實(shí)控人長(zhǎng)期占用15億資金，中潤(rùn)光能估值卻半年暴增5倍突破400億

PREFACE

編者按

太陽(yáng)能電池片是太陽(yáng)能電池板的基本組成單元，也是將光能轉(zhuǎn)換成電能的主要設(shè)備。通過(guò)將多個(gè)太陽(yáng)能電池片串聯(lián)或并聯(lián)，可以組成具有一定電壓和電流輸出的太陽(yáng)能電池板，后者作為太陽(yáng)能發(fā)電系統(tǒng)的核心部件，廣泛應(yīng)用于戶用和商用太陽(yáng)能光伏領(lǐng)域，為各種負(fù)載提供電能。

太陽(yáng)能電池片按材料可以分為硅基太陽(yáng)能電池片，以及薄膜太陽(yáng)能電池片，前者包括單晶硅以及多晶硅太陽(yáng)能電池片，后者則包括CIGS(銅銦鎵硒)以及CdTe(碲化鎘)太陽(yáng)能電池片等。薄膜太陽(yáng)能電池片雖然具有重量輕、可彎曲等優(yōu)勢(shì)，但光電轉(zhuǎn)換效率相對(duì)較低，因此目前市場(chǎng)上的太陽(yáng)能電池片還是以硅基為主。其中，單晶硅太陽(yáng)能電池片具有光電轉(zhuǎn)換效率高，結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單等優(yōu)勢(shì)，但成本較高，而多晶硅太陽(yáng)能電池片則與之相反。

此外，太陽(yáng)能電池片按導(dǎo)電類型還可以分為N型電池片和P型電池片。N型電池片的硅基底通常摻雜了磷或其他五價(jià)元素，使得材料中的自由電子多于空穴，從而呈現(xiàn)出N型導(dǎo)電性。N型電池片相比P型，在光電轉(zhuǎn)換效率、溫度系數(shù)、光致衰減和抗輻照能力等方面都占據(jù)明顯優(yōu)勢(shì)，因此光伏行業(yè)普遍看好N型電池片逐步取代P型的趨勢(shì)。

擬登陸創(chuàng)業(yè)板上市的江蘇中潤(rùn)光能科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“中潤(rùn)光能”或發(fā)行人)主營(yíng)高效太陽(yáng)能電池片的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。截至2023年上半年，發(fā)行人的電池片出貨量位居全球第三，擁有電池片產(chǎn)能45GW。

發(fā)行人起初擬通過(guò)IPO發(fā)行4001萬(wàn)股，募投資金40億元，分別用于建設(shè)年產(chǎn)8GW高效光伏電池項(xiàng)目(二期)以及補(bǔ)充流動(dòng)資金各20億元。海通證券是發(fā)行人的上市保薦人，江蘇世紀(jì)同仁律師事務(wù)所和中匯會(huì)計(jì)師事務(wù)所則分別負(fù)責(zé)其上市法務(wù)和審計(jì)工作。

發(fā)行人曾于2023年12月15日首發(fā)上會(huì)順利通過(guò)，然而在之后的6個(gè)多月時(shí)間內(nèi)，發(fā)行人卻一直踟躕不前，直到今年6月28日中潤(rùn)光能撤回IPO申請(qǐng)，主動(dòng)結(jié)束了本次上市沖刺。

今年8月5日，在著名新能源研究機(jī)構(gòu)InfoLink Consulting發(fā)布的今年上半年電池片最新出貨排名中，發(fā)行人從第三躍居第一，直接將龍頭通威股份擠下第一寶座。

在出貨量取得重大突破的幾乎同時(shí)，為何發(fā)行人在上市道路上卻選擇偃旗息鼓？偵碳家認(rèn)為，受行業(yè)周期低谷影響，報(bào)告期后發(fā)行人業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)欠佳，并且今年以來(lái)監(jiān)管嚴(yán)格把關(guān)上市，都可能是影響發(fā)行人做出撤退決定的重要因素。此外，發(fā)行人自身償債能力承壓，債務(wù)負(fù)擔(dān)和成本較重，以及存貨未來(lái)面臨較大跌價(jià)空間等因素都可能影響發(fā)行人未來(lái)的業(yè)績(jī)。而發(fā)行人自身還存在實(shí)控人長(zhǎng)期占用資金，上市前套現(xiàn)獲利，股東突擊入股，以及大額關(guān)聯(lián)采購(gòu)定價(jià)公允性等問(wèn)題，又可能影響發(fā)行人未來(lái)重啟上市進(jìn)程。

