此次金融危機(jī)是美國怎么隱發(fā)的?

【專家解說】：美國次貸危機(jī)是一場新型的金融危機(jī)，其產(chǎn)生的內(nèi)在機(jī)理是金融產(chǎn)品透明度不足、信息不對稱，金融風(fēng)險(xiǎn)被逐步轉(zhuǎn)移并放大至投資者。這些風(fēng)險(xiǎn)從住房市場蔓延到信貸市場、資本市場，從金融領(lǐng)域擴(kuò)展到經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，并通過投資渠道和資本渠道從美國波及到全球范圍。 國際經(jīng)濟(jì)界多數(shù)意見認(rèn)為，雖然次貸危機(jī)給世界經(jīng)濟(jì)造成了一定的影響，但并不能據(jù)此判斷會引發(fā)全球性經(jīng)濟(jì)危機(jī)。IMF最近表示，國際金融市場動蕩的形勢尚在 "可控制范圍內(nèi)"。但也有少數(shù)人認(rèn)為，次貸危機(jī)有可能導(dǎo)致本輪世界經(jīng)濟(jì)繁榮周期發(fā)生逆轉(zhuǎn)。索羅斯認(rèn)為，次貸危機(jī)是第二次世界大戰(zhàn)以來60年內(nèi)最嚴(yán)重的金融危機(jī)，是美元作為世界貨幣時(shí)代的終結(jié)。英國《金融時(shí)報(bào)》評論家沃爾夫 (Martin Wolf)將次貸危機(jī)視為盎格魯-撒克遜金融體系的危機(jī)。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅比尼(Roubini)則認(rèn)為，美聯(lián)儲的連續(xù)降息舉措難以阻止美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退。 根據(jù)所掌握的資料來分析，筆者認(rèn)為，世界經(jīng)濟(jì)衰退可能性是存在的，由于次貸危機(jī)尚未見底，其不確定性風(fēng)險(xiǎn)更值得警惕，其對全球經(jīng)濟(jì)金融的影響也不可低估。 流動性過剩與次貸危機(jī) 在經(jīng)歷了連續(xù)四年的高速增長之后，世界經(jīng)濟(jì)在2007年出現(xiàn)了調(diào)整跡象，經(jīng)濟(jì)增長放緩的壓力和通貨膨脹的威脅同時(shí)出現(xiàn)給世界經(jīng)濟(jì)的前景蒙上了陰影。泛濫的流動性推動了世界經(jīng)濟(jì)的增長，也助漲了全球商品、金融市場的資產(chǎn)價(jià)格。價(jià)格的高漲使得通脹在全球蔓延;過于泛濫的流動性則放大了全球投資者的" 自信"，帶來全球信用的膨脹。就根本而言，次貸危機(jī)的根源在于貨幣緊縮政策的時(shí)滯和全球的流動性過剩。 貨幣緊縮政策時(shí)滯 "9·11事件"發(fā)生以后，美國經(jīng)濟(jì)增長放緩。為了刺激經(jīng)濟(jì)增長，美聯(lián)儲連續(xù) 13次降息，逐次調(diào)低到1%。此舉雖然對經(jīng)濟(jì)增長起到了刺激作用，但其副作用也不容忽視。一方面，實(shí)際利率過低令國內(nèi)信貸尤其是房地產(chǎn)貸款膨脹，增加了美元供給;另一方面，低利率令美元貶值，為全球流動性泛濫埋下隱患。 事實(shí)上,次貸危機(jī)爆發(fā)的真正原因在于美國貨幣緊縮政策的時(shí)滯效應(yīng)。針對房價(jià)企高等經(jīng)濟(jì)過熱表現(xiàn),美聯(lián)儲連續(xù)17次加息,基準(zhǔn)利率從1%上調(diào)到5. 25%。伴隨著美國利率的不斷提升，政策的累積效應(yīng)逐步積累沉淀, 使得信用等級較差的客戶開始出現(xiàn)無法承受貸款負(fù)擔(dān)的狀況。為避免壞賬進(jìn)一步增加,貸款機(jī)構(gòu)收緊銀根，從而使貸款客戶的資金狀況更加惡化,被激化的壞賬通過證券化鏈條傳導(dǎo)給全球金融市場和投資者,最終引發(fā)次貸危機(jī)突然大規(guī)模爆發(fā)。 全球流動性過剩 導(dǎo)致危機(jī)影響規(guī)模異常嚴(yán)重的原因則是全球流動性過剩。