行業(yè)博弈加?。”粺崤跞甑墓夥y漿，以后還能行？

光伏行業(yè)博弈加劇，暫未受波及的銀漿，也有隱憂。

上周五的A股市場，通威股份（600438．SH）以低5分錢的招標價格進軍組件環(huán)節(jié)的消息，帶崩了賽道股里信仰最強的光伏板塊。

這讓大多數投資者完全想不到。不像半導體板塊，有消費電子周期見頂及芯片價格大跌的利空。

也沒有鋰電池板塊排產量環(huán)比下滑及新技術投產延后的影響，坐擁全球裝機量大幅增長、手握出口優(yōu)勢的光伏板塊，居然在產業(yè)鏈“內卷”價格戰(zhàn)之中轟然大跌。

盤面上，通威憑借硅料產能的優(yōu)勢進軍組件環(huán)節(jié)，并持續(xù)大漲逼近歷史最高點；而晶澳科技（002459．SZ）、天合光能（688599．SH）、隆基綠能（601012．SH）、愛旭股份（600732．SH）紛紛大跌的同時，在高位放出了歷史級成交額。

未來2－3年，在光伏企業(yè)一體化的過程中，也許僅剩幾家企業(yè)，能占據越來越大的組件市場份額。

或許分析師在拆解企業(yè)模型的過程中，會越來越淡化各個環(huán)節(jié)的單W盈利，終究回歸到分析目標企業(yè)單W組件的成本及盈利。

行業(yè)博弈加劇，是否存在一片“凈土”，既能受益于光伏行業(yè)的爆發(fā)性增長，又可避免內卷價格戰(zhàn)？

目前看來，光伏銀漿似乎是這樣的凈土——一個國產化滲透率提升、電池迭代材料剛需、且龍頭企業(yè)著手攻克產業(yè)鏈“卡脖子”的環(huán)節(jié)。

01 銀漿國產化浪潮

光伏銀漿是整個產業(yè)鏈當中非常重要的一環(huán)，已被市場熱捧3年已久。

光伏面板制成后，需要搭配陽光電源（300274．SZ）、錦浪科技（300763．SZ）、固德威（688390．SH）、德業(yè)股份（605117．SH）的逆變器＋晶澳科技、東方日升（300118．SZ）、協鑫集成（002506．SZ）的其他組件＋中來股份（300393．SZ）、愛旭股份的電池片配套做成一個套裝，就可以拿給下游使用了。

在這個環(huán)節(jié)，就需要光伏銀漿參與。

光伏銀漿由高純度銀粉、玻璃氧化物、有機載體組成，主要應用在硅基光伏電池片正面電極和背面電極，收集硅基光伏產生的電流。

全球光伏銀漿供應商，主要有賀利氏、杜邦、三星SDI、日本ELEX、蘇州固锝（002079．SZ）、帝科股份（300842．SZ）等企業(yè)。

由于國內銀漿產量所占市場份額以及國內電池片產量占全球比例的增加，2017年－2021年全球光伏銀漿每年供應量逐年遞增，2021年達到3520噸。

預計2022年全球光伏銀漿供應量仍將進一步提高。

2011年后，國家光伏產業(yè)政策扶持力度開始增大。銀漿作為光伏產業(yè)鏈重要一環(huán)，其生產、供應逐步開始國產化。

2021年國內三大光伏銀漿企業(yè)帝科股份、聚合股份、晶科科技總產能達到2700噸，同比增加82％。

銀漿的生產，是將銀粉、玻璃粉或樹脂、有機相等物質進行配料，然后放入機械設備內混合攪拌、研磨、控制研磨工藝參數，最終過濾泄出銀漿，再進行產品性能檢查、包裝、入庫等。