Part One

營(yíng)收凈利報(bào)告期末登頂，隨即迎來(lái)持續(xù)下跌至今，未來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)性存疑

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人的營(yíng)收持續(xù)保持著100%以上的增速，分別為25.29億元、50.58億元、125.17億元。而2023年僅上半年的營(yíng)收就接近于去年全年的量，因此按全年折算后依然保持高速增長(zhǎng)。整個(gè)報(bào)告期的3年半中，發(fā)行人營(yíng)收累計(jì)增長(zhǎng)了7倍多。

發(fā)行人在報(bào)告期內(nèi)的凈利潤(rùn)表現(xiàn)則略顯美中不足，因?yàn)槠?021年凈利潤(rùn)虧損-1.92億元。偵碳家認(rèn)為這主要是由于2021年硅料市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)階段性大幅上漲，倒逼單晶硅片的市場(chǎng)價(jià)格上漲，而單晶硅片正是發(fā)行人的主要原材料，從而大幅推高了發(fā)行人的營(yíng)業(yè)成本。招股書(shū)顯示，發(fā)行人主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率因此由12.56%下降至僅有5.28%，如此低的毛利率不虧損都很難。

但是2022年發(fā)行人的凈利潤(rùn)就迅速回血，由虧損大幅轉(zhuǎn)盈至8.30億元。2023年發(fā)行人更是僅用上半年就創(chuàng)下9.31億元凈利潤(rùn)的佳績(jī)。整個(gè)報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人僅用短短3年半就讓凈利潤(rùn)累計(jì)增長(zhǎng)了15倍多，這樣強(qiáng)勁的凈利潤(rùn)表現(xiàn)，放在創(chuàng)業(yè)板絕對(duì)耀眼。

既然發(fā)行人在報(bào)告期內(nèi)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)甚佳，為何又在上會(huì)已經(jīng)順利通過(guò)的情況下，反而主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)呢？

“強(qiáng)弩之末,勢(shì)不能穿魯縞”。偵碳家發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人在報(bào)告期內(nèi)非常幸運(yùn)地恰好處于業(yè)績(jī)高光時(shí)段，而且還在2023上半年登上了業(yè)績(jī)頂峰，但此刻同樣成為了強(qiáng)弩之末，因?yàn)閺?023年下半年開(kāi)始，包括太陽(yáng)能電池片在內(nèi)的整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈，形勢(shì)都開(kāi)始急轉(zhuǎn)直下，市場(chǎng)價(jià)格不斷走低，行業(yè)利潤(rùn)空間也持續(xù)受到壓縮，讓利保量成為多數(shù)光伏企業(yè)的優(yōu)先選擇項(xiàng)。

P型182mm電池片是發(fā)行人的核心產(chǎn)品之一，其市場(chǎng)均價(jià)在2023年上半年曾一度高達(dá)1.1元/瓦，然而在同年年底卻僅剩不到0.4元/瓦。從行業(yè)角度回顧，整個(gè)2023年，硅料價(jià)格下降約70%，硅片及電池片價(jià)格下降約60%，組件價(jià)格下降約50%。因此偵碳家預(yù)計(jì)，發(fā)行人在2023年下半年的凈利潤(rùn)大概率也出現(xiàn)了較大回撤。

而到了2024年，電池片的市場(chǎng)均價(jià)的跌勢(shì)還在繼續(xù)。今年上半年，雖然中國(guó)光伏新增裝機(jī)量達(dá)到102.48GW，同比增長(zhǎng)30.68%；且同期多晶硅、硅片、電池片和組件的產(chǎn)量分別為106萬(wàn)噸、402GW、310GW和271GW，同比分別增長(zhǎng)了60.6%、58.9%、37.8%和32.2%；但硅料和硅片的市場(chǎng)價(jià)格卻繼續(xù)下跌了超過(guò)40%并雙雙跌破行業(yè)現(xiàn)金成本線，電池片和組件的市場(chǎng)價(jià)格也均下跌超過(guò)15%，光伏企業(yè)的利潤(rùn)空間隨著市場(chǎng)價(jià)格下跌也被繼續(xù)壓縮至極低程度，越賣越虧的情況愈發(fā)常見(jiàn)。偵碳家預(yù)計(jì)發(fā)行人在今年上半年的凈利潤(rùn)也會(huì)繼續(xù)下滑，甚至不排除虧損可能。

