華能國際(600011)：電價同比上漲21% 煤價高企拖累業(yè)績表現(xiàn)

事件：公司發(fā) 布業(yè)績預(yù)虧公告，預(yù)計上半年實現(xiàn)歸母凈利潤-27.00億元到-32.40 億元;扣非后為-35.00 億元到-40.40 億元。

上半年電價同比上漲20.70%，煤價高企拖累業(yè)績表現(xiàn)。根據(jù)公司公告：

1)電價，上半年境內(nèi)各運行電廠平均上網(wǎng)結(jié)算電價為505.69 元/兆瓦時，同比上漲20.70%;市場化交易電量比例為87.81%，比去年同期上升26.76 個百分點。2)電量，上半年完成上網(wǎng)電量1965.44 億千瓦時，同比下降5.61%。其中煤機完成1673.38 億千瓦時，同比為-8.04%;燃機完成118.36 億千瓦時，同比為-11.66%;風電完成137.61 億千瓦時，同比為30.61%;光伏完成27.35 億千瓦時，同比為69.63%;水電完成5.10億千瓦時，同比為17.32%;生物質(zhì)發(fā)電完成3.65 億千瓦時，同比為29.79%。發(fā)電量下降的主要原因為，二季度，上海、廣東、吉林、海南、遼寧、江蘇、福建、河北、湖南、浙江、山東、黑龍江等地區(qū)用電需求下降較多;火電機組燃料成本持續(xù)高位運行，公司火電發(fā)電量同比下降。

3)盈利，公司燃料采購價格同比大幅上漲，尤其是公司裝機占比較大的下水煤區(qū)域電廠煤炭價格漲幅較大，導致公司上半年業(yè)績預(yù)虧。

綠電業(yè)務(wù)：行業(yè)景氣度高+競爭格局好+盈利能力強，目標市值空間為1800 億。1)行業(yè)層面：景氣度高+競爭格局好+盈利能力強，綠電運營在未來5-10 年，屬于非常明確的成長階段，更適合采用PEG 的估值方式。2)公司層面，結(jié)合集團目標和在手儲備項目，我們預(yù)計2022-2024年，公司綠電裝機規(guī)模復(fù)合增速為40%;考慮到公司新增裝機中有部分海風項目，盈利能力相比陸風項目更強，因此公司歸母凈利潤復(fù)合增速應(yīng)該比裝機復(fù)合增速更高，按照PEG 給予30 倍PE 計算，2022 年新能源裝機業(yè)務(wù)貢獻歸母凈利潤約為60 億元，對應(yīng)目標市值為1800 億元。

火電業(yè)務(wù)：長遠來看終究通過折舊轉(zhuǎn)化為綠電資產(chǎn)，當前價值顯著低估。

1)短期來看，市場化交易電價上浮+發(fā)改委嚴控煤價，公司火電業(yè)務(wù)已經(jīng)度過最難時刻，有望實現(xiàn)盈虧平衡或者微盈利。2)中期來看，《電力輔助服務(wù)管理辦法》出臺，火電機組輔助服務(wù)的盈利能力有望提升。3)長期來看，公司現(xiàn)存的火電資產(chǎn)終究都會以折舊的形式轉(zhuǎn)化為綠電資產(chǎn)，截至2022 年7 月15 日，華能國際(A 股)、華能國際電力(H 股)的PB 分別為2.10、0.39，而龍源電力(A 股)、龍源電力(H 股)的PB分別為4.01、2.06，因此公司現(xiàn)有火電資產(chǎn)價值明顯低估。

盈利預(yù)測與投資評級：考慮到下半年煤炭長協(xié)比例提高，煤炭價格有望回歸正常水平，我們維持預(yù)計公司2022-2024 年EPS 分別為0.48、0.73、0.85 元，PE 分別為15、10、8 倍，維持“買入”評級

風險提示：宏觀經(jīng)濟下行使得終端工業(yè)用電需求減弱、風電和光伏項目建設(shè)和投產(chǎn)進度不達預(yù)期