一文帶你詳細(xì)了解贛鋒鋰業(yè)的家底

本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

今天的主角是A股鋰礦第一股贛峰鋰業(yè)（SZ002460）。我們試圖透過公開資料，揭開它的家底。

01

生意模式

贛鋒鋰業(yè)是國際鋰化合物（鋰鹽）深加工行業(yè)龍頭，因此有必要先搞清楚鋰鹽加工行業(yè)。

一、行業(yè)介紹

【1】鋰上游資源情況

鋰主要來自鋰礦、鹽湖和鋰黏土，鋰礦和鹽湖分別占全球鋰資源的36％和58％。鋰鹽湖主要集中在阿根廷、智利和玻利維亞組成的“鋰三角”內(nèi)。鋰礦山大部分集中在澳大利亞西部。目前鋰鹽湖開發(fā)不足，主要原因是鹽湖提鋰技術(shù)難度高。

我國鋰資源占全球6％，位居世界第四，但是我國鋰資源的進(jìn)口依賴度非常高。我國的鋰資源主要是鋰鹽水，隨著國外鋰礦供應(yīng)的日趨緊缺，我國進(jìn)行鹽湖提鋰勢在必行。我國鹽湖鋰資源最豐富的地區(qū)集中在青海、西藏、湖北等地。西藏和青海鹽水鋰資源占我國總儲量的75％左右。

根據(jù)五礦證券研究報(bào)告，2015－2020年全球礦石鋰產(chǎn)量（鋰精礦形式）從6．1萬噸碳酸鋰當(dāng)量（LCE）大幅增長至21萬噸LCE，同時(shí)全球鹽湖鋰產(chǎn)量從9．7萬噸LCE增長至18．4萬噸LCE。2020年全球LCE需求量為36．9萬噸。

（注LCE，碳酸鋰當(dāng)量，指固／液鋰礦中能夠?qū)嶋H生產(chǎn)的碳酸鋰折合量。鋰是非?；顫姷慕饘?，通常以化合物狀態(tài)存在，由于鋰含量不同，最后體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上，一般折合成LCE。）

【2】鋰下游應(yīng)用

鋰下游消費(fèi)主要是新能源汽車、3C及儲能設(shè)備和傳統(tǒng)工業(yè)。新能汽車消費(fèi)占比正在快速增長，預(yù)計(jì)到2025年，三者的消費(fèi)占比分別為72％、12％、16％。碳酸鋰和氫氧化鋰是新能源汽車涉及的兩種主要鋰化合物（鋰鹽）。

新能源汽車動力電池主要是磷酸鐵鋰電池和三元鋰電池。高鎳三元鋰電池（NCA和NCM811）必須采用電池級氫氧化鋰，而NCM622和NCM523既可以采用氫氧化鋰，也可以采用碳酸鋰。磷酸鐵鋰電池一般使用電池級碳酸鋰，水熱法制備磷酸鐵鋰（LFP）產(chǎn)品，也需要使用氫氧化鋰。采用氫氧化鋰生產(chǎn)出的產(chǎn)品通常性能更為優(yōu)異。

由于新能源車行業(yè)爆發(fā)，相應(yīng)的鋰化合物市場需求大幅增長，行業(yè)逐漸從供需平衡轉(zhuǎn)變?yōu)楣?yīng)緊張的狀態(tài)。

2020年之前一個(gè)時(shí)期，氫氧化鋰因高鎳三元電池的快速發(fā)展成為鋰化合物的主要增長動力（比亞迪2020年推出刀片電池后，磷酸鐵鋰正在回潮）。根據(jù)五礦證券的研究報(bào)告，2020年全球單水氫氧化鋰的需求量約為12．30萬噸，其中鋰離子電池領(lǐng)域的需求約為9．88萬噸。預(yù)計(jì)2025年全球氫氧化鋰的需求總量將大幅增長至57．5萬噸，2020－2025年的復(fù)合年增長率約36．35％（鑒于三元與磷酸鐵鋰之間的博弈正在加劇，類似推演數(shù)據(jù)需要即時(shí)跟蹤觀察）。

