金融危機對我國投資、消費、出口的影響

【專家解說】：　　金融危機對中國的影響 　　本文將從消費、投資和進出口等三個角度來闡述此次全球性金融危機對中國的影響。 　　一、美國金融危機將對中國經(jīng)濟帶來明顯不利影響 　　相對于實體經(jīng)濟，虛擬經(jīng)濟全球一體化進程相對緩慢?？傮w而言，次貸危機影響更多地還是局限于虛擬經(jīng)濟的范疇，對世界經(jīng)濟的影響與同規(guī)模的實體經(jīng)濟危機相比將相對較小。如果這次救市能夠成功，美國的實體經(jīng)濟不受進一步傷害，世界經(jīng)濟調(diào)整的幅度也將相應(yīng)減小。就我國而言，美國次貸危機對宏觀經(jīng)濟的直接影響一般，而間接影響則相對較大，并主要通過人民幣匯率變化、國際市場價格波動、美國國內(nèi)需求減少等方式使得我國出口、投資和消費等三大需求出現(xiàn)不同程度的下滑。 　　1、我國外貿(mào)出口明顯放慢 　　美國“消費過?！蔽C的爆發(fā)對應(yīng)的至少將是中國的“生產(chǎn)過?！崩Ь?。此前，美國失衡的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)之所以能夠維持20年，主要就是以中國為代表的生產(chǎn)過剩對沖了美國的消費過剩。美國消費能力的下降必然給中國帶來兩個直接的后果就是表現(xiàn)為出口需求的減少，尤其是對美出口的減少。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2007年前二個季度，我國對美國的出口同比增幅分別為20.4%和15.6%。7月份美國次貸危機爆發(fā)以后，我國對美國出口的第三季度同比增幅僅為12.4%，第四季度則下降為10.8%。今年1-8月，中美雙邊貿(mào)易名義增長13.3%，但扣除人民幣升值因素，比去年同期回落10多個百分點。 　　由上圖中可以我們注意到，在2006年之前我國外貿(mào)總出口與對美出口增長的走勢高度一致，只是在2007年出現(xiàn)了一點異常。與2006年相比，2007年我國對美出口增幅出現(xiàn)了快速下跌，跌幅高達10.5個百分點。與此同時，我國總體外貿(mào)出口增幅下降明顯較小，跌幅只有1.5個百分點。其原因在于，我國對印度、東盟、俄羅斯等新興經(jīng)濟體與日本、歐盟等發(fā)達國家出口呈現(xiàn)加速增長態(tài)勢，在較大程度上抵消了對美出口減弱的不利影響。正因為如此，一些專家曾經(jīng)認為，美國經(jīng)濟的衰退對中國經(jīng)濟的總體影響不大，但事實證明這種異?，F(xiàn)象只是暫時的。隨著前一段時期次貸危機的影響不斷擴散和石油價格持續(xù)高漲，其他國家的經(jīng)濟也紛紛下滑。今年以來,我國對主要（出口額占總出口比重超過百分之五以上的）地區(qū)和國家的出口全面快速下滑。從這一發(fā)展趨勢看，隨著時間推移，美國經(jīng)濟調(diào)整對整個世界經(jīng)濟的不利影響將越來越大，我國外貿(mào)總出口必然重新回歸與對美出口高度一致的軌道。 　　表1：我國近幾年來對主要國家和地區(qū)的出口增長（%） 　　中國香港印度日本韓國中國臺灣 　　200432.277.323.738.450.4 　　200523.450.814.326.222.2 　　200624.863.29.126.825.3 　　200718.764.711.426.113.1 　　2008.79.549.015.939.418.4 　　俄羅斯美國澳大利亞東盟歐盟 　　200450.835.141.138.748.5 　　200545.130.425.229.134.1 　　200619.824.923.228.826.6 　　200779.914.432.132.134.7 　　2008.728.610.033.729.927.1 　　2005年以來我國出口對GDP的貢獻一直在2個百分點以上，一旦出口這一動力消失直接帶來的影響就是2個百分點。如果再加上對投資和消費的間接影響，經(jīng)濟增長下滑的速度將更大。 　　