新能源：“超級(jí)賽道”能否續(xù)寫(xiě)輝煌？

2021年，新能源產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)鞘袌?chǎng)當(dāng)之無(wú)愧的明星賽道，龍頭從千億級(jí)邁進(jìn)萬(wàn)億級(jí)陣營(yíng)，板塊內(nèi)超過(guò)80%的新能源及新能源車個(gè)股收漲，部分個(gè)股漲幅甚至超過(guò)100%。

步入2022年，在板塊已呈現(xiàn)較大漲幅的前提下，估值已處于較高水平，是否還能繼續(xù)延續(xù)2021年的強(qiáng)勢(shì)行情?

我們認(rèn)為，新能源板塊估值繼續(xù)提升的難度較大。該板塊的投資核心需調(diào)整為挖掘細(xì)分賽道，回避過(guò)剩環(huán)節(jié)，選擇供給處于較為緊缺環(huán)節(jié)中的公司。

從需求角度來(lái)看，該板塊增長(zhǎng)的確定性仍較高，風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于供給側(cè)。若供需較好的環(huán)節(jié)基本面兌現(xiàn)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可貢獻(xiàn)持續(xù)收益，但若過(guò)剩環(huán)節(jié)基本面被證偽，則可能面臨業(yè)績(jī)估值雙殺的風(fēng)險(xiǎn)。具體到細(xì)分行業(yè)，整體而言，新能源車的投資機(jī)會(huì)大于光伏和風(fēng)電。

新能源車高增速下蘊(yùn)藏哪些機(jī)會(huì)?

2022年，新能源車需求預(yù)計(jì)保持高速增長(zhǎng)。

2021年，一改前幾年銷量持續(xù)下滑的頹勢(shì)，雖然汽車行業(yè)面臨缺芯漲價(jià)，但總需求回暖，全年乘用車增長(zhǎng)6.5%。2022年，隨著缺芯緩解后需求釋放，以及額目前行業(yè)庫(kù)存處于較低水平，汽車銷量可能處于復(fù)蘇周期中，中性預(yù)計(jì)乘用車增長(zhǎng)5%。

其中，新能源車的增長(zhǎng)的比例會(huì)更高。2021年新能源車銷量增長(zhǎng)157%，且到后半年增速超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期?？傮w趨勢(shì)來(lái)看，需求結(jié)構(gòu)優(yōu)化，零售需求占比達(dá)到78%，較2020年提升6個(gè)百分點(diǎn);但供給側(cè)呈現(xiàn)百花齊放，爆款車型銷量持續(xù)抬升，貢獻(xiàn)了45-50%的增量。

目前，我國(guó)新能源車千人保有量較發(fā)達(dá)國(guó)家仍有較大提升空間。隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、人均可支配收入增加，汽車銷量及保有量勢(shì)必也將進(jìn)一步增長(zhǎng)，但增速可能有所放緩。

國(guó)內(nèi)新能源車真正的突破將在非限購(gòu)城市。2020年上半年，非限購(gòu)城市的新能源滲透率僅3-4%，但到2021年9月，比例已達(dá)到15-20%，實(shí)現(xiàn)一年多5-6倍的提升。并且，在非限購(gòu)城市滲透率提升的過(guò)程中，不可否認(rèn)A00級(jí)車型的貢獻(xiàn)，與此同時(shí)，B、C級(jí)車的占比也在逐步提升。

預(yù)計(jì)2022年到2025年，國(guó)內(nèi)新能源車的銷量復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到38%左右，滲透率也在進(jìn)一步提升。

中國(guó)車企借新能源彎道超車。目前中國(guó)品牌在純電乘用車領(lǐng)域市占率約為八成，特斯拉不足兩成，其他外資品牌則為個(gè)位數(shù)。插電混動(dòng)領(lǐng)域自主品牌，市占率超過(guò)七成，外資占比不足三成。

高增速下，我們建議一是關(guān)注盈利觸底反彈、長(zhǎng)期壁壘比較高的電池環(huán)節(jié);二是電動(dòng)化轉(zhuǎn)型中份額出現(xiàn)提升的整車和零部件。

材料供給是否會(huì)繼續(xù)緊張?

