煤炭行業(yè)：部分企業(yè)股價(jià)已跌破凈資產(chǎn)

2015年上半年煤炭行業(yè)經(jīng)營回顧：(1)產(chǎn)銷量快速下滑，行業(yè)利潤同比繼續(xù)下降并大面積虧損；(2)總體庫存高企仍然處于相對(duì)較高水平，銷售不暢，處于強(qiáng)買方市場；(3)需求下滑導(dǎo)致進(jìn)口也大幅回落，全國煤炭進(jìn)口1.21億噸，同比減少33_7%；(4)整體庫存有所下降，特別是下游企業(yè)庫存水平降幅明顯，但由于銷售不暢，煤礦庫存水平仍然維持高位；(5)國內(nèi)外煤價(jià)持續(xù)下跌，其中國際焦煤跌幅較大。

煤炭板塊中期業(yè)績綜述：產(chǎn)銷量同比下滑，價(jià)格持續(xù)下跌的背景下，上市公司業(yè)績同比及二季度環(huán)比均大幅下滑，成本難以控制，而下游企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的惡化以及煤炭議價(jià)能力的降低導(dǎo)致回款難度依然較大。根據(jù)我們對(duì)煤炭板塊重點(diǎn)覆蓋的28家煤炭企業(yè)統(tǒng)計(jì)：營業(yè)總收入為2713億元，同比減少25.42%；營業(yè)總成本為2550億元，同比減少21.51%；歸屬于上市公司股東的凈利潤合計(jì)79億元，同比減少70%；經(jīng)營性凈現(xiàn)金流凈額為305億元，同比下降1 7%；平均應(yīng)收賬款同比增長1.4%。

煤炭相關(guān)行業(yè)比較：根據(jù)整體法計(jì)算煤炭及相關(guān)行業(yè)，除電力行業(yè)外，煤炭產(chǎn)業(yè)鏈整體盈利下行。煤炭行業(yè)毛利率及ROE分別為20.31%及1.08%，較去年同期分別減少1.5及3個(gè)百分點(diǎn)。

煤炭板塊橫向比較：上半年公司的業(yè)績具有以下幾個(gè)特征：(1)成本控制仍然是抵御業(yè)績下滑的主要手段，但邊際效應(yīng)迅速遞減；(2)僅露天煤業(yè)、永泰能源實(shí)現(xiàn)業(yè)績?cè)鲩L，主要原因是實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)多元化轉(zhuǎn)型，依靠電力等非煤資產(chǎn)逆勢(shì)增長；(3)全行業(yè)進(jìn)入拼成本時(shí)代，資源稟賦代表了煤炭品質(zhì)和開采成本，也決定了企業(yè)能否在這次寒冬中生存的關(guān)鍵；(4)國投新集、大同煤業(yè)等出現(xiàn)巨額虧損。

投資策略：上半年基本面總體處于下行趨勢(shì)，市場走勢(shì)主要取決于估值和市場情緒的驅(qū)動(dòng)。經(jīng)過連續(xù)暴漲暴跌之后，煤炭板塊大量股票再次回到去年同期水平。今年以來央行啟動(dòng)3次降準(zhǔn)降息，穩(wěn)定市場預(yù)期，雖然政府救市使流動(dòng)性危機(jī)暫時(shí)告一段落，但是市場信心的修復(fù)仍然需要一定時(shí)間，預(yù)計(jì)政府或?qū)⒃诜€(wěn)增長政策方面再度發(fā)力。目前市場對(duì)煤炭景氣已有充分預(yù)期，而煤炭企業(yè)的轉(zhuǎn)型及國企改革將對(duì)其價(jià)值進(jìn)行重估，尤其是國企改革將是資金配置的熱點(diǎn)。在經(jīng)歷了本次股災(zāi)后優(yōu)質(zhì)公司的價(jià)格已具備中長期的配置的價(jià)值，部分企業(yè)的股價(jià)已經(jīng)再次跌破凈資產(chǎn)。我們建議繼續(xù)從國企改革的角度優(yōu)選標(biāo)的。