京源環(huán)保轉(zhuǎn)戰(zhàn)科創(chuàng)板 募資計(jì)劃能否成功？

江蘇京源環(huán)保股份有限公司（下稱(chēng)“京源環(huán)?！保┥鲜锌苿?chuàng)板的事情有了新進(jìn)展。繼上交所披露已受理《京源環(huán)保首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)》后，近日，上交所透露又對(duì)京源環(huán)保提交的招股說(shuō)明書(shū)進(jìn)行了問(wèn)詢(xún)。

招股說(shuō)明書(shū)顯示，京源環(huán)保成立以來(lái)，一直專(zhuān)注于工業(yè)水處理領(lǐng)域，依托工業(yè)廢水電子絮凝處理技術(shù)、高難廢水零排放技術(shù)和高難廢水電催化氧化技術(shù)等自研核心技術(shù)，主要向大型企業(yè)客戶(hù)提供工業(yè)水處理專(zhuān)用設(shè)備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、咨詢(xún)、銷(xiāo)售等業(yè)務(wù)。

資料顯示，京源環(huán)保于2014年12月19日掛牌新三板，此前曾準(zhǔn)備在創(chuàng)業(yè)板上市，現(xiàn)在又轉(zhuǎn)戰(zhàn)科創(chuàng)板，一波三折后它能成功上市嗎？真不一定！

科創(chuàng)成分含金量幾何？

作為擬申請(qǐng)科創(chuàng)板上市的公司，京源環(huán)保的科創(chuàng)“成色”頗受關(guān)注。

《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》中有一條上市條件是這樣的：“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣15億元，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣2億元，且最近三年累計(jì)研發(fā)投入占最近三年累計(jì)營(yíng)業(yè)收入的比例不低于15％。

在研發(fā)投入方面，2016年至2018年，京源環(huán)保的研發(fā)費(fèi)用分別為445．69萬(wàn)元、616．00萬(wàn)元、958．86萬(wàn)元。雖然金額在不斷提升，但研發(fā)費(fèi)用占同期的營(yíng)業(yè)收入的比重卻呈現(xiàn)波動(dòng)下滑趨勢(shì)，分別為4．61％、3．71％、3．79％。由此看來(lái)，京源環(huán)保的研發(fā)投入占比是遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到上市條件的。

對(duì)此，京源環(huán)保解釋稱(chēng)，公司擁有一支以“江蘇省工程技術(shù)研究中心”和“江蘇省研究生工作站”為載體的工業(yè)水處理科研技術(shù)隊(duì)伍，京源環(huán)保的員工中一半以上為研發(fā)、技術(shù)人員，招股說(shuō)明書(shū)披露，截至2019年3月，公司共有研發(fā)與技術(shù)人員117人，占職工總數(shù)的64．29％。

但事實(shí)上，2019年1－3月，公司用于研發(fā)人員的職工薪酬僅有152萬(wàn)。所以這所謂的一半以上的研發(fā)和技術(shù)人員中，真正的研發(fā)人員有多少，值得推敲。

而且以京源環(huán)保現(xiàn)階段的現(xiàn)金流狀況而言，后期研發(fā)資金投入的持續(xù)性也存在不確定性。

針對(duì)技術(shù)層面的風(fēng)險(xiǎn)，京源環(huán)保在招股說(shuō)明書(shū)中稱(chēng)，其所處行業(yè)具有技術(shù)密集型的特征，新技術(shù)的掌握和新產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)是京源環(huán)保贏(yíng)得市場(chǎng)的關(guān)鍵。若京源環(huán)保不能繼續(xù)加大研發(fā)投入，不能繼續(xù)豐富技術(shù)儲(chǔ)備，不能持續(xù)開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，可能會(huì)喪失現(xiàn)有的技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，對(duì)京源環(huán)保的業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

在招股書(shū)中，京源環(huán)保將中電環(huán)保、巴安水務(wù)、環(huán)能科技和久吾高科作為可比上市公司，2016年－2018年，后四家公司研發(fā)投入在營(yíng)收中的占比平均值為4．3％、3．81％和3．45％，而同期京源環(huán)保為4．61％、3．71％和3．79％，近兩年略低于可比公司平均水平。

目前科創(chuàng)板已受理的149家公司中，和京源環(huán)保同屬于產(chǎn)業(yè)的公司有8家，無(wú)論是同期的研發(fā)費(fèi)用，還是同期的研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重，京源環(huán)保都是8家公司中最低的。

“謎”一樣的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

如果想要成功在科創(chuàng)板上市，京源環(huán)保還需要對(duì)以下的事情做出合理解釋。

京源環(huán)保2017年年報(bào)披露，公司當(dāng)年第五大供應(yīng)商為南通市崇川電器設(shè)備廠(chǎng)，采購(gòu)金額222萬(wàn)元，但在公司的招股說(shuō)明書(shū)中，該公司卻莫名消失，取而代之的第五大供應(yīng)商為江蘇乾潤(rùn)環(huán)?？萍加邢薰?，采購(gòu)金額僅187萬(wàn)。在京源環(huán)保發(fā)布的公開(kāi)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中，大供應(yīng)商怎么就神秘消失了呢？

招股說(shuō)明書(shū)披露，2016年和2018年兩個(gè)會(huì)計(jì)年度，京源環(huán)保分別向宜興市山鷹環(huán)保設(shè)備有限公司采購(gòu)990．5萬(wàn)元和1054．94萬(wàn)元。但工商資料顯示，2016年，該公司的全年銷(xiāo)售額僅為913萬(wàn)，即使全部銷(xiāo)售給京源環(huán)保也不夠，而2018年該公司營(yíng)收也只有1113萬(wàn)元，僅比京源環(huán)保的采購(gòu)額略多一點(diǎn)，這讓人不得不懷疑兩家的公司交易數(shù)額是否真實(shí)。