在新能源高速發(fā)展的背景下，2021年各環(huán)節(jié)材料均出現(xiàn)供給緊張的局面。供需平衡下，缺貨、漲價(jià)輪番上演。

2020年四季度以來(lái)，國(guó)內(nèi)新能源車需求進(jìn)入消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的爆發(fā)式增長(zhǎng)階段，疊加海外市場(chǎng)的高景氣，需求成倍增長(zhǎng)，使得多個(gè)材料環(huán)節(jié)出現(xiàn)階段性供給緊張。

主流材料價(jià)格大幅上漲，最高漲幅甚至高達(dá)近5倍。從行業(yè)情況看，2021年在行業(yè)需求爆發(fā)供不應(yīng)求的背景下，材料企業(yè)紛紛宣布擴(kuò)產(chǎn)，規(guī)劃產(chǎn)能較多，集中在2022下半年至2023年釋放。

在供需自由理論下，漲價(jià)必然也會(huì)帶來(lái)供給的增加，將帶來(lái)部分材料的供給從緊張到緩解，再走向過(guò)剩。隨著新產(chǎn)能陸續(xù)投放，2022年供給緊張的情況普遍緩解，2023年將逐步走向過(guò)剩。

分產(chǎn)品來(lái)看，2022年供給將持續(xù)緊張的環(huán)節(jié)包括隔膜和銅箔，受制于設(shè)備要求，產(chǎn)能增速低于需求增速。

三元正極和負(fù)極預(yù)計(jì)在2022年迎來(lái)供需平衡，但正極和負(fù)極內(nèi)部有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，如高鎳三元、人造石墨、硅碳負(fù)極等。

短期供給緊張但2022-2023年供給緩解的環(huán)節(jié)包括6F、LIFSI、VC、磷酸鐵鋰;其中6F、磷酸鐵鋰預(yù)測(cè)將在2022年第二季度供給緩解;VC要到2023年才能緩解。

鋰電行業(yè)加速擴(kuò)產(chǎn)，設(shè)備行業(yè)全面受益。國(guó)內(nèi)電池廠商產(chǎn)能規(guī)劃前瞻性較強(qiáng)，根據(jù)已經(jīng)公開(kāi)披露的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃統(tǒng)計(jì)，2021年和2022年全球動(dòng)力鋰電擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模同比增長(zhǎng)106%、72%，形成規(guī)模超過(guò)千億級(jí)別的鋰電設(shè)備市場(chǎng)，到2025年市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到1400億。

2021年股價(jià)近乎翻倍的電池龍頭是全行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)的主力。2022-2023年，6家國(guó)內(nèi)二線企業(yè)合計(jì)擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模預(yù)計(jì)將超過(guò)龍頭企業(yè)。2022年，二線的擴(kuò)產(chǎn)同比增速73%，疫情過(guò)后，海外龍頭在低基數(shù)下也有望開(kāi)啟大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，增速超2021年，二線、海外電池的設(shè)備供應(yīng)鏈?zhǔn)芤鎻椥暂^大。

從上述分析來(lái)看，2022年值得關(guān)注兩個(gè)機(jī)會(huì)：一是2022年供給仍然緊張的隔膜和銅箔環(huán)節(jié);二是產(chǎn)業(yè)處于擴(kuò)張期以及存在新技術(shù)發(fā)展的鋰電設(shè)備企業(yè)。

風(fēng)電、光伏過(guò)剩后機(jī)會(huì)何在?

2020年以來(lái)，政策愿景、平價(jià)上網(wǎng)和盈利表現(xiàn)，三者合力推動(dòng)A股光伏板塊估值快速攀升。2021年A股光伏板塊總市值達(dá)2.84萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)了1萬(wàn)億元，較2020年初增長(zhǎng)2萬(wàn)億元，增幅約330%。光伏龍頭企業(yè)的股價(jià)和市值增長(zhǎng)了2倍至8倍不等。

資本市場(chǎng)“高光”的另一面，卻是終端需求的“暗淡”。我們認(rèn)為，光伏，包括估值略低的風(fēng)電，均呈現(xiàn)制造業(yè)過(guò)剩的情況，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)存在于運(yùn)營(yíng)階段。

光伏產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)格狂飆了一整年，背后推手是產(chǎn)能。構(gòu)建以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)是實(shí)現(xiàn)中國(guó)“碳中和、碳達(dá)峰”目標(biāo)的關(guān)鍵路徑，而光伏無(wú)疑是新型電力系統(tǒng)的主角之一。

從需求端來(lái)看，在能源局的邊界指引下，國(guó)內(nèi)2021年到2025年的光伏年均新增將達(dá)到85GW，2025年到2030年、2030年到2060年的平均裝機(jī)將超過(guò)140和300GW。預(yù)計(jì)全球2025年新增光伏裝機(jī)量將接近400GW，對(duì)應(yīng)“十四五”期間復(fù)合增長(zhǎng)率為24%。

