山西焦煤(000983)：細品山焦：國改新三年 焦煤龍頭巨擘映現(xiàn)

煤海拾貝：公司焦煤份額市場居首，精煤比例同業(yè)第一山西焦煤為我國煉焦煤龍頭，原煤產量位居可比焦煤公司之首。公司煤礦產能主要位于晉中基地以及臨汾和呂梁地區(qū)，煤種主要為主焦煤、肥煤、瘦煤、貧瘦煤、氣煤等，具有低灰分、低硫分、結焦性好等優(yōu)點，是我國最為優(yōu)質的煉焦煤基地之一。截至2020年底，公司在產礦井11 座，核定產能3600 萬噸，原煤產量3544 萬噸，均在可比焦煤公司中名列第一。在“精煤戰(zhàn)略”催化下，公司近年精煤占比同樣呈逐漸提升趨勢。

“國改”新三年：公司產能釋放根基穩(wěn)健

當前山西焦煤在建產能規(guī)模不大，分別為光道煤業(yè)(120 萬噸)和圪堆煤業(yè)(60 萬噸)。然而在《國企改革三年行動方案(2020—2022 年)》和大股東山西焦煤集團“三個三年三步走”戰(zhàn)略目標下，公司未來將加快煤炭資源專業(yè)化重組和煤炭資源優(yōu)進劣退，其中2020 年上市公司將騰暉煤業(yè)與水峪煤業(yè)共計520 萬噸產能收入上囊中就是該行動的第一步。從集團資源儲備來看，集團當前可采儲量超過1.1 億噸的焦煤產能仍有超過3000 萬噸，在同業(yè)競業(yè)協(xié)議和國改預期下，均可能作為上市公司儲備礦產資源。此外，集團龐龐塔礦投產后也有望繼續(xù)增厚集團資源儲備。

行業(yè)緊平衡有望持續(xù)，焦煤業(yè)績或更進一步

未來來看，焦煤供需偏緊格局或將長期存在，焦煤業(yè)績預計將乘“風”而起。1)需求方面：短期來看，受國內消費提振疊加出口表現(xiàn)有望持續(xù)強勢影響下，焦煤需求預計穩(wěn)中向好;長期來看，由于我國較高的鋼鐵需求長期存在、煉鋼的焦煤原料相對稀缺，因此在氫能煉鋼等技術尚不成熟階段，焦煤原料較難被替代，焦煤長期需求韌性優(yōu)于動力煤。2)供給方面：短期來看，受煤礦事故頻發(fā)下安監(jiān)趨嚴、澳煤進口限制難以放開影響，短期焦煤缺口難以補足;長期來看，雖然安監(jiān)和進口限制政策仍存變數，然而考慮到焦煤整體相對稀缺，焦煤供需缺口也將長期存在。

盈利優(yōu)異，步伐穩(wěn)健

受益于公司近年來不斷擴展長協(xié)客戶以及與龍煤集團、山東能源、淮北礦業(yè)、沈煤集團、平煤神馬集團、開灤集團、冀中能源創(chuàng)立了焦煤品牌集群，公司煤價波動較為穩(wěn)定，業(yè)績高增有望維持至今年三季度，并帶來較良好的市場表現(xiàn)。此外，受益于優(yōu)良的資源稟賦和成本管控能力，公司噸煤成本在主要焦煤公司中處于低位，噸煤毛利則在主要焦煤公司中處于較高水平，盈利能力優(yōu)異，業(yè)績增速有望較其他公司更優(yōu)。

投資建議

考慮到公司規(guī)模增量(資產注入預期及在建產能)、行業(yè)供需(焦煤供需偏緊)疊加公司焦煤價格穩(wěn)定、業(yè)績平穩(wěn)向上，公司成長能力或較為突出。若不考慮資產注入，預計公司2020-2022 年EPS 分別為0.91 元、0.97 元、1.00 元，對應PE 為8.3 倍、7.8 倍和7.5 倍，維持公司“買入”評級。

風險提示

1. 經濟承壓形勢下，下游需求存在一定不確定性;2. 外部因素影響下，煤價出現(xiàn)非季節(jié)性下跌的風險