小米：手機(jī)回血車爆火，真能一雪前恥？

小米集團(tuán)（1810.HK）于北京時(shí)間 2024 年 5 月 23 日晚的港股盤后發(fā)布了 2024 年第一季度財(cái)報(bào)（截止 2024 年 3 月），要點(diǎn)如下：

1.整體業(yè)績：收入&毛利率，雙雙超預(yù)期。小米集團(tuán)本季度總營收 755 億元，同比增長 27%，好于市場預(yù)期（734 億元）。公司本季度的收入增長，主要來自于硬件業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的雙雙帶動(dòng)。小米集團(tuán)本季度毛利率 22.3%，同比上升 1.8pct，好于市場預(yù)期（21.3%）。毛利率提升，主要受益于硬件業(yè)務(wù)的回暖；

2.硬件業(yè)務(wù)：手機(jī)&IoT 業(yè)務(wù)都有兩位數(shù)增長，硬件毛利率提升至 17%。

1）手機(jī)業(yè)務(wù)繼續(xù)回暖：公司手機(jī)收入加速提升，本季度同比增長 32.9%。其中主要來自于$小米集團(tuán)-W.HK 手機(jī)出貨量的增加，手機(jī)均價(jià)也重回 1100 元以上；

2）IoT 業(yè)務(wù)快速修復(fù)：平板、智能大家電等業(yè)務(wù)帶動(dòng) IoT 業(yè)務(wù)同比增速達(dá)到 20%+，尤其是分項(xiàng)毛利率達(dá)到 19.9% 的歷史新高。

3.互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)：量價(jià)齊升，再創(chuàng)新高。本季度互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)繼續(xù)增長，依舊是公司最穩(wěn)健的一環(huán)。小米本季度不僅全球 MIUI 用戶數(shù)增加，單用戶的 ARPU 同比也有所提升。海豚君測算小米本季度國內(nèi)用戶的 ARPU 值 34.59 元，同比下滑 3.3%；而本季度海外用戶的 ARPU 值為 5.02 元，同比增長 25%。隨著占據(jù) 3/4 用戶規(guī)模的海外市場用戶變現(xiàn)能力提升，公司未來海外互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)占比有望繼續(xù)提升。

4.汽車業(yè)務(wù)：擠進(jìn)國內(nèi)前十。由于 SU7 在 4 月才開始交付，因此公司本次財(cái)報(bào)還未體現(xiàn)汽車業(yè)務(wù)的經(jīng)營情況。但通過 1 個(gè)多月的交付情況來看，小米作為新入局者，交出了不錯(cuò)的答卷。從 4 月初至今，小米已經(jīng)交付了 1 萬臺(tái)以上的小米汽車。從周交付榜單中也能看出，公司已經(jīng)擠進(jìn)國內(nèi)新勢力品牌的前十行列。

整體來看：小米一季度整體業(yè)績不錯(cuò)，收入和毛利率均有超預(yù)期的表現(xiàn)。1）收入的超預(yù)期，主要來自于手機(jī)業(yè)務(wù)的帶動(dòng)，小米手機(jī)本季度在國內(nèi)外的份額都有所回升。2）毛利率的超預(yù)期表現(xiàn)，主要來自于 IoT 業(yè)務(wù)，平板和大家電業(yè)務(wù)的快速增長，帶動(dòng) IoT 毛利率提升至 20% 左右。硬件業(yè)務(wù)毛利率的明顯提升，將穩(wěn)固公司的業(yè)績基本盤。若加回公司在汽車業(yè)務(wù)的投入，公司本季度基本盤核心經(jīng)營利潤將達(dá)到 70 億元，滿血復(fù)活。

不過這里要提醒的是，基于彭博賣方過期的預(yù)期對(duì)比出來的預(yù)期差意義并不大，投資小米不要過度關(guān)注預(yù)期差。

因業(yè)績較好，小米五月上旬的業(yè)績前瞻已經(jīng)透露得大差不差，真正差距就是手機(jī)收入比當(dāng)時(shí)說的好了一點(diǎn)點(diǎn)，IoT 毛利率比當(dāng)時(shí)說的高了一點(diǎn)點(diǎn)，但沒有本質(zhì)差距。當(dāng)然，超越預(yù)期差本身去看趨勢的時(shí)候，當(dāng)前小米確實(shí)是手機(jī)出坑的同時(shí)還做出來了汽車的爆款，周期向上了。

而此時(shí)投資小米的關(guān)鍵是超越預(yù)期差，去把傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和汽車業(yè)務(wù)單獨(dú)核算價(jià)值：

而從當(dāng)前的經(jīng)營周期展望：汽車當(dāng)前是供給側(cè)邏輯，一年視角賣車對(duì)應(yīng)的 100 億美金估值基本已經(jīng)打入，小米的估值彈性接下來還是看傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的經(jīng)營邊際改善情況。

