天順風(fēng)能(002531)：Q3毛利率短期承壓 看好長(zhǎng)期產(chǎn)能布局

公司發(fā)布三季報(bào)，21 年1-9 月?tīng)I(yíng)業(yè)總收入52.2 億元，同比降4.7%，歸母凈利10.3 億元，同比增27.5%，扣非歸母凈利7.9 億元，同比增8.4%。

Q3 業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄啪彛篞3 單季度公司營(yíng)業(yè)總收入19.3 億元，同比降13.5%，歸母凈利2.3 億元，同比降12.5%?？鄯菤w母凈利2.3 億元，同比降2.9%;相比Q2 單季收入-20.3%和扣非歸母凈利潤(rùn)-27.6%的同比增速，公司在原材料成本持續(xù)上漲的背景下，業(yè)績(jī)?cè)鏊僭跔I(yíng)收復(fù)蘇的帶動(dòng)下有所改善。

毛利率承壓，預(yù)計(jì)盈利拐點(diǎn)將至：由于20 年陸上風(fēng)電“搶裝潮”對(duì)21 年風(fēng)電新增裝機(jī)容量的透支效應(yīng)，疊加21 年原材料成本的持續(xù)上漲和各地區(qū)的限電限產(chǎn)政策，風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈成本和產(chǎn)能均受到一定壓力。公司q3 單季度毛利率17.7%，同比下滑9.0%，我們認(rèn)為后續(xù)原料成本進(jìn)一步上漲空間有限，公司毛利率將達(dá)到拐點(diǎn)。公司風(fēng)塔及相關(guān)產(chǎn)品21H1 銷量24.0 萬(wàn)噸，截至半年報(bào)，公司在手訂單約100 萬(wàn)噸，我們預(yù)計(jì)下半年交付超40 萬(wàn)噸明顯超過(guò)上半年，我們認(rèn)為21Q4 公司業(yè)績(jī)有望迎來(lái)收入和利潤(rùn)的雙升。

多品類產(chǎn)能加速擴(kuò)張：21 年公司以國(guó)家“十四五”規(guī)劃的新能源基地為基礎(chǔ)，進(jìn)一步拓展產(chǎn)能，規(guī)劃新建設(shè)4 家塔筒廠(河南濮陽(yáng)、內(nèi)蒙古通遼、廣西北海、湖北荊門)和4 家葉片廠(河南濮陽(yáng)<6 月已投產(chǎn)>、內(nèi)蒙古商都、吉林乾安、湖北荊門)，公司預(yù)計(jì)23 年底塔筒產(chǎn)能從現(xiàn)在的70 萬(wàn)噸增長(zhǎng)至120萬(wàn)噸，海工產(chǎn)能擴(kuò)張至60 萬(wàn)噸，葉片實(shí)現(xiàn)現(xiàn)有產(chǎn)能翻番。

把握海上風(fēng)電發(fā)展契機(jī)：長(zhǎng)期來(lái)看，陸上風(fēng)電已具備平價(jià)上網(wǎng)的經(jīng)濟(jì)性。而海風(fēng)方面，國(guó)內(nèi)海風(fēng)在“搶裝潮”的推動(dòng)下迎來(lái)快速發(fā)展，21H1 新增裝機(jī)容量實(shí)現(xiàn)2.1GW，同比基本實(shí)現(xiàn)翻番。海上風(fēng)電隨著大型化降本持續(xù)推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)性有望在未來(lái)兩到三年逐漸顯現(xiàn)。公司目前規(guī)劃的德國(guó)和射陽(yáng)的60 萬(wàn)噸海上產(chǎn)能預(yù)計(jì)于2022 年底投產(chǎn)，同時(shí)還計(jì)劃啟動(dòng)新一輪的海工布局。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：公司是風(fēng)塔細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，位于全球各地的基地均為所在區(qū)域規(guī)模最大、生產(chǎn)效率最高的工廠之一，形成較強(qiáng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和及對(duì)客戶、供應(yīng)商較高的議價(jià)能力。我們預(yù)計(jì)公司2021-2023 年，公司歸母凈利潤(rùn)分別為13.1、15.7、23.5 億元。截至11 月8 日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)21 年P(guān)E 為28.9倍，我們首次覆蓋給予公司21 年31~34 倍PE 估值，合理價(jià)值區(qū)間為22.50~24.68 元，給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。

主要盈利預(yù)測(cè)假設(shè)：

銷量：風(fēng)塔21-23 年出貨量分別為69.8、89.4、116.2 萬(wàn)噸，葉片21-22 年出貨量分別為1024、1208、2175 片

毛利率：風(fēng)塔21-23 年毛利率分別為14.0%、14.8%、16.0%，葉片21-22 年毛利率分別為19.0%、20.0%、22.0%

費(fèi)用率：21-23 年公司銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別穩(wěn)定在0.35%、3.7%、0.45%

風(fēng)險(xiǎn)提示：新基地建設(shè)不及預(yù)期，原材料成本持續(xù)上行，海上風(fēng)電發(fā)展進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。