金融改革次序是人民幣國際化的關(guān)鍵

在6月28日上海金融與法律研究院舉辦的論壇上，西班牙對外銀行亞洲研究部亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家夏樂表示，人民幣國際化應(yīng)遵循先利率市場化、匯率市場化、資本賬戶金融改革，再人民幣國際化的次序。他認(rèn)為，在當(dāng)前人民幣有貶值趨向時(shí)，如果次序顛倒，會帶來負(fù)面影響。

夏樂以2015年8月11日的匯率改革為例，指出人民幣國際化和匯率之間的重要關(guān)系。2015年8月11日，中國人民銀行宣布調(diào)整人民幣對美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制，做市商參考上一日銀行間外匯市場收盤匯率，向中國外匯交易中心提供中間價(jià)報(bào)價(jià)。這是對人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)行的重大改革。8月11日，美元對人民幣中間價(jià)報(bào)6.2298，較前一交易日人民幣中間價(jià)貶值1.86%。然而，貶值預(yù)期過于顯性，使得人民幣出現(xiàn)持續(xù)性貶值的趨勢，央行遂在2015年10月正式引入調(diào)節(jié)跨境資本流動(dòng)的宏觀審慎措施，旨在抑制外匯市場過度波動(dòng)。

夏樂認(rèn)為，“811匯改”的教訓(xùn)之一就是要重視金融改革在人民幣國際化中的次序。

“當(dāng)人民幣處于升值的預(yù)期中，外界對其經(jīng)濟(jì)和貨幣有足夠信心的時(shí)候，做什么都是好的。因?yàn)閿U(kuò)大一點(diǎn)資本賬戶，大家都會涌搶人民幣；匯率區(qū)間拓寬一點(diǎn)，意味著人民幣可以漲的更多。”夏樂指出，在這種情況下，各方面改革可以齊頭并進(jìn)。但當(dāng)人民幣有貶值趨向的時(shí)候，每一步人民幣國際化舉措都會對利率市場化和資本賬戶開放等有強(qiáng)烈的副作用。

在夏樂看來，人民幣國際化會為匯率改革帶來不確定性，因?yàn)槎呤窍嗷ブ萍s的關(guān)系。他指出，人民幣國際化意味著人民幣的凈流出，而凈流出能持續(xù)多久取決于人們對人民幣的信心。一旦信心消失，就會變成凈流入，而凈流入意味著相應(yīng)外匯數(shù)量的凈流出。

“‘811’之后，凈流出變?yōu)閮袅魅?，外匯儲備大量下降，自然會影響人們對人民幣的的信心，匯率因此進(jìn)一步貶值。”他說。

夏樂還說，在未來部署人民幣國際化戰(zhàn)略時(shí)，除了考慮匯率市場的承受性，還要重視離岸市場和海外人民幣的回流。

他舉了兩個(gè)例子。一是離岸市場，他說，在“811”匯改之前，人民幣匯率傾向于國內(nèi)和海外市場共同影響決定，但由于匯改之后人民幣大量貶值，央行被迫干預(yù)市場，導(dǎo)致國內(nèi)交易者開始關(guān)注海外價(jià)格。在不到一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，人民幣定價(jià)權(quán)就從國內(nèi)市場轉(zhuǎn)向海外。“這樣的狀況非常不利，因?yàn)槿嗣駧胚€不能像美元一樣強(qiáng)大，允許海外定價(jià)。”

第二個(gè)例子是貨幣互換。夏樂提到，2015年阿根廷發(fā)生嚴(yán)重貨幣貶值，為穩(wěn)定阿根廷比索，阿央行根據(jù)之前與中國央行達(dá)成的貨幣互換協(xié)議，在國際市場上用人民幣換美元。“阿根廷央行變成了國際市場最大的人民幣空頭，這對匯率的負(fù)面影響會有多大？ 如果每個(gè)互換對手都這么做，人民幣匯率壓力可想而知。”由此，夏樂直指，單獨(dú)開放資本項(xiàng)下人民幣自由流動(dòng)并不可行。

從當(dāng)前來看，夏樂認(rèn)為，在中美貿(mào)易摩擦背景下，我國選擇加大對外開放，意味著我國必將會推動(dòng)匯率和資本賬戶的改革，這會為人民幣國際化打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。