ST愛旭：全球光伏電池片龍頭借殼啟航

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純PERC電池片標(biāo)的，未來三年產(chǎn)能規(guī)劃22/32/45GW：愛旭科技2009年成立，主要產(chǎn)品為太陽能晶硅電池片。公司最早利用管式PERC技術(shù)量產(chǎn)PERC電池，于2018年通過技改將產(chǎn)線全部升級為單晶PERC產(chǎn)線。據(jù)公司官網(wǎng)披露，2019年底PERC電池產(chǎn)能9.2GW，其中佛山1.6GW、義烏3.8GW、天津3.8GW。2020年1月10日義烏二期（兼容210大硅片）提前投產(chǎn)，根據(jù)公司公告規(guī)劃，2020/2021/2022年高效電池產(chǎn)能將分別達22GW/32GW/45GW。

（來源：微信公眾號“肖索的研究號”ID：Xs_490）

PERC電池效率行業(yè)領(lǐng)先，非硅成本處行業(yè)第一梯隊：公司自有專利管式PERC技術(shù)較其他PERC技術(shù)在效率、成本和產(chǎn)品可靠度方面更具優(yōu)勢，應(yīng)用至今電池轉(zhuǎn)換效率從21.56%提升到22.5%以上，高于CPIA預(yù)測行業(yè)的平均效率22.1%。據(jù)公司公告披露，2019年上半年公司單晶PERC的非硅成本已降到0.253元/W，遠低于行業(yè)平均的0.34元/W，處于國際領(lǐng)先水平。

原材料硅片價格有望下行，公司盈利拐點顯現(xiàn)：2019年為單晶PERC產(chǎn)能釋放高峰期，產(chǎn)品價格大幅下跌，落后產(chǎn)能加速出清，預(yù)計2020年擴張節(jié)奏有所放緩。我們預(yù)計PERC電池供給過剩局面將在2020年改善，產(chǎn)品價格有望保持堅挺。此外，2020年單晶硅片產(chǎn)能大量釋放，公司產(chǎn)品原材料硅片價格有望下降。我們預(yù)計公司單季度毛利率有望自19Q3開始觸底回升，公司盈利能力的拐點已經(jīng)顯現(xiàn)。

雙面電池技術(shù)有望從美國201關(guān)稅中排除：公司2018年成功推出PERC雙面電池，并首創(chuàng)“雙面雙測”技術(shù)。通過對雙面電池進行正面0.1%分檔、背面0.5%分檔檢測，提升了雙面質(zhì)量的一致性，封裝成組件后發(fā)電量至少增加3%。據(jù)Solar Power World消息，美國國際貿(mào)易法院決定未來將雙面組件從201關(guān)稅中排除。若該決定生效，雙面組件的出口將不用再支付25%的費用，間接提升了高效雙面電池的市場競爭力，公司的雙面PERC電池有望從中獲益。

投資建議：我們預(yù)計公司2019年-2021年每股收益分別為0.33元、0.68元、1.12元，相當(dāng)于2020年12.7倍的動態(tài)市盈率，給予“買入-A”的投資評級。

風(fēng)險提示：上游擴產(chǎn)不及預(yù)期；產(chǎn)品價格下降超預(yù)期；光伏新增裝機不及預(yù)期。

一、純PERC電池標(biāo)的，借殼登陸A股市場

（一）純PERC電池標(biāo)的，近三年業(yè)績高速增長

專注晶硅太陽能電池領(lǐng)域。愛旭科技位于廣東省佛山市，成立于2009年11月，前身為廣東愛康太陽能科技有限公司。2017年10月，愛康有限變更為廣東愛旭科技股份有限公司。愛旭成立至今一直專注于太陽能晶硅電池的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是行業(yè)領(lǐng)先的晶硅太陽能電池廠商，在佛山、義烏和天津均建立了太陽能電池生產(chǎn)基地。

純PERC電池標(biāo)的，2020年底產(chǎn)能將達22GW。2016年，公司憑借其前瞻性的判斷，及時調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，將佛山部分產(chǎn)線從多晶改造成單晶。2017年義烏一期3.8GW單晶PERC投產(chǎn)，公司成為首家利用管式PERC技術(shù)實現(xiàn)PERC電池大規(guī)模量產(chǎn)的廠商。2018年公司繼續(xù)在PERC領(lǐng)域發(fā)力，推出更高效的雙面PERC電池。2019年1月底佛山基地的多晶產(chǎn)線改造完成后，公司產(chǎn)線全部為單晶PERC電池。隨著2020年1月10日義烏二期5GW投產(chǎn)，預(yù)計到2020年底單晶PERC電池產(chǎn)能將達到22GW。

近三年營收、利潤增速較快。2016-2018年公司營業(yè)收入分別為15.78、19.75、41.08億元，17、18年分別同比增長25%、108%，其中單晶PERC占比分別為19%和76%。公司2019年前三季度營收為41.86億元，超過18年全年收入，幾乎全部來自單晶PERC的貢獻。

2016-2018年公司歸母凈利潤分別為0.99、1.06、3.45億元，17、18年分別同比增長7%、226%；近三年毛利率分別為19.01%、17.62%、17.92%，凈利率分別為6.27%、5.37%、8.40%。2019年前三季度歸母凈利潤為4.98億元，超過18年全年凈利潤，毛利率、凈利率分別為21.52%、11.9%。公司盈利能力較強，毛利率和凈利率維持穩(wěn)中有升的趨勢。