昱能科技收入減少，早在上市前就已埋下伏筆

PREFACE

編者按

光伏發(fā)電按裝機容量可分為集中式光伏和分布式光伏，兩者差異主要體現(xiàn)在兩大關(guān)鍵因素上。

首先是電網(wǎng)消納問題。集中式光伏自身用電占比極少，絕大部分發(fā)電需要接入電網(wǎng)，因此對電網(wǎng)接納能力要求較高，否則易產(chǎn)生棄光損失；而分布式光伏發(fā)電的用戶自身用電需求占比較高，電網(wǎng)僅需接納剩余差額電量。

其次是土地利用問題。集中式光伏一般要求建造在光照條件優(yōu)越地區(qū)，比如我國新疆和內(nèi)蒙古；而分布式光伏可以分散布局，見縫插針般最大限度利用土地，比如一般屋頂上都可以建造。

因此，分布式光伏被認為是最適合我國的最優(yōu)光伏發(fā)電應(yīng)用模式，近年來建設(shè)速度急起直追集中式光伏。截止2022年，分布式光伏新增裝機容量占比高達2/3，裝機容量的總量已接近集中式光伏。

古語有云“牽一發(fā)而動全身”。牽動分布式光伏的則是微型逆變器，一般是指功率不超過1千瓦、具組件級MPPT的光伏逆變器。

有別于傳統(tǒng)的集中式逆變器將所有光伏電池在陽光照射下生成的直流電全部串并聯(lián)在一起，再通過一個逆變器將直流電逆變成交流電接入電網(wǎng)；微型逆變器則是對每塊組件進行逆變，這樣可以對每塊組件進行獨立的MPPT控制，能夠大幅提高整體效率，同時也可以避免集中式逆變器具有的直流高壓、弱光效應(yīng)差、木桶效應(yīng)等弊端。

昱能科技股份有限公司(以下簡稱“昱能科技”，科創(chuàng)板股票代碼688348)，主要從事分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)中組件級電力電子設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，其主要產(chǎn)品恰以微型逆變器為主，2022年營收占比近80%、此外還涉及智控關(guān)斷器、能量通信器以及戶用儲能系統(tǒng)等產(chǎn)品。

在古羅馬的競技場，角斗士如果輸?shù)舾偧?，將由觀眾用拇指預(yù)告其命運。如果多數(shù)觀眾拇指朝下，角斗者就會被處死；反之則表示觀眾認為其表現(xiàn)很好，可以饒其一命。

而A股對上市公司業(yè)績也要求預(yù)告。上交所規(guī)定，對于年度報告，如果上市公司預(yù)計全年可能出現(xiàn)虧損、扭虧為盈、凈利潤較前一年度增長或下降50%以上，應(yīng)當(dāng)提前披露業(yè)績預(yù)告。

雖然昱能科技的2023年財報預(yù)計要4月23日才公布，但其早在2月26日就披露了業(yè)績預(yù)告，且很不幸是預(yù)減。報告期內(nèi)，昱能科技實現(xiàn)歸母凈利潤2.08億元，較上年減少42.20%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤，1.66億元，較上年減少51.09%。

雖然昱能科技將利潤大幅下降的原因歸結(jié)為“實施了限制性股票激勵計劃，同時計提信用減值損失及資產(chǎn)減值損失的增加”；但偵碳家發(fā)現(xiàn)，由于昱能科技的應(yīng)收賬款和存貨持續(xù)大幅增長，信用減值損失及資產(chǎn)減值損失的增加幾乎成為必然，而更嚴重的后果是經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量在加速“失血”，2022年已經(jīng)高達-9.32億元。長此以往，昱能科技依靠上市時超募的25億資金還能堵住缺口多久？

Part One

上市前業(yè)績五年累計增長26倍

上市次年業(yè)績卻變臉

實際上，昱能科技本次出現(xiàn)凈利潤如此大幅銳減，并非上市以來首次，下跌趨勢早在上市后的次年就開啟了。

昱能科技在上市前的2018-2022年間，其業(yè)績非常優(yōu)秀，凈利潤不僅持續(xù)增長，累計增幅還高達2669.23%。在業(yè)績光環(huán)加持下，2022年6月8日，順利登陸科創(chuàng)板的昱能科技不僅超募25億，首日股價還大漲78%。

然而好景不長，就在上市后的次年，昱能科技業(yè)績持續(xù)多年的漲勢就戛然而止，轉(zhuǎn)而變臉，營業(yè)收入和凈利潤由此雙雙開啟下跌。第三季度的扣非歸母凈利潤更是同比下降-63.20%。對此，昱能科技將原因歸咎于“主要系報告期內(nèi)收入下降所致”。