另外，根據(jù)最新美國政府的救市方案，國債法定上限由過去的10.6萬億美元提升到了11.3萬億美元，其規(guī)模超過去年美國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的8成。由于美國大量的美國國債都是被國外投資者所持有（截至7月底，日本是持有最多美國國債的國家，總額高達5934億美元。中國則持有5187億美元名列第2，第3位的英國則持有2908億美元，3國都較6月增持了近百億元），美國政府總是傾向于讓美元貶值來減輕其債務(wù)。再加上，美國依靠向市場大量注入資金的方式來緩解金融危機，最終又可能導致美元流動性過剩。初步預計，人民幣匯率在經(jīng)過短暫震蕩之后很可能重新進入不斷升值的軌道，從而進一步抑制我國商品出口的增長。 　　表2：近幾年來我國主要貿(mào)易出口地區(qū)出口比重（%） 　　中國香港印度日本韓國中國臺灣 　　200317.40.813.64.62.1 　　200417.01.012.44.72.3 　　200516.31.211.04.62.2 　　200616.01.59.54.62.1 　　200715.42.18.54.92.0 　　2008.713.52.38.25.41.9 　　俄羅斯美國澳大利亞東盟歐盟 　　20031.421.11.47.116.5 　　20041.521.11.57.218.1 　　20051.721.41.57.318.9 　　20061.621.01.47.418.8 　　20072.117.51.58.620.1 　　2008.72.217.51.58.220.6 　　2、企業(yè)投資意愿和能力減弱 　　美國次貸危機對我國企業(yè)投資的影響有好有壞，但壞的影響居多。比如說，次貸危機有助于我國企業(yè)繞過市場準入門坎和并購壁壘，以相對合理的成本擴大在美國的投資，通過收購、參股和注資等手段加快實現(xiàn)國際化布局。從這一角度看，次貸危機帶來的是好的影響。但是，從國內(nèi)投資看，次貸危機帶來的主要是不利影響，并將通過以下幾個方面體現(xiàn)出來： 　　一是企業(yè)投資熱情下降。次貸危機存在的諸多不確定因素和潛在風險，使得人們對風險厭惡普遍上漲、對經(jīng)濟增長信心普遍下滑。目前無論是國外經(jīng)濟研究機構(gòu)還是國內(nèi)研究機構(gòu)，對世界經(jīng)濟增長和中國經(jīng)濟增長的預期都在下調(diào)，這無疑將影響企業(yè)的投資決策。因為企業(yè)投資的目的是為了獲取更好的收益，在不確定性增大，對未來投資收益預期不佳的情況下，短期內(nèi)適當控制固定資產(chǎn)投資規(guī)模就成為企業(yè)家理性的選擇。 　　二是境外直接利用外資能力減弱。隨著次貸危機不斷深化，西方金融大鱷為求自保，紛紛甩賣海外資產(chǎn)，套現(xiàn)應(yīng)對危機，以免成為下一個“雷曼”。目前，多家外資機構(gòu)已經(jīng)將規(guī)模巨大的在華資產(chǎn)列上甩賣列表。其中，申請破產(chǎn)的雷曼正在為自己的中國業(yè)務(wù)尋找“下家”，換取資金自救。美國國際集團(AIG)也打算通過出售包括中國壽險在內(nèi)的資產(chǎn)的方式來籌集營運資金，其中已列入打包出售的列表。在房地產(chǎn)市場上，被列入雷曼、美林、摩根士丹利、美國國際銀行等機構(gòu)出售名單的物業(yè)規(guī)模高達上百億美元。 　　三是降低企業(yè)投資收益。近年來，我國固定資產(chǎn)投資資金來源中，自籌資金是占比最大的。這種資金結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變表明投資行為在很大程度上是由市場規(guī)律決定的，市場景氣、企業(yè)利潤率高的時候，投資就快速上升。反之亦然。這一點與過去政府和國有企業(yè)為投資主體時的情況完全不一樣。有研究認為，如果美國企業(yè)利潤下降1個百分點，中國企業(yè)利潤增長將會下降10個百分點，未來企業(yè)利潤增長的不樂觀，將極大地減弱企業(yè)的投資動力。1-8月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)（年主營業(yè)務(wù)收入500萬元以上的企業(yè)，下同）實現(xiàn)利潤18685億元，同比增長19.4%，比去年同期下降了17.6個百分點。 　　