晶科能源(688223)：全年出貨上調(diào)預(yù)期 TOPCON持續(xù)領(lǐng)跑

投資要點(diǎn)

事件：公司發(fā)布2022 年三季報(bào)，公司2022Q1-3 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入527.72 億元，同增117.40%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)16.76 億元，同增132.37%。

其中2022Q3，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入193.64 億元，同增126.53%，環(huán)增3.41%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)7.71 億元，同增393.93%，環(huán)增52.96%。Q1-3毛利率為10.24%，同減4.09pct，Q3 毛利率10.22%，同減4.09pct，環(huán)減0.98pct;Q1-3 歸母凈利率為3.18%，同增0.20pct，Q3 歸母凈利率3.98%，同增2.16pct，環(huán)增1.29pct;Q3 含匯兌收益3 億+及減值1.6 億，業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期。

單瓦盈利持續(xù)改善，全年出貨上調(diào)預(yù)期。公司2022Q1-3 組件出貨28.5GW，同增92%;其中Q3 出貨10.3GW，環(huán)比持平，國(guó)內(nèi)占比提升至45%，TOPCon 出貨近3GW。公司盈利能力持續(xù)改善，測(cè)算Q3 單瓦凈利約7 分/w，環(huán)比提升2 分;其中PERC 單瓦盈利約5-6 分， TOPCon單瓦盈利約9 分-1 毛，N 型溢價(jià)逐步顯現(xiàn)。2022Q3 硅料價(jià)格堅(jiān)挺，公司一體化率提升+加速薄片化提升單瓦盈利，制造端能力優(yōu)異。展望Q4，公司預(yù)計(jì)組件出貨13-15GW，其中TOPCon 出貨5-6GW，受益于規(guī)模效應(yīng)+實(shí)現(xiàn)一體化P/N 同價(jià)，超額收益將進(jìn)一步提升。因此上調(diào)公司全年出貨至41.5-43.5GW，其中TOPCon 出貨10GW;23 年持續(xù)高增，我們預(yù)計(jì)組件出貨增長(zhǎng)50%以上，N 型占比超60%!

TOPCon 領(lǐng)跑者，一體化率不斷提升。公司N 型一期16GW 已實(shí)現(xiàn)滿(mǎn)產(chǎn)，量產(chǎn)效率達(dá)25%，良率達(dá)98%(持平PERC)，研發(fā)效率再創(chuàng)記錄達(dá)26.1%。TOPCon 電池合肥二期8GW 已投產(chǎn)爬坡，海寧二期11GW將于年底投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)2023 年底量產(chǎn)效率達(dá)25.7%(結(jié)合SE 及技術(shù)優(yōu)化)。西寧20GW N 型拉棒產(chǎn)能于Q4 投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)2023 年初完成爬坡，N 型自供能力增強(qiáng)。參股新特內(nèi)蒙古10 萬(wàn)噸硅料我們預(yù)計(jì)10 月滿(mǎn)產(chǎn)，硅料保供并逐步貢獻(xiàn)投資收益。我們預(yù)計(jì)2022 年底硅片/電池/組件產(chǎn)能65/55/70GW，一體化率持續(xù)提升，其中N 型電池30GW+，TOPCon龍一地位穩(wěn)固。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：基于單瓦盈利持續(xù)改善，一體化率持續(xù)提升，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)， 我們預(yù)計(jì)公司2022-2024 年歸母凈利至27.25/54.90/75.28 億元( 前值為27.25/51.58/75.15 億元)， 同增139%/101%/37%?；诠綯OPCon 新技術(shù)領(lǐng)先地位，給予2023 年40xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)22 元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇、政策不及預(yù)期等。