然而偵碳家發(fā)現(xiàn)，昱能科技的收入減少，早在上市前的報告期內(nèi)就已經(jīng)埋下了伏筆，最直觀的數(shù)據(jù)來自其應(yīng)收賬款。

Part Two

應(yīng)收賬款四年累計增長超6倍

97%營收來自海外，審計難度增加

公開資料顯示，2019-2022年間，昱能科技的應(yīng)收賬款金額持續(xù)大幅增長，從五千多萬徑直增長到3.67億，累計增長超6倍，占比營業(yè)收入也從13%增長到27%。

另據(jù)公開報導(dǎo)，之前曾有其他公司虛增收入和利潤的案例，就是通過向銷售終端壓貨(比如直營門店、客戶)，將不符合條件的確認為收入，再以應(yīng)收賬款掛賬實現(xiàn)。對外表現(xiàn)為應(yīng)收賬款越收越多，不斷創(chuàng)新高，占營業(yè)收入的比例也很高。

當(dāng)然，應(yīng)收賬款不斷增長和占比營收不斷提高的情形，并不都是由虛增收入造成，收款困難或者業(yè)績增長過快也會造成應(yīng)收賬款增長和占比提高。但昱能科技超過97%的營業(yè)收入都來自海外，這顯著提高了審計難度，因此更方便壓貨；加上在報告期內(nèi)持續(xù)多年增長的業(yè)績卻在上市次年即變臉，這讓我們對昱能科技應(yīng)收賬款的質(zhì)量，乃至收入的可信度都更加關(guān)注。前者可能會增加未來的信用減值損失，后者造成的損失會更嚴重。

此外，偵碳家還發(fā)現(xiàn)，昱能科技應(yīng)收賬款還表現(xiàn)出易升難降的特點。2023年前三季度，應(yīng)收賬款雖然和營業(yè)收入都出現(xiàn)下降，但前者降幅明顯小于后者。未來只要再關(guān)注幾期昱能科技應(yīng)收賬款和營業(yè)收入的變化關(guān)系，就能得出結(jié)論。

然而，和應(yīng)收賬款的增長相比，昱能科技存貨的增長才更顯夸張。因為從2019年到2022年，昱能科技存貨金額從1億多增長到13億多，增長超過10倍。

Part Three

存貨四年增長10倍，大半產(chǎn)量充庫存

奇貨可居還是銷售困難

昱能科技2022年報顯示，當(dāng)年其存貨賬面余額就從1.81億元增長到13.14億元，增長高達6.25倍。增長的存貨主要來自原材料和庫存商品，前者增長約6.26倍，后者增長約9.69倍，但偵碳家認為兩者如此大幅增長，均缺乏合理性。

首先，雖然光伏供應(yīng)鏈中很多原材料的價格都在2021-2022年間出現(xiàn)暴漲，比如硅料和硅片等，因此提前大量囤積原材料具有合理性，但昱能科技生產(chǎn)中所需原材料并不在其中。

年報顯示，昱能科技生產(chǎn)所需要的主要原材料包括線纜、集成電路、半導(dǎo)體器件、機構(gòu)件、阻容、變壓器和PCB板等。這些常見的原材料基本上價格波動不大或者不處于價格上漲周期中，沒有必要大幅囤貨。即使以對境外供應(yīng)商存在一定依賴的集成電路為例，雖然受技術(shù)壁壘的無形威脅，但實際中并未發(fā)生連集成電路都要禁售的極端局勢，更何況還有國產(chǎn)集成電路可以替代。所以昱能科技對原材料大幅囤貨的合理性不足。

其次，昱能科技存貨中的庫存商品在1年內(nèi)增長近10倍的合理性也不足。因為庫存商品屬于生產(chǎn)出來尚未實現(xiàn)銷售的成品，而市場并未出現(xiàn)微型逆變器嚴重供不應(yīng)求的火爆行情，沒有必要冒著積壓的風(fēng)險將庫存商品規(guī)模提升近10倍。當(dāng)然，實踐中也曾有企業(yè)虛增收入后再通過虛增存貨掛賬的情況。

而來自東方財富網(wǎng)的公開資料顯示，昱能科技在2022年生產(chǎn)微型逆變器185.52萬臺，銷售量卻僅有93.52萬臺，還不到產(chǎn)量的半數(shù)。將超半數(shù)產(chǎn)量當(dāng)做庫存，是提前備貨還是銷售乏力庫存積壓，令人深思。

