度電成本才是贏者通吃的王牌

　　一、火電板塊虧損慘重

　　2015年煤價(jià)跌跌不休，五大發(fā)電集團(tuán)利潤(rùn)創(chuàng)13年新高。就在2016年初，五大發(fā)電集團(tuán)收獲了自2002年電改以來(lái)最好的利潤(rùn)成績(jī)單。國(guó)家電投2015年全年實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)139.68億元，創(chuàng)歷史最好水平；2015年，大唐集團(tuán)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)171.36億元，創(chuàng)組建以來(lái)最好水平；華電集團(tuán)完成利潤(rùn)256億元，同比增長(zhǎng)24.5%。

　　然而，高處不勝寒。年初煤價(jià)還在低位的時(shí)候，發(fā)改委再次下調(diào)了燃煤電廠的上網(wǎng)電價(jià)。這就直接使得火電企業(yè)上半年報(bào)不怎么好看。三季度后的煤價(jià)飆升更是讓煤電企業(yè)始料未及，進(jìn)一步對(duì)煤電企業(yè)的利潤(rùn)空間造成嚴(yán)重的擠壓。2016年以來(lái)，煤炭?jī)r(jià)格在去年大幅下跌后就已經(jīng)出現(xiàn)大幅反彈，尤其是在第三季度之后，動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)格一度在11月中飆升了75%。

　　2016年初燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)全國(guó)平均每千瓦時(shí)下調(diào)了約3分錢；下半年以來(lái)，煤炭?jī)r(jià)格上漲使煤電企業(yè)生產(chǎn)成本平均上升約4-6分/度。煤電企業(yè)的盈利空間遭受二者嚴(yán)重的擠壓。

　　由于燃料成本一般占煤電企業(yè)生產(chǎn)成本的70%左右，在“市場(chǎng)煤、計(jì)劃電”的背景下，煤電企業(yè)的命運(yùn)基本就在煤價(jià)的周期性中起起伏伏。煤價(jià)幾乎扼住了煤電企業(yè)命運(yùn)的喉嚨，而且煤價(jià)這一因子還幾乎無(wú)法成功預(yù)測(cè)，翻開去年幾大火電企業(yè)的年報(bào)，無(wú)一公司料想到今年煤價(jià)會(huì)出現(xiàn)這一輪大反彈，自然也無(wú)法提前做好對(duì)沖的準(zhǔn)備。

　　所以，掌握了這年煤價(jià)V字反彈后，煤電企業(yè)成本大幅上揚(yáng)，煤電板塊的利潤(rùn)也由正轉(zhuǎn)負(fù)。截至2016年以月，五大發(fā)電集團(tuán)煤電板塊的利潤(rùn)已經(jīng)由正轉(zhuǎn)負(fù)，虧損3億元。而在月這一虧損額進(jìn)一步擴(kuò)大至26億元。而在2015年同期，其前三季實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)有64億元。受到煤電板塊的拖累，五大發(fā)電集團(tuán)前三季度實(shí)現(xiàn)的總利潤(rùn)也從去年同期的287億下降了179億元至108億，下降幅度高達(dá)62.2%、

　　二、火電光景難再

　　火電行業(yè)的盈利主要受到三大變量的影響，電量、電價(jià)和煤價(jià)。其中，上網(wǎng)電量和上網(wǎng)電價(jià)決定了火電行業(yè)的收入端，而煤價(jià)則決定了火電行業(yè)的成本端。

　　所以，掌握了這3大變量，也就能夠推斷火電行業(yè)的盈利空間和未來(lái)。

　　首先看煤價(jià)，這一因子的波動(dòng)性最大，對(duì)煤電企業(yè)的盈利的決定作用也最為關(guān)鍵。假定其他因素不變做出的2017年火電企業(yè)盈利敏感性分析表明：若2017年煤炭采購(gòu)煤價(jià)均價(jià)在11月的基礎(chǔ)上下降在15%以內(nèi)，全國(guó)半數(shù)區(qū)域企業(yè)將出現(xiàn)虧損或接近盈虧平衡點(diǎn)。也就是說(shuō)，即使2017年煤價(jià)下探15%，全國(guó)仍然會(huì)有半數(shù)區(qū)域火電企業(yè)出現(xiàn)虧損。

　　2016年動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)格一度在11月中旬飆升至700左右，目前穩(wěn)定在600左右。而煤價(jià)這段時(shí)期之所以能夠穩(wěn)定下來(lái)都是因?yàn)閲?guó)家發(fā)改委等部分實(shí)施了穩(wěn)煤價(jià)措施，包括煤炭與電力、鋼鐵企業(yè)簽訂中長(zhǎng)期協(xié)議，加大煤炭供給等。但是，只要煤炭行業(yè)去產(chǎn)能的主基調(diào)不變，煤炭供給就不可能一直擴(kuò)張，煤價(jià)下跌的空間就有限。

