煤炭行業(yè)：庫(kù)存繼續(xù)去化 淡季或又不淡

18年投資策略核心觀(guān)點(diǎn)：18年煤炭消費(fèi)增速在能源消費(fèi)彈性恢復(fù)疊加能源結(jié)構(gòu)調(diào)整階段性放緩中繼續(xù)回升，但供給端產(chǎn)能與庫(kù)存自然出清疊加擴(kuò)張性投資乏力，產(chǎn)量增速將明顯下滑，18年供需缺口明顯進(jìn)一步放大，同時(shí)全球陷入煤炭緊缺狀態(tài)，價(jià)格繼續(xù)上揚(yáng)而非預(yù)期的穩(wěn)中有降或維持高位。由此帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊倮^續(xù)高企，同時(shí)悲觀(guān)預(yù)期證偽后估值明顯修復(fù)，在業(yè)績(jī)超預(yù)期和估值提升下，煤炭板塊迎來(lái)歷史性重大配置機(jī)會(huì)。

煤炭?jī)r(jià)格及庫(kù)存：截至8 月30 日，秦皇島港山西產(chǎn)動(dòng)力末煤（Q5500）平倉(cāng)價(jià)622 元/噸，較上周上漲11 元/噸。動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)（RMB）：CCI 進(jìn)口5500（含稅）619 元/噸，較上周降6 元/噸。紐卡斯?fàn)柛蹌?dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)117.9 美元/噸，較上周上漲0.07 元/噸。8 月30 日我國(guó)重要港口（秦皇島、國(guó)投京唐、曹妃甸港、廣州港）煤炭庫(kù)存較上周同期下降23.5 萬(wàn)噸至1533 萬(wàn)噸，環(huán)比降幅1.51%；截至8 月19 日，澳大利亞紐卡斯?fàn)柛勖禾繋?kù)存下降3.96 萬(wàn)噸至162.1 萬(wàn)噸。

煤炭需求端：8月底夏季耗煤高峰基本已過(guò)，本周六大電日耗均值持續(xù)回落至67.31 萬(wàn)噸，較上周的72.71 萬(wàn)噸下降5.4 萬(wàn)噸，降幅7.43%，較17 年同期的76.79 萬(wàn)噸下降9.48 萬(wàn)噸，降幅12.35%，從整個(gè)8 月份來(lái)看日耗均值為76.58 萬(wàn)噸，較7 月環(huán)比下降0.83 萬(wàn)噸，降幅1.1%，較17 年同期下降3.1 萬(wàn)噸，降幅4.01%。另一方面，伴隨夏季高溫逐漸褪去，電廠(chǎng)機(jī)組將陸續(xù)進(jìn)入檢修階段，部分下游消費(fèi)企業(yè)預(yù)期煤價(jià)下跌而推遲采購(gòu)，對(duì)動(dòng)力煤銷(xiāo)售和煤炭?jī)r(jià)格帶來(lái)一定壓力，部分煤種的下跌對(duì)其他煤種也產(chǎn)生下壓作用；此外，從今年下游采購(gòu)特點(diǎn)上來(lái)看，電廠(chǎng)采購(gòu)分散性較強(qiáng)，根據(jù)秦皇島煤炭網(wǎng)消息，個(gè)別消費(fèi)企業(yè)已經(jīng)開(kāi)啟了小范圍冬儲(chǔ)采購(gòu)，為當(dāng)前煤價(jià)形成了底部支撐。綜合來(lái)看，今年淡旺季界限弱化，尚無(wú)較為明顯的多空因素產(chǎn)生，短期內(nèi)煤價(jià)將高位盤(pán)整震蕩。但考慮到，受近兩年來(lái)煤炭供應(yīng)持續(xù)趨緊的局面，冬儲(chǔ)或有所提前，另外下游工業(yè)部門(mén)存在冬季、夏季的旺季限產(chǎn)預(yù)期下，有望在傳統(tǒng)淡季9 月份或集中提高開(kāi)工率，趕工期，從而帶動(dòng)能源消費(fèi)，如今年4～5 月份一樣迎來(lái)淡季不淡的格局。

