鋼鐵行業(yè)：鋼價下行壓力加大 但鐵礦價格回落 鋼企利潤增加 償債能力提升

大氣網(wǎng)訊:一、行業(yè)展望

去產(chǎn)能政策力度減弱，環(huán)保政策邊際效用減弱，2020年粗鋼產(chǎn)量將保持較快增長

中證鵬元預(yù)計2020年鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能政策力度減弱。2019年全國鋼鐵行業(yè)的去產(chǎn)能任務(wù)僅有2,000萬噸，地方層面的去產(chǎn)能政策執(zhí)行情況較好，考慮到產(chǎn)能置換和老備案項目柳鋼防城港千萬噸級鋼鐵基地等投產(chǎn)超過6000萬噸，預(yù)計2019年產(chǎn)能達11億噸?？紤]到鋼鐵產(chǎn)業(yè)去產(chǎn)能工作已進入尾聲和未來2-3年是置換項目的集中投產(chǎn)期等因素，2020年全國粗鋼產(chǎn)能將繼續(xù)反彈。

中證鵬元預(yù)計2020年環(huán)保政策邊際作用減弱。2020年是打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃的目標年、關(guān)鍵年，2019-2020年秋冬季攻堅成效直接影響2020年目標的實現(xiàn)，環(huán)保要求將整體趨嚴，或?qū)⒁欢ǔ潭壬蠝p少鋼鐵產(chǎn)量。2019年全年環(huán)保政策呈“前松后緊”， 2019年10月，《京津冀及周邊地區(qū)2019-2020年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》正式出臺，總體目標是，秋冬季期間（2019年10月1日至2020年3月31日）PM2.5平均濃度下降4%（去年為3%）、重污染天氣同比減少6%（去年為3%）。從近期唐山等各地限產(chǎn)執(zhí)行情況來看，今年秋冬季限產(chǎn)力度要強于去年同期，2019年11月全國高爐開工率較去年同期下降2.18個百分點，但在禁止“一刀切”和鋼廠產(chǎn)能置換后環(huán)保達標的產(chǎn)能越來越多，大背景下環(huán)保政策的限產(chǎn)邊際作用也將減弱。

綜合上述因素影響，中證鵬元認為2020年粗鋼產(chǎn)量將保持較快增長，市場供需平衡進一步向需求端傾斜。

中證鵬元預(yù)計2020年鋼材消費量將略增，其中地產(chǎn)投資增速放緩，基建投資增速繼續(xù)緩慢復(fù)蘇，機械制造需求保持穩(wěn)定

中證鵬元預(yù)計2020年房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模增速將緩慢回落，地產(chǎn)用鋼需求增量放緩。中證鵬元預(yù)計2020年國內(nèi)房屋新開工面積增速將持續(xù)下滑至2%-5%，開發(fā)投資增速緩慢回落至4%-7%。2019年1-11月全國房屋新開工面積同比增長8.6%，增速較上年同期下滑1.7個百分點。2019年多數(shù)房企為實現(xiàn)回款加快推盤節(jié)奏，房屋新開工絕對規(guī)模保持較快增長，對開發(fā)投資形成較好的支撐；但隨著商品房銷售預(yù)期走弱，疊加融資管控常態(tài)化，房企資金仍較為緊張，中證鵬元預(yù)計2020年房企開工意愿將持續(xù)減弱，房屋新開工面積增速持續(xù)回落至2%-5%。開發(fā)投資方面，2019年1-11月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長10.2%，較上年同期提高0.5個百分點，仍延續(xù)較強的增長韌性。2019年土地市場由熱轉(zhuǎn)冷，上半年一、二線土地市場的回暖帶動土地購置費用規(guī)模保持較快增長，三季度以來，在房企融資趨嚴、過熱城市加大土地市場調(diào)控力度的背景下，全國土地出讓市場整體走低，1-11月土地購置費用同比增長17.0%，已較上年57%的增速大幅回落；建筑工程投資1-11月累計同比增速由2018年的負增長轉(zhuǎn)為增長11.10%?？紤]到當前施工面積仍維持高位，建筑工程投資絕對量保持增長，對房地產(chǎn)開發(fā)投資形成支撐，但土地購置面積2019年以來增速持續(xù)為負且短期內(nèi)難以轉(zhuǎn)正，新開工面積增速回落，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速持續(xù)攀升的可能性受到較大抑制，綜合影響下，預(yù)計2020年房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模仍具韌性，但增速將緩慢回落至4%-7%。