全球經(jīng)濟(jì)的失衡、美元貶值、低息政策和金融衍生工具的大量使用則是全球流動性泛濫的主要原因。對于次級貸款市場而言，一般貸款機(jī)構(gòu)出于謹(jǐn)慎考慮會采取"惜貸"的原則。本來其貸款客戶是資信等級較差的，但是在全球資金供給過剩的背景下，通過次貸證券化的手段讓貸款機(jī)構(gòu)獲得了充足的資金來源，而房價(jià)的持續(xù)上漲則讓貸款機(jī)構(gòu)忽視風(fēng)險(xiǎn)，肆意降低了貸款審核標(biāo)準(zhǔn)。貸款標(biāo)準(zhǔn)降低，貸款規(guī)模過度擴(kuò)大，再經(jīng)由證券市場傳導(dǎo)給全世界投資美國次級貸款證券的投資者，最終演繹成為全球的潛在金融風(fēng)險(xiǎn)。 金融市場多米諾骨牌效應(yīng) 美聯(lián)儲為刺激經(jīng)濟(jì)，在多次降息的同時(shí)放松金融管制:一方面，降低信用標(biāo)準(zhǔn)，鼓勵商業(yè)銀行向信用等級低的借款者放款;另一方面，允許金融機(jī)構(gòu)以低成本的借貸投資于高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，允許投資銀行為擴(kuò)大利潤來源不斷設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)復(fù)雜、高杠桿的衍生品提供給客戶，對沖基金大量涌現(xiàn)。衍生品市場在提供流動性和分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也使得各類金融機(jī)構(gòu)以流動性為鏈條捆綁在一起;一旦鏈條某個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，便會引起連鎖反應(yīng)。 美國經(jīng)濟(jì)步入景氣收縮期 隨著次貸危機(jī)的爆發(fā)，更多的骨牌開始倒下。市場也開始走向另外一個(gè)極端，充裕的資金似乎在一夜之間消失殆盡。美國經(jīng)濟(jì)面臨通貨膨脹、房地產(chǎn)市場萎縮、信貸緊縮等一系列問題。這場危機(jī)并沒有止步于金融市場，而是通過多個(gè)渠道影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。 美國經(jīng)濟(jì)增長模式的終結(jié) 次貸危機(jī)標(biāo)志著美國27年來以"美元擴(kuò)張、資本市場擴(kuò)張、雙赤字?jǐn)U張"的國民負(fù)債增長模式的終結(jié)。在過去五年推動美國地產(chǎn)價(jià)格上漲的因素既不是社會財(cái)富總量擴(kuò)張、貧富差距拉大、兩位數(shù)通貨膨脹(如俄羅斯)，也不是因?yàn)榇罅恳泼裼咳?如新西蘭)，更不是經(jīng)濟(jì)高速增長、人口城市化、土地供給稀缺(如中國)，而純粹是因?yàn)榻鹑趧?chuàng)新所帶來的"虛假需求"，所以這次危機(jī)的爆發(fā)對美國的房地產(chǎn)需求無異于"釜底抽薪"。 表面上看，由次貸危機(jī)引發(fā)的衰退是信用收縮造成的消費(fèi)低迷、經(jīng)濟(jì)減速。但危機(jī)背后反映的都是"全球金融機(jī)構(gòu)借錢幫助美國中低收入者購房"的美國債務(wù)/ 消費(fèi)模式的結(jié)束。長期以來，美國以雙赤字為基礎(chǔ)，不僅通過借錢來維持本國的消費(fèi)，而且通過借錢來維持本國的投資，其財(cái)富總體消耗遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出財(cái)富創(chuàng)造能力所能支持的范疇。次級債及相關(guān)金融創(chuàng)新雖然把負(fù)債增長的美國繁榮模式發(fā)揮到極點(diǎn)，同時(shí)也標(biāo)志著從里根時(shí)代開始的以美元信用的外部擴(kuò)張和美國資本市場的內(nèi)部擴(kuò)張為基礎(chǔ)，通過巨大的財(cái)政赤字、貿(mào)易赤字以及吸引國際資本流入來推動的長達(dá)27年的繁榮模式，很可能難以為繼。 