極氪：改款被指 “背刺” 老車(chē)主，能否迎來(lái)涅槃重生？

極氪于北京時(shí)間 2024 年 8 月 21 日美股盤(pán)前發(fā)布了 2024年二季度財(cái)報(bào)。

來(lái)看看重要信息

1. 汽車(chē)銷(xiāo)售毛利率基本符合預(yù)期二季度汽車(chē)業(yè)務(wù)毛利率 14.2%，基本符合市場(chǎng)和海豚君預(yù)期 14%-14.5% 之間。雖然單車(chē)價(jià)格由于車(chē)型結(jié)構(gòu)中高價(jià)極氪 009 占比下滑有所降低，但單車(chē)成本端由于本季度銷(xiāo)量環(huán)比回升，規(guī)模效應(yīng)有所釋放，最后汽車(chē)業(yè)務(wù)毛利率有單車(chē)成本下滑，環(huán)比略提升 0.2%。

2. 整體毛利率端環(huán)比提升較大二季度整體毛利率端環(huán)比提升 5.4% 至 17.2%，主要由于電池及組件業(yè)務(wù)毛利率的大幅度提升，可能由于本季度向海外銷(xiāo)售的電池及組件有所增長(zhǎng)，帶動(dòng)毛利率的回升，但此業(yè)務(wù)以關(guān)聯(lián)方交易為主，且毛利率端的持續(xù)性未知，重點(diǎn)仍然需要關(guān)注在汽車(chē)業(yè)務(wù)上。

3. 經(jīng)營(yíng)費(fèi)用本季度增加較多，主要由于和 IPO 相關(guān)所解鎖的 SBC 費(fèi)用本季度確認(rèn)較多本季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用相比上季度環(huán)比漲幅大，環(huán)比上漲 13.5 億，但主要由于和 IPO 相關(guān)所解鎖的 SBC 費(fèi)用在本季度確認(rèn)了 9.44 億，相比上季度 0.03 億多確認(rèn)了 9.4 億，實(shí)際的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用端環(huán)比上漲約 4.1 億，還算可控，主要由于研發(fā)人數(shù)的增長(zhǎng)，以及銷(xiāo)售渠道的擴(kuò)張。

4. 經(jīng)調(diào)整過(guò)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)大幅度減虧剔除 SBC 影響后，本季度經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)端都實(shí)現(xiàn)了大幅度減虧，主要由于毛利率端的大幅增長(zhǎng)，由電池及組件業(yè)務(wù)所帶動(dòng)。

5. 現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有所提升本季度極氪現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物 80.5 億，相比上季度 38 億環(huán)比增加 43 億，一方面由于本季度減虧對(duì)現(xiàn)金流消耗速度減緩，另一方面主要來(lái)自于 IPO 融資貢獻(xiàn)（IPO 募資約 4.4 億美元）。

海豚投研觀點(diǎn)

二季度業(yè)績(jī)來(lái)看，對(duì)于極氪我們最關(guān)注的還是基本盤(pán)造車(chē)業(yè)務(wù)，本次造車(chē)業(yè)務(wù)毛利率 14%，基本符合海豚君和市場(chǎng)預(yù)期 14%-14.5%。

雖然本季度由于車(chē)型結(jié)構(gòu)中單價(jià)最高的極氪 009 占比有所下滑，拖累了單車(chē)價(jià)格，但極氪 001 的熱銷(xiāo)，帶動(dòng)了銷(xiāo)量的回升以及規(guī)模效應(yīng)有所釋放，帶動(dòng)單車(chē)價(jià)格下滑，毛利率端環(huán)比略提升 0.2%。

而從費(fèi)用端來(lái)看，雖然本季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用相比上季度環(huán)比漲幅大（環(huán)比上漲 13.5 億），但主要由于和 IPO 相關(guān)的 SBC 費(fèi)用在本季度確認(rèn)了 9.44 億，相比上季度 0.03 億多確認(rèn)了 9.4 億，實(shí)際的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用端環(huán)比上漲約 4.1 億，還算可控，主要由于研發(fā)人數(shù)的增長(zhǎng)，以及銷(xiāo)售渠道的擴(kuò)張。

