從全球最大光伏玻璃制造商信義光能看行業(yè)過(guò)去十年的發(fā)展

:隨著常規(guī)能源的日益消耗和減少，以及人們對(duì)自然環(huán)境的重視程度日益上升，新能源逐漸受到追捧。

新能源一般是指在新技術(shù)基礎(chǔ)上加以開(kāi)發(fā)利用的可再生能源，包括太陽(yáng)能、生物質(zhì)能、風(fēng)能、地?zé)崮?/strong>等等。

在過(guò)去十年中，我國(guó)的光伏行業(yè)發(fā)展迅猛，政府也給了大量的補(bǔ)貼。但是2018年的“531新政”為該行業(yè)的發(fā)展速度降了溫，并且表示將引導(dǎo)行業(yè)向高質(zhì)量方向繼續(xù)前行。

（來(lái)源：微信公眾號(hào)“市值風(fēng)云” 作者：韋三甲）

作為光伏行業(yè)不可或缺的一員，我們今天的討論話題就是全球最大的光伏玻璃制造商——信義光能。

信義光能由信義玻璃于2013年12月獨(dú)立分拆上市，當(dāng)時(shí)，信義光能從信義玻璃處繼承了太陽(yáng)能光伏玻璃產(chǎn)品的研發(fā)、制造、銷售和售后服務(wù)。

信義集團(tuán)（玻璃）有限公司至今擁有信義光能24.4%的股權(quán)，前5大股東合計(jì)擁有公司45.6%的股權(quán)。公司56.5%的股權(quán)由大股東持有，剩下的43.5%則由中小股東持有。

那么，光伏行業(yè)過(guò)去十年的發(fā)展與表現(xiàn)，今天就讓我們通過(guò)信義光能這一個(gè)切入點(diǎn)，來(lái)一窺究竟。

一、經(jīng)營(yíng)分析

1、光伏行業(yè)向高質(zhì)量方向發(fā)展

早在1839年，法國(guó)科學(xué)家貝克雷爾發(fā)現(xiàn)，光照能使半導(dǎo)體材料的不同部位之間產(chǎn)生電位差，這種現(xiàn)象后來(lái)被稱為“光生伏特效應(yīng)”，簡(jiǎn)稱“光伏效應(yīng)”。

然后在1954年，美國(guó)科學(xué)家恰賓和皮爾松在美國(guó)貝爾實(shí)驗(yàn)室首次制成了實(shí)用的單晶硅太陽(yáng)電池，誕生了將太陽(yáng)光能轉(zhuǎn)換為電能的實(shí)用光伏發(fā)電技術(shù)。

當(dāng)前全球三大太陽(yáng)能市場(chǎng)分別是：中國(guó)、美國(guó)和印度。根據(jù)Mercom India Research的數(shù)據(jù)，三個(gè)國(guó)家在2019年前9個(gè)月的太陽(yáng)能項(xiàng)目的安裝量分別為16吉瓦、7.4吉瓦和5.4吉瓦（注：吉瓦為功率單位，也可寫作GW）。

在政策大力扶持和技術(shù)持續(xù)進(jìn)步的大環(huán)境下，中國(guó)光伏市場(chǎng)飛速發(fā)展，新增裝機(jī)容量從2007年的0.02GW提升至2017年的53.06GW。截止2017年底，中國(guó)光伏累計(jì)裝機(jī)容量達(dá)到130.3GW，在全部發(fā)電量中占比達(dá)到1.49%。

隨著行業(yè)的粗獷式發(fā)展，一些問(wèn)題也逐步暴露，例如補(bǔ)貼缺口持續(xù)增大以及產(chǎn)能過(guò)剩等。截止2017年底，累計(jì)可再生能源發(fā)電補(bǔ)貼缺口總計(jì)1127億元，其中光伏補(bǔ)貼缺口455億元，占比約40%，而且呈現(xiàn)逐年擴(kuò)大趨勢(shì)。