電池級氫氧化鋰分為電池級粗顆粒氫氧化鋰和電池級微粉氫氧化鋰。

微粉級氫氧化鋰屬于電池級氫氧化鋰，由電池級粗顆粒氫氧化鋰多加一道破碎工藝，將粗顆粒的氫氧化鋰磨細(xì)。電池級粗顆粒氫氧化鋰的直徑在200微米以上，最高能到1000微米，而微粉級氫氧化鋰的直徑只有幾微米。目前市場上能成功生產(chǎn)微粉級氫氧化鋰的企業(yè)并不多，其中衢州永正鋰電和江西贛鋒鋰業(yè)是兩家規(guī)模較大生產(chǎn)微粉級氫氧化鋰的公司。

微粉級氫氧化鋰的價(jià)格較高，一方面是因?yàn)槠涔?yīng)量目前較少，而下游的需求穩(wěn)中有增。另一方面，高鎳三元材料、NCA必須使用氫氧化鋰進(jìn)行燒結(jié)。

高工產(chǎn)業(yè)研究院（GGII）發(fā)布的《電動汽車產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)庫》統(tǒng)計(jì)顯示，2020年全球電動乘用車銷量約為287．1萬輛，同比2019年增長42％。2020年，中國電動汽車產(chǎn)銷分別完成136．6萬輛和136．7萬輛，同比分別增長7．5％和10．9％，產(chǎn)銷量創(chuàng)歷史新高。在2020年汽車整體銷量同比下滑1．8％的背景下，電動汽車逆勢增長10．9％，滲透率同比提升0．7％至5．4％。
五礦證券預(yù)測，到2025年，全球電動汽車銷量將達(dá)到1389萬輛。我們預(yù)計(jì)到2030年，中國電動汽車銷量將達(dá)1500萬輛左右，在新車銷量中占比將達(dá)50％左右。

【3】鋰鹽制備工藝

碳酸鋰、氫氧化鋰兩者都可以從鋰輝石中提取，成本相差不大，如果兩者互相轉(zhuǎn)換，則需要額外的成本和設(shè)備，性價(jià)比不高。

生產(chǎn)1噸碳酸鋰大約需要氧化鋰含量為6％的鋰精礦8噸，而生產(chǎn)1噸氫氧化鋰大約需要氧化鋰含量為6％的鋰精礦7噸。

鋰輝石制備碳酸鋰主要采用硫酸法，通過硫酸與鋰輝石反應(yīng)得到硫酸鋰，在硫酸鋰溶液中加入碳酸鈉，再進(jìn)行析出烘干從而制備碳酸鋰。

鋰輝石制備氫氧化鋰主要采用堿法，即通過鋰輝石與氫氧化鈣焙燒制取，也有的采用碳酸鈉加壓法，先制取含鋰的溶液，再在溶液中加入石灰，制備氫氧化鋰。

鹽湖鹵水既可以用來制備碳酸鋰，也可以用來制備氫氧化鋰，但是鹽湖鹵水制備氫氧化鋰的成本則比制備碳酸鋰的要高很多。

碳酸鋰轉(zhuǎn)換為氫氧化鋰技術(shù)難度小，但是成本和建設(shè)周期等較為麻煩。碳酸鋰制備氫氧化鋰采用的是“苛化法”，在碳酸鋰中加入氫氧化鈣反應(yīng)生產(chǎn)氫氧化鋰，工藝上相對比較成熟，但是需要建設(shè)專門的產(chǎn)線，不考慮折舊等生產(chǎn)成本每噸至少在6000元以上，考慮環(huán)評等因素，建設(shè)周期至少在1－2年。

氫氧化鋰制備碳酸鋰更簡單，但是也需要額外的成本。在氫氧化鋰溶液中加入二氧化碳，即可得到碳酸鋰溶液，再進(jìn)行析出、沉淀、烘干便可得到碳酸鋰。同樣該工藝需要建設(shè)專門的產(chǎn)線，也需要額外的增加成本。
磷酸鐵鋰和三元鋰電池的用鋰量區(qū)別不大，每GWh鋰電池（磷酸鐵鋰和三元鋰電池）消耗700－800噸鋰。