中證鵬元認為2020年基建投資力度難以觸及高峰，整體繼續(xù)緩慢復(fù)蘇。2019年基建投資增長逐步復(fù)蘇，2019年1-10月基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（不含電力）固定資產(chǎn)投資完成額增速為4.20%，同比增長0.5個百分點。自2018年7月份開始，中央發(fā)聲更積極的財政政策，在債務(wù)置換和穩(wěn)增長的壓力下，不斷加快地方專項債發(fā)行速度，加快重大項目審批速度，顯示出政府基建托底經(jīng)濟的意愿。2019年6月，中共中央辦公廳、國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于做好地方政府專項債發(fā)行及項目配套融資工作的通知》，提出允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金；9 月，國務(wù)院常務(wù)會議提出，一是要拓寬專項債用作資本金使用范圍，二是專項債資金不得用于土地儲備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運作的產(chǎn)業(yè)項目；11月，國務(wù)院常務(wù)會議提出兩項舉措，一是適當降低基礎(chǔ)設(shè)施項目最低資本金比例，二是對基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域和國家鼓勵發(fā)展的行業(yè)，鼓勵通過權(quán)益型、股權(quán)類金融工具補充項目資本金，但不得超過資本金總額的50%。2019年11月，財政部提前下達了2020年部分新增專項債務(wù)限額1萬億元，占2019年當年新增專項債務(wù)限額2.15萬億元的47%，確保明年初即可使用見效，盡早形成對經(jīng)濟的有效拉動。積極的政策疊加資金到位，若能有效提升基建項目杠桿和降低資本金籌措難度，專項債加大逆周期調(diào)控力度將較為明顯，但考慮到政府債務(wù)率仍高企，在去杠桿的大背景下，2020年基建投資力度難以觸及高峰，整體繼續(xù)緩慢增長。

中證鵬元預(yù)計2020年機械制造仍將保持平穩(wěn)發(fā)展，對鋼材需求保持穩(wěn)定增長。存量市場方面，一般情況下，挖掘機和起重機的使用壽命范圍分別為6-10和8-10年，則2020年仍處于更新周期尾聲，但仍有更新需求，泵車的更新周期在10年以上，2020年處于更新高峰期內(nèi)，疊加工程機械的“國四”標準將于2020年實施因素，環(huán)保趨嚴將會促使更新需求釋放。增量市場方面，2020年房地產(chǎn)開發(fā)投資增速放緩和基建投資低速增長，機械新訂單預(yù)計難以放量增長。

2020年鋼材需求啟動推遲，后期鋼價存在反彈動力，全年鋼價震蕩下行，庫存的“蓄水池”作用可維持供需弱平衡

中證鵬元認為2020年鋼材需求啟動推遲，后期鋼價存在反彈動力。短期來看，疫情對鋼鐵行業(yè)的影響主要集中一季度，對鋼鐵行業(yè)的下游需求端的影響大于鋼鐵生產(chǎn)端，建筑業(yè)等鋼鐵下游行業(yè)普通延后復(fù)工，鋼鐵需求啟動推遲，而行業(yè)供給受到的影響相對有限。供需錯配下，導(dǎo)致鋼材庫存增長較快，對鋼價造成短期沖擊。短流程鋼廠普遍推遲復(fù)工時間，若鋼價持續(xù)處于低位，不排除長流程鋼廠進一步限產(chǎn)、減產(chǎn)，而隨著下游行業(yè)的陸續(xù)復(fù)工，部分需求或?qū)㈦A段性的大幅增長，行業(yè)可能呈階段性的供需緊平衡，鋼價存在反彈動力。

中證鵬元預(yù)計2020年鋼價震蕩下行，庫存的“蓄水池”作用可維持供需弱平衡。縱觀2020年全年，鋼材供給量增速將高于需求增速，供應(yīng)偏寬松，未來鋼價下行壓力較大，但企業(yè)庫存仍處于低位，在社會庫存后可充當?shù)诙印靶钏亍蔽者^剩供給、打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)下繼續(xù)嚴格環(huán)保限產(chǎn)，將緩解鋼價的下降幅度。