　　接著看看上網(wǎng)電量，盡管截至2017年11月的數(shù)據(jù)表明火電發(fā)電量同比增長(zhǎng)2.2%，但是平均利用小時(shí)卻同比下降了204小時(shí)。也就是說(shuō)火電發(fā)電量的增速比不上火電裝機(jī)的擴(kuò)張速度，所以單位火電機(jī)組的利用率在下降。2016年1-11月，由于三季度出現(xiàn)異常高溫，進(jìn)入四季度后二產(chǎn)用電量回升，帶動(dòng)全社會(huì)用電量同比增長(zhǎng)5.0%，且南方流域來(lái)水轉(zhuǎn)枯致水電釋放出一定發(fā)電空間，火電完成發(fā)電量3.97億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)2.2%。然而2016年1-11月火電平均利用小時(shí)僅為3756小時(shí)，同比下降204小時(shí)，單位火電機(jī)組出力持續(xù)下降。

　　火電的平均小時(shí)數(shù)下降將會(huì)是一個(gè)長(zhǎng)期的趨勢(shì)。因?yàn)椋磥?lái)很長(zhǎng)一段時(shí)期電力過(guò)剩都將成為常態(tài)，而且出于環(huán)保的需要，火電在今后都將為清潔能源、可再生能源讓路。

　　既然煤價(jià)和上網(wǎng)電量都很難有什么驚喜，那么最后來(lái)看看上網(wǎng)電價(jià)能不能玩出什么新花樣。上網(wǎng)電價(jià)主要是受到兩大政策的影響：“新電改”和“煤電聯(lián)動(dòng)”。

　　“煤電聯(lián)動(dòng)”目前的結(jié)論很清晰，因?yàn)樵?月至日發(fā)改委剛剛公布了2017年1月1日全國(guó)煤電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)不作調(diào)整。這意味著2017年內(nèi)煤電價(jià)格大概率不會(huì)上調(diào)，但如果2017年動(dòng)力煤價(jià)格仍長(zhǎng)期維持在高位的話，那么大概率在2018年初煤電價(jià)格會(huì)進(jìn)行調(diào)整。

　　煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)政策始于2004年，其主要內(nèi)容實(shí)在煤炭市場(chǎng)化定價(jià)而電力ZF定價(jià)的大環(huán)境下，為促進(jìn)煤炭和電力行業(yè)的全面協(xié)調(diào)發(fā)展，按照燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)與煤炭?jī)r(jià)格聯(lián)動(dòng)、銷售電價(jià)與上網(wǎng)電價(jià)聯(lián)動(dòng)的機(jī)制，調(diào)整燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)和銷售電價(jià)，以緩解發(fā)電企業(yè)煤炭成本和電價(jià)之間的矛盾。

　　2015年12月31日，國(guó)家發(fā)改委印發(fā)了《關(guān)于完善煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制有關(guān)事項(xiàng)的通知》，明確了最新的煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制基準(zhǔn)和具體內(nèi)容，并于2016年1月1日?qǐng)?zhí)行，此前關(guān)于煤電聯(lián)動(dòng)機(jī)制的規(guī)定不再執(zhí)行。

　　根據(jù)2015年12月31日推出的最新版煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)文件的計(jì)算公司測(cè)算，2017年煤電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)全國(guó)平均應(yīng)上漲每千瓦時(shí)0.18分錢。但是由于聯(lián)動(dòng)機(jī)制還有一條規(guī)定，標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)調(diào)整水平不足每千瓦時(shí)0.20分錢時(shí)，當(dāng)年不調(diào)整，調(diào)價(jià)金額納入下一周期累計(jì)計(jì)算。也就是說(shuō)這0.18分錢的調(diào)整幅度會(huì)累計(jì)到2018年的煤電價(jià)格中。此外，這一測(cè)算是基于2015年11月至2016年10月的電煤價(jià)格平均數(shù)計(jì)算，然而2016年電煤價(jià)格的暴漲剛好發(fā)生在2016年7月至11月。如果2018年以2016年11月至2017年10月的電煤價(jià)格平均數(shù)為基準(zhǔn)的話，那么2018年的煤電價(jià)格將會(huì)大幅上調(diào)(假定電煤價(jià)格在2017年企穩(wěn)的情況下)。

　　至于“新電改”，2015年初，中辦國(guó)辦電改9號(hào)文重新吹響了新一輪電改的號(hào)角，中央層面頒布了一系列的配套文件，絕大部分省市也已出臺(tái)了具體的改革方案。