美國經(jīng)濟(jì)已陷入衰退 次貸危機(jī)導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退似乎已經(jīng)確定無疑，惟一不確定的僅僅是衰退的程度。 2008年伊始，美聯(lián)儲在短短8天連續(xù)降息125個(gè)基點(diǎn);3月18日美聯(lián)儲又降息 75個(gè)基點(diǎn)，使聯(lián)邦基金利率下調(diào)至2.25%，但是這種調(diào)控行為只能在短期減緩全球金融市場的動蕩，長期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)美國的經(jīng)濟(jì)頹勢。歷史上這種連續(xù)大幅度的降息是很少見的，這說明美國經(jīng)濟(jì)的確是出現(xiàn)了很嚴(yán)重的問題。 目前較為客觀的預(yù)測是2008年美國經(jīng)濟(jì)增長率將只有2%，遠(yuǎn)低于2007年年底 3.1%的預(yù)測值。近期公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也顯示，次貸危機(jī)仍在惡化，并正外溢至美國經(jīng)濟(jì)各個(gè)方面，沖擊到美國經(jīng)濟(jì)整體走勢。在樓市降溫、次貸危機(jī)惡化、經(jīng)濟(jì)增速放緩的情況下，近期美國失業(yè)率也陡然上升，成為美國經(jīng)濟(jì)不容樂觀的最直接征兆。2007年12月美國的失業(yè)率升至5%，為兩年來新高;而新增就業(yè)人口僅1.8萬人，是2003年8月以來的最低水平。美國勞動部近期公布的2月份失業(yè)率為4.8%，仍居高不下。從上世紀(jì)90年代初和本世紀(jì)初兩次經(jīng)濟(jì)衰退的歷史經(jīng)驗(yàn)看，在衰退發(fā)生之前，失業(yè)率都出現(xiàn)較大幅度上升。從2007年3月份觸底以來，目前美國的失業(yè)率已經(jīng)上升了60%;從50多年來的情況來看，一年之內(nèi)出現(xiàn)如此高的升幅通常都是經(jīng)濟(jì)衰退的征兆。美國供應(yīng)管理學(xué)會(ISM)公布的3月報(bào)告顯示，美國制造業(yè)活動指數(shù)在1月份小幅上升之后2月份轉(zhuǎn)而下降至48.3，為2003年4月份以來的最低水平，并且還伴隨其他一些不利的情況。類似的情況曾在2001年預(yù)示了美國經(jīng)濟(jì)衰退的到來。 最令人擔(dān)心的是，美國經(jīng)濟(jì)最糟糕的時(shí)刻可能還未到來。按照美國次貸放貸時(shí)間推算，拖欠還貸的高峰期應(yīng)在今年下半年至明年上半年，因此現(xiàn)在所暴露出來的次貸損失，可能只是世界金融體系總體損失的一小部分，次貸危機(jī)并未觸底。 全球經(jīng)濟(jì)面臨滯脹威脅 次貸危機(jī)對全球經(jīng)濟(jì)最根本的影響在于，它將改變?nèi)蛘吣繕?biāo)結(jié)構(gòu)并帶來各國經(jīng)濟(jì)周期的錯(cuò)配，使得偶然的"優(yōu)質(zhì)博弈均衡"無法繼續(xù)維系，如果沒有深度的貨幣政策協(xié)調(diào)與合作，各自為政的貨幣政策調(diào)控將帶來全球經(jīng)濟(jì)滯脹的"劣質(zhì)博弈均衡"。 美國貿(mào)易進(jìn)口萎縮 次貸危機(jī)釀成全球危機(jī)的渠道之一是國際貿(mào)易，美國經(jīng)濟(jì)下滑和市場疲軟將通過國際貿(mào)易渠道影響全球經(jīng)濟(jì)。美國是全球最重要的進(jìn)口市場，美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退將會降低美國的進(jìn)口需求，這將導(dǎo)致其他國家出口減緩，進(jìn)而影響到這些國家的 GDP增長。這對那些依靠凈出口拉動經(jīng)濟(jì)增長的國家或地區(qū)如德國、加拿大、墨西哥、東亞新興市場國家、石油輸出國等的影響尤為顯著。