疫情難消能源需求承壓 供應過剩原油走低

報告要點：

受沙特及俄羅斯減產協議破裂并反向增產影響，以及海外新冠疫情大幅擴散影響，原油在3月份迎來暴跌，成本端垮塌帶動一系列化工品走低。盡管美聯儲推出無限制的量化寬松政策，配合政府大規(guī)模財政刺激計劃的背景下，市場情緒修復一度帶動原油企穩(wěn)反彈。但在當前全球公共衛(wèi)生危機下，需求前景依然不容樂觀。而在產油國缺乏重新談判的意向下，油價戰(zhàn)陷入僵局，原油行業(yè)隨市場被動去產能的路徑注定漫長痛苦。預計原油仍將維持弱勢震蕩走勢。后續(xù)油價是否能夠回歸理性價格，不僅需要疫情拐點的出現，更需要時間修復需求端及市場信心。密切關注新冠疫情在海外的發(fā)展及沙俄“油價戰(zhàn)”僵局后續(xù)進展。

一、基本面及宏觀事件

1.1海外新冠疫情持續(xù)擴散，防控措施原油需求垮塌

新冠肺炎(COVID-19，即2019冠狀病毒病)疫情造成的人道主義代價仍在繼續(xù)攀升。截止3月26日，世界衛(wèi)生組織公布的最新數據顯示，全球新冠肺炎累計確診病例近46.7萬，為466955例，受疫情影響的國家和地區(qū)為196個。共有7個國家確診病例數過2萬，其中5個國家超過3萬：意大利累計確診74386例，美國65285例，西班牙49515例，德國37323例，伊朗27017例，法國25600例。世衛(wèi)組織同時表示，當前歐洲已成為疫情的中心，已有30個歐洲國家的確診病例破百。該地區(qū)現在占每日新增病例的75%。而意大利的確診病例數量在歐洲居首，該國和西班牙的死亡人數比中國在疫情爆發(fā)的相同階段增長得更快。

美國總統(tǒng)特朗普在25日的疫情簡報會上宣布7個州成為疫情重大災區(qū)，它們分別是紐約州、加利福尼亞州、華盛頓州、艾奧瓦州、路易斯安那州、得克薩斯州和佛羅里達州。美國約翰斯·霍普金斯大學發(fā)布的實時統(tǒng)計數據顯示，截至北京時間3月26日7時，全美共報告新冠肺炎確診病例65285例，死亡926例。

隨著新冠肺炎疫情在全球范圍蔓延，多個國家和地區(qū)的防控隔離措施升級，導致了大批國際航班停飛，企業(yè)停產，全球經濟活動放緩明顯，這嚴重沖擊了全球原油需求。據OPEC+維也納會議的會后聲明，COVID-19的爆發(fā)對2020年全球經濟和石油需求預測產生了重大不利影響，尤其是第一和第二季度。預計今年全球石油需求增長率為48萬桶/日，低于2019年12月時110萬桶/日的預估。而多家機構也因此下調了全球原油消費：據美國銀行預計，上半年全球原油消費將下滑到每天50萬桶以上。高盛的預測則更為悲觀，該機構預計原油消費下降幅度將達每天800萬桶。持同樣觀點的還有花旗銀行，其預計2020年全球原油需求將減少400萬桶/日，創(chuàng)歷史紀錄，其中第二季度的原油需求將萎縮到1100萬桶/日。

1.2OPEC+減產破裂，價格戰(zhàn)席卷市場

沙特俄羅斯談判破裂，4月重回增產態(tài)勢

3月6日，第八屆OPEC與非OPEC部長級會議在奧地利維也納召開，對下一階段生產計劃進行討論。由于俄羅斯立場堅定遞拒絕了OPEC每天減產150萬桶的提議，且OPEC也不愿在沒有俄羅斯參與的情況下采取減產行動，最終雙方未能就5日OPEC大會提出的減產計劃達成一致，會議以未達成任何協議高中。這意味著隨著3月末減產令到期，OPEC+內部各國從4月起將不再受到產量限制。會議結束后，沙特開始部署價格戰(zhàn)，宣布下個月原油產量將從970萬桶/日提高到1200萬桶/日，甚至可能會達到1230萬桶/日的水平，同時沙特宣布將4月份原油定價分地區(qū)大幅下調，俄羅斯方面亦表示4月將再增產50萬桶/日。沙特與俄羅斯兩國的的舉動讓本已面臨需求疲軟的全球原油市場遭遇供需側的雙重夾擊。受此影響疊加新冠疫情在海外的加速擴散，歐美股市出現極端大跌行情，恐慌拋售潮帶動下，國際油價遭遇重挫。