煤炭供給端：煤炭產(chǎn)量相對(duì)平穩(wěn)，中下游庫(kù)存繼續(xù)去化。根據(jù)煤炭運(yùn)銷(xiāo)協(xié)會(huì)30 日最新數(shù)據(jù)，截至18 年8 月中旬，國(guó)有重點(diǎn)煤礦原煤產(chǎn)量18.6 億噸（重點(diǎn)煤礦基本為先進(jìn)產(chǎn)能），同比增加5825 萬(wàn)噸，增幅3.23%，統(tǒng)計(jì)煤炭產(chǎn)量如我們預(yù)期小幅增加，相對(duì)平穩(wěn)，且仍然有部分表外違法轉(zhuǎn)合法的產(chǎn)量。從庫(kù)存水平來(lái)看，本周?chē)?guó)內(nèi)重要港口（秦皇島、曹妃甸、廣州港、京唐東港）庫(kù)存加速去化，周內(nèi)庫(kù)存水平均值1，529.2 萬(wàn)噸，較上周下降25.84 萬(wàn)噸，降幅1.7%；本周江內(nèi)港口庫(kù)存量1205 萬(wàn)噸，較上周的1221 萬(wàn)噸下降16 萬(wàn)噸，江內(nèi)港口庫(kù)存延續(xù)下行趨勢(shì)，較最高點(diǎn)6 月28 日下降約14%。此外，從下游電廠(chǎng)庫(kù)存來(lái)看，采用高庫(kù)存戰(zhàn)略，本周六大電廠(chǎng)煤炭庫(kù)存均值1，507.89 萬(wàn)噸，較上周增加41.57 萬(wàn)噸，增幅2.84%，較17 年同期增加409 萬(wàn)噸，增幅37.5%，主要原因在于六大電廠(chǎng)普遍采用了高庫(kù)存戰(zhàn)略，疊加日耗季節(jié)性下滑導(dǎo)致庫(kù)存小幅提升，但是庫(kù)存水平相對(duì)合理；本期重點(diǎn)電廠(chǎng)庫(kù)存6652 萬(wàn)噸，環(huán)比7 月底下降506 萬(wàn)噸，降幅7.1%。另一方面，國(guó)內(nèi)海上煤炭運(yùn)價(jià)指數(shù)持續(xù)上漲，本期運(yùn)價(jià)指數(shù)報(bào)收于1163.67 點(diǎn)，與上期相比上行98.84 點(diǎn)，漲幅為9.28%，其中，秦皇島至廣州航線(xiàn)5-6 萬(wàn)噸船舶的煤炭平均運(yùn)價(jià)環(huán)比上行2.2 元/噸至50.6 元/噸；秦皇島至上海航線(xiàn)4-5 萬(wàn)噸船舶的煤炭平均運(yùn)價(jià)環(huán)比上行2.4 元/噸至40.1 元/噸，整體來(lái)看海運(yùn)費(fèi)及港口調(diào)度處于小幅波動(dòng)階段，下游拉運(yùn)相對(duì)平穩(wěn)。

煤焦板塊：焦炭方面，產(chǎn)地焦炭?jī)r(jià)格已逐步落實(shí)第五輪漲幅，產(chǎn)地主流累積漲幅500-550 元/噸。山西地區(qū)焦企在環(huán)保壓制下，開(kāi)工受限，產(chǎn)地焦企普遍沒(méi)有庫(kù)存，出貨良好。焦煤方面，環(huán)保影響下山西較多洗煤廠(chǎng)處于關(guān)停狀態(tài)，但因關(guān)停的洗煤廠(chǎng)對(duì)精煤產(chǎn)量影響有限，且環(huán)保對(duì)煤礦的影響遠(yuǎn)小于焦企，目前除臨汾、呂梁低硫及部分高硫資源大幅上漲外，配焦煤價(jià)格整體偏穩(wěn)，市場(chǎng)漲幅空間有限。

