光伏企業(yè)信義光能財(cái)報(bào)的秘密

公司凈利潤增長6成，但投資人卻用腳投票，股價(jià)連續(xù)下跌，這里面蘊(yùn)藏著什么秘密?

理性資本市場中，公司業(yè)績的增長超市場預(yù)期，是投資者們非常樂意見到，并且追逐的，這體現(xiàn)出投資者個(gè)人獨(dú)到的眼光，和正確的判斷。然而，業(yè)績大漲卻伴隨股價(jià)下行時(shí)，就需要投資者更加謹(jǐn)慎地思考。

近日，信義光能發(fā)布2016年業(yè)績公告稱，公司全年?duì)I收約60億港元(下同)，同比增長26.5%;凈利潤19.86億，同比增長高達(dá)64.7%;每股盈利由去年的18.53仙，增至29.42仙，每股派息6仙，去年同期為4.5仙。

凈利潤和營收增長幅度差距如此之大，可見盈利的增長不單純是業(yè)務(wù)規(guī)模的變化引起的。再結(jié)合市場的表現(xiàn)來看，2月28日業(yè)績公布當(dāng)日，公司股價(jià)K線圖為較長的上引線，配合當(dāng)日不小的量能，可見有一定的上漲壓力，隨后接連三日的陰險(xiǎn)，明顯與公司大幅上升的盈利不相匹配。

如果說市場通過業(yè)績預(yù)盈，早已知曉結(jié)果，從而導(dǎo)致股價(jià)透支的話，那2016年12月13日發(fā)布正面盈利預(yù)告后，股價(jià)的走勢則更加詭異。股價(jià)自前高的3.4港元/股，至預(yù)盈公布當(dāng)日的2.6港元/股，已下跌23.53%，預(yù)盈第二日，股價(jià)迎來跳空高開后被打落，并伴有量能釋放，第三日已回補(bǔ)缺口，第四日就成了放量下跌的光頭陰線。

看來，市場對信義光能50%-65%的純利潤增長并不買賬，再結(jié)合近期的走勢，以及盈利與營收增長的大幅差距等現(xiàn)象推測，信義光能似乎隱藏著什么。

欠款補(bǔ)貼是純利暴增主因

智通財(cái)經(jīng)在翻閱相關(guān)資料后，排除公司變賣資產(chǎn)獲得盈利。純利潤高于營收異常增長，第一考慮的便是營業(yè)外收入，資料顯示，公司的其他收入中，同比去年并未變化多少，因此，公司并未通過其他渠道增加盈利。目光轉(zhuǎn)向主營業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)時(shí)發(fā)現(xiàn)，總營收增加26.32%，成本只增加6.9%，導(dǎo)致毛利暴增60.79%，毛利率由去年的36%，提升至45.8%。

在業(yè)績報(bào)告中，關(guān)于毛利大幅變化，公司給出的答案是

(1)太陽能玻璃業(yè)務(wù)成本改善和生產(chǎn)效率提升;

(2)太陽能發(fā)電業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)。

玻璃業(yè)務(wù)的影響屬于合理因素。該業(yè)務(wù)2016年毛利達(dá)到18億，同比增加32.23%，毛利率由去年的34.87%，上升至42.68%。公告中提到天然氣價(jià)格削減導(dǎo)致成本下降，以及因2016年上半年的光伏搶裝潮，滿產(chǎn)能生產(chǎn)致使效率提升，結(jié)合2016年市場環(huán)境考慮，該說法是可以接受的。

太陽能發(fā)電業(yè)務(wù)營收暴增，多數(shù)收入屬于補(bǔ)貼，且未有現(xiàn)金進(jìn)賬。該業(yè)務(wù)2016年貢獻(xiàn)毛利7.787億，同比暴增238.9%，占總毛利比由2015年的13.4%，上升至28.3%，毛利率穩(wěn)定在74.2%左右。

公告中提到的主要原因，是裝機(jī)規(guī)模的增加。2014年，公司太陽能裝機(jī)規(guī)模只有250MW，2015年增至610MW，截至2016年底已有1464MW，同比增長140%，裝機(jī)規(guī)模確有大增。