此外，原本預定于3月18日召開的OPEC+技術會議被取消，以及3月28日據外媒引述OPEC代表，OPEC輪值主席國提議召開緊急會議，評估油價暴跌的市場狀況，但遭到多數成員國反對，其中沙特是最大反對者之一。沙特和俄羅斯之間搶占市場份額的斗爭似乎陷入了僵局。就供應面看來，如果OPEC+產量重回2018年10月減產協議前水平，全球原油供應過剩將達到400萬桶/日，過剩將遠超2016年頁巖油氣革命后的情況?？紤]到海外疫情因此全球原油供應過剩的問題大概率會繼續(xù)加劇。

值得注意是，以沙特為首的OPEC各國經濟結構較為單一，極度依賴原油等能源出口的收益維持財政，據彭博的數據，沙特維持財政平衡的油價為80美元/桶。而俄羅斯方面盡管其能源出口僅占財政收入一部分，同時財政也處于盈余狀態(tài)，但亦需油價達到45美元/桶的水平以維持財政收支相抵。油價如長期低位運行，勢必會影響財政進賬，進而沖擊盧布匯率及俄羅斯主權信用，施壓其國內經濟與國際融資能力。盡管短期內沙俄兩國重回談判桌希望不大，但雙方對于油價修復的需求仍是大勢所趨。同時，當前市場已經將俄羅斯和沙特的增產反應進了原油價格中，但反觀兩國的增產空間都較為有限。這意味著油價在觸及新低之后下行空間有所受限，且沙俄兩國的爭斗更多將為談判留下余地。

原油價格戰(zhàn)沖擊美頁巖油行業(yè)

沙特與俄羅斯價格戰(zhàn)對美國頁巖油行業(yè)也形成了較大沖擊：盡管美國并不依賴原油銷售維持國家運行，但由于美國頁巖油生產商普遍背負了大量債務，其生產成本多數維持在40-45美元/桶的均值，遠高于中東及俄羅斯。當前國際油價的大跌不僅沖擊了能源公司的股價，也影響了以它們?yōu)榘l(fā)債主體的垃圾債市場。統(tǒng)計顯示，美國能源行業(yè)2019年的債券發(fā)行規(guī)模為88億美元，籌資難度不斷增加，遠低于2018年的231億美元和2017年的316億美元。由于市場擔憂新冠疫情下原油需求，持有大量年內到期債務的頁巖油企業(yè)將面臨現金流和再融資挑戰(zhàn)。頁巖油行業(yè)的債務違約風險依然影響到了美國金融市場的穩(wěn)定。

而隨著沙特俄羅斯價格戰(zhàn)步入僵局，美國方面也表露出了介入態(tài)勢：G20峰會將召開之際，美國國務卿蓬佩奧致電沙特阿拉伯王儲小薩勒曼，希望其擱置與俄羅斯翻臉后的創(chuàng)紀錄增產計劃。3月23日美國能源部宣布，到2020年6月底，將為戰(zhàn)略石油儲備購買至多3000萬桶原油，以遵守總統(tǒng)指令，充實美國戰(zhàn)略石油儲備。此外美國高級官員亦稱，美國能源部計劃派遣官員前往沙特，時間至少為數月，以穩(wěn)定能源市場，據悉美國德克薩斯州石油監(jiān)管方已受邀出席6月的OPEC大會。

1.3美頁巖油產量維持高位，關注鉆井平臺數大幅下降

當前原油價格已經遠低于35美元/桶，即美國頁巖油核心區(qū)塊平均生產成本。這意味著如油價長期在當前位置運行，美國頁巖油增產的動力將大幅減弱。盡管短期內美原油產量并無明顯變化，煉廠方面亦維持相對強勁的速度運轉：EIA周度數據顯示，截止3月20日，美國原油產量環(huán)比下降10萬桶/日至1300萬桶/日，仍位于歷史高位；美國煉廠利用率上升1.1%至87.3%。但2月以來原本有所企穩(wěn)的活躍鉆井平臺數再度出現了明顯的下破：貝克休斯數據顯示，截止3月28日當周，美國石油鉆井數環(huán)比減少40座至624座，創(chuàng)下了2015年4月以來最大單周跌幅，并觸及2017年3月以來最低水平。這是3月以來美國活躍鉆井平臺數連續(xù)第二周大幅下降。