而本季度經(jīng)調(diào)整過(guò) SBC 影響后利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了大幅度減虧，主要由于極氪毛利率端的環(huán)比提升，而提升的主要原因來(lái)自極氪的電池及組件業(yè)務(wù)毛利率的提升（從上季度 6.9% 提升到本季度 20.3%），可能由于極氪電池包向海外銷(xiāo)售的比例提高。

但由于這部分業(yè)務(wù)主要是關(guān)聯(lián)方交易為主，且毛利率持續(xù)性未知，且在收入端上還是要看吉利系的新能源車(chē)到底能不能跑出來(lái)，以及極氪的銷(xiāo)量能否沖出來(lái)，最終還是要通過(guò)整車(chē)廠部分的價(jià)值來(lái)實(shí)現(xiàn)，目前海豚君對(duì)于極氪關(guān)注的重點(diǎn)仍在于汽車(chē)業(yè)務(wù)上，所以本季度業(yè)績(jī)整體也只能算是基本符合預(yù)期的狀態(tài)。

但結(jié)合到目前的股價(jià)來(lái)看，如果按照保守預(yù)期的 2024 的銷(xiāo)量 18-20 萬(wàn)輛（出于保守對(duì)出海業(yè)務(wù)不做增量估算，但消息面上極氪正在考慮用吉利現(xiàn)有的歐洲工廠（通過(guò)沃爾沃生產(chǎn)），繞開(kāi) 20% 的關(guān)稅，對(duì)于今年 3 萬(wàn)輛出海銷(xiāo)量目標(biāo)有所支撐），對(duì)應(yīng)的 2024 年的 P/S 倍數(shù)也僅為 0.6-0.7 倍，估值仍然很低，而本季度的減虧（主要靠電池及組件業(yè)務(wù)，雖然可持續(xù)性未知）以及現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物的提高（主要由于 IPO 融資所得）對(duì)于估值在低位的極氪確實(shí)是個(gè)利好，但股價(jià)的長(zhǎng)期向上空間仍然取決于對(duì)主營(yíng)汽車(chē)業(yè)務(wù)的預(yù)期。

以下為正文

一. 極氪本季度汽車(chē)毛利率基本符合預(yù)期

從收入端來(lái)看，極氪的業(yè)務(wù)主要分為三大板塊汽車(chē)銷(xiāo)售、電池及其他組件銷(xiāo)售和技術(shù)服務(wù)收入。

其中，汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)是極氪最核心，也是收入端占比最大的業(yè)務(wù)，我們先來(lái)看看本季度極氪汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)

二季度極氪在 24 款新款 001 的貢獻(xiàn)下，已經(jīng)從一季度的經(jīng)營(yíng)底部走出，銷(xiāo)量端環(huán)比回升 66%，但由于銷(xiāo)量已知，市場(chǎng)更關(guān)心的還是汽車(chē)業(yè)務(wù)毛利率情況

本季度汽車(chē)業(yè)務(wù)毛利率 14.2%，相比上季度環(huán)比微漲 0.2%，基本與市場(chǎng)預(yù)期持平。

a) 單車(chē)均價(jià)環(huán)比下行 0.2 萬(wàn)元至本季度 24.5 萬(wàn)元

二季度單車(chē)均價(jià) 24.5 萬(wàn)元，一輛車(chē)均價(jià)比今年一季度 24.7 萬(wàn)低 0.2 萬(wàn)元，主要由于車(chē)型結(jié)構(gòu)變化車(chē)型結(jié)構(gòu)中價(jià)格最高的極氪 009 本季度占比繼續(xù)下滑，從一季度 4.3% 下滑到二季度 2.7%，拖累了單車(chē)價(jià)格，但極氪 001 的占比提升（定價(jià) 26.9-32.9 萬(wàn)元），從一季度 46.7% 上升到二季度 71.3%，一定程度上對(duì)沖了極氪 009 的占比下滑的影響，最后本季度單車(chē)價(jià)格下滑 0.2 萬(wàn)元至 24.5 萬(wàn)元。