但走出便宜庫存周期帶來的毛利率提升效應(yīng)，新庫存成本上移，后續(xù)手機(jī)業(yè)務(wù)毛利率有下行的可能，關(guān)鍵在于還能收回多少市占率。而 IoT 業(yè)務(wù)在新的設(shè)備更新驅(qū)動(dòng)下，仍有希望高增，但難言毛利率的持續(xù)性。

以下是具體分析

一、整體業(yè)績：收入&毛利率，雙雙超預(yù)期

1.1 收入端小米集團(tuán) 2024 年第一季度總營收 755 億元，同比增加 27%，好于市場預(yù)期（734 億元）。公司本季度的收入增長，主要來自于硬件業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的雙雙帶動(dòng)。手機(jī)業(yè)務(wù)繼續(xù)回暖，本季度同比增長 32.9%。在本季度小米集團(tuán)的各主要業(yè)務(wù)中，智能手機(jī)、IoT 和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的收入占比分別為 61.6%、27% 和 10.7%。手機(jī)業(yè)務(wù)，仍然是小米集團(tuán)的最大收入來源。

1.2 毛利率小米集團(tuán) 2024 年第一季度毛利率 22.3%，同比上升 2.8pct，好于市場預(yù)期（21.3%）。由于小米硬件端收入占比達(dá)到近 9 成，所以小米公司的毛利率主要受硬件端產(chǎn)品的影響。毛利率的環(huán)比提升，主要是受 IoT 毛利率本季度大幅提升帶動(dòng)。硬件毛利率仍低于整體毛利率，軟件毛利率繼續(xù)維持在 70% 以上。

二、手機(jī)業(yè)務(wù)：出貨量明顯回升

2024 年第一季度小米智能手機(jī)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 465 億元，同比上升 32.9%。公司手機(jī)業(yè)務(wù)在本季度的增長主要得益于季度出貨量的同比回暖。

海豚君將小米的智能手機(jī)業(yè)務(wù)進(jìn)行量價(jià)分拆：量：2024 年第一季度小米智能手機(jī)出貨量 4060 萬臺(tái)，同比增長 33.6%。小米本季度同比增長的 1000 萬臺(tái)手機(jī)中，其中國內(nèi)市場大約增長 100 萬臺(tái)左右，而海外市場也有約 900 萬臺(tái)的增長。在一季度的分市場看，小米在國內(nèi)和海外的市占率均有明顯提升；價(jià)：2024 年第一季度小米智能手機(jī)出貨均價(jià) 1145 元，同比下滑 0.5%。小米本季度手機(jī)均價(jià)的同比下滑，主要是相對(duì)低價(jià)的海外市場（拉美及非洲市場）出貨占比提升，結(jié)構(gòu)性拉低了公司手機(jī)的均價(jià)。均價(jià)整體還是不錯(cuò)的，再次回升至 1100 元以上。

2024 年第一季度小米智能手機(jī)業(yè)務(wù)毛利 68.8 億元，同比增加 74.9%。在公司毛利中的占比 40.9%。本季度智能手機(jī)業(yè)務(wù)的毛利率 14.8%，同比上升 3.6pct。本季度公司手機(jī)業(yè)務(wù)毛利率的提升，主要來源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善和核心零部件價(jià)格的下降。其實(shí)海豚君認(rèn)為手機(jī)業(yè)務(wù)出貨量和毛利率和上季度接近（上季度毛利率剔除一次性成本后為 14.7%）。相對(duì)來說，本次財(cái)報(bào)中好的一點(diǎn)是手機(jī)均價(jià)的回升。

三、IoT 業(yè)務(wù)：分項(xiàng)毛利率創(chuàng)新高

2024 年第一季度小米 IoT 業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 204 億元，同比增長 21%。IoT 業(yè)務(wù)本季度明顯回升，主要得益于平板、智能大家電及可穿戴產(chǎn)品的增長。

在本季度中，公司未直接披露主要 IoT 產(chǎn)品（電視和筆記本）的數(shù)據(jù)。根據(jù)財(cái)報(bào)，海豚君推測，公司主要 IoT 仍維持在 50 億附近位置。而公司本季度的主要增量來自于其他 IoT 產(chǎn)品，預(yù)計(jì)同比增速接近 30%。在其他 IoT 業(yè)務(wù)中，本季度公司平板業(yè)務(wù)同比增長 70.5%，智能大家電業(yè)務(wù)同比增長 46%，是公司 IoT 業(yè)務(wù)的主要增量。2024 年第一季度小米 IoT 業(yè)務(wù)毛利 40.5 億元，同比增長 52.9%。本季度 IoT 業(yè)務(wù)的毛利率 19.9%，同比增長 4.2pct。這是由于平板及可穿戴等產(chǎn)品毛利率及占比提升所致。