但在資料中同時(shí)發(fā)現(xiàn)，發(fā)電業(yè)務(wù)收益中，62.74%是補(bǔ)貼的收入，高達(dá)6.586億，2015年同樣有1.838億的補(bǔ)貼收入。

截至到2016年底，公司仍有補(bǔ)貼應(yīng)收款高達(dá)8.8億，但公司近兩年全部補(bǔ)貼，也只有8.42億，可見，公司補(bǔ)貼應(yīng)收款逐年在增加。

應(yīng)收賬款增加，預(yù)付款同樣暴增

公司8.8億應(yīng)收補(bǔ)貼的到賬時(shí)間，存在較大的不確定性。整篇業(yè)績報(bào)告中，僅提到2016年8月，有兩家合計(jì)250MW的大型太陽能電站成功成功進(jìn)入國家的補(bǔ)貼目錄，獲得截至2015年4月產(chǎn)生的補(bǔ)貼，共0.689億，可見，公司其他的電廠項(xiàng)目還未進(jìn)入補(bǔ)貼目錄，以及補(bǔ)貼的實(shí)際到賬期限是較長的。

不僅于此，公司2016年全年的應(yīng)收款項(xiàng)高達(dá)20.2億，同比增加136.8%

資料顯示，公司應(yīng)收賬款、賬齡都有增長趨勢。

關(guān)于應(yīng)收減值方面，公司將補(bǔ)貼應(yīng)收款視作流動資產(chǎn)，EPC服務(wù)無逾期無拖欠等理由，并未對該兩塊業(yè)務(wù)進(jìn)行減值撥備，而玻璃業(yè)務(wù)的逾期應(yīng)收款，在無任何抵押品情況下，以客戶信貸質(zhì)量無變化為由，也沒有進(jìn)行減值撥備。

禍不單行，不僅應(yīng)收方面暴增，預(yù)付方面也同樣不讓人省心，預(yù)付的即期部分2016年為12.4億，同比增加58.97%。

應(yīng)收、預(yù)付兩端的同時(shí)增加，必然會影響到公司的現(xiàn)金流。公司手上的現(xiàn)金由2015年的28.69億，跌至8.43億，全年減少多達(dá)20多億的現(xiàn)金。

現(xiàn)金流對于公司，就像血液對于人體一樣，現(xiàn)金大量損失的情況，對于公司來說是件很嚴(yán)重的情況，因此，和失血過多的人體一樣，公司同樣要進(jìn)行輸血，當(dāng)然，輸血是需要花錢的。2016年公司銀行借款總數(shù)為66.66億，同比增長85.68%，其中借貸成本最高的短期借款為19.52億，同比增加311.81%。

公司拿著一手欠條，自己掏錢繼續(xù)營運(yùn)。2016年，公司財(cái)務(wù)成本高達(dá)1.04億，同比增長392.38%。

像多米諾骨牌被推倒一樣，之前的影響仍在傳遞，公司凈資產(chǎn)負(fù)債率，由2015年的10.5%，飆升至78.4%。

公司的運(yùn)營能力受影響較大，行業(yè)中對比劣勢已逐漸明顯。公司的資產(chǎn)負(fù)債率連年上升，在行業(yè)中已處于前列，而總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)則下降明顯，行業(yè)中同樣排在后面。

不僅在財(cái)務(wù)方面，信義光能可能受影響，營收占比最重的光伏玻璃業(yè)務(wù)，未來也不樂觀。

光伏玻璃成本上升，需求、價(jià)格卻同降

光伏玻璃成本上升，售價(jià)卻大幅降低。2016上半年，是光伏行業(yè)歷史上最強(qiáng)的搶裝潮。純堿作為制作中，第二大用量的原材料，其價(jià)格在一路上揚(yáng)。

光伏玻璃價(jià)格，在強(qiáng)需求過去之后一路下跌，并且，恐將維持下跌趨勢。

光伏中上游企業(yè)將面臨著需求的萎縮。中國下游光伏市場，2017年光伏建設(shè)需求明顯減弱，預(yù)計(jì)全年裝機(jī)量在25GW左右，同比下降20%以上。全球其他市場，需求變化情況很難補(bǔ)償中國市場的下降，預(yù)計(jì)全球光伏裝機(jī)很難超過65GW，2016年為70GW.