此外，美元大幅貶值將會損害其他國家出口商品的國際競爭力，特別是那些與美國出口商品構(gòu)成同質(zhì)性競爭關(guān)系的國家和地區(qū)如歐盟和日本。 資本"亂流" 次貸危機(jī)會加大全球資本流動的波動性和不確定性。從短期來看，為了彌補(bǔ)虧損，緩解資本充足率壓力，美國金融機(jī)構(gòu)紛紛從全球市場抽回投資;同時(shí)，來自發(fā)展中國家的主權(quán)財(cái)富基金，也加大了對美國金融機(jī)構(gòu)的投資力度，國際短期資本的流動方向是從其他國家流入美國。 從中期來看，美國金融機(jī)構(gòu)為了重新盈利，以及美聯(lián)儲繼續(xù)降息和美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟，將會導(dǎo)致國際短期資本從美國流向新興市場國家進(jìn)行套利，從而助漲新興市場國家的資產(chǎn)價(jià)格。 從長期來看，一旦次貸危機(jī)塵埃落定，美國經(jīng)濟(jì)觸底反彈，美聯(lián)儲重新步入加息周期，美元幣值轉(zhuǎn)跌為升，國際短期資本將會重新由新興市場國家回流美國。最后這種情景尤其需要引起關(guān)注，因?yàn)榘l(fā)展中國家的歷次金融危機(jī)，往往發(fā)生在美元加息和美元升值之后。 世界經(jīng)濟(jì)增長減速已成定局 從目前獲得的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和研究機(jī)構(gòu)的預(yù)測報(bào)告看，雖然對世界經(jīng)濟(jì)是否陷入衰退還存在疑問，但2008年世界經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)減速已成為定局。 2007年，主要工業(yè)國家增長減速，由于主要新興市場經(jīng)濟(jì)體繼續(xù)保持強(qiáng)勁增長，并很大程度上抵消了美國經(jīng)濟(jì)增長放慢的不利影響，世界經(jīng)濟(jì)依然保持快速增長。2008年，世界經(jīng)濟(jì)是否出現(xiàn)衰退主要看新興市場經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)。 新興市場金融風(fēng)險(xiǎn)加大 次貸危機(jī)下，新興市場可能面臨更大的金融風(fēng)險(xiǎn)。部分亞洲國家1997年金融危機(jī)后的一些做法可能成為下一次危機(jī)的誘因。比如，亞洲國家當(dāng)前的巨額外匯儲備的確增強(qiáng)了抵御金融市場動蕩的能力，但同時(shí)也給各國帶來了資本大量流動的風(fēng)險(xiǎn)。亞洲國家的投資者越來越傾向于在相對安全的西方發(fā)達(dá)國家投資。聯(lián)合國亞太經(jīng)社理事會、雷曼兄弟公司等權(quán)威機(jī)構(gòu)報(bào)告指出，最近東南亞等發(fā)展中國家資本外流的危險(xiǎn)有所顯現(xiàn)，再次爆發(fā)貨幣危機(jī)的可能性上升。據(jù)世界銀行統(tǒng)計(jì)，2005年東亞經(jīng)濟(jì)體(除中國、日本和中國香港以外)內(nèi)部儲蓄和投資金額占GDP的平均比重分別降至30%和25%以下，創(chuàng)下上世紀(jì)90年代以來的最低水平。摩根斯坦利首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯蒂芬·羅奇也認(rèn)為，高風(fēng)險(xiǎn)抵押貸款就如同當(dāng)年的互聯(lián)網(wǎng)，可能" 刺破"全球的資產(chǎn)泡沫，而土耳其等高負(fù)債的新興市場經(jīng)濟(jì)國家可能首當(dāng)其沖。 隨著中國開放程度的加深，中國經(jīng)濟(jì)參與世界經(jīng)濟(jì)和全球化的程度也隨之加深。因此，一旦美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退，中國經(jīng)濟(jì)也將會有所影響。