b) 單車(chē)成本環(huán)比降低 0.3 萬(wàn)至 21 萬(wàn)元

二季度實(shí)際單車(chē)成本 21 萬(wàn)元，單車(chē)成本環(huán)比下行了 0.3 萬(wàn)元，主要由于極氪 001 2024 款的熱銷(xiāo)，帶動(dòng)銷(xiāo)量的環(huán)比回升（銷(xiāo)量環(huán)比回升 66%），單車(chē)攤折成本下滑，規(guī)模效應(yīng)有所釋放。

c) 單車(chē)毛利基本與上季度環(huán)比持平

二季度每買(mǎi)一輛車(chē)，毛賺 3.5 萬(wàn)元，基本與上季度環(huán)比持平，賣(mài)車(chē)毛利率在單車(chē)成本下滑的影響下，相比上季度 14% 微升 0.2% 至 14.2%。

二. 二季度銷(xiāo)量環(huán)比回升 66%，主要由于新款極氪 001 帶動(dòng)

二季度，由于 24 款 001 在 3 月上市并交付后，極氪的月銷(xiāo)量呈現(xiàn)了快速回升的趨勢(shì)，但自 24 款 001 在 3 月上市并交付之后，極氪的月銷(xiāo)量呈現(xiàn)了迅速回升的趨勢(shì)，在 6 月達(dá)到了月銷(xiāo) 1.44 萬(wàn)的巔峰，且極氪 001 在二季度車(chē)型結(jié)構(gòu)中比例從一季度 47% 上升至二季度 71%。

而歸其原因，在車(chē)型的改款上，24 款極氪 001 不同于其他競(jìng)品車(chē)型的小改款，是極氪中期改款的產(chǎn)品，核心變化包括升級(jí)了全系 800V 高壓平臺(tái)，動(dòng)力系統(tǒng)上電機(jī)最大總功率從 400kw 升級(jí)到 580kw, 以及在智駕了升級(jí)了高通 8295 芯片和標(biāo)配了 1 顆激光雷達(dá)，同時(shí)在價(jià)格上 24 款車(chē)型相比舊款價(jià)格下調(diào) 3.1-5.7 萬(wàn)元，可謂是 “誠(chéng)意十足”。

但極氪 001 由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加大，以及訂單逐漸倍消耗，銷(xiāo)量在 7 月出現(xiàn)了下滑，回落到不到 1 萬(wàn)輛左右，而極氪也迅速做出了調(diào)整，為了使銷(xiāo)量重回增長(zhǎng)軌道（管理層之前指引三季度月交付量 2 萬(wàn)，四季度月交付量達(dá)到 3 萬(wàn)），以及完成全年 23 萬(wàn)的銷(xiāo)量目標(biāo)，采取了幾方面舉措

1）迅速推出車(chē)型改款，相比 24 款繼續(xù)降價(jià)極氪于 7 月推出了極氪 009 改款，又在 8 月推出了 2025 款極氪 001/極氪 007，改款都有一個(gè)特征 - 在原 24 款基礎(chǔ)上繼續(xù)降價(jià)，其中 25 款 001 起步價(jià)相比 24 款降幅 1 萬(wàn)，25 款 007 智駕版相比 24 款降幅 2-3 萬(wàn)，25 款極氪 X 價(jià)格降低 1.3-2.1 萬(wàn)（價(jià)格降幅 6%-10%），降幅最大的是極氪 009，起步價(jià)降幅 6-10 萬(wàn)元，降幅達(dá)到 12%-20%，但也直接有成效，極氪 009 的銷(xiāo)量在 7 月環(huán)比回升 172% 至近 1600 輛。

2）主力車(chē)型極氪 001 智駕缺陷被補(bǔ)齊，極氪 007 替換自研第二代金磚電池24 款極氪 001 存在的嚴(yán)重短板在于智能駕駛上，使用的還是 Mobileye 解決方案，芯片算力落后于競(jìng)品車(chē)型（算力僅 48Tops），但 25 款極氪 001 改動(dòng)最大的就是將智駕芯片從 2 顆 Mobileye EyeQ5H 更換至雙 Orin-X 芯片 ( 除入門(mén)版本之外)，總算力達(dá)到 508 TOPS。

