脫硫脫銷業(yè)務盈利乏力 江南環(huán)保募資急“補血”？

　　 江蘇新世紀江南環(huán)保股份有限公司（以下簡稱“江南環(huán)保”），于2016年5月上旬，發(fā)布了新版招股說明書，并進入證監(jiān)會預先披露企業(yè)名單，擬向社會公開發(fā)行人民幣普通股（A股）不超過5000萬股、募集資金75000萬元，用于補充公司營運資金和償還銀行貸款。

　　“此動作預示該公司資金鏈緊張，希望借IPO解決緩解資金鏈問題。”經(jīng)濟學家宋清輝說。

　　翻閱其招股說明書發(fā)現(xiàn)，報告期內(nèi)，雖然江南環(huán)保營業(yè)收入和凈利潤逐年增長、毛利率高于同行業(yè)，但盈利能力存疑，財務風險偏高。譬如，存在資產(chǎn)負責率較高、存貨金額較大、營運資金不足等風險問題。值得注意的是，該公司還存在經(jīng)營凈現(xiàn)金出現(xiàn)較大虧損的現(xiàn)象。

　　針對上述存在問題，5月31日，致電、致函江南環(huán)保，其工作人員徐沖稱，公司股票及證券負責人武總（武聯(lián)合）因在外地出差，不能及時給予答復為由婉拒采訪。

　　利潤與現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)存疑

　　江南環(huán)保主要從事為化工、火電等行業(yè)的企業(yè)提供煙氣脫硫脫硝、除塵以及硫回收工程總承包業(yè)務。

　　觀察注意到，江南環(huán)保選擇了五家同行業(yè)上市公司（凱迪生態(tài)、永清環(huán)保、清新環(huán)境、中電遠達、龍凈環(huán)保主營業(yè)務的毛利率作了對比。其毛利率分別為30.52%、29.69%、30.02%，除低于清新環(huán)境外，均高于其余四家公司。

　　公司稱：主要原因在于，本公司掌握的是氨法煙氣脫硫技術，該技術目前主要用于化工行業(yè)企業(yè)煙氣脫硫項目。氨法脫硫收入占營業(yè)收入比重分別為88.79%、83.90%和91.98%。其中，氨法脫硫收入在其營業(yè)收入中占據(jù)主導地位。

　　“事實上，氨法煙氣脫硫只是各式脫硫的一種，此技術在國內(nèi)已經(jīng)比較成熟，是目前化工行業(yè)的主流脫硫技術。如中石化的雙堿法DRG技術等等。”卓創(chuàng)資訊化工分析師高帥坦言，該技術主要應用領域還是石油及煤炭工業(yè)過程中的尾氣處理，因此類過程會產(chǎn)生SO2，會污染大氣形成酸雨等。

　　此外，目前整個化工行業(yè)受國家環(huán)境政策影響，發(fā)展規(guī)模、發(fā)展速度緩慢。以煤化工為例，2014年下半年始，在國家對于煤化工政策趨于謹慎和國際油價下跌的雙重背景下，市場對建設煤化工項目的投資有所下降。

　　雖然如此，但江南環(huán)保的毛利率卻高于同行業(yè)水平。毛利率高說明企業(yè)的產(chǎn)品市場競爭力強，從而存貨周轉(zhuǎn)率越高。那么事實果真如此嗎？

　　翻閱招股說明書發(fā)現(xiàn)，雖然江南環(huán)保報告期內(nèi)毛利率高，而存貨卻逐年增加，存貨周轉(zhuǎn)率也低于同行業(yè)平均水平。

　　招股說明書顯示，報告期內(nèi)，公司存貨由庫存商品、在產(chǎn)品、原材料、已完工尚未結(jié)算款組成，存貨分別為1.78億元、2.44億元、6.02億元。其存貨周轉(zhuǎn)率（次/年）分別為2.54、3.21、1.75，行業(yè)平均值分別為3.94、3.31、2.27。

　　宋清輝表示，一般來講，存貨周轉(zhuǎn)速度越快，存貨的占用水平就越低，流動性越強，存貨轉(zhuǎn)換為應收賬款或者現(xiàn)金的速度就會越快。存貨周轉(zhuǎn)率低于同行業(yè)平均數(shù)，說明盈利能力方面或有不足。

　　除此之外，從江南環(huán)保報告期內(nèi)利潤和現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)上看，其問題更為嚴重。

　　據(jù)招股說明書顯示的數(shù)據(jù)，江南環(huán)保2013~2015年，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為0.35億元、1.25億元、0.92億元。經(jīng)測算，其核心利潤分別為0.69億元、1.59億元、1.75億元。

　　企業(yè)利潤的核心是核心利潤。一般而言，在存貨周轉(zhuǎn)速度超過每年2次的情況下，企業(yè)核心利潤產(chǎn)生的經(jīng)營凈現(xiàn)金（經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額）較為理想的規(guī)模是相當于核心利潤的1.2至1.5倍。也即是說，在企業(yè)經(jīng)營良性發(fā)展的時候，有利潤更應該有現(xiàn)金凈流量。