而到了今年8月，也就是InfoLink Consulting宣稱發(fā)行人今年上半年的電池片出貨量排名第一的時(shí)候，P型182mm電池片(M10)的市場(chǎng)均價(jià)已經(jīng)低至僅0.28元/瓦，偵碳家很懷疑在如此低價(jià)之下，發(fā)行人是否還能避免虧損。

綜合上述分析，發(fā)行人因?yàn)樯硖幮袠I(yè)階段性周期低谷，在2023年下半年以及2024年上半年的業(yè)績(jī)恐變得很難看，甚至不排除虧損，這可能是其主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)的重要原因之一，即便發(fā)行人已經(jīng)順利過(guò)會(huì)。實(shí)際上，很多沖刺IPO的光伏公司都遇到過(guò)類似發(fā)行人的困境，比如太陽(yáng)能電池片出貨量排名第五的潤(rùn)陽(yáng)股份，早于發(fā)行人半年就順利過(guò)會(huì)，也同樣終止了IPO申請(qǐng)。

當(dāng)然，除了業(yè)績(jī)因素，監(jiān)管加強(qiáng)和審核變嚴(yán)，可能也推動(dòng)了發(fā)行人終止IPO申請(qǐng)。

Part Two

行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，監(jiān)管嚴(yán)格把關(guān)，多家光伏企業(yè)過(guò)會(huì)后選擇撤退

對(duì)于電子競(jìng)技玩家來(lái)說(shuō)，菜就是原罪；而對(duì)于光伏行業(yè)來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能過(guò)剩也是造成當(dāng)前行業(yè)低迷的原罪之一。以今年一季度為例，新增裝機(jī)量46GW，同比增長(zhǎng)36%，但僅截至2023年底，光伏各主要環(huán)節(jié)有效產(chǎn)能就高達(dá)硅料252萬(wàn)噸，硅片1075GW，電池1140GW，組件1020GW，嚴(yán)重超出當(dāng)前裝機(jī)需求，必然導(dǎo)致價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇，庫(kù)存高企，企業(yè)利潤(rùn)空間備受擠壓。

近幾年來(lái)，很多光伏企業(yè)缺乏自律，“囚徒困境”式紛紛大量新增產(chǎn)能，不斷將行業(yè)總產(chǎn)能推向新高并加劇供需錯(cuò)配，終于讓國(guó)家監(jiān)管部門(mén)也忍無(wú)可忍。今年6月，國(guó)家能源局召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)，提出包括組織行業(yè)協(xié)會(huì)適時(shí)發(fā)布供需資訊以引導(dǎo)光伏上游產(chǎn)能建設(shè)和釋放，避免低端產(chǎn)能重復(fù)建設(shè)、加強(qiáng)對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)，強(qiáng)化標(biāo)準(zhǔn)創(chuàng)新引領(lǐng)等措施。7月9日，工信部官網(wǎng)就《光伏制造行業(yè)規(guī)范條件(2024年本)》公開(kāi)征求意見(jiàn)。提出引導(dǎo)光伏企業(yè)減少單純擴(kuò)大產(chǎn)能的光伏制造項(xiàng)目，加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新、提高產(chǎn)品質(zhì)量、降低生產(chǎn)成本。特別提到，新建和改擴(kuò)建光伏制造項(xiàng)目，最低資本金比例也由20%提升至30%。

由于光伏供需嚴(yán)重失衡導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)加劇以及價(jià)格快速下跌，自2023年四季度以來(lái)，光伏行業(yè)出現(xiàn)大面積虧損情形，多家上市光伏龍頭企業(yè)連續(xù)三個(gè)季度出現(xiàn)高額虧損，比如隆基綠能，今年上半年甚至預(yù)計(jì)虧損高達(dá)38億元-55億元。而監(jiān)管部門(mén)對(duì)于光伏企業(yè)IPO的上市審核，也變得更加嚴(yán)格。

