環(huán)保服務(wù)商IPO前夜，董監(jiān)高低價(jià)定增賺翻了

文/樂居財(cái)經(jīng) 孫肅博

作為大運(yùn)會(huì)后的第一個(gè)長假，今年的中秋、國慶，成都A級(jí)旅游景區(qū)共計(jì)迎客近900萬人次。

這座熱情似火的城市，再次用它的煙火氣和包容性讓國內(nèi)外賓客滿載而歸。

今年大運(yùn)會(huì)期間，正值四川電網(wǎng)迎峰度夏關(guān)鍵期，電力供應(yīng)問題成為了重中之重。而承擔(dān)這一重?fù)?dān)的，便是國家能源集團(tuán)。

在大運(yùn)會(huì)開幕之前，國家能源集團(tuán)還為大運(yùn)會(huì)提供了全方位碳核算服務(wù)，助力世界大學(xué)生運(yùn)動(dòng)會(huì)首次實(shí)現(xiàn)“碳中和”目標(biāo)。

在國家能源集團(tuán)主力大運(yùn)會(huì)的同時(shí)，它的一家重要供應(yīng)商——成都銳思環(huán)保技術(shù)股份有限公司（以下稱“銳思環(huán)保”）也在為自己的未來做著打算，籌備著于北交所上市的工作。

終于在國慶長假前夕，銳思環(huán)保遞交了招股書，擬向不特定合格投資者公開發(fā)行不超過17,25萬股，募資約2.09億元。

銳思環(huán)保是典型的家族企業(yè)，前十大股東中，除了實(shí)控人一家三口外，還有四位是他們的親屬。

2022年，銳思環(huán)保面臨著營收凈利雙下滑的局面。隨著國家大力推進(jìn)與其主營業(yè)務(wù)相關(guān)的尿素替代改造工程，銳思環(huán)保主營業(yè)務(wù)的市場需求將呈下降趨勢，其業(yè)績的發(fā)展也引人擔(dān)憂。

一、實(shí)控人一家三口與親戚的資本盛宴

銳思環(huán)保是一家有著24年歷史的企業(yè)。24年來，它的創(chuàng)始人之一高燎也從一位30多歲的年輕人變成了一位60歲的老者。

老當(dāng)益壯的高燎如今仍是銳思環(huán)保的掌門人，他與妻子趙齊、兒子高曙合計(jì)持有公司56.69%股權(quán)，間接持有5.86%的股權(quán)。

同時(shí)，高燎還擔(dān)任著銳思環(huán)保的董事長、總經(jīng)理，趙齊是公司的常務(wù)副總經(jīng)理，高曙則身兼副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書兩個(gè)要職?？梢哉f，公司的大權(quán)牢牢掌握在這一家三口的手中。

不過，樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》穿透招股書發(fā)現(xiàn)，銳思環(huán)保前十大股東中，除了高燎、趙齊、高曙一家三口及兩家員工持股平臺(tái)和一家機(jī)構(gòu)股東，其余4位股東均是高燎、趙齊的親戚。

其中，趙齊姐妹趙煊的配偶盧耀輝持有銳思環(huán)保4.22%股權(quán)，高燎的兄弟高磊持有銳思環(huán)保2.71%股權(quán)，高磊妻子徐顯英持有銳思環(huán)保1.86%股權(quán)，趙齊姐妹趙艷之子唐益驍持有銳思環(huán)保2.2%股權(quán)。此外，徐顯英還間接通過員工持股平臺(tái)銳思創(chuàng)恒持有銳思環(huán)保0.0668%股份。

若銳思環(huán)保成功上市，市值將達(dá)8.35億元，盧耀輝、高磊、徐顯英、唐益驍所直接持有股份將被稀釋為3.16%、2.03%、1.39%、1.65%，分別價(jià)值約2700萬元、1700萬元、1200萬元、1400萬元。

而在銳思環(huán)保的另一家員工持股平臺(tái)銳思恒創(chuàng)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中可以發(fā)現(xiàn)，高燎的妹妹高淼作為銳思環(huán)保部門副經(jīng)理，通過銳思恒創(chuàng)間接持有銳思環(huán)保1.56%的股份。

根據(jù)銳思環(huán)保的披露，遞表前，公司由高燎持股29.85%，由趙齊持股14.27%，由高曙持股12.58%，由達(dá)晨創(chuàng)豐持股9.74%，由員工持股平臺(tái)銳思創(chuàng)恒、銳思恒創(chuàng)分別持股8.76%、4.72%，由盧耀輝持股4.22%，由高磊持股2.71%，由唐益驍持股2.2%，由徐顯英持股1.86%，由現(xiàn)有其他股東持股9.09%。也就是說，還有一部分股東的詳細(xì)名單，銳思環(huán)保并未給予披露。