1.4美聯儲重啟量化寬松，國會公布經濟刺激計劃

自新冠肺炎疫情在美國暴發(fā)以來，美聯儲已多次出臺貨幣寬松政策支撐美國經濟。截止3月最后一周，美聯儲已將聯邦基金利率目標區(qū)間下調到0%至0.25%之間，同時美聯儲還宣布啟動7000億美元量化寬松政策，并啟動商業(yè)票據融資機制，但一度難改美國股市不斷下探趨勢。受新冠疫情進一步擴散及金融市場動蕩影響，美聯儲3月23日宣布，將繼續(xù)購買美國國債和抵押貸款支持證券以支持市場平穩(wěn)運行，不設額度上限，相當于開放式的量化寬松政策。并同時啟用的還有PMCCF和SMCCF，美聯儲將通過表外注資SPV，通過后者直接購買投資級債券的新發(fā)債和二級ETF，用來為流通的公司債券提供流動性，針對性緩解信用市場流動性緊張。在本周美聯儲公布舉措后，美元指數大幅下跌、美股股指期貨大幅上漲、黃金大幅上漲。

繼美聯儲重啟開放式量化寬松直接向信用市場提供流動性之后，美國國會與參議院通過規(guī)?？傆嫺哌_2萬億美元的新一輪財政刺激計劃，于3月27日提交眾議院投票后經由總統(tǒng)簽字即將生效。從具體內容來看，此次財政刺激組合主要涉及企業(yè)、居民、地方政府、特定行業(yè)等多領域補助。這將是有史以來國會批準的規(guī)模最大的救援議案，而且是本月以來第三次嘗試通過此類議案。此次動用的資金將占美國政府4.7萬億美元年度支出的近一半。

整體來看，新冠疫情已對美國經濟造成重大沖擊，3月27日公布的美國初請失業(yè)金人數創(chuàng)下紀錄新高。在此背景下，美國方面啟動財政政策組合拳可謂大勢所趨。除開對沖疫情下居民部門的收入下滑以外，刺激計劃意圖更在于緩解高杠桿下美國中小企業(yè)的流動性與盈利壓力，以避免經濟壓力過大，企業(yè)部門負債率過高誘發(fā)信用市場違約風險，從而維護金融市場穩(wěn)定。考慮到當前美國疫情正處于爆發(fā)階段，美聯儲政策效果還需要進一步觀察，但隨著流動性危機得到緩解，爆發(fā)全面金融危機的可能性不大。

二、基本面分析

美聯儲推出無限制的量化寬松政策，同時美國國會與參議院最終通過大規(guī)模財政刺激計劃的背景下，原油需求前景有所改善，一度帶動原油企穩(wěn)反彈。但整體來看，歐美各國疫情仍處于擴散態(tài)勢，隨著確診人數飆升，海外多國采取封閉限行措施下，原油需求遭大幅削減已成為事實，并將持續(xù)施壓油價。后續(xù)需求端修復仍然有賴于海外疫情拐的確認，且仍然需要長時間的觀察。

供應端方面，盡管美國展現了介入姿態(tài)，沙特俄羅斯雙方仍處于價格戰(zhàn)僵局中。但就長期來看，當前低油價若長期維持，對于沙俄美三大產油國均為不利：不但美方頁巖油行業(yè)受制于債務及資金限制，產量難以增加，沙特和俄羅斯也將承受國內財務與政治壓力。三方將在博弈中達成默契，重新逐步提升原油的價格中心仍是大勢所趨。但在當前產油國缺乏重新談判的意向下，油價戰(zhàn)陷入僵局，原油行業(yè)隨市場被動出清產能的路徑注定漫長痛苦。但原油需弱供強的基本面預期難改。

整體來看，在當前全球公共衛(wèi)生危機下，需求前景依然悲觀，預計原油仍將維持弱勢震蕩走勢。后續(xù)油價是否能夠回歸理性價格，不僅需要疫情拐點的出現，更需要時間修復需求端及市場信心。密切關注新冠疫情在海外的發(fā)展及沙俄“油價戰(zhàn)”僵局后續(xù)進展。