今年以來(lái)，包括發(fā)行人和潤(rùn)陽(yáng)股份在內(nèi)，已經(jīng)先后有六家光伏行業(yè)企業(yè)終止了IPO；此外，還有相當(dāng)數(shù)量的光伏企業(yè)雖未終止IPO，但早早過(guò)會(huì)后卻尚未提交注冊(cè)申請(qǐng)，讓最終結(jié)果充滿了懸念。比如申請(qǐng)上交所主板IPO并計(jì)劃募資300億元的華電新能，早在2023年6月15日就順利過(guò)會(huì)，但至今尚未提交注冊(cè)申請(qǐng)；同樣在上交所主板IPO的新特能源計(jì)劃募資88億元，在2023年9月就已經(jīng)過(guò)會(huì)，至今也尚未提交注冊(cè)申請(qǐng)。光伏企業(yè)的上市之路正在變得路漫漫其修遠(yuǎn)兮。

報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人的營(yíng)收凈利等業(yè)績(jī)雖然均實(shí)現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，但深交所依然對(duì)發(fā)行人業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的可持續(xù)性不斷提出問(wèn)詢。比如在首輪問(wèn)詢中，深交所就要求發(fā)行人結(jié)合主要產(chǎn)品太陽(yáng)能電池片的市場(chǎng)空間及未來(lái)增長(zhǎng)率、市占率、以及行業(yè)周期波動(dòng)情況等因素，說(shuō)明現(xiàn)有產(chǎn)能以及新增產(chǎn)能是否可以順利消納、產(chǎn)品價(jià)格是否可能大幅下滑，以及是否存在產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)。

而在其后的問(wèn)詢中，深交所再次要求發(fā)行人說(shuō)明其電池片銷售價(jià)格是否存在持續(xù)下降風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)業(yè)績(jī)是否會(huì)大幅波動(dòng)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是否具有可持續(xù)性，下游光伏一體化廠商對(duì)太陽(yáng)能電池片的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃會(huì)否在未來(lái)擠占公司市場(chǎng)空間等，以及最終對(duì)發(fā)行人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是否構(gòu)成重大不利影響。類似的問(wèn)題，甚至直到去年底發(fā)行人上會(huì)，深交所還在繼續(xù)追問(wèn)，可見(jiàn)對(duì)其重視的程度。

此外，今年以來(lái)，IPO審核更加趨嚴(yán)，市場(chǎng)迎來(lái)一波主動(dòng)撤回潮，年內(nèi)已有330家擬上市企業(yè)終止IPO(包括撤回、審核未通過(guò)等情況)。上述來(lái)自監(jiān)管的壓力，可能成為壓倒發(fā)行人本次上市進(jìn)程的最后一根稻草，成為促成發(fā)行人最終撤回IPO申請(qǐng)的又一重要原因。

Part Three

存貨金額持續(xù)增長(zhǎng)，市價(jià)持續(xù)下行帶給存貨巨大跌價(jià)空間

除了行業(yè)周期因素對(duì)發(fā)行人未來(lái)業(yè)績(jī)帶來(lái)不利影響，偵碳家還發(fā)現(xiàn)，存貨也是重要影響因素。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人的存貨金額持續(xù)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，3年半時(shí)間累計(jì)增長(zhǎng)了4.6倍，至期末為14.47億元。但發(fā)行人在報(bào)告期內(nèi)計(jì)提的存貨減值準(zhǔn)備比例卻較低，當(dāng)然這與同期市場(chǎng)價(jià)格高企有關(guān)，但這也為未來(lái)市場(chǎng)價(jià)格大幅下行時(shí)，發(fā)行人存貨需大量補(bǔ)提跌價(jià)準(zhǔn)備預(yù)留了空間。

從發(fā)行人存貨結(jié)構(gòu)看，庫(kù)存商品和原材料占據(jù)了絕對(duì)大頭，但計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備的比例較低尚不足5%，這在隨后1年多的市場(chǎng)價(jià)格下跌狂潮中，必然給發(fā)行人的存貨帶來(lái)巨大的減值空間，從而嚴(yán)重影響凈利潤(rùn)。

實(shí)際上不僅是發(fā)行人的存貨跌價(jià)空間巨大，其他光伏企業(yè)也有類似情況。比如今年上半年預(yù)虧48億元-55億元的隆基綠能，預(yù)計(jì)計(jì)提的存貨減值金額就高達(dá)45億元到48億元，成為導(dǎo)致虧損的最重要原因。

除了存貨因素，偵碳家認(rèn)為，發(fā)行人產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)局限于電池片，未考慮一體化戰(zhàn)略，可能對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)也會(huì)帶來(lái)一定影響。

