三峽能源(600905)：裝機(jī)快速增長推動業(yè)績提升 海風(fēng)龍頭地位進(jìn)一步鞏固

事件

公司發(fā)布2021 年年報，全年實現(xiàn)營業(yè)收入154.8 億元，同比增長36.85%;實現(xiàn)歸母凈利潤56.4 億元(扣非50.7 億元)，同比增長56.26%(扣非增長45.53%)。公司同日發(fā)布2022 年一季報，一季度實現(xiàn)營業(yè)收入57.9 億元，同比增長51.84%;實現(xiàn)歸母凈利潤22.6 億元(扣非22.6 億元)，同比增長51.45%(扣非增長52.29%)。

2021 年新增裝機(jī)7.3GW，推動營收凈利高增長2021 年公司新增并網(wǎng)裝機(jī)容量7.3GW，其中陸風(fēng)2.15GW，海風(fēng)3.24GW,光伏1.91GW。2021 年末公司并網(wǎng)裝機(jī)容量22.9GW(同比+47%)，其中陸風(fēng)9.7GW(同比+28%)，海風(fēng)4.57GW(同比+242%)，光伏8.41GW(同比+29%)。裝機(jī)增長帶動發(fā)電量增長，2021 年發(fā)電量330.69 億kWh(同比+42.5%)。此外公司注重產(chǎn)業(yè)鏈投資，2021 年投資收益5.74 億元。隨著2021 年陸風(fēng)、海風(fēng)、光伏大規(guī)模投產(chǎn)，2022年一季度發(fā)電量116.3 億kWh(同比+46.6%)，繼續(xù)保持高增長態(tài)勢，帶動一季度營收凈利持續(xù)高增長。

毛利率及ROE(加權(quán))同比增加，大額可再生能源補(bǔ)貼有望收回2021 年公司毛利率58.41%，同比增加0.72 個百分點，其中風(fēng)電/光伏毛利率分別為60.40%/55.52%,同比分別增加0.42/1.34 個百分點;ROE(加權(quán))10.14%，同比增加1.16 個百分點;期間費(fèi)用率24.87%，同比增加1.47 個百分點，主要由于公司新能源業(yè)務(wù)發(fā)展，計入管理費(fèi)用的職工薪酬、設(shè)備維修費(fèi)增加，導(dǎo)致管理費(fèi)用率同比增加1.54個百分點;經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量88.2 億元，同比減少1.77%，主要由于運(yùn)維費(fèi)用、管理費(fèi)用、所得稅等成本增加;2021 年末應(yīng)收賬款189.7億元，同比增加53.5%，其中可再生能源補(bǔ)貼占比較大。3 月財政部印發(fā)《2022 年中央政府性基金支出預(yù)算表》，其中中央本級支出大幅上調(diào)近4000 億元，或?qū)⒂脕斫鉀Q長期以來的補(bǔ)貼拖欠問題。

2022 年一季度公司毛利率67.22%，同比增加2.71 個百分點;ROE(加權(quán))3.24%，同比減少0.26 個百分點;期間費(fèi)用率23.14%，同比增加3.19 個百分點，主要由于財務(wù)費(fèi)用率同比增加2.77 個百分點，預(yù)計與公司擴(kuò)大資本開支、負(fù)債規(guī)模增加有關(guān)。

海風(fēng)先發(fā)優(yōu)勢明顯，龍頭地位鞏固，21 年末市占率17%公司作為國內(nèi)最早布局海上風(fēng)電的企業(yè)之一，已形成“投產(chǎn)一批、建設(shè)一批、核準(zhǔn)一批、儲備一批”的滾動開發(fā)格局。投產(chǎn)項目遍及江蘇、福建、廣東等主要沿海省份，海上風(fēng)電集中連片規(guī)模化開發(fā)優(yōu)勢明顯。2021 年末海風(fēng)累計裝機(jī)4.57GW，占全國市場份額的17.34%，同比提升2.5 個百分點，龍頭地位進(jìn)一步鞏固;2021 年新增海風(fēng)裝機(jī)3.24GW，占全國新增海風(fēng)規(guī)模的19.15%。預(yù)計公司將繼續(xù)通過自建及收購的方式繼續(xù)擴(kuò)大海風(fēng)業(yè)務(wù)版圖。

承載集團(tuán)轉(zhuǎn)型重任 ，十四五末目標(biāo)裝機(jī)50GW公司作為三峽集團(tuán)新能源業(yè)務(wù)主體，承擔(dān)集團(tuán)轉(zhuǎn)型重任，十四五裝機(jī)規(guī)模提升確定性強(qiáng)。根據(jù)公司總體發(fā)展規(guī)劃，十四五期間每年新增裝機(jī)規(guī)模將保持穩(wěn)定增長，力爭十四五末總裝機(jī)規(guī)模達(dá)到50GW，較2021 年末22.9GW 裝機(jī)規(guī)模仍有1 倍以上的增長空間。據(jù)此推算，預(yù)計公司22-25 年年均新增裝機(jī)將達(dá)到7GW 左右。

估值分析與評級說明

預(yù)計十四五期間公司裝機(jī)規(guī)模保持穩(wěn)定增長，2022-2025 年年均新增裝機(jī)達(dá)到7GW。預(yù)計公司2022-2024 年歸母凈利潤分別為82.73億元、96.20 億元、113.23 億元，對應(yīng)PE 分別為19.24 倍、16.54倍、14.05 倍。首次覆蓋，給予“推薦”評級。

風(fēng)險提示：

行業(yè)政策發(fā)生變化;項目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期;可再生能源補(bǔ)貼不能及時發(fā)放;上游原材料、零部件漲價的風(fēng)險。