中國神華(601088)：Q3業(yè)績穩(wěn)定釋放 煤炭龍頭亟待價值重估

Q3 業(yè)績穩(wěn)定釋放，煤炭龍頭亟待價值重估。維持“買入”評級公司發(fā)布三季報，2021 前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入2330 億元(同比+40.2%);歸母凈利潤408 億元(同比+21.4%);扣非后歸母凈利潤404 億元(同比+26.4%)。

Q3 單季實現(xiàn)歸母凈利潤147 億元(環(huán)比+2.2%)，環(huán)比增幅較小主因單季所得稅額增加以及投資凈收益負值影響。考慮到Q4 煤價環(huán)比上漲趨勢明顯，我們上調(diào)盈利預測，預計2021-2023 年歸母凈利潤560/586/608(前值497/503/507)億元，同比增長42.9/4.6%/3.8%;EPS 為2.82/2.95/3.06(前值2.50/2.53/2.55)元，對應當前股價，PE 為7.7/7.3/7.1 倍。在中長期煤炭供給偏緊預期下，公司作為龍頭有望持續(xù)高盈利，當前較低估值亟待重估。維持“買入”評級。

前三季度煤炭量價齊升，Q3 煤價大漲帶動利潤大幅釋放產(chǎn)銷量同比增長。Q1-Q3 實現(xiàn)煤炭產(chǎn)/銷量224/362 百萬噸(同比+3.5%/+11.8%)，銷量增長主要源于外購煤銷售;Q3 單季產(chǎn)銷量環(huán)比略有下滑，實現(xiàn)產(chǎn)/銷量72/121百萬噸(環(huán)比-3.5%/-3.7%)，其中年度長協(xié)占比環(huán)比提升5.2pct 至45.2%。煤價大漲，長協(xié)價創(chuàng)新高。Q1-Q3 綜合均價537 元/噸(同比+33%);Q3 單季綜合均價613 元/噸(環(huán)比+17.6%)，其中年度/月度長協(xié)價471/827 元/噸(環(huán)比+11.7%/+27.8%)，均創(chuàng)下單季度長協(xié)價新高。Q3 自產(chǎn)煤成本穩(wěn)定，外購煤推高成本。

Q1-Q3 綜合噸成本414 元(同比+37.6%);Q3 自產(chǎn)煤噸成本147 元/噸(環(huán)比-3%)，維持穩(wěn)定。Q3 煤炭銷售成本環(huán)比+18.5%，主因外購煤漲價推高成本。煤炭盈利性大幅提升。Q1-Q3 自產(chǎn)煤噸煤毛利398 元/噸(同比+37.9%);Q3 單季噸毛利為466 元/噸(環(huán)比+23.6%)，煤炭板塊實現(xiàn)毛利204 億元(環(huán)比+25.6%)。

燃煤漲價拖累發(fā)電盈利，Q3 單季發(fā)電利潤持續(xù)收縮售電量大增，但高煤價形成拖累。Q1-Q3 售電量115 十億千瓦時(同比+21.3%)，售電均價同比基本持平，單位成本同比+29.6%，主要受燃煤價格上漲拖累。單位毛利受損明顯，同比下滑54.3%。發(fā)電總毛利同比大降44.5%。Q3 單季利潤收縮明顯，發(fā)電單位成本/毛利分別環(huán)比+19%/-22%，單季發(fā)電毛利環(huán)比-9.3%。

Q4 煤價高位仍有支撐，保供限價不改龍頭高盈利Q4 以來煤炭緊供給凸顯，煤價持續(xù)高景氣，近期港口煤價突破2000 元高位，10月年度長協(xié)價環(huán)比大漲至754 元/噸，均利好公司Q4 業(yè)績釋放。伴隨保供增量釋放以及限價政策加碼，超高現(xiàn)貨煤價或面臨回調(diào)，但預期來看保供難改緊供給底色，且從集團限價承諾來看，現(xiàn)貨煤價上限仍可達1800 元高位，長協(xié)價尚處低位仍有上行空間。Q4 業(yè)績有望持續(xù)環(huán)比增長，看好全年業(yè)績表現(xiàn)。

風險提示：經(jīng)濟恢復不及預期;年度長協(xié)煤基準價下調(diào);開采成本上升