另外，產(chǎn)能消化也是一個(gè)不小的問(wèn)題，一些地區(qū)例如甘肅和新疆的棄光率分別達(dá)到20%和22%。

為了緩解光伏行業(yè)的這些問(wèn)題，在2018年5月31日，國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部、國(guó)家能源局聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于2018年光伏發(fā)電有關(guān)事項(xiàng)的通知》，也被稱為“531新政”。

新的政策為了促進(jìn)光伏行業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展，一是放緩了光伏電站的發(fā)展速度，二是積極鼓勵(lì)不需要國(guó)家補(bǔ)貼項(xiàng)目。

這里有一份國(guó)家能源局新能源司和國(guó)家發(fā)展改革委價(jià)格司負(fù)責(zé)同志就《關(guān)于2018年光伏發(fā)電有關(guān)事項(xiàng)的通知》答記者問(wèn)的記錄，感興趣的小伙伴可以看一下官方是如何解讀最新文件的。

那么這個(gè)政策對(duì)行業(yè)的影響程度有多大呢？

從下圖中可以看到，2018年國(guó)內(nèi)光伏發(fā)展速度踩了一個(gè)剎車，2018年光伏新增裝機(jī)量較2017年出現(xiàn)明顯回落，并且2019年上半年回落趨勢(shì)依舊。

由于光伏電站的擴(kuò)張速度受到了限制，行業(yè)上游的光伏玻璃制造商也不可避免的受到了影響。

那么，影響到底有多大呢？

作為國(guó)內(nèi)光伏玻璃制造行業(yè)的雙寡頭之一，信義光能可以成為一個(gè)很好的切入點(diǎn)。

2、行業(yè)第一也受政策影響

信義光能是全球最大的光伏玻璃制造商，截止2019年6月30日，公司的日熔量為6700噸，全球市場(chǎng)占有率超30%，位居第一。

2018年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入76.7億港元，同比下滑19.5%，以2010年為基準(zhǔn)，CAGR為27.8%。

2019年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入40億港元，同比下滑4.3%。

從年增長(zhǎng)率曲線中可以看到，2018年公司業(yè)績(jī)呈現(xiàn)明顯下滑態(tài)勢(shì)，從2017年同比增長(zhǎng)58.6%到2018年同比下滑19.5%，增長(zhǎng)率的差額高達(dá)78.1%。2019年上半年的營(yíng)收依舊呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，但是下滑幅度縮窄。

這說(shuō)明即使是行業(yè)老大，在2018年也躲不過(guò)政策的變動(dòng)。那么到了2019年，市場(chǎng)環(huán)境是否有所好轉(zhuǎn)？我們接著往下看。

下面來(lái)看一下公司的利潤(rùn)率水平。毛利率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的變動(dòng)趨勢(shì)基本一致，費(fèi)用占比波動(dòng)并不明顯。

信義光能的利潤(rùn)率水平在2017年經(jīng)歷了下折之后，在2018年和2019年上半年小幅提升。2019年上半年，公司毛利率為39.3%，而營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為32.3%。

2019年上半年，由于中國(guó)的太陽(yáng)能發(fā)電廠開(kāi)發(fā)商在等待新光伏政策的敲定及出臺(tái)，雖然系統(tǒng)成本大幅下降，但是國(guó)內(nèi)太陽(yáng)能安裝量仍同比下滑。

當(dāng)年補(bǔ)貼項(xiàng)目的競(jìng)標(biāo)結(jié)果在7月公布，光伏需求通常會(huì)在競(jìng)標(biāo)結(jié)果公布之后的未來(lái)數(shù)月出現(xiàn)反彈。因此，全球光伏安裝量將在2019年下半年增加。

再來(lái)看一下公司的資產(chǎn)規(guī)模。

2019年上半年，公司總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到298.9億港元，在2017年突破200億港元規(guī)模之后，短短一年半的時(shí)間就快觸碰到了300億港元的門檻。

其實(shí)我們可以看到，2018年資產(chǎn)規(guī)模增速并不大，主要的增長(zhǎng)都在2019年上半年，增長(zhǎng)的主要原因是信義能源的分拆上市。

