通威股份(600438)：與天合共同投資光伏產(chǎn)業(yè)鏈 深化戰(zhàn)略布局

一、事件概述

事件1：公司11 月18 日發(fā)布公告，下屬永祥股份、通威太陽能擬分別與天合光能共同投資年產(chǎn)4 萬噸高純晶硅項目、年產(chǎn)15GW 拉棒項目、年產(chǎn)15GW 切片項目、年產(chǎn)15GW高效晶硅電池項目。通威在各項目公司中持股比例均為65%，天合光能持股35%事件2：公司11 月18 日發(fā)布公告，擬分別與天合光能、美科硅能源簽訂長單銷售框架合同，約定于2021 年1 月至2023 年12 月期間分別供應(yīng)多晶硅產(chǎn)品約7.20、6.88 萬噸。

二、分析與判斷

強強聯(lián)合垂直一體化布局，鎖定下游一線組件客戶在今年疫情等各種黑天鵝事件的外部事件沖擊下，特別是在下半年產(chǎn)業(yè)鏈價格大漲的行情下，光伏產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢凸顯。公司為硅料和電池片環(huán)節(jié)龍頭，而天合光能為一線組件廠商，具有良好的品牌和健全的銷售網(wǎng)絡(luò)，2019 年組件出貨排名第四。此次雙方巨額互相參股上下游產(chǎn)業(yè)鏈，強強合資合作，與公司自身垂直一體化相比，更有利于發(fā)揮各自所在環(huán)節(jié)的領(lǐng)先優(yōu)勢。此外，根據(jù)協(xié)議，天合光能每年需向合作項目公司采購高效晶硅電池等。天合光能在2021 年底光伏組件產(chǎn)能規(guī)劃不低于50GW，其中絕大部分是210 組件產(chǎn)能，其龐大的產(chǎn)能將有力支撐公司中長期發(fā)展，有利于保障公司光伏產(chǎn)品的產(chǎn)銷穩(wěn)定，鞏固公司優(yōu)勢地位。

合作以210 大尺寸光伏產(chǎn)品為主，將有助于提升公司競爭力今年以來大尺寸趨勢日益顯著，本次雙方合資項目將主要生產(chǎn)210 系列相關(guān)光伏產(chǎn)品，加速大尺寸硅片的戰(zhàn)略布局。目前210 硅片主要由中環(huán)股份、上機數(shù)控、京運通等提供，產(chǎn)能滲透率仍較低。公司強勢切入硅片環(huán)節(jié)，有望利用自產(chǎn)硅料的低成本優(yōu)勢覆蓋非硅成本劣勢，生產(chǎn)低成本硅片，大大減輕電池環(huán)節(jié)成本壓力，分享上游環(huán)節(jié)利潤的同時，提升公司在電池產(chǎn)業(yè)鏈綜合競爭力。

提前鎖定大客戶需求，保障硅料中長期出貨持續(xù)增長公司今年2 月發(fā)布2020-2023 年發(fā)展規(guī)劃，計劃未來三年多晶硅產(chǎn)能分別擴(kuò)至11.5-15萬噸、15-22 萬噸和22-29 萬噸。本次公司與天合光能、美科硅能源簽訂的3 年長單銷售框架合同，平均每年分別供應(yīng)多晶硅2.40、2.29 萬噸。此前公司與隆基股份、晶科能源簽訂協(xié)議，平均每年分別供應(yīng)多晶硅料10.18、3.10 萬噸。目前合計基本鎖定17.97萬噸產(chǎn)能。公司加速推進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)，樂山二期和保山一期合計8 萬噸產(chǎn)能有望在2021 年底建成投產(chǎn)，預(yù)計產(chǎn)能落地后有望實現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷。

三、投資建議

預(yù)計公司2020-2022 年歸母凈利潤分別為47.82、55.11、65.95 億元，同比增長82%、15%、20%，EPS 為1.12、1.29、1.54 元，對應(yīng)估值26、23、19 倍PE，參考CS 光伏板塊TTM45 倍估值，考慮到公司的行業(yè)龍頭地位和長期成長空間，維持“推薦”評級。

四、風(fēng)險提示：

海外疫情持續(xù)時間超預(yù)期，行業(yè)裝機增長低于預(yù)期，行業(yè)競爭超預(yù)期。