文山電力(600995)：非經常因素影響盈利 重大資產重組進軍蓄能賽道

量價齊升，營收高增，非經常性因素影響盈利。2021 年文山電力營業(yè)總收入為21.63 億元，較上年增長15%，營收高增的主要原因是售電量上漲和售電價格回升。歸母凈利潤0.16 億元(-85.77%)，盈利下滑主要受非經常性損益和稅務口徑的資產加速折舊影響。但由于以上因素均為非經常性因素，公司整體盈利能力仍趨于平穩(wěn)發(fā)展。

重大資產重組整合穩(wěn)步推進，進軍儲能優(yōu)勢大賽道。2021 年9 月27 日，公司對外公告重大資產重組預案，計劃將原有主要從事購售電、電力設計及配售電業(yè)務的相關資產負債，與間接控股股東南方電網持有標的調峰調頻發(fā)電有限公司100%股權進行置換。調峰調頻公司為南方電網的全資子公司，主要從事抽水蓄能、調峰水電、電網側獨立儲能和氣電業(yè)務。

但在交易完成前，調峰調頻公司擬剝離其氣電業(yè)務相關資產負債和持有的綠色能源混改基金2.9762%的合伙份額。本次重大資產重組完成后，公司將轉型成為抽水蓄能、調峰水電和電網側獨立儲能業(yè)務的開發(fā)、投資、建設和運營業(yè)務，均屬于儲能這一優(yōu)勢大賽道。

核心業(yè)務進入高增通道，電價機制變革有望打開盈利天花板。南方電網公司印發(fā)的《公司關于推動綠色低碳發(fā)展轉型的意見》提出，未來十五年將加快抽水蓄能建設，“十四五”新增裝機600 萬千瓦，“十五五”“十六五”各新增裝機1500 萬千瓦，未來十五年增長4.6 倍?！赌戏诫娋W“十四五”電網發(fā)展規(guī)劃》指出，“十四五”期間，推動新能源配套儲能2000 萬千瓦。兩部制電價和市場化打開盈利天花板。2021 年4 月30日國家發(fā)改委出臺《關于進一步完善抽水蓄能電站價格形成機制的意見》(633 號文)，明確了電價機制，有望打開盈利天花板。

風險提示：資產重組不及預期;儲能政策不及預期;電價機制不及預期。

投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級。

我們預計，2022-2023 年置入資產歸母凈利潤分別為10.1、22.1、23.6 億元，同比增長分別為18%、199%、7%。資產注入后，公司對應增發(fā)15.33-19.93億股，總股本從4.79 億股增至20.12-24.72 億股對應當前股價總市值約290-356 億元。因此，對應2023 年PE 估值為13-16 倍。我們給予公司2023 年18 倍PE,目標市值為398 億元，對應目標股價為16.10-19.78元，較當前溢價空間為12%-37%，首次覆蓋，給予“買入”評級。