未來，磷酸鐵鋰和三元鋰電池的用鋰量可能會下降，但半固態(tài)電池每度電的耗鋰量會大幅增長?，F(xiàn)在每GWh半固態(tài)鋰電池消耗200噸金屬鋰，一噸金屬鋰大致相當(dāng)于六噸碳酸鋰，半固態(tài)電池單度電耗鋰量相比磷酸鐵鋰和三元鋰電池會翻倍。

氫氧化鋰的門檻是技術(shù)。碳酸鋰產(chǎn)品同質(zhì)化更高，產(chǎn)品競爭的是用便宜的資源把碳酸鋰弄出來。

【4】鋰資源供求

目前鋰資源供給大部分來自鋰精礦。境外鋰礦石資源只有澳大利亞泰利森（格林布什）、RIM（Marion）、Pilbara和Galary（銀河資源）四家公司供應(yīng)，供應(yīng)緊張。其中，格林布什只供天齊鋰業(yè)、雅化，Marion只供贛鋒鋰業(yè)，只有銀河資源（Galary）和Pilbara兩個(gè)礦在市面上流通。

如果下游需求持續(xù)旺盛，鋰礦石和鋰鹽的供需未來將處于偏緊的狀態(tài)。

鹽湖項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)并不容易，主要問題在于當(dāng)?shù)厮Y源的平衡。

智利鋰資源國有，資源稅費(fèi)非常高，比如SQM單噸LCE生產(chǎn)成本大概3000美金／噸，加上資源稅，成本達(dá)到5000－6000美金／噸，而且資源僅有使用權(quán)沒有所有權(quán)，到期面臨續(xù)簽風(fēng)險(xiǎn)。

阿根廷的稅率低很多，同時(shí)阿根廷對海外礦業(yè)投資比較歡迎，其他行業(yè)外資投資態(tài)度一般。在阿根廷開發(fā)鋰資源已有兩個(gè)成功案例，Livent和Orocobre等都運(yùn)營良好。

鋰黏土，雜質(zhì)少，類似鋰輝石，資源量更高，黏土提鋰?yán)碚撋先菀讛U(kuò)大產(chǎn)能。

國內(nèi)上游鋰資源主要是四川鋰輝石礦、青海鹽湖、江西鋰云母，資源有限。

云母提鋰（代表企業(yè)ST江特）目前提鋰效率一般，綜合成本不低，市場認(rèn)可度不高。贛鋒表示，未來基本上不考慮涉足云母提鋰，首先江西鋰云母資源品質(zhì)會越來越差；其次云母提鋰效率差，需要20多噸才能制備1噸碳酸鋰，能源成本高。

西澳鋰精礦，目前年產(chǎn)鋰精礦170萬噸，22．7萬噸LCE。

2021－03－30，鋰輝石價(jià)格報(bào)545美元／噸，自2020年初大幅上漲40％。大部分鋰礦成本在360－400美元／噸，格林布什在246美元／噸。

對于鋰鹽加工企業(yè)，鋰精礦庫存2個(gè)月比較安全，澳大利亞港口到國內(nèi)需20－30天，國內(nèi)港口到企業(yè)需20－30天。

近期國內(nèi)部分鋰鹽廠商已經(jīng)出現(xiàn)缺礦現(xiàn)象，資源自給率高的企業(yè)具備更高的產(chǎn)能釋放確定性，資源自給率高的企業(yè)有望強(qiáng)者恒強(qiáng)，且將減少礦價(jià)上行對盈利的侵蝕。

贛鋒預(yù)測到2025年，市場有100多萬噸LCE的需求，供給如果全球全部出來，到100多萬噸是夠的。問題是是不是真的能出來。2025－2030，市場需求會從100到300萬噸LCE，其中特斯拉動力電池要做30TWH，200萬噸的當(dāng)量。2025－30年的供應(yīng)是空白。（贛鋒對市場需求的預(yù)測可能過于樂觀）

【5】主要鋰鹽加工企業(yè)

國內(nèi)主要有贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、雅化集團(tuán)，海外主要有美國雅寶、SQM、Linvent（前FMC）等企業(yè)。