四是國際資源價格可能出現(xiàn)較大反彈。如上所述，美國為了解決自身存在巨大的債務(wù)問題，必然通過降息、發(fā)行貨幣等手段減輕壓力，結(jié)果很可能就會導致美元貶值和資源價格重新上升。這樣，我國生產(chǎn)資料價格下降的空間就會受到一定的壓制，在成本增加的情況下，必然也會抑制企業(yè)的投資積極性，使得實際投資增幅也難以大幅回升。 　　五是減弱部分中國出口企業(yè)的投資能力。受次貸危機影響，美國企業(yè)銷售、經(jīng)營狀況均受到不同程度打擊，資金周轉(zhuǎn)困難，對外支付能力下降，付款速度變慢，違約率提高，使越來越多的中國外貿(mào)出口企業(yè)遭遇海外商賬危機，而次貸危機的發(fā)源地美國則成了中國外貿(mào)企業(yè)海外商賬的重災(zāi)區(qū)。企業(yè)資金回收慢甚至可能出現(xiàn)收不回資金的窘境下，其投資能力下降就成為必然。 　　3、消費熱點進一步降溫 　　這一輪經(jīng)濟快速增長的背后就是居民消費結(jié)構(gòu)的升級，汽車、住房、建筑裝潢、娛樂、旅游、教育、通訊等成為新的消費熱點。受國內(nèi)經(jīng)濟周期性調(diào)整的影響，多數(shù)消費熱點已經(jīng)出現(xiàn)不同程度的降溫，而次貸危機的出現(xiàn)毫無疑問會在一定程度上起到雪上加霜的作用。 　　一是減弱了部分居民的實際購買力。今年上半年我國大批企業(yè)倒閉，東部沿海外向型中小企業(yè)居多，在次貸危機所推動下人民幣的升值和國外需求的減少在其中就起了一定作用。因為企業(yè)破產(chǎn)而失業(yè)的數(shù)百萬職工必然需要勒緊腰帶，全面縮減消費支出。與此同時，次貸危機給我國A股市場的調(diào)整同樣起了推波助瀾的作用，由于“中國的中產(chǎn)階級幾乎在股市中被一網(wǎng)打盡”，股市調(diào)整的財富“負效應(yīng)”將前所未有地顯現(xiàn)，以中產(chǎn)階級為消費主體的幾乎所有新的消費熱點必將隨之而降溫。 　　二是降低居民收入預期。大量研究已經(jīng)表明，在現(xiàn)代社會中居民的收入預期會對居民的消費行為產(chǎn)生巨大的影響，其影響力甚至大于居民實際收入的變化。當居民預期其未來的可支配收入會有所增長時,會在一定程度上松動當前的消費支出的預算約束。這時,居民可能將當前的可支配收入更多地用于滿足當前的消費需求,甚至有可能以增加負債的方式,增加當前的消費需求,即提前預支今后的可支配收入。但如果居民預期未來的可支配收入不會增加,甚至可能有所下降,則可能會緊縮當前的消費支出,增加儲蓄。從當前的實際情況來看,次貸危機及其帶來的未來經(jīng)濟的不確定性預期顯然進一步惡化了我國居民對未來收入增長的預期。而新的消費熱點與過去的消費熱點相比又有一個不同之處——大多數(shù)在不同程度上屬于奢侈消費的范疇，因而它們不僅對收入增長具有較大的彈性，而且更容易受到收入預期的影響，因為一旦居民收入預期不佳時首先壓縮的就是那些似乎可有可無的奢侈性消費。 　　三是抑制信用消費。有關(guān)研究顯示，一般人的現(xiàn)金消費額度一旦超過了其平均月收入的6—8倍時就比較難以發(fā)生，因而在現(xiàn)代社會大額的消費往往需要依托信用貸款來支撐。對中國人而言，“先消費,后付款”的信用消費發(fā)展的前提是對自己未來收入增長具有良好的預期，次貸危機的出現(xiàn)恰恰強化了人們對未來收入增長的擔憂，因而對各類信用消費都會產(chǎn)生抑制，其中對住房信用消費的不利影響尤為明顯。次貸危機爆發(fā)于美國房地產(chǎn)市場，同時也將延長美國房地產(chǎn)市場的調(diào)整期，對中國房地產(chǎn)信用消費至少將產(chǎn)生以下兩方面的影響：第一，美國房地產(chǎn)市場的不斷調(diào)整，對中國房地產(chǎn)市場會起到一定示范作用，對開發(fā)商和購房者的心理都產(chǎn)生一定壓力，從而導致國內(nèi)房地產(chǎn)市場進入低迷；第二，次貸危機爆發(fā)的根源就在于信用消費被濫用，從中吸取的教訓就是要提高信用消費的門檻，確保消費信貸的安全，再加上目前各大銀行在房地行業(yè)已經(jīng)沉淀了大量的貸款。