整體而言，由于制備涉及粉末冶金、機械加工、相圖理論、納米技術、流體力學等，銀漿生產的技術壁壘不低。

但既然涉及光伏發(fā)電，那么銀漿的導電性能就決定了最終成品的質量。作為銀漿中導電的核心要素，銀粉質量的優(yōu)劣直接影響電極材料的體電阻、接觸電阻。

在國產化浪潮當中，國內企業(yè)如果想做到更大更強，向上游進軍銀粉領域勢在必行。

但現實，往往不如期待中那么樂觀。

02 自研銀粉，擴產激進

銀粉對于光伏銀漿的重要性不言而喻，市場高度期待國內公司能否向上游布局。

2021年，中國全年進口銀粉3240噸，其中日本、美國、韓國分別占比91．48％、6．81％、0．86％，超過50％的進口量用于生產光伏銀漿。

雖然同年中國銀粉出口金額也有1600萬美元，較2021年增加113％；但與15．4億美元進口額相比，仍不可同日而語。

說到銀粉，有一家叫做Dowa（同和控股日本有色金屬廠商）的公司不得不提。它是全球銀粉的主要供應商，占全球光伏銀漿用銀粉50％以上的市場份額。其銀粉粒徑小、分散性和有機物包覆效果很好，而且質量穩(wěn)定。

美國AMES公司也在銀粉市場占有一定市場份額。

國內雖然也有銀粉廠家，如蘇州思美特、寧波晶鑫、蘇州銀瑞等，但國產銀粉質量仍與進口銀粉存在一定差距，主要差距在于分散性和有機物包覆性。

作為重要的銀粉來源，雖然帝科股份公告中的數據顯示，其2020年以后向日本Dowa公司采購銀粉的比例有所降低。但實際上，從Dowa供應商無錫聿豐（貿易企業(yè)）等企業(yè)購買而來的銀粉，溯源地仍是日本Dowa公司。

為何帝科股份會選擇繞道貿易商的方式來購買銀粉？大概率是因為這些貿易企業(yè)接受商業(yè)票據以及銀行承兌匯票付款。

這與直接從日本Dowa公司購買銀粉電匯現金相比，就無須自己貼息，可以稍微緩解帝科股份這類光伏銀漿企業(yè)的現金消耗壓力。

綜上所述，國產化替代銀粉進口是國內光伏銀漿企業(yè)所共同面臨的重大問題。針對這個問題，帝科股份選擇了自研，這帶來了更低的直接成本。

此前帝科股份公告顯示，公司擬對外投資建設電子專用材料項目項目地址為東營市，計劃總投資約4億元，包括年產5000噸硝酸銀項目、年產2000噸金屬粉項目和年產200噸電子級漿料項目，項目將根據情況分期實施。

向上布局銀粉，也是光伏銀漿企業(yè)在競爭環(huán)節(jié)中必須做的一步，投資成本和擴產周期較短帶來的競爭壓力。

根據帝科股份、蘇州固锝、聚合股份的相關公告顯示，投資500噸－1700噸光伏銀漿產能所需資金在1．5億元－2．7億元之間，單噸光伏銀漿生產線投資成本為16萬元－53萬元。

此外，光伏銀漿的建設周期最短1年就可完成。

雖然帝科股份年產500噸的光伏銀漿項目在實施后19個月可以達到總產能60％，30個月后完全達產，但同業(yè)競爭對手聚合股份的3000噸導電漿料（其中光伏銀漿1700噸）項目，建設周期只有12個月。

這就是光伏銀漿以及整個行業(yè)被市場經常詬病的一個點——產能方面的壁壘確實有限，不管是之前化工企業(yè)轉頭就可以殺進硅料領域，還是本篇提到的光伏銀漿，快速擴產潮之后難免價格戰(zhàn)風險。

所以在這種情況下，帝科股份以投入資金更小的自研方式積極沖擊上游銀粉，看來也是為競爭壁壘和利潤率。

但自研的劣勢，集中體現在良品率及產能爬坡問題，這也是后續(xù)要對帝科股份重點跟蹤的地方。

下游電池廠商的需求量以及技術路線，將是決定銀漿公司的重要變量。同時，市場對HIT電池、Topcon電池的技術路線之爭與預期差，也是目前A股光伏賽道重要的波動來源。