電池片的上游是原材料硅片，下游則是應(yīng)用電池片的組件，單一生產(chǎn)電池片的企業(yè)，有時(shí)就如同烘箱里的老鼠，兩頭受氣。比如2021年，上游原材料硅片大幅漲價(jià)，電池片企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本就大幅上升并擠壓利潤(rùn)空間；而從2023年第4季度起，下游組件市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)暴跌，電池片的收入端也開(kāi)始賣不出好價(jià)錢(qián)。極端情況如異質(zhì)結(jié)電池的先驅(qū)愛(ài)康科技，甚至因?yàn)闃I(yè)績(jī)不佳而在今年退市。

垂直一體化戰(zhàn)略則是很多光伏龍頭企業(yè)普遍采用的有效降本和改善供應(yīng)鏈的方法，一般都會(huì)包含硅片、電池片和組件環(huán)節(jié)，通威股份甚至還延伸到硅料環(huán)節(jié)。

而發(fā)行人雖然在電池片環(huán)節(jié)將通威股份趕下了出貨冠軍寶座，但在垂直一體化戰(zhàn)略方面目前幾乎毫無(wú)建樹(shù)；而且發(fā)行人的市場(chǎng)也主要局限于國(guó)內(nèi)，占比接近九成，對(duì)國(guó)內(nèi)組件企業(yè)存在高度依賴，未來(lái)在國(guó)內(nèi)組件企業(yè)普遍降價(jià)減產(chǎn)裁員的自身難保背景下，一直寄人籬下的發(fā)行人，業(yè)績(jī)基本面恐長(zhǎng)期承壓，難言樂(lè)觀。

除了紙面利潤(rùn)，偵碳家還注意到發(fā)行人的償債能力相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手顯得薄弱，這可能會(huì)增加未來(lái)的未知風(fēng)險(xiǎn)。

Part Four

多項(xiàng)償債指標(biāo)承壓，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)突破紅線接近80%，債務(wù)負(fù)擔(dān)和成本急劇增加

除了未來(lái)業(yè)績(jī)面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，偵碳家還發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人在報(bào)告期內(nèi)的償債能力其實(shí)就已經(jīng)面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人的流動(dòng)比率始終低于1，最低時(shí)僅有0.73，這意味著流動(dòng)資產(chǎn)相對(duì)于流動(dòng)負(fù)債的安全墊持續(xù)為負(fù)，而通常標(biāo)準(zhǔn)要求流動(dòng)比率不低于2；速動(dòng)比例則始終低于0.85,最低時(shí)僅有0.68，而通常標(biāo)準(zhǔn)要求速動(dòng)比例不低于1；資產(chǎn)負(fù)債率也長(zhǎng)期接近80%，最高時(shí)為95.56%，遠(yuǎn)超通常70%的紅線。

而且即使和可比公司的平均水平相比，無(wú)論流動(dòng)比率、速動(dòng)比率還是資產(chǎn)負(fù)債率，發(fā)行人都明顯處于劣勢(shì)，反映出發(fā)行人償債能力偏弱，未來(lái)可能會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。

不僅償債能力承壓，發(fā)行人的債務(wù)負(fù)擔(dān)和債務(wù)成本也在報(bào)告期內(nèi)持續(xù)增長(zhǎng)。其中，短期借款從1.73億元增長(zhǎng)到10.73億元，長(zhǎng)期借款也從1.91億元增長(zhǎng)到8.74億元，由此帶來(lái)的利息費(fèi)用僅2023年上半年就高達(dá)1.06億元，而同期凈利潤(rùn)也才9億多，利息費(fèi)用對(duì)發(fā)行人凈利潤(rùn)的侵蝕已經(jīng)越來(lái)越無(wú)法忽視。

除了長(zhǎng)短期借款，發(fā)行人的應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款等自發(fā)性負(fù)債也在報(bào)告期內(nèi)持續(xù)增長(zhǎng)，比如應(yīng)付賬款金額從期初13.63億元增長(zhǎng)到35.34億元。

而發(fā)行人的貨幣資金卻在2023年上半年從35.27億元減少到28.74億元，同期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~也從6.29億元大降到1.55億元。按照很多光伏企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流在2024年出現(xiàn)明顯惡化的規(guī)律，偵碳家認(rèn)為發(fā)行人同期的情況可能也不妙。

發(fā)行人在招股書(shū)中最初披露的募投資金為40億元，其中補(bǔ)充流動(dòng)資金就高達(dá)20億元，這是否說(shuō)服發(fā)行人現(xiàn)金流“失血”得多嚴(yán)重。在審核中心意見(jiàn)函問(wèn)詢20億補(bǔ)流合理性后，發(fā)行人才將補(bǔ)流大幅調(diào)減到3億元。

