羅元鋒：環(huán)保人應(yīng)該怎么看待科創(chuàng)板？

大氣網(wǎng)訊:2018年11月，習(xí)總書記在首屆中國國際進(jìn)口博覽會(huì)開幕式上宣布推出科創(chuàng)板，2019年6月13日，科創(chuàng)板正式宣布開板；2019年7月22日科創(chuàng)板鳴鑼開市，首批25只科創(chuàng)板股票正式掛牌交易?？苿?chuàng)板從宣布成立到正式誕生僅經(jīng)歷了260天。根據(jù)2019年3月，上交所發(fā)布的《科創(chuàng)板企業(yè)上市推薦指引》，節(jié)能環(huán)保被列為“科創(chuàng)板重點(diǎn)支持的六大領(lǐng)域之一”。

究竟環(huán)保領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者、創(chuàng)業(yè)公司應(yīng)該如何看待科創(chuàng)板？本文通過對(duì)標(biāo)申報(bào)科創(chuàng)板的13家環(huán)保企業(yè)，幫助大家進(jìn)行一定理解。內(nèi)容來源于JIEI研究院推出的線上課堂，分享時(shí)間2020年2月6日，經(jīng)主講者審閱并授權(quán)發(fā)布。羅元鋒，中信建投資本副總裁，清華大學(xué)環(huán)境學(xué)院碩士畢業(yè)，曾就職于中國環(huán)境科學(xué)學(xué)會(huì)、中持環(huán)保、中國節(jié)能環(huán)保集團(tuán)公司等，現(xiàn)專注于節(jié)能環(huán)保、資源循環(huán)利用等領(lǐng)域的私募股權(quán)投資。

01

科創(chuàng)板的定位和利好

對(duì)于科創(chuàng)板，我們應(yīng)該對(duì)照著整個(gè)多層次的資本市場結(jié)構(gòu)來看，我們有主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板，新三板，現(xiàn)在有科創(chuàng)板。我們首先要看科創(chuàng)板的定位，在這整個(gè)多層次的資本市場里面，他處于什么位置？我們把科創(chuàng)板理解清楚了，再來分析科創(chuàng)板對(duì)環(huán)保產(chǎn)業(yè)有什么利好。從資本市場來看，我國股市從90年代初發(fā)展到現(xiàn)在也快30年了。其中中小板是2004年開市，創(chuàng)業(yè)板是2009年開市。創(chuàng)業(yè)板到現(xiàn)在已經(jīng)十年，對(duì)環(huán)保產(chǎn)業(yè)的影響有目共睹，很多龍頭環(huán)保公司，尤其是民營的環(huán)保公司都得到了創(chuàng)業(yè)板的助力。最典型的如碧水源，盡管其市值在近兩年因?yàn)槟承┕餐脑蚩s水，但仍是一個(gè)200億市值的有影響力的公司。在科創(chuàng)板之前還誕生過新三板。主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板都屬于IPO，能上市的環(huán)保公司非常少，到現(xiàn)在總計(jì)僅一百家左右。但是新三版的環(huán)保企業(yè)，從2014年開市到現(xiàn)在已有四百余家。并且最近上科創(chuàng)板的一些環(huán)保公司也都登陸過新三板。所以我們從資本市場的結(jié)構(gòu)來看，環(huán)保公司IPO的只有一百多家，而新三板里有四百多家，并且還有更多的公司想上市，這中間就存在一個(gè)鴻溝，那么怎么來填？另一個(gè)問題，我國資本市場實(shí)行審核制，導(dǎo)致上市資格稀缺，而一旦上市后又很難退市，同時(shí)，新三板已有上萬家，已經(jīng)形成一個(gè)堰塞湖，這個(gè)局如何破？所以習(xí)主席在2018年10月5日在中國國際進(jìn)口博覽會(huì)上宣布要開放推出科創(chuàng)板，實(shí)行注冊(cè)制?？苿?chuàng)板到現(xiàn)在總共有209家申報(bào)，已經(jīng)上了九十多家，其中環(huán)保公司有13家申報(bào)，目前上了4家，還有4家過會(huì)，正在注冊(cè)過程中。如果從申報(bào)總數(shù)來看，13除以209，即6%，這比過去IPO的企業(yè)中環(huán)保企業(yè)的占比更高；如果從過會(huì)率來看，環(huán)保公司有8家，環(huán)保公司占科創(chuàng)板企業(yè)的比率甚至超過6%。另外，如新三板一萬家里僅有環(huán)保公司四五百家，也只有4%-5%的比例。所以，盡管科創(chuàng)板企業(yè)總數(shù)還比較少，但某種程度上仍能反映出科創(chuàng)板更受環(huán)保企業(yè)的歡迎?？傮w來說，科創(chuàng)板帶來兩大變化：一是多層次的資本市場基本建立起來；二是從審核制到注冊(cè)制邁進(jìn)一步。另外，注冊(cè)制對(duì)券商的要求也變高了，過去只要審核成功就一定能成功上市，券商可以旱澇保收，現(xiàn)在券商要參與投資，從賺取交易的中介費(fèi)變成了依靠股權(quán)增值獲益，即依靠投資獲得公司成長的收益。此外，科創(chuàng)板出來以后，新三板版的改革也加速了，對(duì)創(chuàng)業(yè)板的改革也開始征求意見。