目前國內(nèi)氫氧化鋰產(chǎn)能贛鋒鋰業(yè)（龍頭）8．5萬噸，雅化集團(tuán)（龍二）5．2萬噸，天齊鋰業(yè)（龍三）5．4萬噸（在建規(guī)劃的多），盛新鋰能1．5萬噸。

目前國際一線鋰鹽加工企業(yè)美國雅保、Livent擴(kuò)張氫氧化鋰產(chǎn)能均不及預(yù)期，遇到一定的資金壓力。

二線鋰鹽加工企業(yè)現(xiàn)在的焦點(diǎn)問題是沒有穩(wěn)定的鋰礦石供應(yīng)，Altura簽的包銷量是產(chǎn)能的幾倍（嚴(yán)重超賣）。

【6】鋰鹽價(jià)格

按照含鋰當(dāng)量計(jì)算，每分子氫氧化鋰一般有一個(gè)水分子，所以每噸碳酸鋰對應(yīng)1．14噸氫氧化鋰。

2016年之前，電池級氫氧化鋰和電池級碳酸鋰的價(jià)格不相上下。

2020年底，電池級碳酸鋰華東地區(qū)均價(jià)為5．46萬元／噸。2020年11月，國內(nèi)電池級粗粒氫氧化鋰市場成交價(jià)在4．5－5萬元／噸之間，微粉級氫氧化鋰價(jià)格在5．6－5．8萬元／噸之間，電池級氫氧化鋰均價(jià)水平在5．23萬元／噸左右。2021年4月之后，碳酸鋰價(jià)格快速上漲至9萬元／噸，最大的原因是磷酸鐵鋰需求量在2020年下半年放量。

贛峰預(yù)測2021年，每噸碳酸鋰電池均價(jià)約8．5萬元人民幣，每噸氫氧化鋰均價(jià)約7．6萬元人民幣。

【7】廢棄動力電池回收

隨著動力電池報(bào)廢高潮的臨近，對廢棄動力電池加以合理回收利用有極大的意義和必要性。從應(yīng)用領(lǐng)域看，退役動力電池在儲能和低速電動車等領(lǐng)域有著巨大的應(yīng)用潛力。2020年退役動力鋰電池超過20GWh，招商證券推算，2025年退役動力鋰電池將達(dá)到134GWh。

二、贛峰鋰業(yè)介紹

贛峰成立于2000年，總部位于江西新余，實(shí)際控制人李良彬。2010年8月在深交所上市，2018年10月在香港證交所上市。

贛鋒目前已成長為國際鋰化合物（鋰鹽）深加工行業(yè)龍頭，鋰上下游垂直一體化企業(yè)，業(yè)務(wù)包括上游鋰資源開發(fā)、中游鋰化合物及金屬鋰加工、下游鋰電池制造及退役鋰電池回收。

2020年，贛鋒銷售鋰鹽6．30萬噸LCE，同比增長30％。其中，氫氧化鋰出貨量3．5萬噸，金屬鋰1500－1500噸實(shí)物量，折合約8000噸LCE當(dāng)量，碳酸鋰出貨量不到2萬噸。

2020年，贛峰鋰鹽產(chǎn)能達(dá)到12萬噸LCE，其中，氫氧化鋰產(chǎn)能8．1萬噸，碳酸鋰產(chǎn)能4．05萬噸。

贛鋒計(jì)劃到2025年形成年產(chǎn)10萬噸LCE礦石提鋰、10萬噸LCE鹵水及黏土提鋰產(chǎn)能。

贛峰的銷售策略是綁定車企，而非綁定電池廠，贛峰認(rèn)為未來是車企主導(dǎo)供應(yīng)鏈。

贛峰計(jì)劃將國內(nèi)礦石提鋰產(chǎn)能逐步切換到氫氧化鋰生產(chǎn)，以保證氫氧化鋰的產(chǎn)量和質(zhì)量，更好地鎖定高端大客戶的訂單。

考慮到鋰輝石制碳酸鋰成本相對較高，贛峰計(jì)劃未來碳酸鋰的生產(chǎn)將逐步轉(zhuǎn)向利用海外非鋰輝石資源（包括鹽湖、黏土等），以獲得更大的成本優(yōu)勢。