據(jù)銳思環(huán)保于2022年在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)遞交的轉(zhuǎn)股說明書顯示，截至遞交轉(zhuǎn)股說明書前，其股東序列中還包括高淼的女兒鄒玙璠。彼時(shí)，其直接持有銳思環(huán)保1.38%的股份。

目前，銳思環(huán)保的股權(quán)結(jié)構(gòu)中是否還有實(shí)控人一家的其他親屬，我們無從得知。

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》還從銳思環(huán)保2022年在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)遞交的轉(zhuǎn)股說明書中發(fā)現(xiàn)，該公司在設(shè)立之初時(shí)還存在出資瑕疵的情況。

據(jù)悉，銳思環(huán)保設(shè)立時(shí)在章程中約定的注冊資本為50萬元，由股東一次性繳納。然而，初始股東高進(jìn)章、高燎二人在公司設(shè)立時(shí)僅繳納了25萬元出資，不符合當(dāng)時(shí)有效的《公司法》相關(guān)規(guī)定。

此外，在銳思環(huán)保辦理工商設(shè)立登記時(shí)，成都市工商局核發(fā)的《企業(yè)法人營業(yè)執(zhí)照》登記的注冊資本為25萬元，也不符合當(dāng)時(shí)有效的《公司法》相關(guān)規(guī)定。

直到公司成立的一年后，高進(jìn)章、高燎二人才繳納了剩余25萬元出資，并且將公司的注冊資本變更為50萬元并重新取得了《企業(yè)法人營業(yè)執(zhí)照》。

不過，這個(gè)瑕疵未對(duì)銳思環(huán)保的新三板掛牌轉(zhuǎn)讓構(gòu)成實(shí)質(zhì)性的法律障礙。2022年9月，銳思環(huán)保股票在全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式掛牌并公開轉(zhuǎn)讓。

至于除高燎外的另一位初始股東高進(jìn)章的身份，銳思環(huán)保始終未公開披露。

二、遞表前向核心員工定增，公司估值打九折

在銳思環(huán)保的股權(quán)結(jié)構(gòu)中可以發(fā)現(xiàn)，其已披露的股東名單中，僅有一個(gè)外部投資者，即達(dá)晨創(chuàng)豐。

2015年3月，達(dá)晨創(chuàng)豐以4,300萬元的價(jià)格認(rèn)購了銳思環(huán)保225萬元注冊資本，增資后，銳思環(huán)保的注冊資本由2,025萬元增加至2,250萬元，估值達(dá)4.3億元。

這次增資的同時(shí)，達(dá)晨創(chuàng)豐還和銳思環(huán)保簽訂了有關(guān)業(yè)績保障的對(duì)賭協(xié)議。不過，在銳思環(huán)保遞交轉(zhuǎn)股說明書前，這份對(duì)賭已經(jīng)終止。

若銳思環(huán)保此次成功上市，達(dá)晨創(chuàng)豐的持股比例將被稀釋為7.3%，價(jià)值6095.5萬元，較其入股價(jià)格浮盈了四成左右。

值得一提的是，2023年4月，銳思環(huán)保進(jìn)行了一次定向發(fā)行股票。這次定增，銳思環(huán)保的估值與8年前達(dá)晨創(chuàng)豐增資時(shí)相比，被拉低近10%至3.88億元。

根據(jù)銳思環(huán)保在全國股權(quán)系統(tǒng)披露的定增報(bào)告書，此次定增，銳思環(huán)保向包括公司董事長、總經(jīng)理高燎在內(nèi)的37名公司董監(jiān)高成員及核心員工發(fā)行了135萬股，發(fā)行價(jià)格為7.5元/股，募集到的1012.5萬元資金全部用于了補(bǔ)充流動(dòng)資金。

此次IPO，銳思環(huán)保上市估值將達(dá)8.32億，上述參與定增的員工，合計(jì)持股市值超1600萬，浮盈超60%。

對(duì)于此次發(fā)行的定價(jià)，銳思環(huán)保表示，此次發(fā)行價(jià)格系經(jīng)公司與發(fā)行對(duì)象充分協(xié)商，定價(jià)合法合規(guī)，不涉及公司換取職工服務(wù)以及股權(quán)激勵(lì)的情形，不存在業(yè)績承諾等其他涉及股份支付的履約條件，發(fā)行價(jià)格充分考慮了宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、資本市場環(huán)境、公司所處行業(yè)、成長性、每股凈資產(chǎn)等多種因素，不存在明顯低于公允價(jià)值的情形，因此不適用股份支付。