四、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)：量價(jià)齊升，再創(chuàng)新高

2024 年第一季度小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 80.5 億元，同比增長 14.5%，在公司總營收占比 10.7%。具體來看互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)各分項(xiàng)情況：①廣告服務(wù)：是公司互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的最大組成部分。本季度小米廣告服務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 55 億元，同比增長 25%。公司提升內(nèi)容自主分發(fā)能力和變現(xiàn)能力，本季度境外廣告同比增長 39%；②游戲收入：保持穩(wěn)定。本季度小米游戲收入 12 億元，同比略有下滑；③其他增值業(yè)務(wù)：本季度小米其他增值業(yè)務(wù)收入 13 億元，金融科技業(yè)務(wù)維持平穩(wěn)。從小米和蘋果公司的增值業(yè)務(wù)表現(xiàn)來看，占據(jù)軟件入口的公司相對(duì)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。公司的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)，本季度繼續(xù)創(chuàng)新高。

海豚君將小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)進(jìn)行量價(jià)分拆：MIUI 用戶數(shù)：截止到 2024 年 3 月，MIUI 月活躍用戶數(shù)達(dá)到 6.58 億，同比增長 10.6%，本季度 MIUI 用戶增速繼續(xù)回落，但用戶數(shù)仍維持著兩位數(shù)的擴(kuò)張速度。

ARPU 值：綜合 MIUI 用戶數(shù)，測算單季度的 ARPU 值情況。本季度小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù) ARPU 值為 12.2 元，同比有所提升。對(duì)于本季度小米公司 ARPU 值，海外用戶 ARPU 值的提升抵消了國內(nèi) ARPU 值下滑的影響。

2024 年第一季度小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)毛利 59.8 億元，同比增長 17.6%。本季度互聯(lián)網(wǎng)毛利率同比上升 1.9pct，主要由于本季度公司的廣告業(yè)務(wù)占比提升所致。相比于廣告行業(yè)的其他公司，坐擁終端入口的小米，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)持續(xù)在 70% 以上的高毛利率。流量存量競爭加劇時(shí)代，互聯(lián)網(wǎng)入口類流量賽道格局較好，有獨(dú)特優(yōu)勢。

五、海外市場：業(yè)務(wù)回暖，加速變現(xiàn)

2024 年第一季度小米海外收入 379 億元，同比增長 40.3%，收入占比回升至 50.2%。由于本季度小米海外互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了 39% 的增長，公司的海外硬件收入也有 40% 的增長。結(jié)合小米手機(jī)本季度在海外市場（除中國以外）出貨量同比增加 42.3%，海豚君認(rèn)為小米本季度 IoT 業(yè)務(wù)在海外市場也有兩位數(shù)的增長。

從 MIUI 用戶的分布來看，小米至本季度末已經(jīng)擁有 6.58 億的 MIUI 用戶，其中有 4.98 億來自于海外市場。換句話說，雖然小米公司來自于中國大陸，但是現(xiàn)在海外用戶已經(jīng)穩(wěn)定在 3/4。由于公司有海外龐大的用戶基礎(chǔ)，海外的互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn)能力將直接影響公司的業(yè)績表現(xiàn)，而當(dāng)前海外用戶的人均 ARPU 值仍遠(yuǎn)低于國內(nèi)用戶。海豚君測算，小米本季度國內(nèi)用戶的 ARPU 值 34.59 元，同比下滑 3.3%；而本季度海外用戶的 ARPU 值為 5.02 元，同比增長 25%，這也是公司本季度海外互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)增長的主要來源。

六、費(fèi)用及業(yè)績情況：穩(wěn)健的業(yè)績基本盤

2024 年第一季度小米三項(xiàng)費(fèi)用合計(jì) 121.6 億元，同比增加 30.1 %。公司本季度費(fèi)用端的增加，主要來自于三項(xiàng)費(fèi)用均有提升。研發(fā)費(fèi)用：本季度 51.6 億元，同比增長 25.4%，占營收的 6.8%。本季度研發(fā)費(fèi)用環(huán)比有所下滑，主要是本季度研發(fā)人員減少了 300 多人。由于新增的汽車業(yè)務(wù)，費(fèi)用項(xiàng)中一部分用于智能汽車等創(chuàng)新業(yè)務(wù)相關(guān)的研發(fā)，其中本季度智能汽車等創(chuàng)新費(fèi)用達(dá)到 23 億元；銷售費(fèi)用：本季度 54.8 億元，同比增長 33.6%，占營收的 7.3%，主要是受宣傳和廣告開支及物流開支增加的影響；管理費(fèi)用：本季度 15.2 億元，同比增長 34.2%，占營收的 2%。行政開支有所提升，主要是因?yàn)閼?yīng)收賬款信貸虧損撥備和汽車相關(guān)的行政人員薪酬等費(fèi)用增加所致，公司本季度員工人員環(huán)比增加 1000 余人。

2024 年第一季度經(jīng)調(diào)整后的凈利潤 65 億元，同比明顯增長。從公司經(jīng)營性的角度看（除投資公允價(jià)值變動(dòng)以外），公司本季度主要得益于硬件業(yè)務(wù)的回暖和毛利率的明顯提升，當(dāng)前公司的硬件端毛利率已經(jīng)提升至 17%，盈利能力大幅提升，給公司帶來穩(wěn)健的基本盤。

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