深圳燃?xì)?601139)：收購全球第二大光伏膠膜企業(yè) 優(yōu)質(zhì)城燃轉(zhuǎn)型切入光伏輔材賽道

事件：

公司8 月2 日晚間公告，擬通過設(shè)立項(xiàng)目公司的方式出資18 億元收購上市公司東方日升持有的江蘇斯威克新材料股份有限公司(簡稱斯威克)1.4 億股股權(quán)，收購?fù)瓿珊蠊境蔀樗雇藢?shí)際控制人，持有斯威克50%股權(quán)。

投資要點(diǎn)：

現(xiàn)金收購全球第二大光伏膠膜企業(yè)，在建產(chǎn)能2 年翻倍，深燃控股后擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏有望加快。本次收購對(duì)象斯威克成立于2005 年，斯威克主要向光伏組件廠商供應(yīng)光伏封裝膠膜，該產(chǎn)品是光伏電池的核心非硅輔料，包括透明EVA 膠膜、白色EVA 膠膜、POE 膠膜等高性能光伏封裝膠膜及反光貼膜。目前，斯威克是全球領(lǐng)先的光伏膠膜供應(yīng)商，有效產(chǎn)能為3.6 億平方米/年。2020 年斯威克在全球光伏膠膜市場銷量占比17.81%，位居全球第二，產(chǎn)品銷往全球20 多個(gè)國家和地區(qū)。截止2020 年底斯威克擁有3 億立方米膠膜產(chǎn)能，3 億立方米的在建產(chǎn)能預(yù)期22 年底全部達(dá)產(chǎn)。受益于下游強(qiáng)勁的需求增長，目前膠膜行業(yè)前三名的福斯特、斯威克、海優(yōu)新材均在大幅擴(kuò)產(chǎn)。此前斯威克受資金等方面影響擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏受到一定影響，此次深圳燃?xì)馊牍珊箢A(yù)計(jì)將有效解決資金問題，助力斯威克鞏固行業(yè)第一梯隊(duì)實(shí)力。

收購性價(jià)比極高，可比公司估值較斯威克具有顯著溢價(jià)。本次斯威克50%股權(quán)的收購對(duì)價(jià)為18 億，對(duì)應(yīng)斯威克整體估值36 億元。根據(jù)披露斯威克2020 年凈利潤2.6 億，對(duì)應(yīng)2020 年14 倍市盈率。

公司的可比公司福斯特和海優(yōu)新材2020 年市盈率分別為78 倍和101 倍。參考可比公司水平，中性預(yù)期斯威克2020 年合理市盈率為90 倍，對(duì)應(yīng)內(nèi)在價(jià)值234 億元，歸屬深圳燃?xì)獠糠?17 億，扣掉支付的18 億成本后凈增加深圳燃?xì)鈨?nèi)在價(jià)值約100 億元。

燃?xì)庵鳂I(yè)質(zhì)地優(yōu)良，受益疫情恢復(fù)預(yù)計(jì)全年穩(wěn)步增長。公司為國內(nèi)城市燃?xì)庑袠I(yè)小龍頭，實(shí)際控制人為深圳市國資委，主要城市燃?xì)獍ㄉ钲诩捌渌獠簠^(qū)域。公司城市燃?xì)赓Y產(chǎn)質(zhì)地優(yōu)良，現(xiàn)金流強(qiáng)勁。

今年上半年，受益于疫情改善帶來的燃?xì)庀M(fèi)恢復(fù)，公司凈利潤增幅較大。2021 年1-6 月公司天然氣銷售量為22.86 億立方米，同比增長31.68%，其中電廠天然氣銷售量為6.70 億立方米，同比增長44.40%，非電廠天然氣銷售量16.16 億立方米，同比增長27.04%。公司營業(yè)收入為963,582 萬元，同比增長51.20%。歸屬于上市公司股東的凈利潤85,205 萬元，同比增長29.46%。歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤84,236 萬元，同比增長39.78%。

盈利預(yù)測與評(píng)級(jí)：考慮到資產(chǎn)最終的收購落地仍然存在一定不確定性，我們暫時(shí)不調(diào)整深圳燃?xì)庥A(yù)測，在不考慮收購的情況下我們繼續(xù)維持公司2021-2023 年歸母凈利潤預(yù)測分別為15.71、17.86億元、18.7 億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)13、12 和11 倍。公司主業(yè)質(zhì)地優(yōu)良，估值較低，本次收購?fù)瓿珊蠊緦?huì)切入光伏輔材賽道，本次收購性價(jià)比較高，預(yù)計(jì)將會(huì)顯著增長公司價(jià)值，繼續(xù)維持“買入”評(píng)級(jí)。