那我們來(lái)細(xì)看一下2019年上半年資產(chǎn)端都有哪些變化。

首先總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到298.9億港元，相比2018年底增長(zhǎng)了59.9億港元。其中，非流動(dòng)資產(chǎn)增加15.1億港元，流動(dòng)資產(chǎn)增加44.8億港元，資產(chǎn)端的增加主要體現(xiàn)在流動(dòng)資產(chǎn)上面。

再看細(xì)分項(xiàng)，非流動(dòng)資產(chǎn)中主要是物業(yè)廠房及設(shè)備增加了7.8億港元，使用權(quán)資產(chǎn)增加了7.1億港元。

而流動(dòng)資產(chǎn)中主要是應(yīng)收貿(mào)易款及應(yīng)收票據(jù)和現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物。應(yīng)收貿(mào)易款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)增加了10.5億港元，至52億港元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加了35.7億港元，至43.5億港元。

現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加的主要原因是信義能源的分拆。

在物業(yè)、廠房及設(shè)備增加的7.8億港元中，建筑物和廠房及機(jī)器分別增加了2億港元、6.2億港元，相比之下太陽(yáng)能發(fā)電廠則并無(wú)太大變化。說(shuō)明公司在2019年上半年，采取的是謹(jǐn)慎觀望的態(tài)度，并未大力擴(kuò)張發(fā)電廠項(xiàng)目。

太陽(yáng)能玻璃業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款增加4.4億港元，太陽(yáng)能發(fā)電廠業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款增加6.4億港元。其中，太陽(yáng)能發(fā)電廠業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款變動(dòng)體現(xiàn)在電價(jià)調(diào)整方面，增加了6億港元。

“電力銷售應(yīng)收款項(xiàng)”一般由國(guó)家電網(wǎng)公司每月結(jié)算?！半妰r(jià)調(diào)整應(yīng)收款項(xiàng)”指的是根據(jù)現(xiàn)有政府政策應(yīng)國(guó)家電網(wǎng)公司收取的可再生能源政府補(bǔ)助，通常說(shuō)的政府補(bǔ)貼體現(xiàn)在這一細(xì)分項(xiàng)當(dāng)中，這部分應(yīng)收款項(xiàng)的質(zhì)量對(duì)于公司來(lái)說(shuō)相對(duì)可靠。

看完信義光能的整體情況可以總結(jié)如下：

截止2019年上半年，公司的營(yíng)收規(guī)模仍然處于下滑趨勢(shì)，但是幅度收窄。利潤(rùn)率水平逐漸改善，毛利率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率都緩慢提升。

資產(chǎn)端的增量主要體現(xiàn)在以政府補(bǔ)貼形式存在的應(yīng)收賬款，和廠房及設(shè)備等，公司戰(zhàn)略較為保守。

由于公司準(zhǔn)備在2020年開(kāi)始大量建設(shè)平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目，而2019年補(bǔ)貼項(xiàng)目的競(jìng)標(biāo)結(jié)果在7月才會(huì)公布，因此其核準(zhǔn)并網(wǎng)容量于2019年上半年并無(wú)發(fā)生重大變化。

未來(lái)會(huì)如何呢？這里有一些數(shù)據(jù)或許可以作為我們考量的依據(jù)。

首先是國(guó)家能源局預(yù)測(cè)，2019年的新增光伏安裝量將在40吉瓦至45吉瓦左右。由于在2019年上半年增加了11.4吉瓦的容量，同比減少約53%，預(yù)期下半年將增加28.6-33.6吉瓦。

也就是說(shuō)，下半年光伏安裝量可能會(huì)呈現(xiàn)加速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，加速的光伏安裝也就意味著對(duì)于太陽(yáng)能玻璃的需求會(huì)不斷增長(zhǎng)。

此外，由于光伏部件成本降低，這也將推動(dòng)其他新興市場(chǎng)的發(fā)展。從下圖中可以看到，各個(gè)國(guó)家之間建造光伏電站的平均成本相差較大，但是總體都呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

