)內(nèi)光伏、風(fēng)電等可再生能源持續(xù)發(fā)展。

　　4、2015年裝機(jī)有望達(dá)到16-18GW，上半年將淡季不淡。結(jié)合行業(yè)2014年指標(biāo)遺留情況及2015年自身規(guī)劃水平來(lái)看，我們判斷2015年將是國(guó)內(nèi)光伏裝機(jī)大年，預(yù)計(jì)全年裝機(jī)量在15-18GW，甚至更高，行業(yè)增速近50%。同時(shí)，由于部分2014年項(xiàng)目推遲至2015年上半年建設(shè)，且東部分布式季節(jié)性波動(dòng)較小，因此今年上半年國(guó)內(nèi)光伏大概率將淡季不淡，我們也將從企業(yè)陸續(xù)公布的項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度等數(shù)據(jù)印證行業(yè)的發(fā)展。

　　5、投資方面，行業(yè)將呈現(xiàn)細(xì)分板塊分化、個(gè)股分化，當(dāng)前階段建議配置確定性強(qiáng)的龍頭企業(yè)。

　　首先，自2012年年底觸底反彈，光伏板塊已連續(xù)兩年具有較好的表現(xiàn)。其中，2013年行業(yè)復(fù)蘇初期呈現(xiàn)的是龍頭領(lǐng)漲，板塊普漲的局面；2014年則出現(xiàn)明顯的板塊分化，運(yùn)營(yíng)板塊更受關(guān)注，制造及電站開(kāi)發(fā)類企業(yè)表現(xiàn)相對(duì)較弱。而2015年，在行業(yè)復(fù)蘇周期延續(xù)、股價(jià)持續(xù)的良好表現(xiàn)等影響下，預(yù)計(jì)股價(jià)表現(xiàn)將進(jìn)一步鎖定基本面，板塊分化、個(gè)股分化更加明顯。

　　第二，從細(xì)分板塊選擇上，光伏可以簡(jiǎn)單分為傳統(tǒng)制造、電站EPC/BT/BOT、電站運(yùn)營(yíng)三大類。傳統(tǒng)制造盈利主要依賴全球行業(yè)新增需求，電站EPC/BT/BOT業(yè)務(wù)盈利增長(zhǎng)主要依賴國(guó)內(nèi)新增需求，電站運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)考核累積量水平，更多的與企業(yè)累積量增速相關(guān)，且盈利穩(wěn)定。對(duì)于2015年，行業(yè)面臨較高的新增量增速，我們判斷：

　?。?）電站EPC/BT/BOT企業(yè)將具有階段性機(jī)會(huì)，但估值水平中期承壓，可重點(diǎn)關(guān)注分布式EPC企業(yè)。

　?。?）運(yùn)營(yíng)方面，目前行業(yè)累計(jì)裝機(jī)約30GW，年均15GW左右的裝機(jī)量使得行業(yè)累計(jì)裝機(jī)依然維持較高增速，運(yùn)營(yíng)高增長(zhǎng)邏輯依然明確，因此預(yù)計(jì)2015年及后期仍將具有更好的表現(xiàn)。

　?。?）制造業(yè)仍然重點(diǎn)關(guān)注高效電池利用的逐步推廣。

　　第三，從個(gè)股選擇上來(lái)看，我們判斷目前板塊處于觸底后的初期反彈，同時(shí)2014年行業(yè)整體并網(wǎng)低于預(yù)期使得上市公司年報(bào)業(yè)績(jī)會(huì)有較大分化，因此這一階段我們更多的建議配置確定性強(qiáng)的龍頭企業(yè)，同時(shí)建議關(guān)注增長(zhǎng)相對(duì)確定的電站開(kāi)發(fā)類企業(yè)。