02

科創(chuàng)板環(huán)保公司概覽

我們來看環(huán)保企業(yè)申請(qǐng)科創(chuàng)板的情況，目前數(shù)量有限，總計(jì)13家，下面來一一評(píng)述，然后再說共性。先來看目前終止的兩家，金達(dá)萊和禾信儀器：金達(dá)萊主要做集成裝備，收入規(guī)模和利潤水平都相對(duì)不錯(cuò)。由于其收入確認(rèn)以水質(zhì)達(dá)標(biāo)后的確認(rèn)為準(zhǔn)，所以即便業(yè)主已經(jīng)支付款項(xiàng)，但是環(huán)保局沒有驗(yàn)收的情況下也不能完成收入確認(rèn)。這種情況下，資本市場認(rèn)為金達(dá)萊存在一定的收入確認(rèn)瑕疵。而禾信儀器市值未達(dá)到10億，不太符合科創(chuàng)板的要求。金達(dá)萊的廖總是1993年創(chuàng)業(yè)，早期做工業(yè)污水工程，處理電鍍廢水?，F(xiàn)在的公司成立時(shí)間是2004年，是廖總把原來在深圳創(chuàng)業(yè)時(shí)在江西的一個(gè)子公司當(dāng)成母體進(jìn)行二次創(chuàng)業(yè)，他在2008年沖擊中小板IPO失敗以后，回到江西轉(zhuǎn)型做鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水，商業(yè)模式也由工程變?yōu)楣に嚰珊脱b備。雖然金達(dá)萊在對(duì)接資本市場上存在一定遺憾，但其業(yè)務(wù)發(fā)展非常成功，盡管沒登陸科創(chuàng)板，但市值仍有48億，仍然獲得了資本市場的認(rèn)可。接下來看看已經(jīng)登陸科創(chuàng)板的4家：萬德斯、三達(dá)膜、卓越新能、奧福環(huán)保。三達(dá)膜、萬德斯做水處理的，大家都比較熟悉的。

三達(dá)膜曾于2003年在新加坡上市，2011年退市回國。鵬鷂環(huán)保也曾在新加坡上市，并在2018年在創(chuàng)業(yè)板成功上市。但三達(dá)膜沒有闖關(guān)成功，其財(cái)務(wù)確認(rèn)也存在一定瑕疵。一年后，即2019年，三達(dá)膜科創(chuàng)板闖關(guān)成功。中間有個(gè)小插曲，科創(chuàng)板推出以后，三達(dá)膜的注冊(cè)地從廈門遷到了延安，這對(duì)成功上市也許有一定影響，但一定非實(shí)質(zhì)性的影響，因?yàn)槿_(dá)膜公司本身治理也不錯(cuò)。

萬德斯做垃圾滲濾液，屬于后起之秀。這幾年發(fā)展的很快，業(yè)務(wù)差不多成倍上漲，他們?nèi)谫Y的時(shí)候我曾看過材料，當(dāng)時(shí)我覺得現(xiàn)金流不佳，并不敢投，而現(xiàn)在市值擁有40億。卓越新能在福建龍巖，從事資源的再生，廢油回收提煉工業(yè)油。他們并不做低端產(chǎn)品，把含油率百分之七八十提煉成精煉油品，下游客戶已直達(dá)中石油、中石化這種的大型公司了，所以其技術(shù)水平還比較高。但其也是兩度沖擊IPO失敗，這次登陸科創(chuàng)板，成為龍巖的第三家上市公司，此前龍巖的兩家上市公司是龍凈環(huán)保和龍馬環(huán)衛(wèi)。