國(guó)內(nèi)光伏需求主要依托西部大基地建設(shè)與中東部的“整縣”模式兩方面推進(jìn)，第一期裝機(jī)容量約1億千瓦的項(xiàng)目已于近期有序開(kāi)工，預(yù)計(jì)第二批大基地項(xiàng)目將在100GW以上。

從供給端來(lái)看，國(guó)內(nèi)的組件產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)全面過(guò)剩。若給過(guò)剩程度排序，則為硅料<電池<組件<硅片<膠膜<光伏玻璃。逆變器、石英坩堝的過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)比較小，但估值已處于較高位置。

2021年10月118個(gè)城市與600多家風(fēng)電企業(yè)共同發(fā)起風(fēng)電伙伴行動(dòng)，提出“十四五”期間在全國(guó)100個(gè)縣優(yōu)選5000個(gè)村，共安裝1萬(wàn)臺(tái)風(fēng)機(jī)，總裝機(jī)量接近50GW。在政策及風(fēng)機(jī)技術(shù)的持續(xù)推進(jìn)下，風(fēng)電下鄉(xiāng)規(guī)模有望達(dá)到40到50GW左右，老舊機(jī)組的改造年均可以達(dá)到10到20GW。國(guó)內(nèi)各個(gè)省份的海上風(fēng)電的新增裝機(jī)目標(biāo)都十分積極，十四五的規(guī)劃目標(biāo)已經(jīng)超過(guò)了40GW，預(yù)計(jì)十四五期間有望落地30到50GW。從2022年來(lái)看，隨著招標(biāo)的回暖，我們預(yù)計(jì)2022年的裝機(jī)量將有望回升。

風(fēng)電需求雖在，但盈利受到壓制。從招標(biāo)價(jià)格來(lái)看，風(fēng)電的招標(biāo)價(jià)格跌幅比較大。近期，風(fēng)機(jī)的招標(biāo)價(jià)格已經(jīng)跌破2000元/千瓦，價(jià)格低于2500元的訂單集中在2022年交付。從盈利能力來(lái)看，2022年的風(fēng)機(jī)盈利將受到一定的壓制。

我們認(rèn)為零部件機(jī)會(huì)好于風(fēng)機(jī)，而法蘭、鑄件、變流器的大型化受損會(huì)相對(duì)比較小。從當(dāng)前的零部件環(huán)節(jié)的盈利能力來(lái)看，2021年下半年，源于金屬原材料的漲價(jià)帶來(lái)的成本壓力，零部件企業(yè)的毛利率探底?？紤]到目前金屬價(jià)格處于歷史高位，未來(lái)的鋼價(jià)下行將有望帶來(lái)盈利的修復(fù)。

目前來(lái)看，陸風(fēng)的經(jīng)濟(jì)性較為突出，海風(fēng)也已經(jīng)接近平價(jià)。大基地建設(shè)、風(fēng)電下鄉(xiāng)、海風(fēng)建設(shè)和老舊機(jī)組的改造將構(gòu)成拉動(dòng)需求的組合拳。

風(fēng)險(xiǎn)提示：本材料由工銀瑞信基金管理有限公司提供，為客戶服務(wù)資料，并非基金宣傳推介資料，不構(gòu)成投資建議或承諾。基金管理人依照恪盡職守、誠(chéng)實(shí)信用、謹(jǐn)慎勤勉的原則管理和運(yùn)用基金財(cái)產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。投資人投資于權(quán)益類基金存在較大收益波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，完整業(yè)績(jī)見(jiàn)產(chǎn)品詳情頁(yè)。投資人應(yīng)認(rèn)真閱讀《基金合同》、《招募說(shuō)明書(shū)》、《基金產(chǎn)品資料概要》等基金法律文件, 在全面了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征、費(fèi)率結(jié)構(gòu)、各銷售渠道收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)等情況，并根據(jù)自身的投資目的、投資期限、投資經(jīng)驗(yàn)、資產(chǎn)狀況等以及聽(tīng)取銷售機(jī)構(gòu)適當(dāng)性意見(jiàn)的基礎(chǔ)上，審慎選擇適合自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資品種進(jìn)行投資?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。

相關(guān)證券：

工銀新能源汽車混合A(005939)

工銀新能源汽車混合C(005940)