比如說(shuō)，歐盟出臺(tái)政策推進(jìn)落實(shí)其2020年可再生能源目標(biāo)及對(duì)中國(guó)的太陽(yáng)能組件取消進(jìn)口關(guān)稅，歐盟國(guó)家的新增安裝量必然會(huì)增加。

信義光能表示，在2018年受挫后，太陽(yáng)能玻璃市場(chǎng)于2019年上半年重回正軌，呈現(xiàn)清晰的復(fù)蘇跡象。由于這個(gè)原因，公司已經(jīng)開(kāi)始實(shí)施不同的產(chǎn)能擴(kuò)充計(jì)劃以滿足預(yù)期需求增長(zhǎng)。

在2018年年底前，公司在馬來(lái)西亞新設(shè)了一條1000噸/天的太陽(yáng)能玻璃生產(chǎn)線，并在冷修后恢復(fù)運(yùn)營(yíng)天津500噸/天的太陽(yáng)能玻璃生產(chǎn)線，令其總?cè)杖哿繌?200噸增加至6700噸。

產(chǎn)能的及時(shí)擴(kuò)充令公司可增加銷售，雖然2018年的比較基數(shù)較高，但是2019年上半年的太陽(yáng)能玻璃銷量同比增長(zhǎng)約13.6%。

另外，公司預(yù)期總?cè)杖哿繉⒂?019年上半年的6700噸穩(wěn)步增加至2019年年底的7800噸，并且進(jìn)一步大幅增加至2020年的11800噸。

公司計(jì)劃在2020年增加的4條生產(chǎn)線日熔量均為1000噸/天，兩條位于廣西，兩條位于安徽。位于廣西的兩條生產(chǎn)線預(yù)期將于2020年第一季度及第二季度投入運(yùn)營(yíng)，位于安徽的兩條生產(chǎn)線將于2020年下半年投入運(yùn)營(yíng)。

3、分拆信義能源

公司的管理層早就有將旗下信義能源進(jìn)行分拆并獨(dú)立上市的計(jì)劃，不過(guò)第一次受阻，于是在2018年12月董事會(huì)宣布分拆計(jì)劃擱淺。

之前打算分拆信義能源在香港獨(dú)立上市，但是后來(lái)該計(jì)劃擱置了。

后來(lái)，在2019年，這一分拆計(jì)劃再次被提升日程，并且于2019年5月28日完成了信義能源的分拆和獨(dú)立上市，信義能源及其附屬公司仍為信義光能的附屬公司，不過(guò)持股比例從75%減少至52.7%。

分拆之后，保留的集團(tuán)將專注于太陽(yáng)能玻璃業(yè)務(wù)、太陽(yáng)能發(fā)電場(chǎng)的開(kāi)發(fā)及建設(shè)以及工程、采購(gòu)及建設(shè)（EPC）業(yè)務(wù)。

而分拆出去的信義能源將專注于太陽(yáng)能發(fā)電廠項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)及管理。也就是說(shuō)，信義光能負(fù)責(zé)將太陽(yáng)能發(fā)電廠建設(shè)好之后，交由信義能源進(jìn)行運(yùn)營(yíng)和管理。

信義能源亦持有可收購(gòu)信義光能已竣工及并網(wǎng)大型地面太陽(yáng)能發(fā)電廠項(xiàng)目的認(rèn)購(gòu)權(quán)及優(yōu)先購(gòu)買權(quán)。

在2019年6月30日，信義能源可收購(gòu)核準(zhǔn)容量為850兆瓦的儲(chǔ)備太陽(yáng)能發(fā)電場(chǎng)項(xiàng)目。

對(duì)于信義光能而言，向信義能源出售太陽(yáng)能發(fā)電廠項(xiàng)目可幫助加快現(xiàn)金流入，增加財(cái)務(wù)資源，以尋求更多新的太陽(yáng)能發(fā)電廠項(xiàng)目。

另外，需要注意的一點(diǎn)是，信義光能向信義能源出售太陽(yáng)能發(fā)電廠的收益將直接記為股權(quán)交易，也就是記作股東權(quán)益變動(dòng)而非損益。

