環(huán)保行業(yè)：環(huán)衛(wèi)PPP大單頻現(xiàn) 龍頭份額有望提升

社融增速加快，環(huán)保供應(yīng)端改善邏輯加強(qiáng)。央行公布 4 月社融數(shù)據(jù)，4 月社會(huì)融資規(guī)模增量為 3.09 萬(wàn)億元，比上年同期多 1.42 萬(wàn)億元。4月末社會(huì)融資規(guī)模存量為 265.22 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng) 12%，較 3 月增速提高 0.5pct。社融增速加快，環(huán)保行業(yè)供應(yīng)端改善邏輯加強(qiáng)。

環(huán)衛(wèi) PPP 大單頻現(xiàn)，關(guān)注環(huán)衛(wèi)“大行業(yè)、小公司、輕資產(chǎn)”邏輯。深圳新安、福永和福海街道環(huán)衛(wèi)一體化 PPP 項(xiàng)目公布評(píng)審結(jié)果，3 家社會(huì)資本方脫穎而出，依次為中聯(lián)重科、北控城市資源和玉禾田，均為業(yè)界頭部企業(yè)。此項(xiàng)目是迄今為止規(guī)模最大的環(huán)衛(wèi)一體化項(xiàng)目，年化服務(wù)金額 5.60 億元，服務(wù)期限 15 年，總金額達(dá) 83.94 億元。

建議關(guān)注環(huán)衛(wèi)行業(yè)，關(guān)注 1）大行業(yè)：內(nèi)容衍生&市場(chǎng)化，預(yù)計(jì) 2025 年市場(chǎng)化空間 3748 億，較 19 年增長(zhǎng) 134%；2）小公司：標(biāo)準(zhǔn)化&機(jī)械化&管理壁壘，龍頭份額集中，預(yù)計(jì) 2025 年龍頭份額擴(kuò)張 5.58 倍；3）輕資產(chǎn)：高內(nèi)生成長(zhǎng)能力，行業(yè)瓶頸在于管理壁壘和機(jī)械化提升空間。

玉禾田：市場(chǎng)化&大環(huán)衛(wèi)帶來(lái)成長(zhǎng)紅利，卓越管理能力助力業(yè)績(jī)高增。

1、2025 年環(huán)衛(wèi)市場(chǎng)化空間增長(zhǎng) 134%。需求內(nèi)生增長(zhǎng)&增值服務(wù)內(nèi)涵擴(kuò)張，預(yù)計(jì) 2025 年中國(guó)環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場(chǎng) 4685 億元，市場(chǎng)化進(jìn)程加速提升，預(yù)計(jì) 2025 年市場(chǎng)化率 80%，市場(chǎng)化空間 3748 億元，較 19 年增長(zhǎng) 134.11%。

2、標(biāo)準(zhǔn)化&機(jī)械化&管理優(yōu)勢(shì)促份額集中：當(dāng)前行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散。標(biāo)準(zhǔn)化驅(qū)動(dòng)大合同增加，機(jī)械化率提升，龍頭管理優(yōu)勢(shì) 3 大因素促進(jìn)龍頭份額提升，預(yù)計(jì) 2025 年 6 家環(huán)衛(wèi)上市龍頭營(yíng)收市占率提升 20%，疊加市場(chǎng)化空間增長(zhǎng) 134%，預(yù)計(jì)營(yíng)收可擴(kuò)張至5.58 倍。

3、卓越管理能力助力業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。19 年 ROE 為 37.30%，較同業(yè)均值高出 13.86pct，主要系：a）精細(xì)化管理降本增效，19 年環(huán)衛(wèi)毛利率 24.58%，領(lǐng)先同行均值 2.74pct；b）運(yùn)營(yíng)效率高效，19 年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 1.51，是同行均值的 1.57 倍。c）人均貢獻(xiàn)持續(xù)提升，5年復(fù)合增速 18.96%，19 年 2.47 萬(wàn)元/人，領(lǐng)先同行 9.81%。

中期關(guān)注需求供給齊升β，長(zhǎng)期優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)價(jià)值重估α：

1）融資環(huán)境改善供給，財(cái)政投入加大刺激需求，使得財(cái)政支付和環(huán)保企業(yè)融資能力帶來(lái)邊際改善，對(duì)環(huán)保工程類(lèi)公司顯著受益。從行業(yè)空間、公司治理、融資能力恢復(fù) 3 個(gè)角度關(guān)注：a)生態(tài)工程類(lèi)新秀東珠生態(tài)；b)土壤修復(fù)龍頭高能環(huán)境；c)有機(jī)垃圾處理設(shè)備龍頭維爾利。

2）尋找“現(xiàn)金流內(nèi)生、持續(xù)成長(zhǎng)”的優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)：a)環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場(chǎng)化改革紅利，行業(yè)龍頭集中度提升：關(guān)注玉禾田：差異化管理優(yōu)勢(shì)的傳統(tǒng)環(huán)衛(wèi)服務(wù)龍頭；盈峰環(huán)境、龍馬環(huán)衛(wèi)：環(huán)衛(wèi)裝備需求提升具有機(jī)械化協(xié)同優(yōu)勢(shì)的環(huán)衛(wèi)裝備企業(yè)。b)三個(gè)角度看水務(wù)資產(chǎn)價(jià)值重估：關(guān)注洪城水業(yè)。c)關(guān)注垃圾焚燒行業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的稀缺性，關(guān)注瀚藍(lán)環(huán)境：優(yōu)秀整合能力得到驗(yàn)證，大固廢綜合園模式擴(kuò)張可期；偉明環(huán)保：生活垃圾全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展；光大國(guó)際：焚燒行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。d)生產(chǎn)者責(zé)任制度完善，再生資源龍頭馬太效應(yīng)提升，關(guān)注中再資環(huán)：廢電拆解行業(yè)龍頭。

3）天然氣改革驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)化紅利釋放：關(guān)注深圳燃?xì)猓汉猱a(chǎn)能占比近半疊加城中村改造，促進(jìn)量利齊升。

最新研究：玉禾田深度報(bào)告：市場(chǎng)化&大環(huán)衛(wèi)帶來(lái)成長(zhǎng)紅利，卓越管理能力助力業(yè)績(jī)高增；維爾利事件點(diǎn)評(píng)：19 年?duì)I收業(yè)績(jī)高增，濕垃圾新簽訂單大增 142%；行業(yè)點(diǎn)評(píng)：固廢法修訂取得重要進(jìn)展，推動(dòng)環(huán)衛(wèi)、垃圾分類(lèi)、醫(yī)廢治理等多項(xiàng)舉措。