隨著鐵礦石供應(yīng)緊張局面緩解和四大礦山預(yù)估2020年產(chǎn)量增加，2020年鐵礦石價格將回落，從二季度開始鋼企盈利空間將擴大

粗鋼冶煉環(huán)節(jié)中，鐵礦石和廢鋼等原材料占生產(chǎn)成本比重約60%；焦炭和噴吹煤等燃料約占20%，其他成本為設(shè)備折舊和人工及其他制造費用。原材料中鐵礦石使用比較高，是成本的最主要影響因子。國產(chǎn)鐵礦品位較低，且集中開采難度大，致使鐵礦石對外依存度在90%以上。

礦難事件導(dǎo)致2019年鐵礦石價格大幅增加。2019年上半年受巴西淡水河谷礦難和澳大利亞極端天氣等事件影響，鐵礦石供給偏緊，2019年Q2，四大礦山鐵礦石產(chǎn)量合計2.52億噸，同比下降10.65%，導(dǎo)致價格大幅飆升，鐵礦石現(xiàn)貨價格指數(shù)(CSI):進口粉礦:62%Fe于2019年7月16日達到近年來的最高值913元/濕噸，自2019年8月以來鐵礦石價格開始回落。截至2019年12月3日，價格已回落至668元/濕噸，較最高值下降了26.83%，總體來看，2019年1-6月，進口鐵礦石平均價格為97.50美元/噸，較2018年上漲了28.61%，價格水平處于歷史高位，鐵礦價格的大幅走高嚴重侵蝕了鋼廠利潤。鐵礦石港口庫存是鐵礦石基本面情況最直觀的反映，2019年受礦難等因素影響，上半年港口庫存持續(xù)下降，7月份開始回升。

中證鵬元預(yù)計2020年鐵礦石價格將回落。2019年淡水河谷的潰壩事故影響了鐵礦石產(chǎn)能9,300萬噸，其中3,000萬噸已在6月份全部復(fù)產(chǎn)，預(yù)計今年底起將逐步恢復(fù)采用干法選礦的3,000萬噸年產(chǎn)能，剩余的采用濕法選礦的3,000萬噸年產(chǎn)能將在未來2-3年內(nèi)恢復(fù)生產(chǎn)。潰壩事故的影響在持續(xù)減弱，中小礦山因價格大漲也逐步復(fù)工，鐵礦石供給緊張局面已逐步緩解，鐵礦石港口庫存開始回升。目前四大礦山仍處于擴產(chǎn)周期尾端，未來兩至三年產(chǎn)能仍將緩慢增長。根據(jù)四大礦山發(fā)布的2019年三季報，預(yù)計2020年四大礦山的鐵礦產(chǎn)量將提升3.19%。

綜合影響下，中證鵬元預(yù)計2020年鐵礦石供應(yīng)緊張局面將持續(xù)緩解，但難以短時間內(nèi)迅速恢復(fù)歷史高位水平，同時，考慮到處于中游的鋼廠可能增產(chǎn)導(dǎo)致鐵礦需求增加，對廢鋼的部分需求也會向鐵礦轉(zhuǎn)移，港口鐵礦石全年可能在多個階段在主動去庫存，庫存總體下降，鐵礦價格會緩慢回落。

除鐵礦石外，廢鋼是煉鋼的另一大原材料來源，近年來生鐵粗鋼產(chǎn)量顯著下降，廢鋼使用量明顯增加，生鐵/粗鋼產(chǎn)量由2017年末的85.46%下降至2018年末的83.06%，2019年10月末進一步下降至81.42%，主要原因是近兩年粗鋼產(chǎn)量增長的部分原因是長流程轉(zhuǎn)爐加大了廢鋼用量及以廢鋼為主要原材料的短流程新產(chǎn)能投產(chǎn)。