主要表現(xiàn)在四個(gè)方面:其一，美國進(jìn)口需求下降將會造成中國出口受到影響，進(jìn)而影響到經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè);其二，一旦美元大幅貶值，將會造成中國巨額外匯儲備的國際購買力縮水;其三，美國步入降息周期，將會加大中國使用加息來遏制通脹的難度;其四，美國經(jīng)濟(jì)衰退，將會加大國際短期資本出入中國的規(guī)模和頻率，加劇國內(nèi)金融風(fēng)險(xiǎn)。 全球性通脹 當(dāng)前，無論是處于經(jīng)濟(jì)周期由高及低的發(fā)達(dá)國家，還是在經(jīng)濟(jì)周期持續(xù)上揚(yáng)的新興市場國家;無論是處于降息通道的美國，還是按兵不動的歐盟和日本，甚至在實(shí)施從緊貨幣政策的中國，通貨膨脹隨處可見。不難斷言，當(dāng)前的通貨膨脹很大程度上歸結(jié)于總供給曲線移動帶來的全球性通脹。 亞洲國家和地區(qū)的通貨膨脹都達(dá)到近年的最高水平。中亞地區(qū)2007年通脹水平已經(jīng)接近9%，南亞的通脹水平達(dá)到6%，東南亞是5%左右。2007年11月美國CPI 環(huán)比上升0.8%，同比上升4.3%，創(chuàng)下2005年9月以來的最高升幅;而11月PPI更是上升3.2%，單月升幅達(dá)到1973年8月以來的最高水平，今年1月份又上漲1%，大大超過市場預(yù)期的0.4%。歐元的升值和石油價(jià)格上漲，也使歐洲的物價(jià)水平上漲頻頻突破2%的警戒線。在油價(jià)不斷攀升的形勢下，對通脹水平的下降似乎不能過于樂觀。 同時(shí)，次貸危機(jī)后的應(yīng)對政策也助長了全球通脹的發(fā)展。由于次貸危機(jī)產(chǎn)生的信貸緊縮，美聯(lián)儲和歐洲央行等貨幣當(dāng)局沿用了應(yīng)對網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫破滅和"9·11" 事件后的救市操作，采用了注入流動性和降息的辦法。比如，2007年12月20日歐洲央行采取了最有力的一次行動，其向市場輸入的3486億歐元兩周期貸款創(chuàng)下了單次"輸血"的最高紀(jì)錄。美聯(lián)儲則在次級信貸危機(jī)之后連續(xù)性降息，僅今年頭兩個(gè)月內(nèi)就連續(xù)降低200個(gè)基點(diǎn)。美聯(lián)儲等西方主要經(jīng)濟(jì)體5家中央銀行 3月11日宣布，決定采取聯(lián)合措施向金融系統(tǒng)注入資金。這是西方央行在過去3個(gè)月里第二次聯(lián)手應(yīng)對信貸緊縮問題。這種應(yīng)對措施雖然在短時(shí)間內(nèi)緩解了次貸危機(jī)帶來的流動性急劇緊縮的問題，卻助長了全球通脹的勢頭。 滯脹--全球經(jīng)濟(jì)的隱憂 經(jīng)濟(jì)衰退和通貨膨脹可能同時(shí)出現(xiàn)的局面引發(fā)了對于全球經(jīng)濟(jì)陷入滯脹的擔(dān)憂。本輪的通貨膨脹很大程度上由流動性泛濫引發(fā)商品價(jià)格高企所致，對于很多國家而言，主要表現(xiàn)為輸入性的成本推動型的通貨膨脹。就需求拉動型通貨膨脹而言，經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致的有效需求下降將會使物價(jià)水平下調(diào)，從而使貨幣政策在抑制通貨膨脹和促進(jìn)增長之間權(quán)衡;而對于成本推動型的通貨膨脹而言，衰退產(chǎn)生的需求下降則可能起不到應(yīng)有的作用，從而導(dǎo)致滯脹的產(chǎn)生。 接下來的幾年內(nèi)，在全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退的情況下，國際大宗商品價(jià)格還有可能持續(xù)上漲，輸入型通脹的壓力還會進(jìn)一步上升。決定大宗商品價(jià)格的重要因素-- 美元匯率仍然可能支撐價(jià)格走高。如果全球商品價(jià)格繼續(xù)處于高位，許多國家輸入型通貨膨脹的格局將會延續(xù)，從而加大滯脹的可能性。