新能源發(fā)電2019年&2020Q1財(cái)報(bào)總結(jié)：擴(kuò)產(chǎn)搶份額、分化定格局

:●龍頭擴(kuò)產(chǎn)迎高增長(zhǎng)，行業(yè)馬太效應(yīng)強(qiáng)化。2019年光伏全球新增裝機(jī)120GW，同比+11%，雖國(guó)內(nèi)略低于預(yù)期但海外延續(xù)高增長(zhǎng)。2019年及2020Q1以龍頭為代表的企業(yè)，通過擴(kuò)產(chǎn)實(shí)現(xiàn)收入及盈利高增長(zhǎng)，但馬太效應(yīng)顯著，剔除龍頭公司中游制造制造板塊收入及盈利處于低位。上游設(shè)備因行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)仍收入維持增長(zhǎng)，但以PERC為代表的產(chǎn)能成為主流，單位盈利回落，利潤(rùn)增速放緩。下游EPC及運(yùn)營(yíng)企業(yè)聚焦國(guó)內(nèi)項(xiàng)目，在2019年-2020年一季度需求回落下，收入及盈利下滑。

●風(fēng)電高景氣度延續(xù)，整機(jī)環(huán)節(jié)迎接盈利拐點(diǎn)。2019年風(fēng)電并網(wǎng)規(guī)模25.7GW，同比+25%，根據(jù)BNEF統(tǒng)計(jì)2019年中國(guó)風(fēng)電新增吊裝容量28.9GW，同比增長(zhǎng)37%。此外，裝機(jī)大型化趨勢(shì)下，零部件企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，業(yè)績(jī)強(qiáng)力反轉(zhuǎn)，出貨增長(zhǎng)盈利修復(fù)，收入及利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)。而整機(jī)板塊，2019年雖企業(yè)出貨增長(zhǎng)，但執(zhí)行價(jià)格下降，抑制業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，板塊收入及利潤(rùn)增長(zhǎng)不及零部件環(huán)節(jié)，而2020年Q1因低價(jià)訂單消化，執(zhí)行價(jià)格提升，整機(jī)環(huán)節(jié)盈利提升，拐點(diǎn)已至。

●展望2020年：光伏龍頭定格局，風(fēng)電持續(xù)高景氣：（1）光伏：Q1-Q2分別因國(guó)內(nèi)外公共衛(wèi)生事件影響，需求遞延至Q3-Q4，預(yù)計(jì)全年新增裝機(jī)120GW，節(jié)奏上呈現(xiàn)前低后高走勢(shì)。產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降，落后產(chǎn)能出清，龍頭提升份額且受益于下半年需求回暖；（2）風(fēng)電：行業(yè)搶裝進(jìn)行時(shí)，制造環(huán)節(jié)供需關(guān)系扭轉(zhuǎn)，2020年有望達(dá)到35-40GW。國(guó)內(nèi)需求Q1淡季，公共衛(wèi)生事件影響有限，Q2-Q4加速搶裝并網(wǎng)。制造環(huán)節(jié)龍頭出貨大幅增長(zhǎng)，疊加漲價(jià)降本盈利提升，業(yè)績(jī)彈性較大。

●投資建議：光伏板塊馬太效應(yīng)顯著，龍頭主導(dǎo)擴(kuò)產(chǎn)且盈利提升，2020年因公共衛(wèi)生事件需求遞延至下半年，龍頭將出清落后產(chǎn)能，并率先受益于下半年需求回暖。風(fēng)電板塊，搶裝延續(xù)高景氣，零部件2019年-2020Q1持續(xù)高增長(zhǎng)，整機(jī)環(huán)節(jié)低價(jià)訂單消化2020年Q1盈利拐點(diǎn)向上，搶裝年龍頭公司價(jià)量齊升，業(yè)績(jī)彈性高。推薦：隆基股份、通威股份、日月股份、金風(fēng)科技、天順風(fēng)能等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏新增裝機(jī)不及預(yù)期、風(fēng)電新增裝機(jī)不及預(yù)期、光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格大幅波動(dòng)、鋼材價(jià)格大幅波動(dòng)、國(guó)際貿(mào)易摩擦加劇、棄風(fēng)棄光改善不及預(yù)期等。