而在此次定增前，銳思環(huán)保于全國股權(quán)系統(tǒng)的股票交易方式為集合競價(jià)，掛牌時(shí)間較短。根據(jù)東方choice的數(shù)據(jù)，截至2022年12月30日，其暫無成交記錄。

戲劇的是，距離這次定增完成后僅兩個(gè)月，參與定增的核心員工之一鄧沛佩便因個(gè)人原因辭職了。這次定增中，他以15萬元認(rèn)購了銳思環(huán)保2萬股，占發(fā)行后總股本的0.0386%。然而，因銳思環(huán)保在此次招股書中并未披露完整的股東名單，因此其是否還在銳思環(huán)保的股東序列中尚不能確定。

根據(jù)銳思環(huán)保的定增說明書，認(rèn)購人員中擔(dān)任公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員的股東需按《公司法》第一百四十一條的規(guī)定進(jìn)行限售，其他人員則無自愿限售安排。

三、2022年?duì)I收凈利雙降，經(jīng)營現(xiàn)金流告負(fù)

銳思環(huán)保的主營業(yè)務(wù)是向電力行業(yè)客戶提供以定制化設(shè)備為核心、以自研核心技術(shù)為支撐的脫硝還原劑制備系統(tǒng)以及脫硫廢水處理系統(tǒng)的整體解決方案。

2020年-2022年及2023年一季度，銳思環(huán)保的脫硝還原劑制備系統(tǒng)業(yè)務(wù)占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為91.66%、76.88%、91.04%和71.49%，為其主要盈利來源。其中與以尿素水解制氨技術(shù)路徑替代液氨而產(chǎn)生改造需求的項(xiàng)目收入占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為87.50%、64.47%、66.83%和71.49%。

然而，根據(jù)2022年1月國家能源局發(fā)布的《電力行業(yè)危險(xiǎn)化學(xué)品安全風(fēng)險(xiǎn)集中治理實(shí)施方案》，要求“全國公用燃煤電廠的液氨一級(jí)、二級(jí)重大危險(xiǎn)源尿素替代改造工程要于2022年12月底前完成。液氨三級(jí)、四級(jí)重大危險(xiǎn)源尿素替代改造工程要于2024年底前完成?！?/p>

隨著改造進(jìn)度的推進(jìn)，該項(xiàng)業(yè)務(wù)市場需求將呈下降趨勢，銳思環(huán)保的該項(xiàng)業(yè)務(wù)也可能面臨無法保持原有快速增長的情況。

報(bào)告期內(nèi)，銳思環(huán)保的營業(yè)收入分別為1.84億元、3.13億元、2.84億元及6736.66萬元；扣非歸母凈利分別為1922.51萬元、4370.54萬元、3163.68萬元及569.34萬元。

可以看出，銳思環(huán)保于2022年的營收凈利雙雙出現(xiàn)了下滑的情況。其中，營收較上年度下滑9.3%，而凈利則較上年下滑27.6%。

業(yè)績下滑的同時(shí)，銳思環(huán)保的現(xiàn)金流也亮起了紅燈。報(bào)告期內(nèi)，銳思環(huán)保經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額分別為-902.82萬元、1,265.84萬元、-4,753.68萬元和-1,757.86萬元。

2022年，銳思環(huán)保的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額由正轉(zhuǎn)負(fù)，較上年減少了6,019.52萬元。對(duì)此，銳思環(huán)保解釋稱，公司的EPC項(xiàng)目進(jìn)一步增加，該項(xiàng)目具有合同金額大、執(zhí)行周期長、墊資較多等特點(diǎn)。為滿足業(yè)務(wù)需求，公司采購規(guī)模增長，采購支出增加。

此外，受局部疫情等因素影響，部分EPC項(xiàng)目施工進(jìn)度、設(shè)備交付及投入運(yùn)行延后，且EPC項(xiàng)目約定的到貨款、調(diào)試款、驗(yàn)收款等收款比例相對(duì)較高，若未達(dá)到相應(yīng)的收款節(jié)點(diǎn)，銷售回款比例較低，這也造成了銳思環(huán)保采購支出增加與銷售回款增加之間的不匹配。