奧福環(huán)保在山東德州，從事工業(yè)廢氣領(lǐng)域，做陶瓷材料VOC催化劑。催化劑這幾年需求比較旺盛，業(yè)績發(fā)展較快。奧福環(huán)保之前跟資本市場基本沒有聯(lián)系，上市算比較順利，在2009年成立，10年后上市。奧福環(huán)保的核心團(tuán)隊(duì)是3個(gè)人的技術(shù)團(tuán)隊(duì)，而在這13家公司里，禾信儀器、復(fù)潔環(huán)保也是這種結(jié)構(gòu)，核心團(tuán)隊(duì)2至4人不等，就像AB角，必要時(shí)能夠相互替代。這種團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)會(huì)日益增多。再看一下正在注冊(cè)過程中4家：羅克佳華、金科環(huán)境、德林海、京源環(huán)保。京源環(huán)保我們公司投了。金科環(huán)境、京源環(huán)保，跟萬德斯類似，主要從事水處理，京源環(huán)保偏重于工業(yè)污水，金科環(huán)境做膜的應(yīng)用的，萬德斯其實(shí)是市政污水和產(chǎn)業(yè)廢水，這三家公司比較典型，可以對(duì)照來看。他們現(xiàn)金流都不佳。金科環(huán)境相對(duì)大一些，并且北控水務(wù)占股20%，對(duì)其發(fā)展幫助比較大。

羅克佳華2007年注冊(cè)成立，到現(xiàn)在也就12年。2009年我剛工作，當(dāng)時(shí)在環(huán)保部，其創(chuàng)始人就經(jīng)常來環(huán)保部拜訪，當(dāng)時(shí)他們做在線監(jiān)測。我在表格里面列了一個(gè)創(chuàng)始人類型，我認(rèn)為這位創(chuàng)始人比較符合市場型創(chuàng)始人。羅克佳華的業(yè)績發(fā)展也很不錯(cuò)，可能出于希望估值更高的原因，其將公司類型列為計(jì)算機(jī)、信息技術(shù)領(lǐng)域。

德林海是打撈藍(lán)藻的，太湖藍(lán)藻事件后這家公司孕育而生，在近些年湖泊治理的風(fēng)潮下，其業(yè)績?cè)鲩L很好，利潤率也較高，成為13家公司里最高的利潤率。最后還有三家正在審核過程中，路德環(huán)境、恒譽(yù)環(huán)保、復(fù)潔環(huán)保。這三家收入規(guī)模都不大，除了恒譽(yù)環(huán)保凈利潤率相對(duì)較大。恒譽(yù)環(huán)保做油泥處理，近期大客戶對(duì)業(yè)績的貢獻(xiàn)較大。這3家公司共同特點(diǎn)是近兩三年成長非?？欤?dāng)然申報(bào)科創(chuàng)板的13家公司基本特點(diǎn)都是近幾年發(fā)展很快，尤其近兩三年的業(yè)績和利潤增長非?？欤淮送?，路德環(huán)境、恒譽(yù)環(huán)保、復(fù)潔環(huán)保這3家公司都上過新三版，再摘牌上科創(chuàng)板，而在申報(bào)科創(chuàng)板的這13家企業(yè)中，有6家在新三板掛過牌。由于在新三板多年，而IPO所需時(shí)間較長，所以發(fā)行快、估值又較高的科創(chuàng)板受到了大家的青睞。

03

科創(chuàng)板環(huán)保公司小結(jié)