在這種情況下，銀行對居民的房貸必然相對從緊。住房信用消費的減少還將影響居民對建材、裝飾裝璜、家具、家電等商品的消費。根據(jù)計算，每銷售100元的住宅可以帶動130元到150元的其他商品銷售，反之亦然。 　　二、國內(nèi)經(jīng)濟本身就處于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與周期性調(diào)整“雙因素疊加”的不利時期 　　從近年來的經(jīng)濟運行狀況看，自去年三季度以來，GDP增長減速趨勢明顯，已經(jīng)進入了周期性回調(diào)階段。但是，今年第一季度GDP增幅比去年全年下降了1.3個百分點，而上半年比去年同期更是下降了1.8個百分點。相對前期的波動幅度而言，2008年的經(jīng)濟增長回調(diào)明顯偏大。而從最新的月度數(shù)據(jù)看，8月份規(guī)模以上工業(yè)增加值由6月份的16%猛然掉至12.8%，即使扣除8月份北方部分企業(yè)為了奧運會而停產(chǎn)的因素，其下跌幅度依然偏大。 　　這一現(xiàn)象的出現(xiàn)并非偶然，實際上我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與周期性調(diào)整“雙因素疊加效應(yīng)”的一個必然反映。 　　近幾年來，政府通過各類手段，促使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，減少對自然資源的依賴，緩解環(huán)境保護的壓力，促進經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。但是，從理論上講，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型政策在短期內(nèi)對經(jīng)濟增長帶來的負面影響顯而易見。受限制的行業(yè)在較短時期內(nèi)就會政策的壓力而放慢增長，甚至逐步退出。而與此同時，受扶植政策不到位、市場培育滯后、相關(guān)機制處于磨合期、技術(shù)開發(fā)存在瓶頸等因素影響新的產(chǎn)業(yè)成長將較為緩慢，無法對沖前者帶來的負面影響。目前，支持我國經(jīng)濟增長的主導產(chǎn)業(yè)比如建材、鋼鐵、化工、汽車、房地產(chǎn)、紡織業(yè)等都已經(jīng)明顯感受到這經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的政策壓力，行業(yè)景氣出現(xiàn)了快速下降，許多中小企業(yè)都將不得不從行業(yè)中退出，對長三角、珠三角地區(qū)經(jīng)濟帶來的負面影響顯而易見。 　　與此同時，國民經(jīng)濟本身在經(jīng)歷了長達5年的景氣上升期，也開始進入周期性調(diào)整時期，其標志是房地產(chǎn)和汽車市場的調(diào)整。房地產(chǎn)市場實際上從去年開始成交量就開始嚴重萎縮，許多地方幾乎處于有價無市狀態(tài)，今年以來許多大城市價格則開始陸續(xù)下調(diào)。目前房地產(chǎn)市場有效需求嚴重不足，有能力購買的消費者已經(jīng)被嚴重透支，而沒有能力購買的消費者則早已經(jīng)放棄了。在這種情況，房地產(chǎn)市場的調(diào)整必將延續(xù)。汽車市場的調(diào)整是從今年第二季度開始，盡管其間受相關(guān)政策刺激，部分車價出現(xiàn)一定的反復，但是從行業(yè)實際情況看，汽車生產(chǎn)能力已經(jīng)高達1200萬輛，銷售量卻不到900萬輛，行業(yè)景氣調(diào)整的趨勢不會改變。由于汽車工業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)都是最新一輪經(jīng)濟增長中的主導產(chǎn)業(yè)，前者能帶動鋼機械、電子等156個相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而后者帶動建材、家電等45個相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。