雖然債務(wù)和現(xiàn)金流都面臨不利情況，但偵碳家卻發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人的實(shí)控人居然還長(zhǎng)期占用發(fā)行人的資金。

Part Five

實(shí)控人長(zhǎng)期占用15億資金，上市前套現(xiàn)獲利引發(fā)監(jiān)管問(wèn)詢

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人的控股股東為龍大強(qiáng)，實(shí)控人為龍大強(qiáng)、孟麗葉夫婦。截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，龍大強(qiáng)直接持有發(fā)行人35.44%的股份，孟麗葉直接持有發(fā)行人6.47%的股份，龍大強(qiáng)、孟麗葉夫婦共計(jì)直接和間接持有公司49.71%的股份，實(shí)際控制公司50.64%的股份。

然而，龍大強(qiáng)、孟麗葉夫婦身為實(shí)控人卻長(zhǎng)期占用發(fā)行人的資金。招股書(shū)顯示，從2020年到2022年，實(shí)際控制人及其控制關(guān)聯(lián)方新增資金占用發(fā)生額分別為9.69億元、3.65億元和2.16億元，累計(jì)新增占用金額高達(dá)15.49億元。

除了長(zhǎng)期占用發(fā)行人的寶貴資金，實(shí)控人還在上市前被質(zhì)疑套現(xiàn)獲利。具體情況是實(shí)控人在發(fā)行人上市前，對(duì)實(shí)控人控制下的潔源光伏、中宇光伏、中輝光伏、鑫齊物資進(jìn)行了同一控制下資產(chǎn)重組，并因此取得了股權(quán)轉(zhuǎn)讓款3.6億元。

此外，2022年龍大強(qiáng)又將所持2170.72萬(wàn)元注冊(cè)資本分別轉(zhuǎn)讓給六家機(jī)構(gòu)，合計(jì)取得股權(quán)轉(zhuǎn)讓款7.6億元。

頻繁轉(zhuǎn)讓股權(quán)，讓外界對(duì)實(shí)控人是否借機(jī)套現(xiàn)獲利的質(zhì)疑甚囂塵上，深交所也發(fā)出問(wèn)詢函，要求發(fā)行人說(shuō)明在上述資產(chǎn)重組中轉(zhuǎn)讓股權(quán)所獲資金是否存在體外循環(huán)、代墊成本費(fèi)用、利益輸送、商業(yè)賄賂等情況。

實(shí)控人除了因長(zhǎng)期占用發(fā)行人資金，以及套現(xiàn)獲利嫌疑而受到外界質(zhì)疑，多處公開(kāi)資料還顯示，實(shí)控人曾因未能及時(shí)履行擔(dān)保人義務(wù)而一度成為失信人。具體情況是2017年至2019年間，龍大強(qiáng)為江蘇沛豐鋁業(yè)有限公司、江蘇豐源鋁業(yè)有限公司、徐州晟通園林工程有限公司、徐州蘇溶化工有限公司和徐州聯(lián)通輕合金有限公司等債務(wù)人提供貸款擔(dān)保。然而上述債務(wù)人并未能按期還本付息結(jié)清借款，因此債權(quán)人銀行起訴了擔(dān)保人龍大強(qiáng)，并導(dǎo)致后者被法院列入失信被執(zhí)行人名單。直到2021年，經(jīng)過(guò)與涉事銀行簽訂執(zhí)行和解協(xié)議，龍大強(qiáng)才得以從失信被執(zhí)行人名單中脫身，否則必然影響發(fā)行人上市。

以上種種發(fā)行人和實(shí)控人的爭(zhēng)議操作，反映出發(fā)行人在內(nèi)控、信用和合規(guī)等方面可能存在瑕疵甚至問(wèn)題，需要關(guān)注和重視。

Part Six

多股東突擊入股，單一采購(gòu)金額短期暴增800倍，估值半年暴增5倍突破400億

突擊入股一向是監(jiān)管部門(mén)核查的重點(diǎn)，因?yàn)槎唐诖钌鲜斜丬嚭笤俅呶粶p持，容易造成股價(jià)非正常波動(dòng)損害中小投資者利益，特別是在上市申報(bào)材料前的1年內(nèi)，機(jī)構(gòu)或者個(gè)人大量入股的情形。監(jiān)管部門(mén)會(huì)重點(diǎn)分析新股東入股原因、與原股東關(guān)系、資金用途、資金來(lái)源、是否存在違法違規(guī)等。創(chuàng)業(yè)板還要求突擊入股的股份從工商變更登記之日起鎖定3年。