數(shù)據(jù)顯示，2022年銳思環(huán)保購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金較上年增加了4,917.17萬元，而銷售商品、提供勞務(wù)現(xiàn)金收到的現(xiàn)金較上年僅增加384.92萬元。

同時(shí)，樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》穿透招股書發(fā)現(xiàn)，銳思環(huán)保于2022年支付的各項(xiàng)稅費(fèi)較上年增加747.03萬元，主要原因系銳思環(huán)保2021年凈利潤較高且收入大部分確認(rèn)在第四季度，所得稅于2022年繳納。此外，于2022年，銳思環(huán)保支付其他與經(jīng)營活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金也較上年增加了755.93萬元，主要原因系其中介服務(wù)費(fèi)支出以及投標(biāo)保證金支出較上年有所增加。

報(bào)告期內(nèi)，銳思環(huán)保經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額較當(dāng)年凈利潤分別低2,741.33萬元、3,106.12萬元、7,912.41萬元和2,311.22萬元。

對(duì)此，銳思環(huán)保解釋稱，根據(jù)合同類型的不同，公司在確認(rèn)收入后，尚存在10%-30%左右的款項(xiàng)尚未達(dá)到收款節(jié)點(diǎn)。公司合作的客戶以大型國有企業(yè)為主，部分客戶支付審批流程及款項(xiàng)撥付流程較長，實(shí)際收款進(jìn)度有所滯后。受上述因素影響，隨著公司經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，公司應(yīng)收賬款等經(jīng)營性應(yīng)收項(xiàng)目在報(bào)告期各期末不斷上升。

對(duì)于EPC模式的項(xiàng)目，公司負(fù)責(zé)項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、設(shè)備供貨及土建安裝、系統(tǒng)調(diào)試等，項(xiàng)目周期較長，期末存貨主要為EPC項(xiàng)目的合同履約成本，為公司已承擔(dān)付現(xiàn)成本但尚未實(shí)施完成的項(xiàng)目。報(bào)告期內(nèi)，公司在執(zhí)行EPC項(xiàng)目合同金額總體呈上升趨勢，期末存貨總體呈上升趨勢。

分年度分析，2020年度，受益于燃煤電廠脫硝還原劑制備系統(tǒng)液氨改尿素政策的推進(jìn)，銳思環(huán)保在執(zhí)行EPC項(xiàng)目較上年有所增加，期末存貨較上年增加較多，公司承擔(dān)的材料、施工成本等履約成本也增加較多，這導(dǎo)致其經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額低于當(dāng)期實(shí)現(xiàn)的凈利潤。

2021年度，銳思環(huán)保業(yè)務(wù)規(guī)模快速擴(kuò)大，經(jīng)營性應(yīng)收項(xiàng)目的增加遠(yuǎn)大于經(jīng)營性應(yīng)付項(xiàng)目的增加，導(dǎo)致公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額低于當(dāng)期實(shí)現(xiàn)的凈利潤。

2022年度，受疫情等因素影響，銳思環(huán)保部分項(xiàng)目施工周期、設(shè)備交付及投入運(yùn)行延后，導(dǎo)致存貨較上年增加較多，同時(shí)經(jīng)營性應(yīng)收項(xiàng)目較上年有所增加，導(dǎo)致公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額顯著低于當(dāng)期實(shí)現(xiàn)的凈利潤。

2023年1-3月，銳思環(huán)保部分采購結(jié)算支付供應(yīng)商款項(xiàng)導(dǎo)致經(jīng)營性應(yīng)付項(xiàng)目較上年減少，同時(shí)經(jīng)營性應(yīng)收項(xiàng)目較期初有所增加，導(dǎo)致公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額低于當(dāng)期實(shí)現(xiàn)的凈利潤。

值得注意的是，在2022年公司業(yè)績下滑、貨幣資金縮水的情況下，銳思環(huán)保仍然分配了現(xiàn)金股利2,520萬元。按實(shí)際控制人一家的持股比例計(jì)算，約有1,576.26萬元流入他們手中。

此次IPO，銳思環(huán)保計(jì)劃募資2.09億元，其中1.69億元將用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

附：銳思環(huán)保上市發(fā)行中介機(jī)構(gòu)清單

保薦人：國信證券股份有限公司

承銷商：國信證券股份有限公司

律師事務(wù)所：國浩律師（成都）事務(wù)所

會(huì)計(jì)師事務(wù)所：四川華信（集團(tuán)）會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）

       原文標(biāo)題 : 環(huán)保服務(wù)商IPO前夜，董監(jiān)高低價(jià)定增賺翻了