報(bào)告正文

1、綜述：光伏馬太效應(yīng)顯著，風(fēng)電延續(xù)高景氣

2019年及2020Q1光伏板塊，龍頭馬太效應(yīng)顯著。2019年光伏全球新增裝機(jī)120GW，同比+11%，雖國(guó)內(nèi)略低于預(yù)期但海外延續(xù)高增長(zhǎng)。因2019年全球光伏需求增長(zhǎng)，以上市公司為代表的龍頭公司擴(kuò)張業(yè)務(wù)規(guī)模，2019年光伏板塊營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)9.7%、增長(zhǎng)10.9%，分別提升8.6個(gè)百分點(diǎn)、提升33.8個(gè)百分點(diǎn)。2020Q1因國(guó)內(nèi)公共衛(wèi)生事件影響，國(guó)內(nèi)需求不及預(yù)期，收入及利潤(rùn)增速放緩。2020年Q1光伏板塊營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.4%、增長(zhǎng)8%，分別下滑5.5個(gè)百分點(diǎn)、提升3.1個(gè)百分點(diǎn)。

分板塊看，2019年及2020Q1以龍頭為代表的企業(yè)，通過擴(kuò)產(chǎn)實(shí)現(xiàn)收入及盈利高增長(zhǎng)，但馬太效應(yīng)顯著，剔除龍頭公司中游制造制造板塊收入及盈利處于低位。上游設(shè)備因行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)仍收入維持增長(zhǎng)，但以PERC為代表的產(chǎn)能成為主流，單位盈利回落，利潤(rùn)增速放緩。下游EPC及運(yùn)營(yíng)企業(yè)聚焦國(guó)內(nèi)項(xiàng)目，在2019年-2020年一季度需求回落下，收入及盈利下滑。

2019年風(fēng)電零部件高增長(zhǎng)，2020Q1整機(jī)盈利拐點(diǎn)。2019年風(fēng)電并網(wǎng)規(guī)模25.7GW，同比+25%，根據(jù)BNEF統(tǒng)計(jì)2019年中國(guó)風(fēng)電新增吊裝容量28.9GW，同比增長(zhǎng)37%，行業(yè)搶裝邏輯驗(yàn)證。2019年風(fēng)電步入搶裝年企業(yè)出貨快速增長(zhǎng)，而2020年Q1因公共衛(wèi)生事件影響出貨同比回落，2019年風(fēng)電板塊營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)29.1%、增長(zhǎng)29.6%，分別提升11個(gè)百分點(diǎn)、提升41.6個(gè)百分點(diǎn)。2020年Q1風(fēng)電板塊營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降11.7%、下降1.7%，分別下滑39.8個(gè)百分點(diǎn)、下滑54.7個(gè)百分點(diǎn)。

分板塊看，裝機(jī)大型化趨勢(shì)下，零部件企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，業(yè)績(jī)強(qiáng)力反彈，出貨增長(zhǎng)盈利修復(fù)，收入及利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)。而整機(jī)板塊，2019年雖企業(yè)出貨增長(zhǎng)，但執(zhí)行價(jià)格下降，抑制業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，板塊收入及利潤(rùn)增長(zhǎng)不及零部件環(huán)節(jié)，而2020年Q1因低價(jià)訂單消化，執(zhí)行價(jià)格提升，整機(jī)環(huán)節(jié)盈利提升，拐點(diǎn)已至。

展望2020年，光伏龍頭定格局，風(fēng)電延續(xù)高景氣：（1）光伏：Q1-Q2分別因國(guó)內(nèi)外公共衛(wèi)生事件影響，需求遞延至Q3-Q4，預(yù)計(jì)全年新增裝機(jī)120GW，節(jié)奏上呈現(xiàn)前低后高走勢(shì)。產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降，落后產(chǎn)能出清，龍頭提升份額且受益于下半年需求回暖；（2）風(fēng)電：行業(yè)搶裝進(jìn)行時(shí)，制造環(huán)節(jié)供需關(guān)系扭轉(zhuǎn)，2020年有望達(dá)到35-40GW。國(guó)內(nèi)需求Q1淡季，公共衛(wèi)生事件影響有限，Q2-Q4加速搶裝并網(wǎng)。制造環(huán)節(jié)龍頭出貨大幅增長(zhǎng)，疊加漲價(jià)降本盈利提升，業(yè)績(jī)彈性較大。