而發(fā)行人除了長(zhǎng)期占用資金和上市前套現(xiàn)獲利等行為，還存在上市前股東突擊入股的情況。國(guó)綠基金和廈門(mén)象錦等多家股東于2022年12月入股發(fā)行人，其中國(guó)綠基金持股3.79%，按照提交IPO申請(qǐng)的時(shí)間起算，這些股東的入股行為顯然屬于突擊入股。

而且國(guó)綠基金除了持股發(fā)行人，還同時(shí)持有云南宇澤4.32%的股權(quán)，而在國(guó)綠基金入股發(fā)行人后，發(fā)行人從云南宇澤的采購(gòu)金額就急劇上升，僅僅1年多時(shí)間就暴增了800多倍，令人瞠目結(jié)舌。

2022年，發(fā)行人對(duì)云南宇澤的采購(gòu)金額還僅有60多萬(wàn)元，但到了2023年就迅速增長(zhǎng)到5億多，金額暴增超過(guò)800倍。采購(gòu)主要涉及N型和P型單晶硅片等原材料，按常理，在采購(gòu)金額暴增的同時(shí)，發(fā)行人理應(yīng)獲得更大議價(jià)權(quán)，然而發(fā)行人從云南宇澤的采購(gòu)價(jià)格卻還要高于來(lái)自第三方的均價(jià)。比如對(duì)于182mm N型單晶硅片產(chǎn)品，發(fā)行人從云南宇澤的采購(gòu)單價(jià)為4.58元/片，而從第三方采購(gòu)均價(jià)僅需4.54元/片。

所以很自然的問(wèn)題是，發(fā)行人從云南宇澤溢價(jià)采購(gòu)，以及采購(gòu)金額迅速暴增800多倍，是否與云南宇澤的股東國(guó)綠基金新入股發(fā)行人有關(guān)？

因此，深交所要求發(fā)行人說(shuō)明向云南宇澤新增采購(gòu)硅片的背景與合理性，采購(gòu)價(jià)格公允性，與其他供應(yīng)商采購(gòu)價(jià)格相比是否存在重大差異，是否存在利益輸送情形。在偵碳家看來(lái)，屬于合情合理的要求。

一人得道雞犬升天，伴隨著多輪增資，包括一些股東的突擊入股，發(fā)行人的估值也迎來(lái)了井噴。發(fā)行人在2022年底增資時(shí)，按按51.26元/注冊(cè)資本對(duì)應(yīng)的投前估值為65億元。然而到了2023年招股上市時(shí)，按照募資40億元對(duì)應(yīng)10%新股發(fā)行計(jì)算，發(fā)行人估值已經(jīng)高達(dá)400億元，很難想象在正常情況下短短半年估值會(huì)出現(xiàn)如此大的暴增。深交所因此要求發(fā)行人結(jié)合行業(yè)整體估值變化情況、同行業(yè)可比公司投資情況、發(fā)行人報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)情況等因素，說(shuō)明發(fā)行人2022年估值大幅增長(zhǎng)的合理性。

然而無(wú)論發(fā)行人如何努力論證上述估值暴增的合理性，在行業(yè)和市場(chǎng)因產(chǎn)能過(guò)剩迅速步入下行周期后，發(fā)行人畫(huà)出的大餅很快也成為了鏡花水月。按偵碳家的估計(jì)，按照目前的市場(chǎng)價(jià)格和盈利情況，發(fā)行人的估值迎來(lái)腰斬可能都算是好的，就怕腰斬之后還有膝斬。

發(fā)行人雄心勃勃的上市規(guī)劃，因?yàn)樾袠I(yè)周期和監(jiān)管等外界原因而被迫取消，顯然感到意難平，因此發(fā)行人表示其對(duì)上市依然有信心，并將持續(xù)推進(jìn)在A股上市的工作。何時(shí)發(fā)行人能再次豪言“我中潤(rùn)光能又回來(lái)了”？偵碳家對(duì)此充滿了期待。

THE END

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原文標(biāo)題:實(shí)控人長(zhǎng)期占用15億資金，中潤(rùn)光能估值卻半年暴增5倍突破400億