另外，偵碳家還注意到昱能科技高達13.14億元的存貨一共僅計提存貨減值準備1037萬元，未來減值空間較大；如果昱能科技后續(xù)不能迅速降低存貨水平，甚至反而繼續(xù)增長的話，存貨減值對凈利潤的侵蝕恐將加大。

但無論如何，昱能科技應(yīng)收賬款和存貨雙雙大幅增長，造成經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量的持續(xù)加速凈流出，缺口越來越大，“失血”愈發(fā)嚴重是不爭事實。

Part Four

經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量3倍速失血

已破9億大關(guān)，是凈利潤5倍

偵碳家發(fā)現(xiàn)，昱能科技的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量2021年尚有0.51億元，但短短1年上市后就淪為凈流出-3.23億元，3個季度后現(xiàn)金流缺口已經(jīng)擴大到-9.32億元，是同期歸母凈利潤的5倍多，所以盈利質(zhì)量很差，資金壓力卻會越來越大。

昱能科技經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量的巨大缺口，顯然與應(yīng)收賬款和存貨因素持續(xù)增長等因素密不可分。好在昱能科技僅2022年上市時超募的資金就高達25億元，暫時應(yīng)該無虞。但是，投資者會甘心如此繼續(xù)等待嗎？

Part Five

股價連續(xù)下跌超九成

除ST外，2023跌幅全A股第一

回想上市當(dāng)年，昱能科技曾以163元/股的高價發(fā)行，發(fā)行市盈率高達135倍，不僅明顯高出科創(chuàng)板平均估值；而且按8000萬的股本計算，發(fā)行市值超過130億元，而昱能科技在2021年期末的凈資產(chǎn)還不足3億，半年后就溢價40多倍發(fā)行，起點可謂很高。

上市后，昱能科技股價明顯經(jīng)過了短暫“爆炒”，很快一路上行到歷史頂點726.50元/股；隨后開始了漫漫無期的一路下跌，數(shù)周前股價剛創(chuàng)出歷史新低67.07元/股。從頂點下跌至此，僅一年多時間股價累計已縮水高達-90.77%。

2023年，上市才1年多的昱能科技又創(chuàng)下一項新記錄，年內(nèi)跌幅名列全A股倒數(shù)第四，而前三是早已ST的前輩.因此排除行將就木的ST,昱能科技是2023年A股跌幅的“無冕之王”。

如果說股市是經(jīng)濟的晴雨表，那么股價多數(shù)時候也反映了企業(yè)真實的經(jīng)營狀況。從昱能科技的股價周K線圖上可以看出，多數(shù)投資者對昱能科技的經(jīng)營狀況難言認可，對未來預(yù)期也并不看好，因此選擇用腳投票紛紛出逃，這才導(dǎo)致股價一路下跌。

在昱能科技的投資者中，最專業(yè)的非機構(gòu)莫屬，然而這類最專業(yè)投資者也在2023年紛紛選擇“密室逃生”，清倉昱能科技。

Part Six

看空股價

機構(gòu)紛紛出逃，三十僅剩一

偵碳家從東方財富網(wǎng)的公開信息得知，昱能科技在2022年6月剛上市時，曾受到機構(gòu)高度青睞，共有423家機構(gòu)合計持有其市值52.06億元；但1年后的2023年6月，持股的機構(gòu)就僅剩132家，合計市值也下降到42.20億元；又過了3個月，還在虧損中瑟瑟堅守昱能科技的機構(gòu)僅剩12家，數(shù)量僅有上市時的三十分之一，合計市值僅剩25.75億元。

從專業(yè)機構(gòu)對昱能科技態(tài)度的巨大轉(zhuǎn)變，也許更能反映出昱能科技的真實經(jīng)營狀況。

今年3月6日，昱能科技又公告對188名對象授予共110萬股股權(quán)激勵，約占總股份的0.9821%。但尷尬的是，股權(quán)激勵的行權(quán)價格為79.84元/股，已經(jīng)高于如今的股價75.88元/股，看來昱能科技的激勵對象還要先加把勁讓股價回升，這樣行權(quán)后才能保本。當(dāng)然，偵碳家還是希望重賞之下必有勇夫，希望這項股權(quán)激勵能讓昱能科技一改頹勢，轉(zhuǎn)運重生。

昱者，日光明亮也。偵碳家希望昱能科技能對上述方面有則改之無則加勉，未來業(yè)績和股價都能重回如日中天的巔峰。

THE END

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