招股說(shuō)明書(shū)還披露，2018年，京源環(huán)保第一大客戶(hù)為中國(guó)華能集團(tuán)有限公司，但京源環(huán)保在2018年年報(bào)中卻說(shuō)，第一大客戶(hù)為新疆中泰化學(xué)托克遜能化有限公司。京源環(huán)保對(duì)此的解釋為，招股說(shuō)明書(shū)披露的銷(xiāo)售數(shù)據(jù)是對(duì)同一控制下的客戶(hù)進(jìn)行了合并統(tǒng)計(jì)。

現(xiàn)金流不容樂(lè)觀(guān)

耐人尋味的是，此次京源環(huán)保申報(bào)科創(chuàng)板IPO，是為了募集資金，之后將募集資金的一半用于補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。

這從側(cè)面說(shuō)明了京源環(huán)保的現(xiàn)金流狀況不容樂(lè)觀(guān)，這一點(diǎn)從京源環(huán)保的招股說(shuō)明書(shū)中也能看出。招股說(shuō)明書(shū)中提到，京源環(huán)保存在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)前后多項(xiàng)矛盾、現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)、研發(fā)占比逐年降低等問(wèn)題。

招股說(shuō)明書(shū)顯示，京源環(huán)?，F(xiàn)階段收入主要來(lái)源于火電行業(yè)，且客戶(hù)較為集中。

近幾年火電企業(yè)普遍出現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)困難，對(duì)京源環(huán)保的營(yíng)收影響正在顯現(xiàn)。

京源環(huán)保也在《招股書(shū)》中表示，“現(xiàn)階段，公司收入主要來(lái)源于火電行業(yè)，且較為集中”，“如公司未來(lái)不能有效拓展水處理領(lǐng)域的其他市場(chǎng)份額，不能使收入來(lái)源多樣化，一旦火電行業(yè)的采購(gòu)減少，將對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)一定影響”。

與此同時(shí)，其銷(xiāo)售回款也遇到重大壓力。

《招股書(shū)》顯示，2016年至2018年，京源環(huán)保應(yīng)收賬款余額分別為0．98億元、1．85億元、2．78億元，占同期營(yíng)收比分別為102．11％、111．34％、109．94％，應(yīng)收賬款連續(xù)三年超過(guò)同期營(yíng)業(yè)收入。

京源環(huán)保的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也在持續(xù)下降，分別為1．39次、1．17次、1．09次。同期同行業(yè)可比公司平均值分別為2次、1．83次、2．18次，京源環(huán)保遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司平均值。這意味著，近三年，京源環(huán)保在應(yīng)收賬款的變現(xiàn)能力上遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司平均水平。

有專(zhuān)家表示，應(yīng)收賬款增幅超過(guò)營(yíng)收增幅，表明公司主要依靠賒銷(xiāo)來(lái)支撐銷(xiāo)售。在下游客戶(hù)存在經(jīng)營(yíng)困難的背景下，公司的應(yīng)收賬款存在一定壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

而銷(xiāo)售回款難產(chǎn)生的直接后果是，2016年至2018年，京源環(huán)保經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為－0．23億元、－0．31億元和－0．24億元，連續(xù)三年為負(fù)。同期投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為－0．09億元、－0．02億元和－0．04億元，也連續(xù)為負(fù)，被業(yè)內(nèi)人士稱(chēng)為“有利潤(rùn)，無(wú)現(xiàn)金”。

還有一點(diǎn)也很有意思，細(xì)看京源環(huán)保的報(bào)表會(huì)發(fā)現(xiàn)，近3年來(lái)，公司第四季度的收入占全年?duì)I業(yè)收入的比例分別為72．21％、55．96％和59．72％，由此可見(jiàn)，京源環(huán)保每年的收入主要來(lái)自于第四季度。

對(duì)此，京源環(huán)保解釋道：京源環(huán)保主要收入來(lái)自于電力行業(yè)，電力企業(yè)采購(gòu)具有一定的季節(jié)性，受北方冬季施工、春節(jié)假期等影響，很多項(xiàng)目集中在第四季度完成發(fā)貨或完成施工，導(dǎo)致京源環(huán)保第四季度收入占比較高。

而財(cái)經(jīng)專(zhuān)業(yè)人士則表示，京源環(huán)?，F(xiàn)金流狀況較差，主要靠持續(xù)融資在支撐公司的資金。

梳理近幾年京源環(huán)保的公告會(huì)發(fā)現(xiàn)，京源環(huán)保幾乎每年都會(huì)進(jìn)行定向增發(fā)。2015年10月，通過(guò)定向增發(fā)募集資金706萬(wàn)元；2016年3月和8月，分別定增募資1400萬(wàn)元和3200萬(wàn)元；2017年6月，定增募資1億元。

而最近一次就發(fā)生在一個(gè)多月前，2019年6月18日，京源環(huán)保再次通過(guò)定向增發(fā)募集4800萬(wàn)元，公告中顯示部分募集資金將用于“支付職工薪酬”。

歷次融資對(duì)其技術(shù)研發(fā)能力的提升，似乎沒(méi)有太大幫助。京源環(huán)保此次轉(zhuǎn)戰(zhàn)科創(chuàng)板，又拋出新的融資方案，對(duì)此市場(chǎng)會(huì)不會(huì)買(mǎi)賬，還是個(gè)未知數(shù)。