而極氪 007 相比舊款全系標(biāo)配激光雷達(dá)和雙 Orin X 芯片，且采用了極氪自研的第二代金磚電池（充電倍率達(dá)到 5.5C，從 10% 充到 80% 僅需要 10 分鐘），同事在價(jià)格方面除了四驅(qū)性能版之外，其余版本均降價(jià) 2-3 萬(wàn)元。

3）加速推出新車(chē)型極氪中大型 SUV 極氪 7X 將在 9 月發(fā)布上市，緊湊型 MPV 極氪 Mix 將在 10 月發(fā)布上市。

而如果極氪保持之前 23 萬(wàn)交付量指引，15% 的汽車(chē)業(yè)務(wù)毛利率指引不變的話(huà)，也意味著

1）2024 年下半年汽車(chē)業(yè)務(wù)毛利率相比上半年繼續(xù)提升主要由于高價(jià)高毛利的極氪 009 改款的占比提升（管理層指引極氪 009 月交付回到 2000 輛 vs 二季度平均月交付 500 輛），以及出海端的貢獻(xiàn)帶來(lái)的毛利率提升2024 年上半年僅出口了 3000 輛，管理層指引全年出口輛 30000 輛，意味著大部分出口都在下半年完成。

2）2024 年接下來(lái) 5 個(gè)月平均月交付達(dá)到 2.5 萬(wàn)輛一方面由于出口貢獻(xiàn)，按照管理層 3 萬(wàn)輛的指引，隱含下半年每個(gè)月出口達(dá)到 5000 輛，另一方面來(lái)自于改款車(chē)型 + 新車(chē)型的貢獻(xiàn)。

說(shuō)完了極氪最主要的汽車(chē)業(yè)務(wù)，來(lái)看看其他業(yè)務(wù)表現(xiàn)

三. 電池及組件業(yè)務(wù)收入毛利率大幅提升

二季度電池及組件業(yè)務(wù)收入 53 億，環(huán)比上季度低 10 億左右，主要由于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的電池模塊銷(xiāo)量較上季度有所下降。但本季度電池及組件業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到了 20.3%，相比上季度 6.9% 環(huán)比提升了約 13.4%，也直接帶動(dòng)了公司整體毛利率從上季度 11.8% 提升到本季度 17.2%，海豚君認(rèn)為可能是極氪電池包向海外銷(xiāo)售的比例提高，而向海外銷(xiāo)售電池享有更高毛利率。

而海豚君在之前的深度《極氪親爹太寵溺，有毒 or 有益？》討論過(guò)這部分業(yè)務(wù)對(duì)于極氪的意義，由于這部分業(yè)務(wù)主要是關(guān)聯(lián)方交易為主，且毛利率持續(xù)性未知，且在收入端上還是要看吉利系的新能源車(chē)到底能不能跑出來(lái)，以及極氪的銷(xiāo)量能否沖出來(lái)，最終還是要通過(guò)整車(chē)廠部分的價(jià)值來(lái)實(shí)現(xiàn)。

但海豚君認(rèn)可極氪在電池業(yè)務(wù)端創(chuàng)新迭代速度相對(duì)比較快，第一代金磚電池的生產(chǎn)工廠衢州極電是在 23 年四季度才完工，才搭載到 24 款車(chē)型上，但第二代金磚電池于 8 月發(fā)布，充電速度更快（最大充電功率可達(dá)到 5.5C，從 10% 充到 80% 只需要 10 分鐘），搭載在 25 款極氪 007 上，增強(qiáng)車(chē)型競(jìng)爭(zhēng)力。

四. 研發(fā)服務(wù)業(yè)務(wù)收入端和毛利率端波動(dòng)性強(qiáng)

二季度研發(fā)服務(wù)收入 13 億，相比上季度環(huán)比增加 11.5 億，研發(fā)服務(wù)毛利率 36%，相比上季度 64.2% 大幅下滑。