在2019年上半年，信義光能就分拆及超額配股發(fā)行使得股東權(quán)益增加約6億港元，以及向信義能源出售540兆瓦的太陽(yáng)能發(fā)電項(xiàng)目使得股東權(quán)益增加約5.1億港元。

二、主業(yè)太陽(yáng)能玻璃，副業(yè)太陽(yáng)能發(fā)電廠

信義光能的主要業(yè)務(wù)為投資控股，旗下的附屬公司則負(fù)責(zé)具體的經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)。在年報(bào)中，公司旗下的業(yè)務(wù)按產(chǎn)品分類可以分為三個(gè)部門：

（1）銷售及制造太陽(yáng)能玻璃；

（2）太陽(yáng)能發(fā)電廠業(yè)務(wù)；

（3）EPC服務(wù)。

其中，EPC服務(wù)是公司的工程、采購(gòu)及建設(shè)服務(wù)分部，通常帶來(lái)一次性及臨時(shí)收益，所以公司繼續(xù)將該業(yè)務(wù)視為補(bǔ)充收入來(lái)源而非主要增長(zhǎng)動(dòng)力。

所以公司的核心分部主要是前兩個(gè)，也就是太陽(yáng)能玻璃的銷售以及太陽(yáng)能發(fā)電廠業(yè)務(wù)。

2019年上半年，太陽(yáng)能玻璃銷售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)營(yíng)收29.2億港元，占比73%，是公司當(dāng)之無(wú)愧的核心業(yè)務(wù)；太陽(yáng)能發(fā)電廠業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)營(yíng)收10.2億港元，占比26%；EPC服務(wù)貢獻(xiàn)營(yíng)收4760萬(wàn)港元，占比1%。

接下來(lái)我們主要討論公司的兩項(xiàng)業(yè)務(wù)核心。

首先是太陽(yáng)能玻璃業(yè)務(wù)，在2018年和2019年上半年都出現(xiàn)了同比下滑的現(xiàn)象，分別同比下滑3.2%和5.9%?？梢钥闯鲈?31政策之下，太陽(yáng)能玻璃業(yè)務(wù)受到的影響是非常直接的。

反觀太陽(yáng)能發(fā)電場(chǎng)業(yè)務(wù)，在2018年和2019年上半年分別實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)30.3%和8.4%，雖然處于增長(zhǎng)趨勢(shì)之下，但是增速明顯放緩。

主要因?yàn)楣驹?018年收購(gòu)了4個(gè)太陽(yáng)能發(fā)電場(chǎng)項(xiàng)目，總?cè)萘考s為64兆瓦，而在2019年上半年并未購(gòu)入新的太陽(yáng)能發(fā)電場(chǎng)項(xiàng)目，所以增速下滑明顯。

另外要提的一點(diǎn)是，公司的太陽(yáng)能發(fā)電廠發(fā)電產(chǎn)生的溢利于運(yùn)營(yíng)的頭三個(gè)年度全國(guó)豁免企業(yè)所得稅，并且在其后三個(gè)年度減免50%企業(yè)所得稅。在這樣的政策利好之下，公司未來(lái)或許會(huì)加大對(duì)太陽(yáng)能發(fā)電廠業(yè)務(wù)的投資。

根據(jù)2019年7月10號(hào)公布的投票結(jié)果，總?cè)萘繛?2.78吉瓦的補(bǔ)貼項(xiàng)目已經(jīng)獲批，其中，信義光能獲得兩個(gè)項(xiàng)目，包括安徽的30兆瓦項(xiàng)目，和廣西的40兆瓦項(xiàng)目。

另外，細(xì)心的小伙伴這時(shí)候就會(huì)發(fā)現(xiàn)，之前看公司整體業(yè)務(wù)的時(shí)候2018年?duì)I收規(guī)模同比下跌19.5%，但是占比最大的太陽(yáng)能玻璃業(yè)務(wù)在2018年僅同比下跌3.2%，這個(gè)數(shù)據(jù)好像并不匹配。