中證鵬元預(yù)計2020年廢鋼價格將回落。螺紋鋼與廢鋼價格有高度的正相關(guān)性?！叭ギa(chǎn)能”行動以來，螺紋鋼與廢鋼的價差逐漸拉開，表明鋼價有豐厚的利潤。2018年及以后，隨著“地條鋼”用廢鋼的溢出效應(yīng)減弱，加之需求持續(xù)增加，廢鋼的供需收緊，鋼價與廢鋼的價差回落，2018年的平均差價為1,756.30元/噸，2019年1-10月平均差價為1,377.58元/噸，鋼廠享受的廢鋼成本紅利正在減弱。廢鋼成本較高，導(dǎo)致廢鋼需求彈性和價格彈性較大?？紤]到2020年鐵礦石價格將回落，部分廢鋼需求將轉(zhuǎn)向鐵礦，疊加鋼價下行壓力下轉(zhuǎn)爐添加廢鋼動力減弱，將導(dǎo)致廢鋼價格回落。受此影響，短流程也將實現(xiàn)低利運行。

中證鵬元預(yù)計2020年鋼企盈利空間將擴大。噸鋼毛利的影響變量主要看鋼價和鐵礦成本，在需求較為穩(wěn)定的情況下，鋼價受主要供給的影響，隨著去產(chǎn)能進入尾聲，供給主要取決于環(huán)保政策的執(zhí)行力度，環(huán)保趨嚴導(dǎo)致鋼價階段性上漲，同時社會庫存的“蓄水池”支撐，全年供過于求的情況不會出現(xiàn)。整體而言，2019年鐵礦價格大幅上漲嚴重侵蝕了鋼廠利潤，隨著鐵礦價格持續(xù)回落，預(yù)計2020年除第一季度外，其他三個季度噸鋼毛利將同比小幅增長，鋼企發(fā)展進入平穩(wěn)期，全年盈利空間將擴大。

二、業(yè)內(nèi)企業(yè)財務(wù)風(fēng)險展望

中證鵬元以信用債申萬行業(yè)-申萬鋼鐵（信用債）為選取樣本，剔除部分無效企業(yè)，最后有效樣本企業(yè)為18家（以下簡稱“樣本企業(yè)”，企業(yè)名稱詳見附錄），以下內(nèi)容將基于鋼鐵行業(yè)的樣本企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)研究鋼鐵行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況。

預(yù)計2020年噸鋼毛利有所改善，行業(yè)利潤有望小幅反彈

中證鵬元預(yù)計2019年全年營業(yè)利潤降幅將縮窄。2019年H1樣本企業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入12,300.14億元，同比增長6.23%，主要受益于鋼材產(chǎn)量的大幅增長，考慮到四季度鋼材市場淡季不淡和處于2019年全年高位的螺紋鋼價格，預(yù)計2019年營收增速有望保持在6%以上，2019年周轉(zhuǎn)效率繼續(xù)改善。利潤方面，2019年H1樣本企業(yè)營業(yè)利潤合計539.50 億元，同比下降16.96%，主要原因是鐵礦價格大幅上漲推高營業(yè)成本及鋼價的下降，噸鋼毛利大幅下降，考慮到四季度鐵礦價格持續(xù)回落、鋼材價格處于高位及較為旺盛的市場需求，行業(yè)盈利筑底回升，預(yù)計全年營業(yè)利潤降幅將縮窄。

從毛利率看，使得2019H1銷售毛利率為13.06，較2018年下降3.39個百分點。供給側(cè)改革以來鋼鐵行業(yè)盈利能力加強，使得資金壓力有所緩解，2019年H1財務(wù)費用率下降。樣本企業(yè)均為行業(yè)內(nèi)大型鋼企，對期間費用的管控能力較強，期間費用變動對公司盈利能力影響不大。

中證鵬元預(yù)計未來短期內(nèi)，鋼鐵行業(yè)基本面不會發(fā)生太大變化，鐵礦價格將繼續(xù)回落，鋼材價格大幅下降的可能性較小，從而帶來噸鋼毛利的改善，鋼鐵行業(yè)利潤有望小幅反彈，保持在合理水平。

預(yù)計2020年樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金繼續(xù)大額凈流入，投資活動現(xiàn)金需求有限，仍可償付行業(yè)過剩時期遺留的高額債務(wù)