從申報(bào)科創(chuàng)板的這13家環(huán)保企業(yè)的數(shù)據(jù)來來看：公司從注冊(cè)成立到科創(chuàng)板上市，平均需要10-15年時(shí)間，所經(jīng)歷的時(shí)間比過去上創(chuàng)業(yè)板、中小板的公司要短。由于中國資本市場越來越成熟，現(xiàn)在環(huán)保公司的成長比過去更快。從注冊(cè)地來看，主要還是集中在發(fā)達(dá)地區(qū)和省會(huì)城市，一般的地級(jí)市只有龍巖、德州、南通，南通已經(jīng)靠近上海，也比較發(fā)達(dá)。從業(yè)務(wù)領(lǐng)域來看，從事水和固廢業(yè)務(wù)的居多。從商業(yè)模式來看，均為輕資產(chǎn)模式，例如工程、裝備和運(yùn)營，反映出重資產(chǎn)模式不適合科創(chuàng)板。另外，以提供產(chǎn)品為模式的企業(yè)現(xiàn)金流情況良好，如金達(dá)萊從過去做工程轉(zhuǎn)變成了集成產(chǎn)品，有良好的現(xiàn)金流；以提供工程為模式的企業(yè)現(xiàn)金流都不佳，例如萬德斯、金科、京源環(huán)保這3家比較典型，其上市前的兩三年都在不停的融資，需要依靠融資保障現(xiàn)金流的充沛。從創(chuàng)始人的年齡和類型來看，平均年齡超過50歲，最年輕的是萬德斯的創(chuàng)始人劉軍博士，43歲。年紀(jì)最大的是恒譽(yù)環(huán)保的創(chuàng)始人牛斌，64歲，他是一位老專家。并且，創(chuàng)始人大都為技術(shù)型，或者是技術(shù)跟市場復(fù)合型的。從創(chuàng)始人或?qū)嵖厝说某止杀壤齺砜矗罡叩氖墙疬_(dá)萊廖志明夫婦，占比66%。其實(shí)金達(dá)萊不太需要融資，其前十大股東都是個(gè)人，除了駱駝股份。金達(dá)萊的核心高管都是80后，金達(dá)萊的優(yōu)點(diǎn)就是很穩(wěn)定，控股權(quán)也很強(qiáng)，所以不上市對(duì)他影響也不大。其他企業(yè)如果不上市，比如現(xiàn)金流差的公司不上市，影響會(huì)比較大，例如假設(shè)選擇創(chuàng)業(yè)板，審核時(shí)間長，現(xiàn)金流差的情況下是很難承受的。所以科創(chuàng)板確實(shí)給予了很多機(jī)會(huì)。從申報(bào)時(shí)間來看，科創(chuàng)板比其他板塊快，從申報(bào)到成功注冊(cè)基本在半年時(shí)間。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，時(shí)間關(guān)系先不作展開，僅把2018年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)展示出來，從利潤率、收入規(guī)模來說，收入最高的是卓越新能，其業(yè)務(wù)是買廢油提煉精煉油，屬于大宗品，比較符合大宗商品行業(yè)的特征，收入高，利潤率低。凈利潤率最高的是德林海38%，其次是金達(dá)萊32%，以及恒譽(yù)環(huán)保和三達(dá)膜的31%。三達(dá)膜的主要模式是運(yùn)營+產(chǎn)品，所以利潤率也比較高的。13家企業(yè)絕大部分都超過了15%。所以按我的理解，我很難去投資凈利潤率達(dá)不到15%的公司，因?yàn)檫@代表著行業(yè)競爭激烈或者是技術(shù)含量低。

JIEI 院長高嵩提問：

我們參加環(huán)保創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)大賽的企業(yè)大部分都是科技型企業(yè)，以技術(shù)產(chǎn)品為主，上科創(chuàng)板是否是必要的選擇？如果要上，有什么建議？

羅元鋒：

這個(gè)問題可能大家都在思考。就像原來出來新三板，大家都搶著去上新三板一樣，現(xiàn)在來了科創(chuàng)板，大家可能都想去上。

中國很多機(jī)會(huì)是隨著浪潮產(chǎn)生的，趕上一波浪潮可能就抓住了發(fā)展的機(jī)遇。就像碧水源，2009年遇到了開市不久的創(chuàng)業(yè)板，打開了自身的成長空間。現(xiàn)在萬德斯遇到了科創(chuàng)板，發(fā)展也得到了很大助力。另外再看金達(dá)萊，雖然一直IPO闖關(guān)不成功，但其市值也有40多億，自身發(fā)展也很好。所以，上不上科創(chuàng)板？我覺得需要根據(jù)每個(gè)企業(yè)、每個(gè)創(chuàng)業(yè)者自己的情況來決定。沒有絕對(duì)的好，也沒有絕對(duì)的差。上市就像上了高速公路，只能在這條路上一往無前的快速開下去。

我認(rèn)為，如果業(yè)績不能持續(xù)的發(fā)展，上了市也沒有太大價(jià)值。也許上市后投資機(jī)構(gòu)和股東賺到了錢，但是大股東還是拿不到錢的。甚至很多公司上市后三年的成長都做不到，也許當(dāng)你規(guī)模小的時(shí)候還能成長得很快，但當(dāng)達(dá)到五千萬利潤以上之后，能不能再持續(xù)增長？很多時(shí)候，我們需要思考的，不僅是自己的能力有多大，而且還有這個(gè)市場空間有多大。

原標(biāo)題:羅元鋒：環(huán)保人應(yīng)該怎么看待科創(chuàng)板？