惠譽(yù)：中國可再生能源企業(yè)仍承壓 太陽能發(fā)電廠受到延誤的影響更為嚴(yán)重

:4月27日，惠譽(yù)發(fā)布報告表示，從2019年的財務(wù)業(yè)績來看，中國太陽能(3.230,-0.01,-0.31%)發(fā)電運(yùn)營商的信用狀況在2019年仍然面臨壓力，而風(fēng)力發(fā)電運(yùn)營商的信用狀況則更加穩(wěn)定。惠譽(yù)預(yù)計，這兩類運(yùn)營商現(xiàn)金流疲弱的主要原因是補(bǔ)貼的延遲，這種情況將在2020年持續(xù)。由于補(bǔ)貼收入所占份額較大以及較高的財務(wù)成本，太陽能發(fā)電廠受到延誤的影響更為嚴(yán)重。

惠譽(yù)預(yù)計，到2020年，COVID-19的“大流行”對可再生能源運(yùn)營商的信用影響有限，因?yàn)樗鼈冊诓⒕W(wǎng)方面優(yōu)先于火電運(yùn)營商。

惠譽(yù)預(yù)計，中國最大的私營風(fēng)力發(fā)電運(yùn)營商協(xié)合新能源集團(tuán)有限公司(Concord New Energy Group Limited，簡稱“協(xié)合新能源”，00182.HK，BB- 負(fù)面)的FFO凈杠桿率將從2018年的6.7倍略微降至2019年的6.6倍。該公司的凈利潤增長20.3%，與2019年19.2%的債務(wù)增長率持平。

三家央企的可再生能源子公司(主要投資風(fēng)力發(fā)電)，華電福新(00816.HK)、大唐新能源(01798.HK)和龍源電力(00916.HK)，2019年報告的凈利潤合計同比增長3.7%，與它們5.0%的債務(wù)增長相當(dāng)。相比之下，三家太陽能發(fā)電運(yùn)營商——協(xié)鑫新能源(00451.HK)、北控清潔能源集團(tuán)(01250.HK)和熊貓綠能(00686.HK)——的凈利潤(不包括減值損失)合計同比下滑25.5%，主要是由于財務(wù)成本上升，且他們的債務(wù)在2019年上升了0.6%。

2019年，可再生能源的利用率持平，因?yàn)橄鳒p(限制與電網(wǎng)的連接)基本得到解決，幾乎沒有改善的空間?？傮w而言，2019年，中國的風(fēng)電削減量下降了3個百分點(diǎn)至4%，而太陽能削減量則上升了1個百分點(diǎn)至2%。北控清潔能源集團(tuán)和熊貓綠能的太陽能利用率分別提高了17小時和49小時，與行業(yè)平均水平基本一致。由于風(fēng)速較低，風(fēng)力發(fā)電運(yùn)營商的渦輪機(jī)平均使用時間為2157小時，比2018年降低了23小時。2019年，大多數(shù)可再生能源公司的實(shí)際電價基本持平，或只是略有下降。

補(bǔ)貼的延遲獲得仍然是可再生能源運(yùn)營商現(xiàn)金流的最大壓力，特別是太陽能發(fā)電廠的現(xiàn)金流。2019年，太陽能發(fā)電運(yùn)營商的電力銷售只有約35%來自基準(zhǔn)電價，而協(xié)合新能源的這一比例接近60%。2019年，協(xié)鑫新能源、北控清潔能源集團(tuán)和熊貓綠能的應(yīng)收賬款合計增長35.3%至137億元人民幣，將其平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期從2018年的530天延長至2019年的632天。2019年，三家國有風(fēng)電運(yùn)營商的應(yīng)收賬款總額也增長了47.7%，達(dá)到354億元人民幣，這可能導(dǎo)致經(jīng)營現(xiàn)金流下降?；葑u(yù)預(yù)計，對于補(bǔ)貼的嚴(yán)重延誤，短期沒有補(bǔ)救措施。

財務(wù)成本的上升也加劇了非國企運(yùn)營商的現(xiàn)金流壓力。2019年，協(xié)鑫新能源和熊貓綠能的凈財務(wù)支出增長15.1%，盡管其債務(wù)下降了8.1%?；葑u(yù)認(rèn)為，由于銀行對疲弱的現(xiàn)金流越來越謹(jǐn)慎，而中國私營企業(yè)的流動性在2019年普遍收緊，太陽能發(fā)電廠的融資條件有所減弱。相比之下，央企的融資成本較低，盡管債務(wù)上升了5.0%，但其凈財務(wù)支出卻下降了4.6%。

大多數(shù)在2019年前建成的太陽能發(fā)電廠無法產(chǎn)生足夠的經(jīng)營現(xiàn)金流來支付項(xiàng)目貸款的利息和攤銷。因此，太陽能發(fā)電運(yùn)營商通常無法從其項(xiàng)目子公司上游獲得現(xiàn)金，而且還要向其提供補(bǔ)貼，這使得在控股公司層面的債務(wù)償還更加困難。協(xié)鑫新能源和熊貓綠能在2019年都采取了項(xiàng)目剝離的方式來減輕負(fù)擔(dān)，它們在2019年底的產(chǎn)能分別比一年前下降了2%和18%。由于國有企業(yè)的地位，北控清潔能源集團(tuán)去年將產(chǎn)能擴(kuò)大了12%，但資本支出卻減少了一半。2019年，中國太陽能發(fā)電裝機(jī)容量降至30千兆瓦(GW)，遠(yuǎn)低于2018年的44 GW和2017年的53 GW。

惠譽(yù)認(rèn)為，非國有太陽能發(fā)電運(yùn)營商將在2020年繼續(xù)處置資產(chǎn)，以抵御現(xiàn)金流疲弱的影響。資產(chǎn)的估值將是關(guān)鍵，因?yàn)橘Y產(chǎn)以低于賬面價值的價格剝離將在短期內(nèi)滿足對流動性需求，但從長期來看會削弱它們的信用狀況。對于債券投資者來說，國有企業(yè)提供的股權(quán)融資將是一個更好的選擇，因?yàn)樗忍峁┕蓹?quán)融資，又更容易獲得銀行貸款。

另一方面，風(fēng)力發(fā)電運(yùn)營商仍在擴(kuò)大其項(xiàng)目組合。2019年，中國風(fēng)電裝機(jī)容量從前三年每年約20 GW反彈至26 GW，部分原因是為了加快建設(shè)使這些項(xiàng)目符合上網(wǎng)電價的條件。三家風(fēng)力發(fā)電國有企業(yè)的資本支出在2018年同比下降31%之后，2019年飆升82%?；葑u(yù)認(rèn)為，隨著現(xiàn)有上網(wǎng)電價項(xiàng)目的完成，2021年風(fēng)力發(fā)電的資本支出將減少。