中證鵬元預(yù)計2020年樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金繼續(xù)大額凈流入。一方面，鋼鐵行業(yè)先款后貨的銷售模式?jīng)Q定了鋼企的回款能力很好，近年來樣本企業(yè)收現(xiàn)比均在1以上；另一方面，鋼鐵行業(yè)的資本密集性決定了有大額的非付現(xiàn)費用未計入當年經(jīng)營活動現(xiàn)金流，因而鋼企每年均可保持一定規(guī)模的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入，2016-2018年樣本企業(yè)的平均凈現(xiàn)比在8.0以上，其中2019年H1平均凈現(xiàn)比下降至2.76，主要原因是樣本企業(yè)酒泉鋼鐵(集團)有限責(zé)任公司上半年電解鋁業(yè)務(wù)虧損導(dǎo)致凈現(xiàn)比為負，拉低了樣本企業(yè)平均凈現(xiàn)比，整體來看樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流表現(xiàn)良好。2019年H1經(jīng)營活動現(xiàn)金合計凈流入742.49億元，同比下降18.88%，主要原因是上半年盈利規(guī)模的大幅下降，隨著利潤降幅縮窄，預(yù)計2019年全年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額降幅也將縮窄，整體凈流入規(guī)模仍然較大。進入2020年后，中證鵬元預(yù)計鋼鐵行業(yè)基本面變動不大，樣本企業(yè)仍可保持較大規(guī)模的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入。

中證鵬元預(yù)計2020年投資活動現(xiàn)金需求有限，仍可償付行業(yè)過剩時期遺留的高額債務(wù)。從投資活動來看，樣本企業(yè)2019年H1投資活動凈流出492.74億元，主要是限制鋼廠新建產(chǎn)能，投資活動對資金的需求有所減少。短期內(nèi)鋼鐵行業(yè)仍具備一定的盈利能力，樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流將維持大額凈流入，而產(chǎn)能置換的新產(chǎn)能投建步伐放緩使得資金需求減少，現(xiàn)階段鋼廠較強的自我造血能力可繼續(xù)用來償付行業(yè)過剩時期遺留的高額債務(wù)。

預(yù)計2020年鋼企償債能力將有所提升

受鐵礦價格大幅上漲影響，樣本企業(yè)2019年H1凈利潤同比下降19.89%，導(dǎo)致凈資產(chǎn)增速大幅下降，短期內(nèi)鋼企利潤有望小幅反彈，2020年樣本企業(yè)凈資產(chǎn)將穩(wěn)中有增。近年來樣本企業(yè)持續(xù)盈利，償債壓力有所緩解，截至2019年6月末，樣本企業(yè)有息債務(wù)14,382.51億元，較2018年末下降4.47%。進入2020年后，鋼企可繼續(xù)依靠自身盈利償還債務(wù)，有息債務(wù)規(guī)模將繼續(xù)下降。

2019年H1樣本企業(yè)資產(chǎn)負債水平有所上升，2019年6月末資產(chǎn)負債率為64.93%，較2018年末上升1.69個百分點。目前行業(yè)負債水平仍較高，與《鋼鐵工業(yè)調(diào)整升級規(guī)劃(2016-2020年)》設(shè)定的2020年行業(yè)資產(chǎn)負債率降低至60%的目標有一定距離?？紤]到當前資產(chǎn)負債率水平距離60%的目標尚有一定差距，且2019年6月末資產(chǎn)負債水平略有提高，預(yù)計2020年該目標較難達成。

樣本企業(yè)短期償債能力弱化，2019年6月末貨幣資金/短期債務(wù)和現(xiàn)金流量比率分別為0.42和0.05，較2018年末的1.04和0.25分別下降61.42%和20.29%。長期償債指標方面，受益于樣本企業(yè)的持續(xù)盈利，EBITDA對有息債務(wù)的覆蓋率持續(xù)提升，2018年EBITDA利息保障倍數(shù)為8.07，較2017年增加1.77，覆蓋程度較高；2018年有息債務(wù)/EBITDA為5.53，較2017年下降0.76。短期內(nèi)鋼企仍有利潤保障，預(yù)計2020年EBITDA對有息債務(wù)的覆蓋率將繼續(xù)提升。

綜合來看，中證鵬元認為，短期來看，供給側(cè)改革的紅利將使鋼企保持可觀的利潤，可繼續(xù)保持較大規(guī)模的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入，在投資活動現(xiàn)金需求有限的情況下，可繼續(xù)依靠自身盈利積累減少債務(wù)負擔(dān)，2020年鋼企償債能力將有所提升。