我們認(rèn)為，貿(mào)易戰(zhàn)背景下下，大力推進(jìn)煤炭清潔利用，提高我國(guó)能源自主保障能力，是應(yīng)對(duì)進(jìn)口能源加征關(guān)稅，油氣對(duì)外依存度攀升，能源供需緊張局面現(xiàn)實(shí)可行的必然選擇，近期國(guó)家能源局下發(fā)通知大力推進(jìn)煤炭清潔利用。同時(shí)，今冬的清潔供暖政策顯著變化是較去年增加了宜煤則煤，煤炭消費(fèi)在政策層面又得到進(jìn)一步確認(rèn)。目前東北等地區(qū)已經(jīng)開(kāi)始提前進(jìn)行冬儲(chǔ)準(zhǔn)備，考慮夏季冬季工業(yè)限產(chǎn)，九十月份或?qū)⑾裎辶路菀粯庸I(yè)集中生產(chǎn)拉動(dòng)能源需求，又是淡季不淡。此外，從宏觀(guān)考量，在消費(fèi)下滑、出口受貿(mào)易戰(zhàn)略有影響背景下，財(cái)政與基建發(fā)力，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的政策有望進(jìn)一步拉動(dòng)后期能源需求彈性上升（原本彈性依然較好）。當(dāng)前煤炭板塊估值錯(cuò)殺處在了歷史底部，甚至龍頭公司已低于今年一級(jí)市場(chǎng)并購(gòu)估值水平，伴隨宏觀(guān)悲觀(guān)預(yù)期穩(wěn)定，煤價(jià)持續(xù)高位震蕩甚至有望淡季伴隨補(bǔ)庫(kù)超預(yù)期上漲，業(yè)績(jī)繼續(xù)向好，估值修復(fù)空間巨大。我們堅(jiān)持認(rèn)為，18 年煤炭板塊的配置機(jī)會(huì)將是歷史性的，確定性的，整體性的，不分品種的，但我們?nèi)詮?qiáng)調(diào)動(dòng)力煤、無(wú)煙煤細(xì)分板塊的高確定性和煉焦煤細(xì)分板塊的高彈性，因此建議弱化個(gè)股，對(duì)煤炭板塊分煤種進(jìn)行整體性集中配置。動(dòng)力煤如兗州煤業(yè)（重點(diǎn)推薦）、陜西煤業(yè)（重點(diǎn)推薦）、中國(guó)神華（重點(diǎn)推薦）、陽(yáng)泉煤業(yè)、大同煤業(yè)等煤炭上市公司，煉焦煤如西山煤電、平煤股份、潞安環(huán)能、冀中能源、開(kāi)灤股份、盤(pán)江股份。

7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及市場(chǎng)預(yù)期。7月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)除房地產(chǎn)投資外，均不及市場(chǎng)預(yù)期。工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6%，增速與6 月持平；前7 月累計(jì)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)5.5%，較前6 月增速繼續(xù)回落0.5 個(gè)百分點(diǎn)；社消零售總額同比增長(zhǎng)8.8%，增速較9 月下滑0.2 個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)生產(chǎn)回落既與環(huán)保政策有關(guān)也與季節(jié)性因素有關(guān)，同時(shí)基建投資需求對(duì)其也產(chǎn)生一定影響。固定資產(chǎn)投資增速主要受基建投資拖累，房地產(chǎn)投資與制造業(yè)投資增速在7 月均有所提升，其中房地產(chǎn)投資仍主要靠增速回升的土地購(gòu)置費(fèi)支撐。在7 月會(huì)議定調(diào)政策微調(diào)后，目前市場(chǎng)一致預(yù)期下半年基建投資會(huì)出現(xiàn)企穩(wěn)回升態(tài)勢(shì)，信達(dá)證券宏觀(guān)組預(yù)計(jì)全年基建投資增速為9-10%左右。

風(fēng)險(xiǎn)因素：下游用能用電部繼續(xù)較大規(guī)模限產(chǎn)，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)大幅失速下滑。來(lái)源：秦皇島煤炭網(wǎng)