隨著汽車和房地產(chǎn)進入行業(yè)景氣調(diào)整期，整個國民經(jīng)濟必然隨著將進入周期性調(diào)整階段。三、明年我國經(jīng)濟可能出現(xiàn)“三大需求同時失速”的險情 　　1、國際影響總體有限 　　根據(jù)上述分析，次貸危機對我國投資、消費與出口都會產(chǎn)生不利影響。相比之下，次貸危機對我國投資、消費不利影響都比較間接。如果條件允許，可以在較大程度上被國內(nèi)因素所對沖。但是，次貸危機對出口的不利影響不僅明顯，而且通過任何國內(nèi)途徑也無法消除。數(shù)據(jù)顯示，今年第二季度以來，在我國消費穩(wěn)中有升的情況下，工業(yè)增加值呈現(xiàn)不斷下降趨勢。這種背離的原因正是在于，第二季度開始我國的工業(yè)出口交貨值也出現(xiàn)波浪式的下降勢，而且由于工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)出口交貨值占工業(yè)總產(chǎn)值的比重比較高，工業(yè)生產(chǎn)依賴國外市場的程度比較高，出口交貨值增長幅度的放慢直接導致了工業(yè)增長的下降，進而導致了GDP增長的放慢。 　　盡管如此，我們也不能對次貸危機的不利影響過分恐懼，這主要是因為我國的經(jīng)濟增長具有較強的內(nèi)生性。進入新千年之后，中國經(jīng)濟不僅領(lǐng)先世界經(jīng)濟而復蘇，而且走勢明顯強于世界經(jīng)濟。在一定程度上，正是在中國強大內(nèi)需的作用下，世界其他國家經(jīng)濟才重新趨于活躍。摩根士坦利首席經(jīng)濟學家斯蒂芬?羅奇的一份研究報告顯示，2003年中國外貿(mào)進口吸收了美國出口增量的22%，德國出口增量的28%，日本出口增量的32%。許多報告則指出，進入新千年之后，中國已經(jīng)是對世界經(jīng)濟增長貢獻最大的國家。 　　這一切表明，美國次貸危機盡管對中國經(jīng)濟增長會產(chǎn)生一定負面影響，但程度有限，難傷根基。中國經(jīng)濟增長前景如何，在很大程度上還是取決于國內(nèi)自身因素。只要宏觀調(diào)控應(yīng)對得當，中國經(jīng)濟依然具有較大可能繼續(xù)保持平穩(wěn)快速發(fā)展態(tài)勢。 　　2、國內(nèi)經(jīng)濟增長動力減弱 　　有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)自籌資金已經(jīng)成為已經(jīng)占了固定資產(chǎn)投資資金的四分之三。這種資金結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變表明投資行為在很大程度上是由市場規(guī)律決定的，市場景氣、企業(yè)利潤率高的時候，投資就快速上升。反之，亦然。這一點與過去政府和國有企業(yè)為投資主體時的情況完全不一樣。今年以來，由于石油、糧食和礦石等和資源原材料價格的持續(xù)快速上漲，企業(yè)成本大幅上升，導致固定資產(chǎn)投資實際增速的快速下跌。 　　從過去的經(jīng)驗看，在固定資產(chǎn)投資增長的大幅減弱的情況下，經(jīng)濟增長也可能以緩慢的方式回落，但前提是背后要么是有較快增長的外需，或者消費需求在支撐。然而，從國外需求看，雖然美國次級債對世界經(jīng)濟的沖擊可能將明顯緩解，但是只能阻止世界經(jīng)濟出現(xiàn)大幅惡化的勢頭，并不能改變世界經(jīng)濟繼續(xù)調(diào)整的趨勢，因而未來幾年內(nèi)我國經(jīng)濟的外需拉動力將明顯減弱。從國內(nèi)需求看，雖然歷史上居民的消費高潮都是出現(xiàn)在經(jīng)濟增長的高潮之后，主要成因是前期累積財富的集中釋放。但是，從現(xiàn)在的情況看，過去的故事可能不再重演。前期國內(nèi)以住房和汽車代表的居民消費熱在較大程度上是由消費信貸刺激起來的，居民的財富已經(jīng)被提前透支了，再加上股市的大幅度下跌，購買力集中釋放的可能已經(jīng)不存在了。