2、光伏：短期需求承壓，龍頭馬太效應(yīng)顯著

2.1、光伏2019年年報(bào)及2020年一季報(bào)總結(jié)

2019年國(guó)內(nèi)光伏政策出臺(tái)較晚，前期手續(xù)不齊備及裝機(jī)時(shí)間倉促，全年中國(guó)光伏新增裝機(jī)30GW，同比下滑30%，而海外快速增長(zhǎng)，2019年全球光伏新增裝機(jī)達(dá)到120GW，同比+11%。

因2019年全球光伏需求增長(zhǎng)，以上市公司為代表的龍頭公司擴(kuò)張業(yè)務(wù)規(guī)模，全年實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，而2020Q1因國(guó)內(nèi)公共衛(wèi)生事件影響，國(guó)內(nèi)需求不及預(yù)期，收入及利潤(rùn)增速放緩。2019年光伏板塊營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)9.7%、增長(zhǎng)10.9%，分別提升8.6個(gè)百分點(diǎn)、提升33.8個(gè)百分點(diǎn)。2020年Q1光伏板塊營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.4%、增長(zhǎng)8%，分別下滑5.5個(gè)百分點(diǎn)、提升3.1個(gè)百分點(diǎn)。

上游設(shè)備環(huán)節(jié)，因2019年技術(shù)迭代放緩，以PERC為主的擴(kuò)產(chǎn)放緩，而2020Q1在制造企業(yè)盈利恢復(fù)及融資寬松下，新一輪擴(kuò)產(chǎn)啟動(dòng)。2019年上游設(shè)備營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)26.2%、下降0.9%，分別提升10.3個(gè)百分點(diǎn)、下滑8.1個(gè)百分點(diǎn)；2020年Q1上游設(shè)備營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)27.2%、增長(zhǎng)44.2%，分別提升21.8個(gè)百分點(diǎn)、提升79.8個(gè)百分點(diǎn)。

中游制造環(huán)節(jié)，2019年制造企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張釋放，營(yíng)收規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，但2020Q1國(guó)內(nèi)需求不及預(yù)期，中游制造營(yíng)收及利潤(rùn)增速放緩。2019年中游制造營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)21.4%、增長(zhǎng)20.5%，分別提升18.6個(gè)百分點(diǎn)、提升30.8個(gè)百分點(diǎn)。2020年Q1中游制造營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.8%、增長(zhǎng)16.2%，分別下滑8.3個(gè)百分點(diǎn)、下滑12個(gè)百分點(diǎn)。

下游EPC及運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，EPC及運(yùn)營(yíng)企業(yè)業(yè)務(wù)主要布局于國(guó)內(nèi)，而2019年及2020年Q1國(guó)內(nèi)光伏需求同比下滑，導(dǎo)致2019年下游EPC及運(yùn)營(yíng)營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降10.9%、下降11.9%，分別下滑7.7個(gè)百分點(diǎn)、提升44.3個(gè)百分點(diǎn)。2020年Q1下游EPC及運(yùn)營(yíng)營(yíng)業(yè)收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降9.8%、下降14.2%，分別下滑5.6個(gè)百分點(diǎn)、提升10.1個(gè)百分點(diǎn)。

從盈利能力變化趨勢(shì)來看，各環(huán)節(jié)盈利有所提升，但主因高權(quán)重龍頭盈利提升驅(qū)動(dòng)。光伏板塊2018年造成盈利低基數(shù)，2019年光伏板塊整體盈利水平修復(fù)，2019年光伏板塊毛利率為23.5%，較上年同期變動(dòng)提升1.3個(gè)百分點(diǎn)，凈利率為6.2%，同比提升1.8個(gè)百分點(diǎn)。2020年Q1光伏板塊毛利率為24%，較上年同期變動(dòng)提升1.4個(gè)百分點(diǎn)，凈利率為9.2%，同比提升2.2個(gè)百分點(diǎn)。