與電池及組件業(yè)務(wù)相同，極氪的研發(fā)服務(wù)主要也提供給極氪內(nèi)部及吉利體系下關(guān)聯(lián)方公司。但不同于電池及組件業(yè)務(wù)基本隨著銷(xiāo)量端保持持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，研發(fā)服務(wù)業(yè)務(wù)收入波動(dòng)性較大，本季度研發(fā)服務(wù)業(yè)務(wù)收入的環(huán)比提升主要是向關(guān)聯(lián)方提供的服務(wù)收入的提升。

五.經(jīng)營(yíng)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)由于本季度與 IPO 相關(guān)的 SBC 確認(rèn)較多

從費(fèi)用端來(lái)看，雖然本季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用相比上季度環(huán)比漲幅大（環(huán)比上漲 13.5 億），但主要由于和 IPO 相關(guān)的 SBC 費(fèi)用在本季度確認(rèn)了 9.44 億，相比上季度 0.03 億多確認(rèn)了 9.4 億，實(shí)際的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用-43 億，環(huán)比上漲約 4.1 億，還算可控。

1. 研發(fā)費(fèi)用本季度 26.2 億，環(huán)比有所增長(zhǎng)

二季度極氪研發(fā)費(fèi)用 26 億，相比上季度環(huán)比增長(zhǎng) 7 億，主要由于本季度和 IPO 相關(guān)的 SBC 費(fèi)用確認(rèn)增加，以及研發(fā)人員人數(shù)增加。

相比新勢(shì)力而言，極氪因?yàn)樵谌娚献匝凶援a(chǎn)，尤其 23 年開(kāi)始布局三電中最核心的電芯，以及 800V 電控，在三電中布局最全面，使極氪車(chē)型相比競(jìng)品有長(zhǎng)續(xù)航及動(dòng)力性能強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)（其中第二代金磚電池充電速度加快，搭載在 25 款 007 的部分版本中）。

而在智駕方面，之前的主力車(chē)型極氪 001 在智駕的硬件段有明顯的短板，使用 Mobileye 解決方案，芯片算力僅 48 Tops，且黑河交付。但極氪已經(jīng)意識(shí)到了這個(gè)明顯的短板，在 8 月推出的極氪 001 車(chē)型中，除了入門(mén)款，其余車(chē)型智駕硬件端均從 2 顆 Mobileye EyeQ5H 更換至雙 Orin-X 芯片 ( 除入門(mén)版本之外)，總算力達(dá)到 508 TOPS，且標(biāo)配激光雷達(dá)。

目前在智駕開(kāi)城速度上，高速 NZP 開(kāi)成速度加快，累計(jì)開(kāi)城截至 6 月已經(jīng)達(dá)到 169 個(gè)（相比 4 月新開(kāi) 104 城），預(yù)計(jì)無(wú)圖城市 NZP 年底開(kāi)始交付，雖然進(jìn)度仍落后于新勢(shì)力及華為，但已經(jīng)在努力趕超。

極氪同時(shí)準(zhǔn)備在下一代 25 年上市的新車(chē)將搭載英偉達(dá) Driver Thor 芯片（芯片算力達(dá)到 2000 TOPS），且今年在自研智能駕駛算法的投入預(yù)計(jì)加大， 之前給出的全年研發(fā)費(fèi)用投入約為 80 億元。

2. 銷(xiāo)售和行政費(fèi)用本季度 26 億，環(huán)比同樣增長(zhǎng)

二季度銷(xiāo)售和行政費(fèi)用 26 億，絕對(duì)值上相比上季度 20 億增長(zhǎng)約 6 億， 主要由于本季度和 IPO 相關(guān)的 SBC 費(fèi)用確認(rèn)增加，以及銷(xiāo)售渠道的擴(kuò)張。

本季度經(jīng)營(yíng)虧損-17 億，但剔除了本季度與 IPO 相關(guān)確認(rèn)的 SBC 費(fèi)用 9.4 億之后，經(jīng)調(diào)整過(guò)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率實(shí)現(xiàn)大幅度減虧，主要由于極氪毛利率端的環(huán)比提升，而提升的主要原因來(lái)自極氪的電池及組件業(yè)務(wù)毛利率的提升（從上季度 6.9% 提升到本季度 20.3%）。

原文標(biāo)題:極氪改款被指 “背刺” 老車(chē)主，能否迎來(lái)涅槃重生？