　　備受矚目的中辦國(guó)辦電改9號(hào)文，明確了新電改的體制構(gòu)架為“管住中間、放開兩頭”。發(fā)電、輸配電、售電是電力產(chǎn)業(yè)的三大環(huán)節(jié)，用電價(jià)格也由發(fā)電價(jià)格、輸配電價(jià)、售電價(jià)格組成。“ZF通過(guò)對(duì)發(fā)電、售電環(huán)節(jié)這兩頭的管制放松，引入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)節(jié)，讓電能體現(xiàn)其商品屬性，回歸它自己真實(shí)的商品價(jià)值。”“而所謂的‘管住中間’，是指電力的輸配環(huán)節(jié)。因其具有自然壟斷屬性，不宜引入競(jìng)爭(zhēng)，其價(jià)格必須由ZF定價(jià)和監(jiān)管。區(qū)分各環(huán)節(jié)性質(zhì)以后，ZF的定價(jià)職責(zé)和區(qū)域也相應(yīng)明確。”

　　顯然，“新電改”的大方向就是放開發(fā)電端和售電端，在這兩個(gè)環(huán)節(jié)引入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)于煤電企業(yè)而言，其成本是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于能源結(jié)構(gòu)中占比第二的水電高出很多的，一旦發(fā)電端放開，煤電企業(yè)將面臨更大的挑戰(zhàn)。

　　簡(jiǎn)而言之，2017年煤電價(jià)格大概率不會(huì)上調(diào)，長(zhǎng)期來(lái)看煤電價(jià)格又將受到市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的挑戰(zhàn)，想要在價(jià)格上有所突破是比較有難度的。

　　三、火電企業(yè)中的黑馬

　　大背景是能源十三五規(guī)定“煤炭消費(fèi)比重從2015年的64%降到2020年的58%以下”，短期而言火電行業(yè)的上網(wǎng)電價(jià)在2017年不作調(diào)整，長(zhǎng)期而言大方向是“煤電聯(lián)動(dòng)”和“新電改”中的發(fā)電端放開市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)?；痣娦袠I(yè)的光景并不甚樂觀。

　　然而，無(wú)論能源結(jié)構(gòu)如何調(diào)整，火電作為主要發(fā)電方式的地位在中短期內(nèi)都很難動(dòng)搖，既然如此，火電企業(yè)就還有機(jī)會(huì)。那么，在“煤電聯(lián)動(dòng)”和“新電改”的大方向下面，什么樣的火電企業(yè)才能成為黑馬脫穎而出呢？

　　既然放開市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，那么綜合成本最低的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力就最強(qiáng)，最有可能把對(duì)手干下去而自己受益。當(dāng)然，負(fù)債率低也能夠讓火電企業(yè)更好地?fù)芜^(guò)低谷。

　　這個(gè)邏輯具體說(shuō)來(lái)就是，“新電改”的大方向是市場(chǎng)化，放開發(fā)電端的定價(jià)。而在市場(chǎng)化模式下，電力市場(chǎng)將通過(guò)交易和配對(duì)決定市場(chǎng)出清電價(jià)和成交總量，各發(fā)電企業(yè)的電價(jià)將執(zhí)行市場(chǎng)出清電價(jià)。也就是說(shuō)，在市場(chǎng)化定價(jià)的背景下，各發(fā)電企業(yè)的報(bào)價(jià)水平都將接近自身的邊際成本，火電廠的邊際成本即度電燃料成本。

　　由于水電、風(fēng)電、光伏的邊際成本幾乎為零，因此可以采取零報(bào)價(jià)策略進(jìn)入市場(chǎng)。但是中短期內(nèi)清潔能源不可能完全覆蓋我國(guó)所有電力需求，火電自然就還有很長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)都是主流的發(fā)電方式。

　　因此，邊際成本最低的火電企業(yè)就具有最大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，最有可能從未來(lái)的市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)中勝出。電價(jià)低于自身邊際成本的火電企業(yè)會(huì)越發(fā)虧損，直至最終被市場(chǎng)淘汰；而那些能夠以邊際成本以上的電價(jià)出清的火電企業(yè)將享受一定的利潤(rùn)，成為行業(yè)內(nèi)的贏者。

　　港股市場(chǎng)上的火電標(biāo)的主要有中國(guó)電力、華電國(guó)際電力、華能國(guó)際電力、大唐發(fā)電和華潤(rùn)電力。

　　由于本人能夠搜集到的今年前三季度測(cè)算的度電燃料成本數(shù)據(jù)并不全面，只包括了大唐發(fā)電、華能國(guó)際和華電國(guó)際，所以只能在這三大發(fā)電集團(tuán)中推薦關(guān)注大唐發(fā)電，在這三家火電企業(yè)中它是在單位發(fā)電成本上面優(yōu)勢(shì)最大的一家。